稳健基本面不变，重申“买入”评级

香港股市|建筑|幕墙工程 中国建筑兴业（830HK） 稳健基本面不变，重申“买入”评级 股价季初至今落后大市，但稳健基本面不变 公司股价自第四季初至今下跌10.7%，分别逊于母公司中国建筑国际(3311HK)及恒生指数同期的14.3%及0.5%上升。但我们认为公司的稳健基本面不变，主因：(一)港澳地区是主要收入来源，受益于香港土地供应及政府工程持续；(二)BIPV(光伏建筑一体化)业务已从概念阶段提升至项目落地层面；(三)人民币贬值的影响不大。 香港土地供应及政府工程持续 港澳地区是公司主要收入来源，分别占2022年前三季度收入及经营溢利的61.6%及76.0%，占比率同比上升4.4个及9.0个百分点。前三季度新增合约金额同比上升23.2%至 80.7亿元港币，其中68.1%是港澳项目。 香港《行政长官2022年施政报告》于今年10月发布，列出多项土地供应及政府工程目标，包括(一)未来五年通过卖地或铁路物业发展提供少于72,000个私营房屋单位的土地；(二)强化医院基建，推动第一个“十年医院发展计划”，未来五年增加约4,600张病 床和约80间手术室；(三)未来十年分阶段增加文化表演场地座位总数及博物馆数目等， 及开展约30项体育及康乐设施项目。我们预计在更多医院和体育场馆建设推动下，政府在幕墙市场的支出会持续增加。 BIPV业务已从概念阶段提升至项目落地层面 自公司去年中宣布展开BIPV（建筑光伏一体化）业务后，已从概念阶段提升至项目落地层面。BIPV泛指应用薄膜(Thinfilm)于大厦幕墙进行光伏发电。今年8月，公司中标山东省莱西青北高科园商业项目的幕墙及BIPV光伏系统供应及安装工程，合约金额合共约1.0亿元人民币，光伏装机容量414kW，首年可发绿电24万度。母公司中国建筑国际目前开发中的香港有机资源回收中心第二期项目，也会应用公司的BIPV产品(见图表1)。 人民币贬值的影响不大 人民币贬值对公司财务报表以港元结算的盈利的的影响不大，因为大部份收入来自港澳地区(注：2022年前三季度占比为61.6%)，但部份原料及生产成本来自中国内地。公司采用MiC(组装合成)方法，在珠海及上海等地的内地厂房预先生产幕墙组件，其后运送组件往工地现场安装，人民币贬值相反更可减轻公司的成本管理压力。 重申“买入”评级 公司今年前三季度收入及经营溢利分别同比增长35.5%及40.1%至51.1亿及4.8亿元港币。我们分别技术性微调2022-23年股东净利润+0.4%/-4.9%，并新增2024年预测。2022- 24年股东净利润同比增长率分别为46.3%/39.2%/31.7%。我们相应将贴现现金流(DCF)分析推算的目标价由2.86港元微调至2.87港元，对应10.9倍2023年市盈率和63.1%上升空间(见图表2及3)。重申“买入”评级。 更新报告 评级：买入 目标价：2.87港元 股票数据（更新至2022年11月28日） 现价1.76港元 总市值3,969.76百万港元 流通股比例28.59% 已发行总股本2,255.55百万 52周价格区间1.53-2.49港元 3个月日均成交额1.95百万港元 主要股东中国建筑国际(3311HK)(占70.78%) 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20220817-中国建筑兴业（830HK）更新报告：中期业绩理想，BIPV业务值得期待 20220721-中国建筑兴业（830HK）更新报告： 2022年中期盈喜属于正面消息 分析师 周健锋（PatrickChow） +85223591849 kf.chow@ztsc.com.hk 风险提示：(一)房地产/政府工程项目开发放缓；(二)都市规划延误；(三)技术替代；(四)光伏产业风险；(五)汇兑损失。 主要财务数据（港币百万元）（更新于2022年11月29日） 2020年 2021年 2022年 2023年 2023年 年结:12月31日 实际 实际 预测 预测 预测 收入 4,536 6,295 8,421 10,152 12,304 增长率（%） (1.8) 38.8 33.8 20.6 21.2 股东净利润 194 292 427 595 784 增长率（%） 10.7 50.2 46.3 39.2 31.7 每股盈利（港币） 0.09 0.14 0.19 0.26 0.35 市盈率（倍） 19.5 13.0 9.1 6.7 5.1 每股股息（港币） 0.03 0.05 0.07 0.09 0.12 股息率（%） 1.7 2.7 3.9 5.2 6.9 每股净资产（港币） 0.65 0.78 1.02 1.28 1.55 市净率（倍） 2.70 2.27 1.72 1.38 1.14 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 图表1：香港有机资源回收中心第二期项目内的BIPV示范品 来源：中泰国际研究部 图表2：贴现现金流估值 年结:12月31日 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032 (港币百万元) 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 息税前利润 838 1,098 904 1,003 1,103 1,192 1,251 1,289 1,315 1,341 加：折旧及摊销 23 25 26 28 29 30 30 29 28 27 减：税费 (231) (304) (253) (281) (309) (334) (350) (361) (368) (375) 营运资金变动 231 397 70 77 85 92 96 99 101 103 资本开支 (232) (234) (262) (288) (313) (335) (348) (355) (359) (362) 自由现金流 630 981 