房地产：稳住优质民企，还需要做什么？

所属行业房地产 发布时间2022年11月21日 稳住优质民企，还需要做什么？ 行业研究 核心观点： 行业和企业困局的解药是销售回暖，但是却不能苦等销售回暖，当务之急是阻断风险的肆意扩散，稳住优质主体，这也是近期中央一系列政策遵循的思路。 但是金融十六条仍在此前的政策框架内，难以根本解决企业信用缺失这一问题，民企融资仍旧需要政策的持续扶持，或许可以考虑以下两条路径：一是在现有路径上扩大规模和受益对象，但是企业的反担保措施可能越来越有限，因此后续是否能够考虑逐步适当降低反担保要求；二是继续尝试新的政策工具，例如是否考虑启动“第三支箭”，利用股权的方式为企业注入信用。 总而言之，我们认为接下来一方面需求端需要继续发力，一线以及准一线城市政策工具箱里还有空间，另一方面在市场回暖之前，针对优质民企的融资扶持必须持续不断，预售资金监管也有适当给予灵活性的必要。 相关研究： 四特征三现象，广州第一批集中供地深度解读四特征三现象，重庆第一批集中供地深度解读特征5+3，无锡第一批集中供地深度解读 特征5+4，杭州第一批集中供地深度解读“热不起来”——话说东北区域首批集中供地“同省异梦”——话说福建双城集中供地 什么变了，什么没变？——话说环渤海四城首批集中供地 岛外放量，土地市场出现降温——厦门第二批集中供地深度解读 “依旧很稳”——长沙首批集中供地深度解读哪些城市热度高，哪些房企领跑？——首批集中供地全解读 遇冷的第二批集中供地，谁还在拿地？民企后撤，谁来补上？ 中小国央企的“春天”来了？ 新市民政策“远水”恐难解地产“近渴” 研究员于小雨 rain_yxy（微信号)yuxiaoyu@ehconsulting.com.cn王玲 w18705580201（微信号）wangling@ehconsulting.com.cn文婧 windaxia0799（微信号）wenjing@ehconsulting.com.cn 引言 近期，中央层面不断释放融资扶持政策，泥潭中挣扎的企业和行业似乎又看到了希望的曙光。正如我们所知，融资扶持政策在2021年底就已经启动了，那么，一年以来，政策到底做了什么？为什么政策频出行业风险仍旧不断发酵，近期颁布的金融十六条是否有望终止风险继续扩散？ 目录 一、行业信用风险不断升级，需求端政策收效甚微2 二、融资扶持政策的演化：保项目为主到保项目和稳主体兼顾2 三、融资扶持政策还能做什么？行业何时才能复苏？4 一、行业信用风险不断升级，需求端政策收效甚微 2021年下半年开始，行业流动性危机不断发酵和蔓延，至今几乎没有民营房企能够完全自信自己能免受波及。具体而言，我们可以将行业风险演化大致分为三个阶段： 第一阶段为2021年7月-2022年2月，危机爆发，在融资端的收紧下高杠杆房企风险开始暴露； 第二阶段为2022年3月-2022年8月，危机发酵，在销售端和融资端的双重收缩下更多民营房企资金链断裂； 第三阶段为2022年9月至今，危机升级，在不断的发酵后风险开始蔓延向相对稳健的民企，市场对于民营房企的信心降至冰点。 在行业不断承压的过程中，政策的支持其实也很早就介入并且力度不断加大。从销售端来看，需求端支持政策不断加码，至今也经历了四个阶段： 第一阶段为2022年3月前，部分城市发放购房补贴和支持公积金贷款； 第二阶段为2022年3月-7月，以郑州十九条为起点，普通二线及以下城市放松限贷，核心二线及以上城市放松限购； 第三阶段为2022年8月-9月，以南京、苏州等城市降低首付比例为起点，核心二线城市放松限贷； 第四阶段为2022年9月30日至今，此前均强调因城施策的背景下，中央层面连发三条新政，并且动用的均是此前并不常用的政策。 不过需求端政策的不断发力效果并不明显，市场始终处于下行状态，原因在于除了需求端本身外，其还受到了收入预期薄弱和对交付信心不足的影响，且在市场不断向下的过程中，需求端观望情绪越来越浓。 