汽车行业2023年投资策略：自主崛起，电动智能

证券研究报告|2022年11月27日 汽车行业2023年投资策略—— 自主崛起，电动智能 证券分析师：唐旭霞 0755-81981814 tangxx@guosen.com.cnS0980519080002 证券分析师：戴仕远daishiyuan@guosen.com.cnS0980521060004 联系人：王少南 wangshaonan@guosen.com.cn 联系人：余晓飞 0755-81981306 yuxiaofei1@guosen.com.cn 联系人：杨钐 0755-81982771 yangshan@guosen.com.cn 汽车行业进入电动智能大时代，当前面临三大特征和五大变化。特征一：总量红利淡化，汽车销量低增速常态化；特征二：新旧产能切换，整车格局生变；特征三：电动智能新技术加速上车，国产整车和零部件面临巨大机遇。五大变化分别是产品属性（出行工具到生活空间）、生产工艺（一体压铸等轻量化、集成化工艺变革）、电子电气架构（集中式计算）、成本结构（汽车电子及软件成本提升）、商业模式（类消费电子营销模式）。 整车方面，看好混动市场结构性机遇。2022年1-10月，国内乘用车累计销量1922万辆（中汽协），同比+13.7%，2022年1-10月，国内新能源乘用车渗透率水平已达26%，我国新能源乘用车行业已经从导入期进入高质量增长阶段，我们预计2025年国内新能源乘用车渗透率将超50%。有别于传统燃油车企的纺锤型销售结构，当前新能源车型销售价格结构呈现哑铃型形态，10-20万售价区间的新能源市场仍然有较大增长空间，预计混动车型在新能源中占比将持续提升。未来1-3年看好国内新能源混动市场的增长。推荐比亚迪、吉利汽车、长城汽车。 零部件方面，优选赛道和客户。零部件核心看收入，收入从市场空间（赛道）和市占率（客户）角度拆解，赛道角度看好单车价值量高、当前渗透率低（或产品持续升级提价）、竞争格局好的细分零部件；客户角度看好在自主及新能源崛起大背景下比亚迪、特斯拉和华为等产业链标的。综合比较之下我们推荐1）域控制器赛道：德赛西威、科博达、华阳集团、均胜电子；2）铝压铸赛道：文灿股份、爱柯迪、旭升集团；3）座椅赛道：继峰股份；4）车灯赛道：星宇股份；5）比亚迪产业链：欣锐科技、泉峰汽车等；6）特斯拉产业链：拓普集团、新泉股份、三花智控等。 风险提示：汽车行业销量不及预期风险、新能源车渗透率不及预期风险、智能化配置渗透率提升不及预期风险。 01 汽车产业背景：把握自主品牌崛起的历史性机遇 02 整车投资观点：新能源结构性机遇犹存，看好混动市场高增长 03 零部件投资观点：从收入的角度，优选赛道和客户 1955-2009：指数级增长；2000-2010：黄金十年（CAGR20%-30%）；2010-2017：低个位数增长（CAGR<10%）；2018年：出现首年下滑 图1：1955-2021中国汽车产量 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 总量红利逐渐淡化，汽车销量低增速常态化 2000-2010：汽车销量年化增速24% 2010-2018：汽车销量年化增速6% 2019-之后较长维度：预测汽车销量年化增速2%（详细测算参考国信汽车基础研究系列（三）-存量与增量：汽车市场空间及机会-201907） 新旧产能切换，整车格局生变 传统燃油车老产能过剩、新能源产能快速扩张，行业面临新旧切换时点（此消彼长），结构性增长犹存 2012年6月30日市值（亿美元） 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 2022年6月30日市值（亿美元） 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 