公司首次覆盖报告：国内半导体清洗设备与高纯工艺系统龙头，前景可期

公司为国内半导体清洗设备与高纯系统龙头，首次覆盖给予“买入”评级 公司作为国内半导体清洗设备与高纯工艺系统龙头，同时衍生了电子材料、部件清洗及晶圆再生等服务业务，公司技术实力强大，产品受到市场认可，在国产晶圆厂积极扩产及国产替代趋势下，公司在手订单饱满，成长动力充足。我们预计2022-2024年公司可分别实现归母净利润3.47/4.98/6.52亿元，EPS1.08/1.56/2.04元，当前股价对应PE38.5/26.8/20.5倍，首次覆盖给予“买入”评级。 高纯工艺系统应用广泛，公司实力强大，成长动力充足 高纯工艺系统广泛应用于泛半导体及生物制药等领域。下游集成电路、光伏及生物制药行业产能扩张以及因技术进步带来的技术改造将为高纯工艺系统带来新的需求动力。客户依赖性强及高技术要求导致了较高的行业壁垒，从而行业呈现出高等级市场集中度较高、低等级市场分散的竞争格局。公司作为本土供应商，深耕高纯工艺系统，在客户资源、技术积累方面等均具有优势，未来增长可期。 半导体清洗设备国产替代空间大，公司积极扩产，布局细分赛道，前景可期据SEMI数据及预测，2021年全球半导体设备销售额1026亿美元，同比增长44%，预计2022年达1175亿美元，同比+15%；2021年中国大陆半导体设备销售额为296亿美元，同比增长56%。清洗贯穿半导体全产业链，占半导体设备份额的5%全球半导体清洗设备市场集中度较高，2020年清洗设备CR4达94%，国外厂商垄断，国产替代前景广阔。公司湿法设备可以满足目前国内产线成熟工艺及先进工艺涉及的全部湿法工艺。2022H1公司制程设备新增订单8.06亿元，同比增长87.44%，实现收入4.66亿元，同比增长73.09%，毛利率提升11.21个百分比达35.11%。公司在合肥布局晶圆再生及部件清洗项目，目前已通线试产，是国内首条投产的12寸晶圆再生产线，部件清洗项目为国内首条设立完整的阳极产线。 公司为国内28纳米工艺节点的集成电路制造厂商提供配套，投资建设了半导体级的大宗气体工厂，2022年初顺利供气，成长动力充足。 风险提示：原材料价格上涨风险、客户验证不及预期、下游需求不及预期。 财务摘要和估值指标 1、国内半导体清洗设备与高纯工艺系统龙头，业绩优秀 1.1、国内半导体清洗设备与高纯工艺系统龙头，股权结构集中 至纯科技成立于2000年，主要从事高纯工艺系统和半导体湿法清洗设备的研发、生产、销售及技术服务。高纯工艺系统业务包括为电子、生物医药及食品饮料等行业的先进制造业企业提供高纯工艺系统的整体解决方案，以及进行高纯气体供应设备和高纯化学品输送设备的销售。半导体清洗装备产品主要包括湿法槽式清洗设备和湿法单片式清洗设备，广泛应用于集成电路、平板显示等领域。 图1：公司成立于2000年，2017年于科创板上市 表1：公司主要经营业务涉及半导体、高纯工艺系统、光传感器、晶圆再生 公司股权结构集中。蒋渊女士、陆龙英女士、尚纯投资为一致行动人，合计持股占股本总额的29.33%。其中，陆龙英女士系蒋渊女士的母亲，尚纯投资系由陆龙英女士控制并担任执行事务合伙人的有限合伙企业。蒋渊女士直接持有公司22.12%的股份，且担任公司董事长、总经理，系公司实际控制人。 图2：公司股权结构集中 组织架构上，公司设有BU1-BU5五个事业部开展五种主营业务。自2017年上市元年，公司投资设立了至微科技作为湿法设备事业部研发生产销售的主体（BU2)，子公司更名设立了至纯集成作为高纯工艺业务经营和发展的主体（BU1)，收购了波汇科技作为光电子业务经营和发展的主体（BU5)，2019-2020年公司并购了珐成制药与广州浩鑫，成为公司业务中的生物制药业务经营和发展的主体（BU4)，2020年投资成立了至一科技作为先进工艺材料业务经营和发展的主体（BU3)。 1.2、公司业绩稳健，逐渐聚焦半导体领域 营业收入迅速增长，新布局业务贡献主要增长。