中国房地产：在政策立场发生变化迹象后，对IG更具建设性，对高收益指数看跌程度降低

估值与风险在8页。时间戳:2022年11月17日07:18PM EST12488430可访问的版本更具建设性的搞笑和看跌沪元我们对投资级房地产债券更具建设性，而对高收益债券则不那么看跌。1）我们看到政府可能会调整其COVID政策的迹象。2）我们认为，中国人民银行和银保监会最近宣布的16项救助计划可能会为开发商提供全面的支持，以解决他们的流动性问题，这与以前的零敲碎打的政策不同。3）我们认为，近期一系列宽松政策发出了一个明确的信号，中国决策者正在放松对房地产行业的紧缩立场。因此，我们看到了潜在的积极催化剂：房地产市场复苏速度快于预期，违约风险降低。偏好优质高收益债券开发商低价交易但我们在高收益领域保持选择性。如果执行得当，宽松措施可能会为优质开发商赢得时间，让他们度过低迷时期。优质开发商也可能从23年的市场复苏中受益更多。相比之下，相对疲软的开发商可能仍会出现信贷事件，因为宽松措施需要时间才能生效，金融机构/购房者可能对POE开发商普遍持谨慎态度。我们通常更喜欢有以下表现的高潮开发商：1）更充足和更高质量的土地储备，2）更大的知识产权敞口，以及3）股东支持/更强的流动性。我们通常也喜欢价格相对较低的债券。我们的顶级OW是FTLNHD '26，GRNCH5.65 '25（u/g 至 OW）、SHUION '26、SINOCE '27 和 YLLGSP '26。违约/陷入困境的开发商的债券价值较低对于进行债券交换/延期的开发商来说，鉴于其长期销售疲软且缺乏全面的债务重组，他们有可能再次违约。我们认为，违约/不良开发商债券的表现可能在很大程度上取决于公司的特定事件。在最近的政策公布后，他们的债券平均只增加了2pt（而表现良好的开发商债券：+12pt）。尽管政策立场有所改变，但我们认为这些开发商在短期内可能仍难以在资产处置/债务重组方面取得有意义的进展。IG债券提供防御性和体面的收益率我们相信IG开发商可以经受住房地产市场放缓的考验，土地市场竞争的减少对其长期基本面趋势来说是个好兆头。它们通常具有国有企业背景，流动性强，净负债率低。与高收益同行相比，他们可能会从加速的行业整合中受益更多，并从在岸金融机构获得更多支持。他们进入在岸债券市场的强大渠道和对离岸贷款市场的广泛访问可能支持其美元债券的技术面。我们的顶级OW是LNGFOR '29和VNKRLE '29。关键要看我们不仅关注是否有进一步的宽松措施，还关注最近宣布的措施如何实施。其他需要关注的关键事项是房地产市场复苏的步伐和大型违约开发商的重组进度。有关我们建议更改的详细信息，请参阅内页本文讨论的交易理念和投资策略可能会产生重大风险，并不适合所有投资者。投资者应具备相关市场的经验和财务资源，以吸收因应用这些想法或策略而产生的任何损失。美国银行证券确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。请参阅第 17 至 19 页的重要披露。第 13 页上的分析师认证。 2022年11月18日全球新兴市场|企业信贷亚洲|中国房地产/属性小天狼星陈研究分析师美林证券(香港)+852 3508 3100香高,CFA研究分析师美林证券(香港)+852 3508 6962苏扬陆研究分析师美林证券(香港)+852 3508 5066瑞兴林研究分析师美林证券(香港)+852 3508 5068缩略词:中国:中国人民银行银保监会：中国银行保险监督管理委员会POE：私营企业IP：投资性房地产u / g:升级敏捷:雅居乐地产CENCHI:中国中部CHIOLI:中国海外CRHZCH:华润置地CHINSC:中国公司吧碧桂园 ： 绿城中国 LNGFOR： 龙湖FTLNHD： 新地铁国际有限公司 富特兰： 新城集团有限公司 舒安： 瑞安德利普有限公司中策：远洋集团 VNKRLE：万科地产香港YLLGSP:仁恒集团中国地产在政策立场发生变化的迹象之后，对IG更具建设性，对高收益指数不那么悲观评级变化——信用 2中国地产| 2022年11月18日图表1：信息治理领域的建议变化摘要我们噢CHIOLI CRHZCH和VNKRLE债券债券成熟年到期价格到期利率携带收益率Amt。出去了。(mn)美元老新CHIOLI 5.375的2329日- 10月- 20230.9996.2%5.4%500噢噢CHIOLI 5.95的242024年5月- 08 -1.5996.2%6.0%700兆瓦噢CHIOLI 6.45的3411 - 6月- 203411.6957.0%6.8%500数控噢CHIOLI 5.35的4211月15 - - 204220.0817.0%6.6%300兆瓦噢CHIOLI 6.375的4329日- 10月- 204321.0927.0%7.0%500兆瓦噢CRHZCH 6的242024年- 2月27日1.3996.3%6.0%700噢噢CRHZCH 3.75的2426日- 8月- 20241.8966.3%3.9%300兆瓦噢CRHZCH 4.125的292月26日—- 20296.3876.7%4.8%500兆瓦噢VNKRLE 4.15的2318 - 4月- 20230.4989.3%4.3%971噢噢VNKRLE 5.35的2411 - 3月- 20241.3949.5%5.7%630噢噢VNKRLE 4.2的2407 - jun - 20241.69010.5%4.7%600噢噢VNKRLE 3.15的2512 - 5月- 20252.58310.7%3.8%423数控噢VNKRLE 3.975的2709 - 11月- 20275.0789.4%5.1%1000噢噢VNKRLE 3.5的2911月12 - - 20297.0718.9%4.9%300噢噢NC:不覆盖评级变化以蓝色突出显示 来源：美国银行全球研究部，彭博社美国银行全球研究图表2：高收益空间的建议变化摘要我们建议的变化反映了1）我们更喜欢拥有更充足和更高质量的土地储备，更大的知识产权敞口和股东支持/更强的流动性的高收益开发商，以及2）我们喜欢价格相对较低的债券。