图2：2012年6月30日全球市值前25名整车厂图3：2022年6月30日全球市值前25名整车厂 丰田汽车大众汽车本田汽车 梅赛德斯奔驰 宝马汽车现代汽车 日产福特汽车通用汽车起亚汽车上汽集团沃尔沃东风汽车塔塔汽车铃木汽车雷诺汽车铃木汽车长城汽车广汽集团三菱汽车比亚迪斯巴鲁Polaris特斯拉 长安汽车 特斯拉丰田汽车比亚迪大众汽车 梅赛德斯奔驰 宝马汽车通用汽车福特汽车本田汽车法拉利蔚来 理想汽车马鲁蒂铃木 沃尔沃上汽集团 LUCID 现代汽车雷诺汽车起亚汽车RIVIAN 吉利汽车斯巴鲁塔塔汽车长城汽车 马恒达 汽车电动智能化变革（新技术应用加速搭载上车）、国产整车和零部件面临巨大投资机遇 “车和家”“四个轮子，一个家”“第三生活空间”新时代汽车三大核心要素——能源、运动、交互 图4：汽车产品属性的演变 ） 新能源化、 智能网联化 21世纪 普通轿车 偏好变迁 联邦公路援助法 （10年，7万公里 1961-1972年 步入 汽车社会 Ford流水线 生产模式导入 1913年 汽车替代马车 （1886-1924） 世界上第一辆 内燃机汽车 1886年 汽车诞生 传统车：出行工具 无人驾驶车：出行工具+生活场景 功能机：通讯工具智能机： 通讯工具+娱乐+工作场景 资料来源：中汽协，汽车之家，盖世汽车资讯，国信证券经济研究所整理 搜狐汽车，汽车之家，盖世汽车资讯，国信证券经济研究所整理 汽车传统生产工艺：“冲压-焊接-总装-涂装”，冲焊件的人力密集，工艺繁杂，工时较长，有大量重复劳动。 一体压铸将冲压和焊装合并，简化了白车身的制造过程。特斯拉在ModelY的制造中革命性地一体压铸了车身的整个后底板，大大减少了所需的焊接工序。此一体压铸零件包含了整车左右侧的后轮罩内板、后纵梁、底板连接板、梁内加强板等零件，型面、截面的变化以及料厚的变化都比较剧烈，相比传统车企量产的单体压铸结构零件难度增加很多。ModelY的白车身后部，几乎没有肉眼可见的焊接痕迹，大幅的提升了车身结构的稳定性。 图5：汽车一体化压铸生产工艺 常规单体压铸结构零件ModelY后车身结构 Model3车身结构 ModelY车身结构 资料来源： 无人驾驶进程中的车辆架构从分布向集中发展。全球零部件龙头企业博世曾经将汽车电子电气架构划分为三个大阶段：分布式电子电气架构-【跨】域集中电子电气架构-车辆集中电子电气架构，三个大阶段之中又分别包含两大发展节点，一共六个发展节点，细化了电子电气架构将从分布式向车辆集中式演变的过程。伴随汽车自动化程度从L0-L5逐级提升，目前大部分的传统车企电子电气架构处在从分布式向【跨】域集中过渡的阶段。分布式的电子电气架构主要用在L0-L2级别车型，此时车辆主要由硬件定义，采用分布式的控制单元，专用传感器、专用ECU及算法，资源协同性不高，有一定程度的浪费；从L3级别开始，【跨】域集中电子电气架构走向舞台，域控制器在这里发挥重要作用，通过域控制器的整合，分散的车辆硬件之间可以实现信息互联互通和资源共享，软件可升级，硬件和传感器可以更换和进行功能扩展；再往后发展，以特斯拉Model3领衔开发的集中式电子电气架构基本达到了车辆终极理想——也就是车载电脑级别的中央控制架构。图6：博世的整车电子电气架构划分 汽车电子电气架构奠定车辆底层框架。汽车电子电气架构（ElectronicandElectricalArchitecture，文中简称EEA）是由车企所定义的一套整合方式，是一个偏宏观的概念，类似于人体结构和建筑工程图纸，也就是搭了一副骨架，需要各种“器官”、“血液”和“神经”来填充，使其具有生命力。具体到汽车上来说，EEA把汽车中的各类传感器、ECU（电子控制单元）、线束拓扑和电子电气分配系统完美地整合在一起，完成运 算、动力和能量的分配，实现整车的各项智能化功能。 