2017-2021年，公司营业收入由3.69亿元增长至20.84亿元，CAGR 54.16%。主要受益于半导体行业客户订单增加及波汇科技、珐成制药和广州浩鑫收购完成后的报表合并，其中2021年湿法工艺设备和光传感光电子业务分别贡献7.01亿元、3.03亿元的收入。2022年前三季度营收19.25亿元、扣非净利润1.86亿元，分别同比增长50.13%、130.54%。 归母净利润自2017年起增速有所下滑，但2019年迅速反弹。公司2019年归母净利润1.1亿元，同比大幅增长239.9%，主要源于波汇科技并表的利润贡献。2018年净利润同比减少主要系2018年公司布局并开展的湿法设备业务板块，该业务在初期需要投入较多的研发成本，因此2018年研发成本同比增加约2300万元，市场费用增加约1100万元以及管理费用增加约1600万元。 图3：公司2017-2021年营收快速增长 图4：归母净利润2018年触底回升 高纯工艺系统业务板块保持持续增长。其中气体及化学品支持设备业务国产替代进展顺利,已经成为主流集成电路制造用户的认定品牌且出货量持续提升。2022年上半年主要客户订单保持持续增长，核心客户均为行业一线集成电路制造企业如中芯、华虹、长江存储、合肥长鑫、士兰微等。公司2021年高纯工艺系统营业收入10.78亿人民币，占总营收52%。 半导体设备业务板块开始发力。公司于2015年开始布局湿法设备研发,2017年形成UltronB200和UltronB300的槽式湿法清洗设备和UltronS200和UltronS300的单片式湿法清洗设备产品系列，2018年开始拿到1亿级别的订单，2019年2亿多，2020年订单超过5亿，2021年超过11亿，2021年拿到13位用户的重复订单，期间又开拓了10位新用户，均为行业内主要的晶圆制造企业。半导体设备占比从2021年的8%提升至2021年的34%。2021年全年湿法设备的订单达到了11.20亿元，同比增长111.32%。公司湿法设备的用户已经覆盖国内主流晶圆制造企业，在每家用户处的阶段也都从验证和初次的订单，随着交付逐步展开到已验证工艺机台的重复订单。受益于下游行业的需求，公司将继续倾斜资源供给，打造产品线更广的泛半导体领域业务板块。 图5：公司的主要收入来自于高纯工艺系统，半导体设备板块业务持续发力 公司盈利能力稳定，毛利率稳定在36%左右。2018年公司毛利率受新品验证及原材料价格涨价影响，毛利率有所降低。2019年因新拓展的湿法工艺设备及光传感器件业务毛利率较高，业务结构改善拉动毛利率回升至34.4%，2020-2021毛利率维持在36%左右，2022年前三季度毛利率35.48%。 图6：公司2019年-2021年毛利率保持稳定 图7：半导体设备毛利率保持32%左右 公司总体来看费用管控良好。2017-2019年公司费用率分别为19.8%、13.5%、16.5%，维持在19%上下波动。2019年费用率16.5%，同比提升3pcts，主要系业务扩张及收购波汇科技并表导致销售费用率和财务费用率小幅增长。2021年至2022年前三季度费用率逐步下降，费用率管控良好。 图8：公司总体费用管控良好 2、高纯工艺系统应用广泛，公司实力强大，成长动力充足 2.1、高纯工艺系统前景广阔，大型项目中国际供应商仍占据主要份额 泛半导体工艺伴随许多种特殊制程，会使用到大量超高纯（ppt级别）的干湿化学品。在集成电路领域，高纯工艺系统主要包括高纯特气系统、大宗气体系统、高纯化学品系统、研磨液供应及回收系统、前驱体工艺介质系统等。高纯工艺系统能将制程所需的高纯介质从源头稳定传输至终端设备，同时保证高纯介质不会因吸附气体和水分、脱放气、产生颗粒等原因受到污染，使介质满足生产工艺的纯度要求。 下游先进制造行业的高纯工艺系统直接影响了工艺设备的运行及投产后的成品率。 图9：高纯工艺系统下游应用广泛 高纯工艺介质供应系统需满足客户三大方面的核心诉求，即纯度控制、工艺控制以及安全控制。