软商品策略日报：橡胶超涨后回调，关注非标基差收缩速度

中信期货研究|软商品策略日报 2022-12-13 橡胶超涨后回调，关注非标基差收缩速度 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：超涨后回调，关注非标基差收缩速度；纸浆：短期回调尚不能表明行情一 定转势，维持观望；棉花：USDA下调全球棉花消费，国内下游节前备货；白糖：消费预期转变带动郑糖震荡走高。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：超涨后回调，关注非标基差收缩速度 最主要的向上驱动依旧集中在国内防疫政策的调整后，对未来宏观的乐观预期，以及全乳胶今年继续大幅减量的情况。短期无法真伪。技术层面而言，橡胶存在了超涨的迹象，即使出现回落也实属正常，预计震荡上行的态势没有改变。 操作策略：回调且非标基差缩小到1700附近的时候，可考虑偏多交易。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：短期回调尚不能表明行情一定转势，维持观望 预估在01的高持仓博弈结束前，纸浆整体保持偏强的概率较大。对05而言，其上行驱动主要来自01，而海外需求转弱，海外价格下行，内需同样现实较弱的情况，让05追涨驱动不足。 操作策略：观望。 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：USDA下调全球棉花消费，国内下游节前备货 近期短期来看，在市场交易强预期以及补库行情持续下，棉价延续偏强走势，但越往上面临产业套保压力逐渐增大；中期来看，随着公检速度加快、运输恢复，供应增量，棉价承压。 操作：关注14000处压力；跨月关注5-9正套机会风险因素：宏观、需求、疫情 白糖：消费预期转变带动郑糖震荡走高 国际方面，国际商品市场整体承压运行。但巴西、印度等国的不利天气可能导致食糖产量低于预期，支撑国际原糖维持区间震荡。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新任总统上台后糖价的变化情况。国内方面，疫情防控政策趋于宽松，国内消费环境预期改善带动近一周糖价走高。后期进口预期依旧高位，短期或跟随原糖走势；中期或受原油及宏观影响较大。 操作策略：观望。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 [在此处键入] 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：超涨后回调，关注非标基差收缩速度（1）青岛保税区人民币泰混价格11000元/吨，-100，对上一交易日RU05收盘价基差为-1970；国产全乳老胶12150元/吨，-150。保税区STR20价格1420美元/吨，-5。 （2）海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格11100元/吨；胶水制全乳胶原 料收购价格10800元/吨。逻辑：橡胶已经连续上涨约一个月的时间。目前来说，最主要的向上驱动依旧集中在国内防疫政策的调整后，对未来宏观的乐观预期，以及全乳胶今年继续大幅减量的情况。但在过去的三周中下游的实际好转的迹象并没有出现，轮胎企业库存依旧较高，下游轮胎的开工率没有突破今年二三季度的高峰数值。因此实际的需求反馈并没有如预期一般出现好转，当然这与当前的季节性处在需求淡季有关。往后来看，目前已经在运行了看涨驱动，在未来的两个月左右都不会出现改变，需求端也会处于持续的季节性走弱，这也就表明在下一轮旺季前，需求修复这一个点是无法被证伪的。能改变趋势的供需驱动，只有累库速度以及非标基差的绝对值上。这两者也是观测盘面是否对多方驱动交易过度的核心指标。如果出现了港口库存累库的加速或者非标基差在上涨过程中的快速扩大，那么可以认为出现了明显的下跌驱动，如否，则交易驱动会始终略偏向上。技术层面而言，橡胶存在了超涨的迹象，即使出现回落也实属正常，预计震荡上行的态势没有改变。操作上，如遇回落且非标基差快速收缩的时候偏多为主，非标基差仍回落到1700左右更佳。价格层面，上放压力依旧先看13500，下方支撑12500。操作策略：单边：回调，且非标基差缩小到1700附近的时候，可考虑中期布局多方配置。套利：观望。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡上涨 纸浆 观点：短期回调尚不能表明行情一定转势，维持观望（1）针叶浆银星参考报价在7350-7350，100/100；俄针报价7150-7150，平；阔叶鹦鹉6450-6450，平。逻辑：昨日，纸浆期货有所回调，但总体看，01与05都还在小区间内波动。过去12个月，针叶浆进口量的持续偏少促使了这种情况。暂时市场还没有感知到针叶浆进口量快速宽裕的现实。这就让，针叶浆偏紧的现实一直存在，并且改善的预期时间点遥遥无期。下游需求将逐步迎来淡季，叠加阔叶浆的进口增多，现货市场心态相对偏弱。但这些弱势因素在纸浆过去的行情中并不是核心的驱动。当前主力合约依旧是01合约，博弈态势明显。按照过去一年的经验来看，发展到最后，多方往往会相对更为占优。驱动05单边走势偏强的原因大概有：1、前述所说的针叶浆流通货源数量不足。2、12月的外盘报价持平为主，虽然浆价有下行的压力，但介于外盘报价下行速度不快，因此远月的估值并不会给予很低。而没有库存就导致流通没有抛压。3、个别地区防疫政策出现了新的变化，对远期中国的内需产生积极的影响。因此，05短期的强势，更多的落于宏观预期的转变以及针叶浆本身的货源问题。预估在01的高持仓上行行情结束前，纸浆整体保持偏强的概率较大。对05而言，其上行驱动主要来自01，而海外需求转弱，海外价格下行，内需同样现实较弱的情况，让05追涨驱动不足。操作策略：观望。