建筑行业2023年度投资策略：变局已至，奋楫者先

证券研究报告|2022年12月01日 核心观点行业研究·行业投资策略 复盘：建筑业新周期与稳增长行情。“基建稳增长”行情仍处于向上阶段，短期走势受政策影响大。进入2022年，可以看到在政策支持下市场产生对建筑行业订单快速增长，推动建筑股上涨，而在上半年专项债基本发行完毕，后续增量政策出台不及预期，市场产生对基建稳增长支持力度不足的担忧，建筑股估值持续回调。 回顾与展望：基建投资增长趋势有望延续。当前经济下行压力仍在，政府加强基建投资拉动经济意愿强烈，可以期待财政继续发力推动减税降费和基建投资。明年专项债申报规模扩大，项目准备将更加充分，结构性缺项目问题有望缓解。政府部门目前仍有较大加杠杆空间，配套信贷资金募集顺畅。我们判断2023仍将是基建大年，在2022年高基数的基础上，预测2023年狭义基建投资增速仍可以达到7%-9%。 洞察：变局已至，从项目到企业的分化。专项债为主的政府预算支出分担了城投平台负债增长的压力，更加阳光透明的基建投资模式正在初步形成。通过“肥瘦搭配”打包成的“项目群”更能同时兼顾到公益性和收益性，更容易通过审批并申请到配套专项债额度，新建的项目整体合同额不断增大，项目中包括的建设内容也越来越综合。项目大型化、综合化趋势对建筑企业的资质、资金规模、风控能力、产业导入能力提出新的要求，综合型央企龙头优势凸显，行业集中度快速提升。 投资策略：变局已至，奋楫者先。当前经济形势的不确定性仍未消散，积极的财政政策仍有空间，2023年乃至未来三年内的主基调仍然是加强基建项目统筹谋划，加大基建投资力度。同时，建设需求在结构上发生巨大变化，基建项目大型化综合化趋势显现，新能源、绿色建筑、国际工程持续创造新机遇。推荐低估值央企龙头中国建筑、中国交建、中国铁建、中国中铁、中国中冶，“建筑+能源运营”转型升级标的中国电建、中国能建、粤水电，专业化细分赛道的“隐形冠军”鸿路钢构、精工钢构、森特股份、中工国际。 风险提示：宏观经济下行的风险、财政发力不及预期的风险、基建项目审批落地不及预期的风险、房地产行业受到超预期冲击的风险。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2022E 2023E 2022E 2023E 601668 中国建筑 买入 5.74 236,510 1.36 1.50 4.2 3.8 601800 中国交建 买入 8.78 117,848 1.28 1.44 6.9 6.1 601186 中国铁建 买入 5.83 134,344 2.04 2.29 2.9 2.5 601390 中国中铁 买入 7.85 97,960 1.25 1.39 6.3 5.6 601618 中国中冶 增持 3.37 63,975 0.50 0.57 6.7 5.9 601669 中国电建 买入 7.69 117,230 0.71 0.82 10.8 9.4 601868 中国能建 买入 2.43 86,287 0.19 0.20 12.8 12.2 002060 粤水电 增持 7.35 8,909 0.33 0.40 22.3 18.4 002541 鸿路钢构 未评级 33.68 22,494 2.52 2.84 13.4 11.9 600496 精工钢构 未评级 4.28 8,575 0.42 0.50 10.2 8.6 603098 森特股份 未评级 30.00 15,938 0.54 0.92 55.6 32.6 002051 中工国际 未评级 8.87 10,972 0.32 0.40 27.7 22.2 资料来源：iFinD、国信证券经济研究所预测 建筑装饰 超配·维持评级 证券分析师：任鹤联系人：朱家琪 010-88005315021-60375435 renhe@guosen.com.cnzhujiaqi@guosen.com.cnS0980520040006 