二、融资扶持政策的演化：保项目为主到保项目和稳主体兼顾 2021年年底开始，融资扶持政策也陆续释放，按照时间线和政策类型，我们认为行业纾困政策主要分为两大类：即保项目和稳主体。 保项目方面，主要包括支持并购融资和保项目交付两方面。 2021年底，监管部门支持并购融资打响了供给端政策的第一枪，并购融资主要涉及信贷和发债两方面，一方面监管机构鼓励银行发行并购贷款，另一方面一些头部国央企发行了并购主题债券，不过其发行的债券额度中大多只有小部分用于收并购，并且收并购的对手方多是项目合作方。据不完全统计，金融机构释放并购融资贷款额度超过1700亿元，金融机 构并购债发行约450亿元，房企并购债发行超100亿元。同时，监管部门还召集AMC，鼓励其参与项目收并购和资产处置等，不过目前为止AMC发挥的作用比较有限。 2022年7月断贷风波后，保交付被提到更突出的位置，此后地方和中央分别出台了对应的资金支持政策，地方层面主要是成立地方纾困基金，例如郑州最早成立的百亿元规模的纾困基金，还有南宁、湖北、绍兴等陆续成立的纾困基金等；中央层面，8月推出2000亿元规模的政策性银行专项借款，其中郑州获得70亿元额度，据称为获得额度最高的城市； 11月下旬央行提出将向商业银行提供2000亿元免息再贷款，支持商业银行提供配套资金用于支持“保交楼”，封闭运行、专款专用。 稳主体方面，主要从信贷、债券、股权等三方面扶持企业融资，其中信贷和债券两方面的政策更多，股权方面的政策和动作较少。 信贷方面，政策导向主要是纠正银行等金融机构的过度收缩行为，纠偏力度逐渐增大， 2022年4月监管部门要求金融机构区分项目风险与集团风险，不盲目抽贷、断贷、压贷， 到2022年9月指示6大行新增合计6000亿元对房地产融资，11月要求部分股份制银行新 增4000亿元对房地产融资。 债券方面，政策方向主要是扶持优质民企发债，扶持力度和扶持范围均在不断扩大。扶持力度上，对房企发债的增信支持不断增强，2022年4月证监会鼓励创设信用保护工具为民企发债提供增信支持，其后首批5家示范民企共发行44.69亿元债券工具；8月监管部门 指示中债增信公司为民企发债提供“全额无条件不可撤销连带责任担保”，之后共有6家民企发行68亿元债务工具；11月，交易商协会明确继续推进并扩大“第二支箭”，预计可支持约2500亿元民企债券融资，政策的两大亮点在于：一是支持主体上直接点出房地产企 业，二是支持方式上新增了直接购买债券，目前龙湖等三家企业共申请500亿元中期票据发行额度。扶持范围上，从最初的几家示范企业，11月初交易商协会等召集21家民企开会，增信发债企业有望扩容。 股权方面，政策方面目前没有直接涉及，已有华南城、河南建业地产等少数企业通过国资战略入股，一定程度改善了流动性状况。 我们认为，政策方向正式从11月前后正式从保项目为主转向保项目和稳主体兼顾，造成这种转变的原因在于两方面，一是年内持续发力的需求端政策收效越来越不明显，二是企业风险不断蔓延，任由风险扩散对保交付和行业发展都将有极大消极影响。 监管部门在信贷和债券两方面的支持力度不断加大，但为什么民企风险仍在加速蔓延，甚至蔓延到示范企业上？根本原因在于纠偏并不能根本改变金融机构的风险偏好，行业风险不断发酵的背景下避险才符合金融机构自身利益，增信发债并没有真正扶持起企业的信用，没有中债增信公司担保民企依然发不出债，销售不断萎缩的背景下，发债的规模事实上是杯水车薪。 央行和银保监会联合发布的254号文确实传递了非常积极的信号，但是基本上还是在此前的政策框架和逻辑内，且具体效果如何还要看之后的政策细则。 基于以上我们对于行业纾困政策逻辑的梳理，能够清楚地看到央行和银保监254号文首先是整合了此前所有类型和渠道的纾困政策，在此基础上，文件作出了进一步的安排： 保项目上，主要是针对金融机构为保交楼提供配套金融支持作出了明确的规定，减少金融机构的顾虑和担忧，例如指出提供配套融资的金融机构参与项目专用账户管理，以及明确“后进先出”原则，项目销售回款要优先偿还新增配套融资和专项借款。 