高速增长的“中字头”新材料企业

多箭齐发，打造一流新材料企业 目前公司主营业务为磁性材料及检验检测业务。根据“十四五”规划，公司远期计划到2025年实现营业收入80亿元，净利润7.2亿元的总体目标；同时期，大力扩产各类磁性材料，规划永磁铁氧体器件产能达到40000吨，稀土永磁器件产能达到10000吨，软磁铁氧体器件达到20000吨，金属软磁粉芯以及粉末分别达到5000吨和6600吨；金属制品产能由70000吨扩产至100000吨。可以预见，公司的新材料业务多箭齐发，有望打造一流新材料企业。 四锰龙头，受益磷酸锰铁锂和钠电爆发 公司四氧化三锰产量全球第一。其中，电子级四氧化三锰的国内产品市占率达70%以上，进口替代率逐年提升，目前已超50%。公司拥有四氧化三锰产能5.5万吨（电池级5000吨，电子级5万吨），公司计划分别扩产电子级和电池级锰材料各1万吨。其中电池级产品将受益磷酸锰铁锂和钠电池正极材料需求的爆发。 磁材产品矩阵丰富，受益于下游需求旺盛 受益于下游如光伏、新能源、5G应用等领域迅猛发展，拉动了软磁、永磁、金属软磁粉芯等产品的需求不断攀升，产能有望伴随需求释放。 截至目前，公司磁性材料产能如下：永磁铁氧体20000吨以及稀土永磁材料2000吨；软磁铁氧体5000吨以及金属软磁粉芯1000吨（另有配套软磁粉末产能2600吨）。 国内大基建领域内权威检验检测机构之一 1）我国检验检测市场将呈现快速发展势头，未来5年预计复合增长率达11.0%，2026年市场规模有望突破7000亿元，其中基建检测领域市场规模预估约1500亿元。2）公司旗下的中钢国检为国内基建检测巨头，保持高增速成长2017-2021年营收CAGR约36%，盈利能力强，高毛利率50%+。3）持续向其他检测领域进军，未来将通过持续地跨领域、跨地域扩张，实现内生+外延式增长。 宝武托管，有望带来产业协同优势 宝武集团作为提供钢铁及先进材料综合解决方案和产业生态圈服务的高科技企业，未来有望给予公司更多产业资源支持，推动公司加速发展。1）宝武集团是全球规模最大的钢铁企业，有望为公司提供优质铁红。2）宝武的新材料业务板块可与公司磁性材料有较多领域交叉，可发挥产业协同效应，两者在技术、生产工艺、客户端等方面均有相关性，可发挥产业协同效应，实现共赢。 盈利预测与估值 3.71/4.70/6.04亿元，分别同比增长73.59%/26.62%/28.67%，对应EPS分别为0.49/0.62/0.80元。考虑同行业水平,我们给予公司25倍PE，对应的目标价为15.5元。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 上游原料价格波动的风险；扩产项目建设不及预期；下游需求不及预期。 盈利预测和财务指标 1旨在建设世界一流新材料企业 1.1磁性材料与检测业务双向驱动 公司主要从事磁性材料的研发、生产及销售和检验检测服务业务，拥有较完善的磁性材料产业链，致力打造磁性材料综合供应商，检验检测服务业务主要围绕铁路、公路等大基建领域同时服务公司磁性材料等新材料领域。 公司前身“安徽天源科技股份有限公司”成立于2002年，持续扩展磁性材料业务。2002-2005年间，陆续收购通力磁性材料有限责任公司的80%股权；建设年产300吨钕铁硼成产线； 设立铜陵锰业分公司。 A股上市开启公司新纪元，磁材业务更上一层楼。2006年8月，公司（002057）在深圳交易所上市，募集资金1.4亿元用于建设粗粒级永磁辊式强磁选机、年产3000吨高性能永磁铁氧体瓦形磁体、1万吨高纯高比表面积低四氧化三锰项目；2010年4月，出资成立科博数控有限公司，持股95.24%，12月以125万元交易价格收购通力磁材20%股权，至此公司持有通力磁材100%股权；2013年8月，参股铜陵纳源材料，占30%股份；2015年12月，子公司南京磁性材料厂拟建设年产2万吨锂电池以及软磁用高纯四氧化三锰项目。 