中国房地产：在政策立场发生变化迹象后，对IG更具建设性，对高收益指数看跌程度降低

中国地产 在政策立场发生变化的迹象之后，对IG更具建设性，对高收益指数不那么悲观 评级变化——信用 可访问的版本 更具建设性的搞笑和看跌沪元 我们对投资级房地产债券更具建设性，而对高收益债券则不那么看跌。1）我们看到政府可能会调整其COVID 政策的迹象。2）我们认为，中国人民银行和银保监会最近宣布的16项救助计划可能会为开发商提供全面的支持，以解决他们的流动性问题，这与以前的零敲碎打的政策不同。3）我们认为，近期一系列宽松政策发出了一个明确的信号，中国决策者正在放松对房地产行业的紧缩立场。因此，我们看到了潜在的积极催化剂 ：房地产市场复苏速度快于预期，违约风险降低。 偏好优质高收益债券开发商低价交易 但我们在高收益领域保持选择性。如果执行得当，宽松措施可能会为优质开发商赢得时间，让他们度过低迷 时期。优质开发商也可能从23年的市场复苏中受益更多。相比之下，相对疲软的开发商可能仍会出现信贷事件，因为宽松措施需要时间才能生效，金融机构/购房者可能对POE开发商普遍持谨慎态度。我们通常更喜欢有以下表现的高潮开发商：1）更充足和更高质量的土地储备，2）更大的知识产权敞口，以及3）股东支持/更强的流动性。我们通常也喜欢价格相对较低的债券。我们的顶级OW是FTLNHD'26，GRNCH 5.65'25（u/g至OW）、SHUION'26、SINOCE'27和YLLGSP'26。 违约/陷入困境的开发商的债券价值较低 对于进行债券交换/延期的开发商来说，鉴于其长期销售疲软且缺乏全面的债务重组，他们有可能再次违约。 我们认为，违约/不良开发商债券的表现可能在很大程度上取决于公司的特定事件。在最近的政策公布后，他们的债券平均只增加了2pt（而表现良好的开发商债券：+12pt）。尽管政策立场有所改变，但我们认为这些开发商在短期内可能仍难以在资产处置/债务重组方面取得有意义的进展。 IG债券提供防御性和体面的收益率 我们相信IG开发商可以经受住房地产市场放缓的考验，土地市场竞争的减少对其长期基本面趋势来说是个好兆 头。它们通常具有国有企业背景，流动性强，净负债率低。与高收益同行相比，他们可能会从加速的行业整合中受益更多，并从在岸金融机构获得更多支持。他们进入在岸债券市场的强大渠道和对离岸贷款市场的广泛访问可能支持其美元债券的技术面。我们的顶级OW是LNGFOR'29和VNKRLE'29。 关键要看 我们不仅关注是否有进一步的宽松措施，还关注最近宣布的措施如何实施。其他需要关注的关键事项是房地 产市场复苏的步伐和大型违约开发商的重组进度。 有关我们建议更改的详细信息，请参阅内页 本文讨论的交易理念和投资策略可能会产生重大风险，并不适合所有投资者。投资者应具备相关市场的经验和财务资源，以吸收因应用这些想法或策略而产生的任何损失。 美国银行证券确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 请参阅第17至19页的重要披露。第13页上的分析师认证。 2022年11月18日 全球新兴市场|企业信贷亚洲|中国 房地产/属性 小天狼星陈 研究分析师 美林证券(香港) +85235083100 香高,CFA 研究分析师 美林证券(香港) +85235086962 苏扬陆 研究分析师 美林证券(香港) +85235085066 瑞兴林 研究分析师 美林证券(香港) +85235085068 缩略词: 中国:中国人民银行 银保监会：中国银行保险监督管理委员会 POE：私营企业IP：投资性房地产u/g:升级 敏捷:雅居乐地产CENCHI:中 国中部 CHIOLI:中国海外 CRHZCH:华润置地CHINSC:中国公司吧碧桂园：绿城中国LNGFOR： 龙湖 FTLNHD：新地铁国际有限公司富特兰：新城集团有限公司舒安：瑞安德利普有限公司 中策：远洋集团VNKRLE：万科地产香港 YLLGSP:仁恒集团 估值与风险在8页。 