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《建筑行业重大事件点评-探索中国特色估值体系，看好低估值建筑央国企》——2022-11-22 《统计局10月基建数据点评-基建加速趋势不改，稳增长力度不 减》——2022-11-15 《金融支持房地产市场十六条措施政策点评-地产支持大幅增强，房建板块受益可期》——2022-11-13 《建筑工程行业2022年11月投资策略-基建投资如期加速，稳 增长仍是主线》——2022-11-02 《统计局9月基建数据点评-不宜低估基建发力的有效性和持续 性》——2022-10-24 建筑行业2023年度投资策略 变局已至，奋楫者先 超配 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 复盘：建筑业新周期与稳增长行情6 1、宏观梳理：“后疫情时代”的建筑业新周期6 2、行情复盘：稳增长行情与估值回落8 回顾与展望：基建投资增长趋势有望延续11 1、回顾：基建稳增长的AB面11 2、展望：基建投资具有可持续性，明年仍将是基建大年17 洞察：变局已至，从项目到企业的分化20 1、专项债驱动工程项目大型化、综合化20 2、行业加速分化，龙头优势凸显21 低估值龙头：建筑央企仍是“稳增长”托底主力军24 1、建筑央国企抗风险能力较强，业绩稳定可持续24 2、建筑央企估值处历史低位，涉房企业再融资放开促进建筑央企价值重估26 “双碳”转型：能源工程高景气，绿色建筑推广动力充足28 1、绿色能源转型：新能源加快发展，电网、蓄能投资规模可期28 2、绿色建筑推广：装配式建筑、BIPV加速发展30 海外增量市场：“一带一路”空间广阔，国际工程复苏可期33 1、疫情影响下对外承包工程承压，国际经营环境严峻33 2、“一带一路”市场广阔，国际工程复苏可期33 投资建议35 风险提示36 图表目录 图1：2014年3月-2022年9月GDP增速（单位：%）6 图2：2020年1月-2022年10月PPI和CPI增速（单位：%）6 图3：2020年1月-2022年10月货币供给增速（单位：%）7 图4：2020年5月-2022年3月城投债和地方政府债净发行额（单位：亿元）7 图5：固定资产投资完成额分构成增速（单位：%）7 图6：基建投资分行业投资增速（单位：%）7 图7：建筑业产值、新开工同比增速（单位：%）8 图8：建筑业新签合同额累计值及累计同比（单位：万亿元，%）8 图9：年初至今建筑板块走势及相对收益（单位：%）8 图10：申万各行业年初至今涨跌幅排名（单位：%）9 图11：18个月内SW建筑装饰指数相对收益（单位：%）9 图12：建筑板块内各细分行业年初至今涨跌幅排名（单位：%）10 图13：建筑板块总市值前十年初至今涨跌幅表现（单位：%）10 图14：出口总值当月值与同比（单位：亿元，%）11 图15：社会消费品零售总额当月值与同比（单位：亿元，%）11 图16：2022年部分省重点项目计划投资额及增速（单位：亿元，%）12 图17：固定资产投资资金中国家预算内资金累计同比（单位：%）13 图18：地方政府发行情况（单位：亿元）13 图19：专项债发行节奏对开工有重要指引作用（单位：亿元）13 图20：项目开工节奏和基建投资增速高度相关（单位：亿元，%）13 图21：2021-2022年开工项目总投资额（单位：亿元）14 图22：专项债项目与年内开工项目投资额对比（单位：亿元，%）14 图23：PPP净入库项目数当月值（单位：项）15 图24：PPP净入库项目投资额当月值与累计同比（单位：亿元，%）15 图25：专项债发行规模和用作资本金情况（单位：亿元，%）15 图26：专项债用作资本金的项目数和发行额（单位：项，亿元）15 图27：按区域划分专项债发行规模和用作资本金比例16 图28：2022年专项债用作资本金项目总投资结构（单位：%）16 图29：2022年铁路和道路固定资产投资同比增速（单位：%）16 