整合并注入新材料业务，增强公司竞争力。2017年中钢集团将旗下新材料业务，整合并注入上市公司，重组完成后公司增加了金属制品、金属检测以及锰系产品的开发和深加工业务； 2019年1月，收购贵州金瑞，持股26.5%；2020年，成功收购金宁三环并通过增资持股至51%，新增软磁材料产品；2021年3月，募资约9.29亿元用于年产1.5万吨高性能软磁铁氧体材料及器件建设等；2022年10月，公司拟以自有资金2026.96万元，收购上海新型石墨材料有限公司92.3198%股权和上海碳素7.6802%股权。 图表1：发展历程 通过产品产能扩张，进而实现产业整体水平“世界一流”。公司作为以磁性材料、金属制品及检验检测为主业的央企控股上市公司，在当前“碳达峰、碳中和”的战略背景下，立足自身实际和发展优势，全面做好战略规划和产业布局，以实现“十四五”高质量发展的目标。到2025年，打造3个10亿级以上产业集群，分别是永磁铁氧体业务、稀土永磁业务、软磁业务，其中，永磁铁氧体器件产能规划达到40000吨，稀土永磁器件产能规划达到10000吨，软磁铁氧体器件规划达到20000吨。打造3-5个隐形冠军产品，其中，电子级四氧化三锰和电池级四氧化三锰计划在原有基础上各新增10000吨产能，总产能达到75000吨。 到“十四五”期末，金属制品产能由70000吨扩至100000吨。实现世界一流，重点发展高韧高强特种钢丝、复杂断面特种钢丝和特种合金钢丝，打造2-3个隐形冠军产品。 图表2：“十四五”战略规划 1.2背靠国企，深化改革 公司实际控制方为国务院国资委，控股股东为中钢资本。截至2022年9月30日，公司前五大国有法人股东分别为中钢资本控股有限公司、中钢集团郑州金属制品工程技术有限公司、中钢集团马鞍山矿山研究总院股份有限公司、中国冶金科技成果转化有限公司，上述四者持股比例分别为16.25%、7.16%、4.89%、2.05%。国务院国资委通过持股中国中钢集团公司间接持股，合计持有公司股权30.94%，为最终控制方。 图表3：公司股权结构 旗下子公司业务清晰，分别布局不同赛道。公司从事的各类业务分别由不同的子公司来开展，扩张主营业务的同时布局新的赛道。其中中钢制品院主要从事钢丝及钢丝绳各类产品的新技术，新工艺等的研究与开发，制品研究院下设中钢国检，是全国首批批准成立的国有性质第三方检验机构，检测范围覆盖金属制品、工程原材料等产品；磁性材料业务主要依托内设二级单位磁材厂、钕铁硼厂，以及其他子公司如通力磁材、金宁三环、新康达、湖南特材等；装备制造业务依托中唯公司和天源智能等；此外公司通过铜陵纳源布局磷酸铁，同时协同锰系材料优势，快速切入锂电新材料领域。 图表4：公司控股参股情况 图表5：股票期权激励计划姓名职务 公司建立健全激励约束机制，激发员工积极性。2022年3月16日公司发布首期限制性股票激励计划公告，计划授予1286万股，约占公司总股本的1.723%，授予价为4.15元/股。本计划首次授予的激励对象总人数为143人，包括公司公告本计划时在公司任职的董事、高级管理人员及公司（含分、子公司）核心技术（业务）骨干。此次激励的实施，有助于进一步完善公司法人治理结构，形成良好均衡的价值分配体系，激励公司董事、高级管理人员及核心技术、业务人员共同关注公司的长远发展，保证公司业绩稳步提升，确保公司战略发展规划和经营目标的实现。 图表6：业绩考核目标 1.3业绩再创新高，未来可期 公司营业收入再创新高，利润大幅攀升。2021年及2022年1-9月，公司分别实现营收25.88亿元和20.81亿元，分别同比增长54.76%和14.30%；归母净利润分别为2.14亿元和2.8亿元，分别同比增长23.56%和81.38%；扣非归母净利分别为1.73亿元和2.33亿元，分别同比增长17.72%和109.25%。利润大幅增长主要在于公司检测业务持续扩张以及四氧化三锰产品的盈利水平大幅提升；同时参股公司业绩增长较快，使得投资收益大幅提升。 