Amt。出去了。债券成熟年到期价格到期利率携带收益率(mn)美元老新敏捷5.75的2502 - 1月- 20252.14649.2%12.5%500兆瓦威斯康辛大学敏捷5.5的2521 - 4月- 20252.44445.7%12.5%314兆瓦威斯康辛大学敏捷6.05的2513 - 10月- 20252.94242.3%14.4%483兆瓦威斯康辛大学5.5敏捷的2617 - 5 - 20263.54037.4%13.8%450兆瓦威斯康辛大学CENCHI 7.25的2324 - 4月- 20230.426666.3%27.9%300噢兆瓦CENCHI 7.65的2327日- 8月- 20230.812597.3%63.8%400噢兆瓦CENCHI 7.9的232023年07 - 11月1.012430.5%65.8%197噢兆瓦CENCHI 7.75的2424 - 5 - 20241.511249.5%70.5%298噢兆瓦CENCHI 7.25的2416 - 7 - 20241.711217.8%65.9%200噢兆瓦CENCHI 7.25的2413 - 8月- 20241.711206.6%65.9%291噢兆瓦CENCHI 7.5的2514 - 7 - 20252.710142.8%75.0%260噢兆瓦CHINSC 7.25的2319 - 4月- 20230.426685.3%27.9%500噢兆瓦CHINSC 7.375的2409年4月——2024年1.423158.2%32.1%500噢兆瓦CHINSC 5.95的2429 - 9 - 20241.919129.0%31.3%450兆瓦兆瓦CHINSC 7的2502 - 5 - 20252.516113.5%43.8%500兆瓦兆瓦CHINSC 6 ' 2604 - 2月- 20263.21492.7%42.9%350兆瓦兆瓦COGARD 4.75的2317 - 1月- 20230.28979.3%5.3%617噢兆瓦COGARD 8的2427 - 1月- 20241.24496.0%18.2%1000噢兆瓦COGARD 6.5的2408 - 4月- 20241.44089.7%16.3%550噢兆瓦COGARD 5.125的2517 - 1月- 20252.23466.3%15.1%750噢兆瓦COGARD 5.4的252025年5月- 27 -2.53359.6%16.4%544噢兆瓦COGARD 6.15的2517 - 9 - 20252.83256.8%19.2%500噢兆瓦COGARD 3.125的2522日- 10月- 20252.93248.9%9.8%1000兆瓦威斯康辛大学COGARD 4.2的2606 - 2月- 20263.23148.2%13.5%500兆瓦兆瓦COGARD 7.25的2608 - 4月- 20263.43152.6%23.4%1345噢兆瓦COGARD 2.7的2612 - 7 - 20263.73041.1%9.0%700兆瓦威斯康辛大学COGARD 5.625的2615 - 12月- 20264.12944.7%19.4%324兆瓦兆瓦 2中国地产| 2022年11月18日COGARD 5.125的2714 - 1月- 20274.22745.4%19.0%550兆瓦兆瓦5.625 COGARD 3014 - 1月- 20307.22632.9%21.6%450兆瓦噢4.8 COGARD 3006 - 8月- 20307.72431.1%20.0%500威斯康辛大学噢3.875 COGARD 3022日- 10月- 20307.92428.1%16.1%500威斯康辛大学噢COGARD 3.3的31日12 - 1月- 20318.22426.1%13.8%700威斯康辛大学噢FTLNHD 6.8的2305 - 8月- 20230.77065.1%9.7%350噢噢FTLNHD 4.8的2415 - 12月- 20242.15641.0%8.6%450噢噢FTLNHD 4.625的252025年- 10月15日2.94835.7%9.6%300噢噢FTLNHD 4.5的2602 - 5 - 20263.54235.9%10.7%404噢噢FUTLAN 6.15的2315 - 4月- 20230.474102.4%8.3%200兆瓦威斯康辛大学 中国地产| 2022年11月18日3图表2：高收益空间的建议变化摘要我们建议的变化反映了1）我们更喜欢拥有更充足和更高质量的土地储备，更大的知识产权敞口和股东支持/更强的流动性的高收益开发商，以及2）我们喜欢价格相对较低的债券。Amt。出去了。债券成熟年到期价格到期利率携带收益率(mn)美元老新FUTLAN 6的2412 - 8月- 20241.75450.2%11.1%250兆瓦威斯康辛大学FUTLAN 4.45的2513 - 7 - 20252.74838.4%9.3%300兆瓦威斯康辛大学GRNCH 4.7的2529 - 4月- 20252.47418.1%6.4%450兆瓦噢GRNCH 5.65的2513 - 7 - 20252.77418.2%7.6%300兆瓦噢YLLGSP 6.75的2323 - 4月- 20230.49615.5%7.0%350兆瓦兆瓦YLLGSP 6.8的242024年- 2月27日1.38125.8%8.4%400兆瓦噢YLLGSP 5.125的262026年5月- 20 -3.57116.6%7.2%500噢噢评级变化以蓝色突出显示 来源：美国银行全球研究部，彭博社关键的建议更改中国搞笑房地产行业CHIOLI / CRHZCH:我们相信COLI/CR Land不仅能够经受住房地产市