权益指数月报（2022年12月）：2023年中证500等中小盘指数有望跑赢大盘

2022年12月5日 2023年中证500等中小盘指数有望跑赢大盘 ——权益指数月报（2022年12月） ■三大指数特征介绍：沪深300、中证500和中证1000这三大市值风格指数，是指数产品最常使用的挂钩标的。三大指数的主要差异体现在市值、行业、估值和业绩等方面。总体而言，中证500和中证1000走势较为接近，风格都偏中小成长，科技制造等新兴产业占比较高。沪深300走势与前两者有较大差异，其风格更偏大盘蓝筹，金融和消费占比更高。从股价和业绩的弹性来看，市值越小波动越大。由于常出现大小盘剧烈分化，因此，如何判断市值风格至关重要。 ■影响市值风格的关键因子：大小盘分化的核心原因是两者业绩增速差的变化，影响业绩增速差的关键因子有三项：1）宏观流动性是否宽裕，宏观流动性宽裕时通常小盘股偏强；2）新兴产业是否快速发展，新兴产业爆发时小盘股也通常偏强；3）并购重组政策是否积极，并购重组政策积极时小盘股也通常偏强。 ■2022年市场回顾：今年是权益市场较为惨淡的一年，大小盘风格指数均下跌。11月以来压制市场的三座大ft均有重大转变：1）防疫政策优化调整；2）房地产政策三箭齐发；3）美国加息预期放缓。在上述拐点级别的政策推动下，11月A股明显反弹，风格偏大盘蓝筹。 ■2023年市场展望：1）展望宏观经济，防疫政策大方向已经明朗，房地产政策也已明显转向，政策拐点已至，经济终将重启。预计2023年一季度在疫情和外需的拖累下宏观经济仍将筑底，二季度迎来明显好转，三四季度有所回落。2）展望货币政策，维持偏宽松格局，明年美联储加息周期步入尾声，中国通胀处于合意区间的偏低位置，央行仍会降息降准，M2增速有望高于名义GDP增速。3）展望A股大盘，将从底部震荡逐步走向慢牛。节奏上，预计今年11月到明年中呈N字形态，下半年可能高位调整；上证指数运行空间2900到3700。4）展望市值风格，现阶段受益于防疫政策和地产政策，消费和金融地产或带动沪深300阶段性跑赢中证500。但总体来说，经济修复力度较弱，消费和金融地产和总量经济高度相关，持续性不强。2023年景气度或偏向中小盘，宏观流动性将继续宽松，科技制造等新兴产业在国家产业政策支持下仍将快速发展，并购重组政策亦不会收紧，中证500和中证1000等中小盘指数有望跑赢大盘。 ■风险提示：1、市场底往往处于政策底和业绩底之间，当前处于政策驱动的上半场，业绩驱动的下半场或在明年二季度，期间市场应有调整。2、地产基建政策持续超预期加码，将带动风格偏大盘蓝筹。 石武斌招商银行研究院资本市场研究员 ：0755-83195645 ：shiwubin123@cmbchina.com 赵宇招商银行研究院资本市场研究员 ：0755-83195811 ：zhyu@cmbchina.com 康慨北京分行 投资银行部产品经理 ：010-66426238 ：kangkai0602@cmbchina.com 何静北京分行 投资银行部产品经理 ：010-66426530 ：hejingdee@cmbchina.com 刘东亮招商银行研究院 资本市场研究所所长 ：0755-82956697 ：liudongliang@cmbchina.com 敬请参阅尾页之免责声明 目录 一、三大指数特征介绍1 二、影响市值风格的关键因子2 三、2022年市场回顾3 四、2023年市场展望4 图目录 图1：三大指数的利润增速2 图2：业绩增速差决定大小盘风格2 图3：宏观流动性宽裕时小盘股偏强3 图4：2022年小盘股跌幅相对较小4 图5：M2增速有望高于名义GDP增速4 图6：A股时空规律及节奏预判5 表目录 表1：三大指数的行业分布1 表2：三大指数的估值水平1 为更好的聚焦于A股宽基指数研究，研究院特创设《权益指数研究月报》，本文为月报的第一期。本系列报告目的在于描绘宽基指数的变化，提炼影响指数的关键因子，并对关键因子进行深入研究，以期对后市行情进行研判，从而对投资指数类产品起到辅助参考的作用。 一、三大指数特征介绍 沪深300、中证500和中证1000这三大市值风格指数，是指数产品最常使用的挂钩标的。三大指数的主要差异体现在市值、行业、估值和业绩等方面。 1）市值分布和行业分布的差异 沪深300由A股总市值最大、流动性最好的300只股票组成，而中证500由总市值排名在沪深300之后的500只股票组成，中证1000则是总市值排名在沪深300和中证500之后的1000只股票组成。三大指数分别代表大、中、小盘指数，其成分股平均市值分别为1500亿、250亿和120亿。 从行业分布上看，沪深300更偏重金融和消费，大盘蓝筹的特征较为显著。而中证500和中证1000更偏重科技和制造，中小新兴成长的特征更为明显。 表1：三大指数的行业分布 行业权重 沪深300 中证500 中证1000 金融 23% 12% 4% 周期 19% 31% 30% 消费 26% 23% 20% 科技制造 32% 34% 47% 资料来源：招商银行研究院，WIND；数据截至2022年12月3日 2）估值水平和业绩水平的差异 从估值水平来看，中证500和中证1000的估值长期高于沪深300，呈现出市值越小估值越高的特征。由于中小盘潜在成长空间更大，新兴产业占比相对较高，市场往往给于中小盘相对较高的估值。值得注意的是，今年业绩下滑，股价调整，各市值风格指数的估值均已达到较低水平。 表2：三大指数的估值水平 指数 2022年涨跌幅（%） PE PE五年分位数（%） PB PB五年分位 数（%） 沪深300 -21.65 11 14 1.3 9 中证500 -16.19 24 47 1.7 13 中证1000 -16.60 31 26 2.4 43 资料来源：招商银行研究院，WIND；数据截至2022年12月3日 从业绩来看，中证500和中证1000的业绩波动性更大，沪深300则相对稳定。 