2022 Q3，公司实现营收6.54亿元，同比下降3.65%、环比下降11.14%；归母净利润0.82亿元，同比增长64.47%、环比下降39.7%；扣非归母净利0.69亿元，同比增长62.12%、环比下降42.0%。 图表7：营收及同比情况（亿元） 图表8：归母净利润及同比情况（亿元） 图表9：季度营收及同比情况（亿元） 图表10：季度归母净利润及同比情况（亿元） 工业原料、电子元件、检测业务和金属制品贡献主要营业收入。以四氧化三锰为代表的工业原料是公司第一大营收来源，2022年上半年贡献5.07亿元，占比35.5%；电子元件产品，包括永磁铁氧体器件及稀土永磁器件，贡献3.36亿元，占比23.5%，磁性材料共计贡献营收占近60%；金属制品检测贡献2.46亿元，占比17.2%；金属制品贡献2.06亿元，占比14.4%。 图表11：主要产品营收构成（亿元） 图表12：22H1营收结构（%） 公司检测业务逐步扩张，成为毛利主要贡献来源。分业务看，2021年，公司金属制品检测、金属制品、工业原料、电子元件、毛利分别为2.23亿元、1.21亿元、1.01亿元、0.97亿元；其中金属制品检测毛利占比稳定在50%左右，磁性材料中的电子元件和工业原料毛利占比逐年下降，截至2021年，电子元件和工业原料分别占比16.87和10.82%。毛利率方面，2021年工业收入、电子元件、金属制品检测与金属制品的毛利率分别为10.82%、16.87%、49.52%、27.79%，近年来略有下降，但整体保持稳定。 图表13：主要产品毛利润构成（亿元） 图表14：主要产品毛利率（%） 期间费用率不断下降，公司降本增效成果显著。公司2021年三费费用1.99亿元，同比增长54.26%，三费费率7.69%，同比下降0.38%，其中销售费用5286万元，同比增加173.40%，主要系公司收入增加所致；管理费用为1.36亿元，同比增加41.36%，主要系公司合并范围增加企业的费用以及工资薪酬、折旧费用等增加所致；财务费用970万元，同比下降26.68%。 2022年1-9月，三费费用合计为1.49亿元，同比下降37.1%，三费费率为7.16%，较年初下降0.53%。 公司不断加大研发投入，提高核心竞争力。2021年，公司研发费用为1.54亿元，同比增长61.93%；研发占比营收5.95%，主要系公司持续加大研发力度和研发投入所致。2022年1-9月，研发费用为1.26亿元，同比增长26.99%；研发占比营收6.05%。 图表15：三费情况（亿元） 图表16：研发支出（亿元） 2磁性材料：产品矩阵丰富，下游需求旺盛 磁性材料是指由过渡元素铁、钴、镍及其合金等组成的能够直接或间接产生磁性的物质。 磁材具有不同划分标准：按材质和结构划分，磁性材料包括金属及合金磁性材料和铁氧体磁性材料两大类；按照功能来划分，主要包括永磁材料、软磁材料和功能性磁材。其中，永磁材料根据元素构成不同，永磁材料可分为金属永磁、铁氧体永磁和稀土永磁三大类；软磁材料主要包括金属软磁、铁氧体软磁、非晶软磁、纳米晶软磁四种类型。 图表17：磁性材料分类 2.1软磁材料：布局软磁铁氧体，向下延伸产业链 软磁材料是具有低矫顽力和高磁导率的磁性材料，易于磁化，也易于退磁，其主要功能是导磁、电磁能量的转换与传输，广泛用于各种电能变换设备中。软磁材料主要包括金属软磁材料、铁氧体软磁材料以及其他软磁材料。 公司软磁材料及器件产品包括四氧化三锰、铁硅粉、铁硅铝粉、锰锌/镍锌铁氧体、变压器等；其中，铁硅粉、铁硅铝粉等铁基软磁粉末可用于生产软磁金属磁粉心。 软磁铁氧体： 软磁铁氧体是以Fe2O3（俗称“铁红”）、四氧化三锰、氧化镍和氧化锌等为主要原料的磁性氧化物，采用粉末冶金方法生产。根据成分不同，软磁铁氧体主要分为锰锌系、镍锌系和镁锌系等。其中，其中锰锌功率铁氧体是产量最大，应用最广泛的一类软磁铁氧体材料，占软磁铁氧体总产量约70%；镍锌系铁