时间戳:2022年11月17日07:18PMEST 12488430 图表1：信息治理领域的建议变化摘要我们噢CHIOLICRHZCH和VNKRLE债券 债券 成熟 年到期 价格 到期利率 携带收益率 Amt。出去 了。(mn)美 老 新 元 CHIOLI5.375的23 29日-10月-2023 0.9 99 6.2% 5.4% 500 噢 噢 CHIOLI5.95的24 2024年5月-08- 1.5 99 6.2% 6.0% 700 兆瓦 噢 CHIOLI6.45的34 11-6月-2034 11.6 95 7.0% 6.8% 500 数控 噢 CHIOLI5.35的42 11月15--2042 20.0 81 7.0% 6.6% 300 兆瓦 噢 CHIOLI6.375的43 29日-10月-2043 21.0 92 7.0% 7.0% 500 兆瓦 噢 CRHZCH6的24 2024年-2月27日 1.3 99 6.3% 6.0% 700 噢 噢 CRHZCH3.75的24 26日-8月-2024 1.8 96 6.3% 3.9% 300 兆瓦 噢 CRHZCH4.125的29 2月26日—-2029 6.3 87 6.7% 4.8% 500 兆瓦 噢 VNKRLE4.15的23 18-4月-2023 0.4 98 9.3% 4.3% 971 噢 噢 VNKRLE5.35的24 11-3月-2024 1.3 94 9.5% 5.7% 630 噢 噢 VNKRLE4.2的24 07-jun-2024 1.6 90 10.5% 4.7% 600 噢 噢 VNKRLE3.15的25 12-5月-2025 2.5 83 10.7% 3.8% 423 数控 噢 VNKRLE3.975的27 09-11月-2027 5.0 78 9.4% 5.1% 1000 噢 噢 VNKRLE3.5的29 11月12--2029 7.0 71 8.9% 4.9% 300 噢 噢 NC:不覆盖 评级变化以蓝色突出显示来源：美国银行全球研究部，彭博社 美国银行全球研究 图表2：高收益空间的建议变化摘要 我们建议的变化反映了1）我们更喜欢拥有更充足和更高质量的土地储备，更大的知识产权敞口和股东支持/更强的流动性的高收益开发商，以及2）我们喜欢价格相对较低的债券。 Amt。出去了。 债券 成熟 年到期 价格 到期利率 携带收益率 (mn)美元 老 新 敏捷5.75的25 02-1月-2025 2.1 46 49.2% 12.5% 500 兆瓦 威斯康辛大学 敏捷5.5的25 21-4月-2025 2.4 44 45.7% 12.5% 314 兆瓦 威斯康辛大学 敏捷6.05的25 13-10月-2025 2.9 42 42.3% 14.4% 483 兆瓦 威斯康辛大学 5.5敏捷的26 17-5-2026 3.5 40 37.4% 13.8% 450 兆瓦 威斯康辛大学 CENCHI7.25的23 24-4月-2023 0.4 26 666.3% 27.9% 300 噢 兆瓦 CENCHI7.65的23 27日-8月-2023 0.8 12 597.3% 63.8% 400 噢 兆瓦 CENCHI7.9的23 2023年07-11月 1.0 12 430.5% 65.8% 197 噢 兆瓦 CENCHI7.75的24 24-5-2024 1.5 11 249.5% 70.5% 298 噢 兆瓦 CENCHI7.25的24 16-7-2024 1.7 11 217.8% 65.9% 200 噢 兆瓦 CENCHI7.25的24 13-8月-2024 1.7 11 206.6% 65.9% 291 噢 兆瓦 CENCHI7.5的25 14-7-2025 2.7 10 142.8% 75.0% 260 噢 兆瓦 