图30：国有土地使用权出让收入增速和占比（单位：%）17 图31：2020年政府性基金用于基建投资的资金结构（单位：亿元，%）17 图32：2020年各国铁路总运营里程数（单位：公里）17 图33：2020年各国人均铁路保有量（单位：公里/万人）17 图34：东京地铁线路图18 图35：上海地铁线路图18 图36：2021年底各国政府部门杠杆率（单位：%）18 图37：国家财政赤字及赤字率（单位：亿元，%）18 图38：福建省历年新增债务限额及预测（单位：亿元）19 图39：历年全国新增专项债限额及预测（单位：亿元）19 图40：基建投资增速2018年起明显放缓（单位：%）20 图41：基建投资口径内资金来源缺口逐渐扩大（单位：%）20 图42：地方债务和城投债务余额变化（单位：亿元）20 图43：地方政府宽口径负债率和债务率（单位：%）20 图44：八大央企新签合同额及市占率（单位：亿元，%）21 图45：2022年前三季度建筑业新签合同额分布（单位：%）21 图46：房屋建设板块毛利率和净利率对比（单位：%）23 图47：房屋建设板块应收账款周转率对比（单位：次）23 图48：不同类型建筑企业净资产收益率（单位：%）24 图49：不同类型建筑企业应收账款周转天数（单位：天）24 图50：不同类型建筑企业经营活动产生的现金流量净额/营业收入（单位：%）25 图51：不同类型建筑企业资产负债率（单位：%）25 图52：建筑央企总营收的稳定性（单位：亿元，%）25 图53：建筑央企归母净利润的稳定性（单位：亿元，%）25 图54：建筑央企新签订单合同额及增速（单位：亿元，%）26 图55：建筑央企新订单保障系数（单位：亿元，倍）26 图56：八大建筑央企市盈率26 图57：电力、热力、燃气及水的生产和供应业固定资产投资完成额累计同比（单位：%）28 图58：电力、热力生产和供应业和燃气生产和供应业固定资产投资完成额累计同比（单位：%）28 图59：“十四五”期间各发电类型新装机规模预测（单位：GW）29 图60：“十四五”期间各发电类型年利用小时数净增长预测（单位：h）29 图61：“十四五”光伏、风电新装机规模预测（单位：GW）29 图62：“十四五”风光发电市场规模预测（单位：亿元）29 图63：我国特高压累计线路长度及预测（单位：km）30 图64：特高压市场企业市占率（单位：%）30 图65：中国抽水蓄能累计装机规模及增速（单位：GW，%）30 图66：典型的抽水蓄能电站项目成本构成（单位：%）30 图67：全国新开工装配式建筑面积及同比增速（单位：万平方米，%）31 图68：2021年新开工装配式建筑按结构类型分类（单位：%）31 图69：我国光伏新增装机容量及同比增速（单位：GW，%）31 图70：我国分布式和集中式光伏新增装机容量（单位：%）31 图71：我国BIPV在分布式光伏的渗透率（单位：%）32 图72：我国建筑幕墙工程产值及增速（单位：亿元，%）32 图73：对外工程承包新签合同额及增速：一带一路（单位：亿美元，%）33 图74：对外工程承包完成营业额及增速：一带一路（单位：亿美元，%）33 图75：“一带一路”国家基础设施发展指数34 图76：2021全球绿色债券行业分布（单位：亿美元）34 表1：此轮“基建稳增长”相关政策表述汇总11 表2：预算内资金投向基建的金额测算（单位：亿元）16 表3：部分专项债项目拟投资额和拟建设内容列示21 表4：部分上市建筑公司旗下施工总承包特级资质、设计综合甲级资质梳理22 表5：某大型片区开发项目招标文件关键信息梳理22 表6：建筑央企涉房业务情况及市净率27 表7：风光发电投资额与建安工程市场规模测算29 表8：ENR2022年度“TOP250国际承包商”和“TOP250全球承包商”34 复盘：建筑业新周期与稳增长行情 1、宏观梳理：“后疫情时代”的建筑业新周期 1）宏观角度： 受疫情反复和全球经济不确定性增强的影响，