定增回复函关键信息解读

高测股份（688556） 证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 定增回复函关键信息解读2022年11月25日 买入（维持） 证券分析师周尔双 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 1,567 3,550 4,924 6,994 同比 110% 127% 39% 42% 归属母公司净利润（百万元） 173 630 899 1,290 同比 193% 265% 43% 44% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.76 2.76 3.94 5.66 P/E（现价&最新股本摊薄） 106.66 29.26 20.49 14.28 关键词：#第二曲线投资要点 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 研究助理刘晓旭 执业证书：S0600121040009 liuxx@dwzq.com.cn 切片代工业务爬产顺利，目前已有21.6GW产能：高测此前一共规划了 35GW产能，2022年4月8日公告再扩建湖二期10GW，4月28日公告将 股价走势 58% 47% 36% 25% 14% 3% -8% -19% -30% 市场数据收盘价(元) 80.81 一年最低/最高价 51.12/106.33 市净率(倍) 11.72 流通A股市值(百万元) 13,725.02 总市值(百万元) 18,418.49 基础数据每股净资产(元,LF) 6.90 资产负债率(%,LF) 66.65 总股本(百万股) 227.92 流通A股(百万股) 169.84 -41% 高测股份沪深300 建湖二期10GW上调至12GW，规划总产能达到47GW，我们预计公司2022-2024年产能分别约为21GW、40GW、47GW，考虑到产能爬坡，出货量分别为10GW、25GW、45GW。截至2022年11月高测已有切片代工产能21.6GW，在建产能12GW，规划产能14GW：已达产的产能包括光伏大硅片项目（配套通威永祥、环太美科，达产4.49GW）、乐山一期6GW（配套京运通，达产6.66GW）、建湖一期10GW项目（配套锦州阳光、润阳，达产10.44GW），其中乐山一期6GW项目（配套京运通）2021年实现营收 819.2万元，2022年1-9月实现营收1.26亿元；建湖二期12GW在建中；乐山二期14GW规划中。高测与通威股份、京运通及美科等客户形成了紧密的合作关系，客户一般提前1个月发出采购订单，截至2022年10月31日高测切片代工业务在手订单1.76GW，与现有月产能（1.8GW）相符。 切割设备单价略有下降，毛利率水平提升：受部分机加设备影响，设备单 价略有下降。2022年1-9月高测切割设备实现营收9.4亿元，同比+44%， 销售台数为1014台，同比+50%，从设备单价来看，2019-2022年1-9月高测切割设备平均销售单价分别为115.1/106.2/96.7/92.9万元/台，主要系光伏行业降本增效需求，同时受部分单价较低的机加设备占比提升影响。在缺芯涨价影响下，切割设备毛利率有所提升。从毛利率水平来看，2022年1- 9月设备毛利率为32.7%，在缺芯涨价的影响下，毛利率相较于2021年上升0.9pct，主要系高测优化设备设计、调整部件选型，降低设备成本。 规模效应显现，金刚线毛利率显著提升：2022年1-9月高测金刚线营收5.7 亿元，同比+148%，销售量1574万千米，同比+174%，从金刚线单价来看， 2019-2022年1-9月平均销售单价（不含税）分别为60.5/48.3/39.2/36.1元/千米，主要受光伏行业降本增效需求，金刚线售价有所降低。在上游原材料价格上涨&金刚线售价有所下降的情况下，金刚线毛利率水平仍实现持续提升，2022年1-9月毛利率为43.4%，相较于2021年上升6.9pct，主要系高测金刚线生产成本持续降低，一方面金刚线生产线由青岛搬迁至能源成本更低的长治，规模效应凸显；另一方面2022年一季度完成单机6线技改 为单机12线并于2022年释放全部产能。 实控人现金认购此次定增，彰显长期发展信心：此次高测股份拟向实控人张顼定增募资不超10亿元全部用于补充流动资金或偿还贷款，张顼将以现金方式认购本次发行的股份，发行价格为70.72元/股。本次发行前，张顼 直接持有公司25.48%股份，本次发行完成后将持有29.84%的股份，公司股权结构进一步向实控人集中。 盈利预测与投资评级：下游光伏行业高景气度，公司作为切片设备&耗材龙 头持续受益，切片代工业务带来新成长曲线，我们维持公司2022-2024年的 归母净利润为6.3/9.0/12.9亿元，对应当前股价PE为29/20/14X，维持“买入”评级。 风险提示：下游扩产不及预期，新品拓展不及预期。 2021/11/252022/3/262022/7/252022/11/23 相关研究 《高测股份(688556)：2022年三季报点评：业绩偏预告上限，切片设备+代工龙头业绩持续超预期》 2022-10-28 《高测股份(688556)：2022年前三季度业绩预告点评：业绩预告大超预期，切片代工龙头逐步兑现业绩》 2022-10-14 1/7 1.切片代工业务爬产顺利，技术变革利好切片龙头 乐山一期6GW项目（配套京运通）项目爬产顺利。2021年高测在四川乐山配套京运通开工建设6GW切片代工项目，2021年实现营收819.2万元；目前已达到设计产能，2022年1-9月实现营收1.26亿元，高测与京运通的合作模式由销售切割设备及耗材转变为切片代工服务，高测与京运通的切片代工业务模式如下：�在硅片委托加工框架协议基础上，京运通以月度订单形式确定每批次加工量，约定质量要求；②京运通按照约定标准提供单晶方棒，高测检验硅棒质量；③高测按照约定计划将单晶硅棒加工成单晶硅片；④加工完成后，成品硅片存放于高测成品仓，高测根据京运通的交付计划，经京运通签收确认硅片数量后，高测将硅片交付至京运通的客户指定位置，由京运通的客户签收；⑤硅片切割加工费按照京运通客户签收确认的成品硅片数量进行结算。 