（1）衡量高纯工艺系统的核心指标为不纯度控制级数，纯度控制已经从ppm（百万分之一）逐步发展到ppb（十亿分之一）及以下。（2）工艺控制指的是对气体和化学品的压力、流量以及稳定性等方面的控制。依托模拟仿真技术并结合自动化控制方法，发行人能够根据不同的工艺介质特性、用量要求为客户提供最优方案，解决各类流体控制问题，确保客户持续稳定的气液供应。（3）获取关于工艺环境和工艺介质的安全信息，对工艺危害进行分析计算，识别评估可能存在的风险，并将解决方案落实在设计方案中，实现装备的本质安全。 在行业发展上，以不纯物控制为核心，行业的发展目标从被动满足客户的工艺要求逐步演变成为客户提供整体解决方案。在源头上，高纯工艺系统行业可以为客户提供高纯工艺介质；在系统建成后，可以将定期检测服务衍生至7x24小时的不间断监控、系统运行托管，还可以通过分析数据帮助客户改进生产工艺。行业价值链的扩展为行业未来发展提供了广阔空间。 高纯工艺系统广泛应用于泛半导体（集成电路、平板显示、光伏、LED等）领域，下游行业产能扩张以及技术改造将为行业带来新的需求动力。作为下游行业新建、改建等固定资产投资的重要组成部分，根据IC Insights半导体资本支出数据和SEMI半导体设备市场数据，我们预计高纯系统的搭建占总体固定资产投资的5-8%，因此下游行业的发展壮大会直接影响对本行业的需求。 图10：高纯工艺系统广泛应用于集成电路行业 20世纪70年代，工艺介质供应系统行业开始在国外发展，并逐步形成若干一流的系统供应商。这些供应商不仅拥有先进的技术，而且和下游行业中的跨国企业建立了良好的合作关系。随着下游行业在中国的发展，工艺介质供应系统的国际供应商也随之将业务扩展至中国，主要以法国液化空气集团、中国台湾帆宣系统科技股份有限公司为代表。大陆市场方面以往集成电路和平板显示行业客户在挑选工艺介质供应系统供应商时，出于最小化工艺技术风险的考虑，往往只考虑中国台湾、日韩、欧美等背景的供应商。目前，国家在积极推动产业链的国产化率，中国大陆企业的投资也将超过国外企业在中国的投资。相对国外企业，中国的客户也更愿意给国内的制造商一个平等竞争的机会，既能够降低建厂成本，又能确保产品质量的稳定性。 表2：工艺介质供应系统/洁净室配套系统主要供应商有法国液化空气、中国台湾帆宣科技 客户依赖性强及技术要求较高导致了较高的行业壁垒。泛半导体行业产品成品率的高低依赖于生产工艺过程中的不纯物控制，任何供气故障都会带来较大的经济损失，行业的下游客户对优质供应商有较高的忠诚度，为新进入企业设置了较高的客户壁垒；同时高纯工艺系统行业从诞生开始就具有多学科交叉的特点，需要物理、化学、机械、电子等多门学科的背景知识。同时随着下游行业的技术发展，客户对生产工艺中不纯物污染的控制要求从百万分之一（ppm）提高到了现在的万亿分之一（ppt），技术要求较高。 具有承接大项目实力与经验的本土企业较少，呈现出高等级市场集中度较高、低等级市场较为分散的竞争格局。国际供应商一直以大陆的美国企业或中国台湾企业为主要客户，单项业务规模较大，在半导体行业等大型项目上仍占据主要份额。 目前部分本土供应商的产品和服务已经顺利进入全球一线客户，正逐步实现进口替代。行业内技术领先且具有承接大项目实力与经验的本土企业较少，但整体市场占有率持续提升。 表3：高纯工艺系统供应商中国际供应商在半导体行业等大型项目仍占据主要份额 2.2、公司高纯工艺系统优势明显，在手订单充足 公司作为本土供应商，深耕高纯工艺系统，在客户资源、技术积累、客户服务与质控方面等均具有一定优势，未来增长可期。 公司技术优势明显。公司形成了以高纯工艺介质提纯、调配、输送和处理，以及以不纯物控制为核心的技术体系，公司高纯工艺系统已经能够实现ppb（十亿分之 一）级的不纯物控制，核心技术强于国内竞争者。公司建立了自主研发的科研创新体系，拥有上海市市级企业技术中心，下