风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 震荡上涨 棉花 观点：USDA下调全球棉花消费，国内下游节前备货数据：1、棉花仓单955张，折合3.82万吨，环比+3张，折合+0.01万吨；有效预报520张，折合2.08万吨。 反弹 2、据全国棉花交易市场，截止到2022年12月11日，新疆地区皮棉累计加工总量321.65万吨，同比减幅21.23%。11日当日加工增量5.77万吨，同比增幅13.25%。3、截止到2022年12月11日24点，新疆棉累计公检量1674871.9415吨，同比减少54.39%。逻辑昨日，郑棉1月合约收于13860，环比+50，郑棉5月合约收于13795，环比-50。近期郑棉价格整体偏强走势，一方面因国内优化调整防疫政策，市场信心恢复，预期后市需求回暖，提振棉价；另一方面，也正由于棉价上涨，下游情绪向乐观转变，叠加原料库存低，而当前时点为节前备货期，从上周数据来看，纺织端开机、采购及去库均有好转，表现为开机率环比提升，原料采购增加，成品库存去化，预计备货期将持续一段时间，提振棉价。纺织端需求阶段性好转，但终端需求没有明显复苏，而供应随着上市量增多压力后移。短期来看，在市场交易强预期以及补库行情持续下，棉价延续偏强走势，但越往上面临产业套保压力逐渐增大；中期来看，随着公检速度加快、运输恢复，供应增量，棉价承压。操作：关注14000处压力；跨月关注5-9正套机会风险因素：宏观、需求、疫情 白糖 观点：消费预期转变带动郑糖震荡走高（1）广西白糖现货成交价为5530元/吨，较昨日上涨3元/吨。广西新糖报价在5580-5770元/吨，云南新糖报价区间为5570～5610元/吨，加工糖厂报价区间为5650～5910元/吨，今日制糖集团报价较昨日稳中上调。（2）据外媒报道，根据巴西航运机构Williams的数据，截至12月7日当周，巴西港口等待装运食糖的船只数量已从上周的65艘减少到51艘。港口等待装运的食糖数量也从上一周的241万吨减少到了187万吨，本周等待出口的食糖总量中，高等级原糖（VHP）的数量为175万吨。根据该机构发布的数据，桑托斯港等待出口的食糖数量为120万吨，巴拉那瓜港等待出口的食糖数量为59.417万吨。（3）据外媒近日报道，印度哈里亚纳邦的蔗农将在本周就该邦政府延迟公布2022/23榨季甘蔗的邦政府建议价格（SAP）开展系列抗议活动。据报道，该邦的蔗农们要求政府将甘蔗的邦政府建议价格（SAP）提高到每吨4000卢比。印度农民协会的主席GurnamSinghCharuni称，旁遮普邦政府已经将邦政府建议价格（SAP）设定为每吨3800卢比，但哈里亚纳邦政府却迟迟没有公布此价格，他们将在12月12日就此举办一场抗议活动。逻辑：国际方面，宏观加息风险令资金避险需求上升，国际商品市场整体承压运行。但巴西、印度等国的不利天气可能导致食糖产量低于预期，支撑国际原糖维持区间震荡，最终报收于19.68美分/磅。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新任总统上台后糖价的变化情况。国内方面，甘蔗糖产区进入集中压榨阶段，工业库存阶段性增加，对糖价上行形成压制；但疫情防控政策趋于宽松，国内消费环境预期改善，郑糖继上周五后继续走高，主力合约2301收于5688元/吨。随着新塘供应的增加，短期糖价仍有下行压力。中期或受原油及宏观影响较大。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，对外依存度增加，郑糖价格将与原糖价格联动性增加；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。操作策略：观望。风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡偏弱 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1415 1420 -5 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 570 865 -295 山东全乳胶老胶（元/吨） 12400 12350 50 NR主力-STR20(人民币计） 8 129 -120 山东RSS3（元/吨） 14550 14500 50 NR主力-STR20(美金计） 1 18 -17 山东越南3L（元/吨） 11650 11550 100 RU5-1 -55 -35 -20 期货价格 RU01（元/吨） 13025 13250 -225 RU9-5 -40 -45 5 RU05（元/吨） 12970 13215 -245 RU1-9 95 80 15 RU09（元/吨） 12930 13170 -240 NR03-NR02 75 75 0 NR主力（元/吨） 9855 10010 -155 RU主力-NR主力 3115 3205 -90 数据来源：Wind，中信期货研究部 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 橡胶期、现货走势 23000 21000 19000 17000 15000 13000 11000 9000 7000 2017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01 国产全乳泰国RSS3沪胶主力20号胶主力 基差（对老全乳） 数据来源：Wind，中信期货研究部 数据来源：Wind，中信期货研究部 图3：沪胶主力与20号胶主力价差 单位：元/吨 图4：沪胶1-5价差季节性 单位：元/吨 沪胶主力-NR主力 5300 4800 4300 3800 3300 2800 2300 1800 1300 800 2019-092020-042020-112021-062022-012022-08 1000 2022 2021 2020 500 0 -500 -1000 -1500 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/0