图1：2022年1-9月高测为京运通提供硅片加工服务已实现收入1.3亿元 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 10% 14%,0.08亿元 47% 93%,1.3亿元 90% 85% 53% 5% 2019 2020 2021 2022Q1-Q3 光伏切割设备光伏切割耗材硅片加工服务服务及其他 数据来源：高测股份公告，东吴证券研究所 截至2022年11月高测已有切片代工产能21.6GW，在建产能12GW，规划产能14GW。高测此前一共规划了35GW产能，2022年4月8日公告再扩建湖二期10GW， 4月28日公告将建湖二期10GW上调至12GW，规划总产能达到47GW，我们预计公司 2022-2024年产能分别约为21GW、40GW、47GW，考虑到产能爬坡，出货量分别为10GW、 25GW、45GW。 目前已达产的产能包括光伏大硅片项目（配套通威永祥、环太美科，达产4.49GW）、乐山一期6GW（配套京运通，达产6.66GW）、建湖一期10GW项目（配套锦州阳光、润阳，达产10.44GW），其中乐山一期6GW项目（配套京运通）2021年实现营收819.2万元，2022年1-9月实现营收1.26亿元；建湖二期12GW在建中；乐山二期14GW规划中。高测已与通威股份、京运通及美科股份等客户形成了紧密的合作关系，客户一般提前1个月发出采购订单，截至2022年10月31日高测切片代工业务在手订单1.76GW，与现有的月产能（1.8GW）相符。 2/7 东吴证券研究所 东吴证券研究所 我们估计【供给端】石英坩埚紧缺+【需求端】可适配薄片的N型电池加速渗透推动薄化进展加速，利好高测设备+金刚线+代工业务。(1)设备:我们预计薄片化到 120um或者细线化到30um都会导致切片机的更新替换;（2）金刚线:高测有设备+工艺+耗材的研发闭环，细线化或钨丝新技术研发效率更高，目前公司切片基地已导入自产32线，细线的生产端&使用端均行业领先；（3）切片代工:薄片化持续加速会导致切片难度和技术壁垒越来越高，龙头厂商切片领先优势持续保持。（4）目前公司切片代工需求旺盛，我们不排除公司继续上调产能规划的可能性。 表1：高测将规划产能上调至47GW，截至2022年11月已有产能21.59GW，在建产能12GW 公告时间 项目 产能 建设期 预计投产日期 状态 2021/2 乐山大硅片示范项目（配套通威永祥、环太美科） 5GW 7个月 2021Q4 已达产4.49GW 建湖一期 2021/7 （配套锦州阳光、润阳，两期5GW 10GW 12个月 2022Q3 已达产10.44GW 合并为一期10GW） 2022/4 建湖二期（配套润阳、英发睿能，原计划10GW，后上调为12GW） 12GW —— 2023年达产5GW，2024年 全部达产 在建 2021/7 乐山一期 （配套京运通） 6GW 9个月 2022Q2 已达产6.66GW 2021/7 乐山二期 14GW 2023 规划中 合计 47GW 已达产：21.59GW在建：12GW规划中：14GW 数据来源：高测股份公告，东吴证券研究所 2.切割设备单价略有下降，毛利率水平有所提升 受部分机加设备影响，设备单价略有下降。2022年1-9月高测切割设备实现营收 9.4亿元，同比+44%，销售台数为1014台，同比+50%，从设备单价来看，2019-2022年 1-9月高测切割设备平均销售单价分别为115.1万元/台、106.2万元/台、96.7万元/台及 92.9万元/台，主要系光伏行业降本增效需求，同时受部分单价较低的机加设备占比有所提升影响。 在缺芯涨价影响下，切割设备毛利率有所提升。从毛利率水平来看，2022年1-9月 设备毛利率为32.7%，在缺芯涨价的影响下，毛利率相较于2021年上升0.9pct，主要系高测优化设备设计、调整部件选型，降低设备成本。 3/7 图2：2022年1-9月高测股份切割设备单台价格约为 92.9万元，相较于2021年下降约4% 图3：切割设备毛利率有所提升，2022年1-9月已达 32.7%，相较于2021年上升0.9pct 140 120 100 80 60 40 20 0 2019202020212022Q1-Q3 10% 115.1 106.24 96.69 92.87 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 36.50% 36.29% 31.79% 32.67% 2019202020212022Q1-Q3 高硬脆材料切割设备平均售价（万元/台）yoy% 高硬脆材料切割设备毛利率（%） 数据来源：高测股份公告，东吴证券研究所数据来源：高测股份公告，东吴证券研究所 3.规模效应显现，金刚线毛利率显著提升 2022年1-9月高测金刚线实现营收5.7亿元，同比+148%，销售量为1574万千米，同比+174%，从金刚线单价来看，2019-2022年1-9月平均销售单价（不含税）分别为 60.5元/千米、48.3元/千米、39.2元/千米及36.1元/千米，主要受光伏行业降本增效需求，金刚线售价有所降低。 在上游原材料价格上涨&金刚线售价有所下降的情况下，金刚线毛利率水平仍实现持续提升，2022年1-9月毛利率为43.4%，相较于2021年上升6.9pct。主要系：（1）高测金刚线生产成本持续降低，一方面，金刚线生产线由青岛搬迁至能源成本更低的长治，且规模效应使得单位制造费用下降；另一方面，2021年以来高测持续加大细线化投入，2022年一季度完成单