稳主体上，一是提出了存量债务展期的明确规定，二是针对信托渠道有明确安排，包括信托展期，以及鼓励信托等支持企业项目并购、商业养老地产、租赁住房建设等领域。 此外，为提高政策的可执行性，文件还对金融机构进行了松绑，一方面，规定对保交楼新老划断后承贷主体提供的新增配套融资形成不良的，若已尽职不追究责任，更为重要的是，延长了房地产集中度管理政策的过渡期，给予了金融机构更多的调整空间。 三、融资扶持政策还能做什么？行业何时才能复苏？ 行业和企业困局的解药是销售回暖，但是却不能苦等销售回暖，当务之急是阻断风险的肆意扩散，稳住优质主体，这也是近期中央一系列政策遵循的思路。 但是正如上述所言，金融十六条仍在此前的政策框架内，难以根本解决企业信用缺失这一根本问题，民企融资仍旧需要政策的持续扶持，或许可以考虑以下两条路径：一是在现有路径上扩大规模和受益对象，但是企业的反担保措施可能越来越有限，因此后续是否能够考虑逐步适当降低反担保要求；二是继续尝试新的政策工具，例如是否考虑启动“第三支箭”，利用股权的方式为企业注入信用,可以通过成立基金的方式阶段性入股优质民企，并约定风险分担和退出机制。 总而言之，我们认为接下来一方面需求端需要继续发力，一线以及准一线城市政策工具箱里还有空间，例如杭州近期就降低首付比例，调整认房认贷标准，另一方面在市场回暖之前，针对优质民企的融资扶持必须持续不断，预售资金监管也有适当给予灵活性的必要，例如近期的指导商业银行出具保函置换监管额度的政策。只有在各方的共同努力下，销售的回暖才会早日出现，并且最终带动行业走向复苏。 图表：2021年底-金融16条前行业纾困政策复盘 政策类型 细分类型 时间 部门及文件 主要内容 落实情况 保项目 支持并购融资 2021.12 央行、银保监《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知》 银行业金融机构，稳妥有序开展房地产项目并购贷款业务，重点支持优质房地产企业并购出现经营风险的房地产企业优质项目。 金融机构释放并购融资贷款额度超过1700亿元，金融机构并购债发行约450亿元，房企并购债发行超100亿元 2022.1 - 目前银行已告知一些大型优质房企，针对出险企业项目的承债式收购，相关并购贷款不再计入“三道红线”相关指标。 金融机构释放并购融资贷款额度超过1700亿元，金融机构并购债发行约450亿元，房企并购债发行超100亿元 2022.1 金融管理部门召集5家全国性AMC开会 研究AMC按照市场化、法治化原则，参与出险房地产企业的资产处置、项目并购及相关金融中介服务。 2022年5月，中南建设与华融资产官宣签订战略合作协议，后者将在项目并购、资产盘活等方面与前者展开合作,相关合作涉及资金不超过50亿元。2022年8月，江苏资产或其指定主体拟与中南控股或其指定主体共同设立规模人民币20亿元、存续期3年的基金，用于中南控股及关联方投资的项目合作，包括不限于存量债务重组、现有项目续建等。2022年10月，世茂集团以17.5亿元价格出售南京万智源置业45％股权，项目公司余下55％股权由独立第三方持有。接盘方是五矿信托与中国信达。 2022.4 人民银行、银保监会联合召开金融支持实体经济座谈会，参会对象为 金融机构要按照市场化、法治化原则，做好重点房地产企业风险处置项目并购的金融服务。 金融机构释放并购融资贷款额度超过1700亿元，金融机构并购债发行约450亿元，房企并购债发行超100亿元 政策类型 细分类型 时间 部门及文件 主要内容 落实情况 18家全国性商业银行、5家全国性金融资产管理公司 保证项目交付 2022.7- 郑州、湖北、南宁等多省市设立地产纾困基金 见下表《典型省市地产纾困基金》 见下表《典型省市地产纾困基金》 2022.8- 住房和城乡建设部、财政部、人民银行等有关部门提出通过政策性银行专项借款