485 540 595 645 679 701 717 734 永续增长率 1.0% 贝塔系数 0.80 无风险收益率 5.0% 风险溢价 10.0% 权益成本 13.0% 债务成本 4.0% 债务/权益 20.0% 税率 25.0% 加权平均资本成本 11.0% 股权价值(港币百万元) 6,472 每股价值(港元) 2.87 目标价(港元) 2.87(四舍五入，精确至0.01) 图表3：每股股权价值的敏感性分析 来源：中泰国际研究部预测 港币 永续增长率(%) 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 10.6% 2.86 2.92 2.99 3.07 3.15 加权平均资金 10.8% 2.81 2.87 2.93 3.00 3.08 11.0% 2.75 2.81 2.87 2.94 3.01 成本(%) 11.2% 2.70 2.75 2.81 2.88 2.95 11.4% 2.65 2.70 2.76 2.82 2.88 来源：中泰国际研究部预测 图表4：财务摘要(年结：12月31日；港币百万元) 损益表 2020年 实际 2021年 实际 2022年 预测 2023年 预测 2024年 预测 现金流量表 2020年 实际 2021年 实际 2022年 预测 2023年 预测 2024年 预测 收入 4,536 6,295 8,421 10,152 12,304 经营活动现金流 321 185 416 445 454 销售成本 (4,047) (5,618) (7,468) (8,932) (10,765) 净利润 194 292 427 595 784 毛利 488 677 953 1,220 1,540 折旧与摊销 15 20 21 23 25 其他收入(不含利息收入) 19 18 17 18 20 营运资本变动 76 (223) (323) (231) (397) 行政和销售费用及其他 (222) (274) (362) (406) (468) 其它 37 97 291 59 42 经营利润 285 421 608 832 1,092 投资活动现金流 (179) (181) (184) (185) (187) 利息收入 3 5 5 6 7 资本性支出净额 (196) (227) (229) (232) (234) 财务费用 (32) (30) (29) (28) (30) 其它 17 47 46 46 47 应占联营和合营公司利润 0 0 0 0 0 自由现金流 (42) 329 561 630 981 税前利润 256 396 583 811 1,068 融资活动现金流 (102) 30 (12) (94) (226) 所得税 (73) (112) (166) (231) (304) 股本变动 0 0 219 0 0 税后利润 183 284 417 580 764 净债务变动 192 268 (20) 204 131 少数股东权益 11 8 10 15 20 已派股息 0 (129) (82) (171) (226) 股东净利润194292427595784 其它 (294) (109) (129) (128) (130) 息税折旧摊销前利润 303 442 633 861 1,123 净现金流 40 35 220 166 40 息税前利润2884256128381,098 每股盈利(港币) 0.09 0.14 0.19 0.26 0.35 每股股息(港币) 0.03 0.05 0.07 0.09 0.12 资产负债表 2020年2021年2022年2023年 实际实际预测预测 2024年 预测 主要财务指标 2020年2021年2022年2023年2024年 实际实际预测预测预测 总资产7,3898,81012,46814,73417,984增长率(%) 流动资产4,8436,1899,41711,37614,282收入(1.8)38.833.820.621.2 现金及现金等价物8589281,1381,2941,324毛利(10.2)38.640.828.126.2 应收系内/关连公司款8848781,7682,1322,584经营利润(9.0)47.744.437.031.2 贸易及其他应收款1,3211,4992,5263,0463,691息税折旧摊销前利润(9.0)47.142.236.030.4 接金及预付款128210354426517息税前利润(8.8)47.843.936.931.0 合约资产1,4522,4503,2003,9595,537股东净利润10.750.246.339.231.7 存货137154303365443每股盈利10.750.243.036.131.7 其它流动资产6370127153186 非流动资产2,5452,6213,0503,3583,702利润率(%) 固定资产净额2,1082,2692,1862,3172,439毛利率10.810.811.312.012.5 其它非流动资产4383528641,0421,262经营利润率6.36.77.28.28.9 总负债6,0647,22510,25711,95914,627息税折旧摊销前利润6.77.17.58.59.1 流动负债4,6475,9217,3278,84610,557息税前利润率6.36.87.38.38.9 短期借款651825506679679股东净利润率4.34.65.15.96.4 贸易应付款1,2701,7932,3582,8433,445 其他应付账及应计费用195279371447492净负债率(%)14.524.27.67.89.3 应付系内/关连公司款1,5551,6982,2372,6973,229 合约负债7789111,4321,7262,092 其它流动负债199415424455620其他(%) 非流动负债1,4171,3032,9303,1134,070实际税率28.728.32