图1：三大指数的利润增速 沪深300vs中证500vs中证1000 （%）沪深300中证500中证1000 60 40 20 0 -20 -40 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 -60 资料来源：招商银行研究院，WIND；数据截至2022年12月3日 总体而言，中证500和中证1000走势较为接近，风格都偏中小成长，科技制造等新兴产业占比较高。沪深300走势与前两者有较大差异，其风格更偏大盘蓝筹，金融和消费占比更高。从股价和业绩的弹性来看，市值越小波动性越大。由于市场常出现大小盘剧烈分化，因此，如何判断市值风格至关重要。 二、影响市值风格的关键因子 大小盘分化的核心原因是两者业绩增速差的变化。影响业绩增速差的关键因素主要有三项： 图2：业绩增速差决定大小盘风格 业绩增速差vs股价强弱 （%） 100 业绩增速：中证500-沪深300收盘价：中证500-沪深300 5500 80 4500 60 3500 40 202500 0 -20 -40 1500 500 2008-03 2009-03 2010-03 2011-03 2012-03 2013-03 2014-03 2015-03 2016-03 2017-03 2018-03 2019-03 2020-03 2021-03 2022-03 -60-500 资料来源：招商银行研究院，WIND 1）宏观流动性是否宽裕。宏观流动性宽裕时通常小盘股偏强，主要逻辑是，融资成本下降和资金更易获得，对更难融资更缺资金的小公司来说业绩改善的空间更大。 2）新兴产业是否快速发展。新兴产业爆发时小盘股也通常偏强，主要逻辑是新兴产业以小公司为主，在蛋糕不断做大、市场自由竞争且行业格局尚未固化的环境下，各种小企业因新业务而实现业绩爆发和赶超的潜在空间更大，而对处于成熟期的大公司来说要有大的格局变化就比较难。 3）并购重组政策是否积极。并购重组政策积极时，小盘股也通常偏强，主要逻辑是并购重组直接影响上市公司的外延增长，而外延增长对小公司的业绩来说占比较大。 图3：宏观流动性宽裕时小盘股偏强 M2-名义GDPvs小盘/大盘 （%） 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 M2-名义GDP小盘/大盘（右轴） 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 2004-12 2005-12 2006-12 2007-12 2008-12 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 -10.00.8 资料来源：招商银行研究院，WIND 三、2022年市场回顾 2022年是权益市场较为惨淡的一年，大小盘风格指数均下跌。截至12 月3日，沪深300指数下跌超21%，中证500和中证1000由于流动性偏宽松跌幅相对较小，两者均下跌约16%。市场整体偏弱的主要原因是，宏观经济不振导致业绩预期大幅下滑。宏观经济的三大主要制约因素是疫情反复、地产萎靡以及外需走弱。 11月以来上述压制市场的三座大ft都有了重大转变：1）防疫政策优化调整。中央政治局常委会11月10日召开会议，研究部署进一步优化防控工作的二十条措施，这表明防疫政策的大方向已经明朗，市场对经济修复的预期也因此有所好转。2）房地产政策三箭齐发。监管层11月以来相继对房地产信贷、发债和股权三大融资工具松绑，三支箭的出台标志着房地产融资政策的实质性转向。房地产是中国第一大支柱产业，政策朝着有利于经济恢复的方向在走。3）美国加息预期放缓。美国通胀数据年中见到高点后，10月份继续超预 期加速下行，近期美联储主席鲍威尔的表述也偏鸽，美联储加息速度最快的时候大概率已经过去，这对外需构成边际利好。 11月以来，在上述拐点级别的政策推动下，消费和地产链带动大盘反弹，市值风格暂时轮动到沪深300等大盘蓝筹。2023年大盘和风格如何演绎，有赖于对明年宏观经济和流动性走势的判断。 图4：2022年小盘股跌幅相对较小 沪深300vs中证500vs中证1000 沪深300指数 中证500指数 中证1000 4月25日，央行开 始降准 1.0 0.9 0.9 0.8 0.8 0.7 0.7 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 0.6 资料来源：招商银行研究院，WIND 四、2023年市场展望 图5：M2增速有望高于名义GDP增速 预测M2同比vs预测名义GDP 预测值:M2同比 预测值：GDP+(CPI+PPI)/2 （%） 28 24 20 16 12 8 4 0 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 -4 资料来源：招商银行研究院，WIND 展望明年经济，政策拐点已至，经济终将重启。大疫三年，防疫政策优化调整的大方向已经明朗，我们终将告别疫情；房地产融资政策也已明显转向， 地产也将走出困局。预计GDP增速将从今年的3.3%上升到明年的4.9%，鉴于海外衰退，出口贡献减弱，经济面临范式转换的艰巨任务，将更多地依靠内需推动增长。经济节奏上，预计2023年一季度在疫情和外需的拖累下宏观经济仍将筑底，一季度是全年经济的最低点，二季度迎来明显好转，三四季度有所回落。 展望明年货币政策，将维持偏宽松格局。明年经济修复仍需时日，出于稳增