资料来源：博世，盖世汽车资讯，国信证券经济研究所整理 图7：2019年燃油车L1BOM成本占比与2025年纯电动车L3BOM成本占比 资料来源：罗兰贝格，国信证券经济研究所整理（注：我们基于整车BOM成本1.2万美元进行测算） 图8：燃油车L1到纯电动车L3的BOM成本变化（万美元） 资料来源：罗兰贝格，国信证券经济研究所整理（注：我们基于整车BOM成本1.2万美元进行测算） 图9：L1、L3、L5智能驾驶级别轿车成本分拆 资料来源：麦肯锡，国信证券经济研究所整理 图10：传统汽车商业模式与新能源汽车商业模式对比 圈层文化 创始人精神 换电服务 汽车城4S店集群模式，地址通常远离市区，各店品控参差 发布会 市中心体验店模式，商场展车 资料来源：罗兰贝格，国信证券经济研究所整理（注：我们基于整车BOM成本1.2万美元进行测算） 是消费品 是新科技 汽车行业作为国民经济的支柱性产业之一，2020年据我们测算的数据，占据国民生产总值的大约3%（空调约占0.2%，手机约占0.6%），而在内燃机时代的深入人心的外资品牌背景下，2020年自主品牌车企全球份额仅占14%（自主品牌空调约占63%，自主品牌手机约占46%）。全球双碳（碳达峰碳中和）背景下，汽车从能源端对核心技术环节进行颠覆，中国凭借完备的三电供应链、灵活响应的车企管理机制、类消费电子的全新商业模式，有望在新能源车时代强势突围。 手机行业：2021年全球出货量13.4亿台，均价2100元，约2.8万亿市场。国产手机品牌占据近50%全球份额（1.4万亿） 汽车行业：2021年全球出货量约8000万辆，假设均价12万元，约10万亿市场。国产汽车品牌占据约15%全球份额（1.5万亿） 图11：2020年自主品牌空调、手机、汽车占全球市场份额 自主品牌全球市场份额 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 空调乘用车新能源车手机 图12：2020年国内空调、手机、汽车行业占国内GDP比重 零售规模占GDP的比重 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 图13：国产汽车与国产手机的类比推演 5倍 全球手机 9倍2倍 全球汽车 国产汽车 国产手机 NOW 1倍 资料来源：欧睿国际，EVSales，乘联会，国际汽车制造商协会，Counterpoint，国信证券经济研究所整理 空调行业手机行业汽车行业 资料来源：奥维云网、中汽协、工信部，国信证券经济研究所整理 空间行业零售规模：奥维云网 汽车行业零售规模：中汽协销量数据*单车均价（12万元假设）手机行业零售规模：工信部销量数据*单车均价（2100元假设） FUTURE? 资料来源：搜狐汽车，国信证券经济研究所整理 整车：自主品牌崛起（底层原因分析） 当前汽车行业的变化？ 产品属性变：从交通工具到“第三生活空间”——人机交互体验感提升，带来智能座舱机遇 生产工艺变：从非标散件拼接到“积木堆叠”自动化——增强自动化的一体化压铸、滑板底盘等核心赛道机遇 EE架构变：从机械件到电子件（分布式到集中式架构）——智能驾驶中央控制器、域控制器、车内高低压系统机遇 成本结构变：硬件成本下降，软件成本提升。机械件成本下降，汽车电子成本提升 商业模式变：从经销到直营（消费品推广，提升渠道体验感） “快鱼吃慢鱼”——格局重塑 体制——高效反馈、强执行力：民企or国企？自主or合资？新势力or传统自主？ 战略——定位：量or利？大单品or货架消费品？ 技术——品质：软件or硬件 产品——以用户需求为导向：赚哪类人的钱？ 1）2009-2014年：汽车产业刺激政策退出，油价上涨，重点城市推出限牌政策，对自主品牌的销量构成负面影响。 2）2015-2017年：我国中西部市场及三四线城市的用车需求被挖掘，SUV市场持续增长，自主品牌受益。 3）2017-2020年：中西部市场日趋饱和，千人保有量到达一定水平（170辆/千人）之后竞争加剧，合资品牌推出SUV产品、低级别产品掠夺自 主品牌的市场份额。 4）2021年之后？自