CHINSC7.25的23 19-4月-2023 0.4 26 685.3% 27.9% 500 噢 兆瓦 CHINSC7.375的24 09年4月——2024 1.4 23 158.2% 32.1% 500 噢 兆瓦 年 CHINSC5.95的24 29-9-2024 1.9 19 129.0% 31.3% 450 兆瓦 兆瓦 CHINSC7的25 02-5-2025 2.5 16 113.5% 43.8% 500 兆瓦 兆瓦 CHINSC6'26 04-2月-2026 3.2 14 92.7% 42.9% 350 兆瓦 兆瓦 COGARD4.75的23 17-1月-2023 0.2 89 79.3% 5.3% 617 噢 兆瓦 COGARD8的24 27-1月-2024 1.2 44 96.0% 18.2% 1000 噢 兆瓦 COGARD6.5的24 08-4月-2024 1.4 40 89.7% 16.3% 550 噢 兆瓦 COGARD5.125的25 17-1月-2025 2.2 34 66.3% 15.1% 750 噢 兆瓦 COGARD5.4的25 2025年5月-27- 2.5 33 59.6% 16.4% 544 噢 兆瓦 COGARD6.15的25 17-9-2025 2.8 32 56.8% 19.2% 500 噢 兆瓦 COGARD3.125的25 22日-10月-2025 2.9 32 48.9% 9.8% 1000 兆瓦 威斯康辛 大学 COGARD4.2的26 06-2月-2026 3.2 31 48.2% 13.5% 500 兆瓦 兆瓦 COGARD7.25的26 08-4月-2026 3.4 31 52.6% 23.4% 1345 噢 兆瓦 COGARD2.7的26 12-7-2026 3.7 30 41.1% 9.0% 700 兆瓦 威斯康辛大学 COGARD5.625的26 15-12月-2026 4.1 29 44.7% 19.4% 324 兆瓦 兆瓦 COGARD5.125的27 14-1月-2027 4.2 27 45.4% 19.0% 550 兆瓦 兆瓦 5.625COGARD30 14-1月-2030 7.2 26 32.9% 21.6% 450 兆瓦 噢 4.8COGARD30 06-8月-2030 7.7 24 31.1% 20.0% 500 威斯康辛大 噢 学 3.875COGARD30COGARD3.3的31日 22日-10月-2030 12-1月-2031 7.98.2 2424 28.1%26.1% 16.1%13.8% 500700 威斯康辛大学威斯康辛大 噢噢 学 FTLNHD6.8的23 05-8月-2023 0.7 70 65.1% 9.7% 350 噢 噢 FTLNHD4.8的24 15-12月-2024 2.1 56 41.0% 8.6% 450 噢 噢 FTLNHD4.625的25 2025年-10月15 2.9 48 35.7% 9.6% 300 噢 噢 日 FTLNHD4.5的26 02-5-2026 3.5 42 35.9% 10.7% 404 噢 噢 FUTLAN6.15的23 15-4月-2023 0.4 74 102.4% 8.3% 200 兆瓦 威斯康辛大学 图表2：高收益空间的建议变化摘要 我们建议的变化反映了1）我们更喜欢拥有更充足和更高质量的土地储备，更大的知识产权敞口和股东支持/更强的流动性的高收益开发商，以及2）我们喜欢价格相对较低的债券。 Amt。出去了。 债券 成熟 年到期 价格 到期利率 携带收益率 (mn)美元 老 新 FUTLAN6的24 12-8月-2024 1.7 54 50.2% 11.1% 250 兆瓦 威斯康辛 FUTLAN4.45的25 13-7-2025 2.7 48 38.4% 9.3% 300 兆瓦 大学威斯康辛 GRNCH4.7的25 29