新能源汽车系列研究（二）:锂资源对产业链影响深远，供需有望明年迎拐点

报告日期：2022年11月 锂资源对产业链影响深远，供需有望明年迎拐点 ──新能源汽车系列研究（二） 深度报告 行业公司研究—新能源汽车行业 报告导读 锂资源在新能源汽车、消费电子、储能等新兴领域都有广泛应用，已经成为各国至关重要的战略资源，被誉为“白色石油”。尤其是新能源汽车领域，锂资源是新能源汽车动力电池的重要原材料，因此锂资源价格波动对于新能源汽车产业链影响深远。锂价随着供需两端的周期性错配呈现出周期性波动。通过对锂资源供需两端的研究，我们认为2022年锂价仍将呈现出供不应求的紧张局面，但随着后续供给端的跟上，供需有望在明年迎来拐点。 投资要点 “白色石油”锂已成战略资源 锂资源在新能源汽车、消费电子、储能等新兴领域都有广泛应用，已经成为各国至关重要的战略资源，被誉为“白色石油”。全球对于锂资源的需求量在未来近十年有望保持15%以上的快速增长。尤其是新能源汽车领域，其在锂资源的需求结构中，占比有望从2020年的32%，提高至2025年的69%。 锂价波动对新能源汽车产业链影响深远 我们以“上游锂资源→正极材料→动力电池→下游整车厂”为主要传导路径，梳理了相关重要上市公司的业绩变化。将今年上半年和去年同期业绩相比较，我们发现整个产业链基本都受益于新能源汽车需求的爆发，在营收规模上快速扩张。但由于上游锂资源的暴涨和中下游议价权的差异，除了上游锂资源上市公司实现了利润和利润率的暴涨，行业中下游公司在毛利率净利率上普遍承压。上游的成本压力甚至迫使下游整车厂出现了对车型的集体提价行为。 锂资源供需有望在明年迎拐点 锂资源供给端产能开发投入大周期长，普遍滞后于下游需求端的变化，锂价的周期性变化主要源于供需的周期性错配。通过从供需两端的研究展望，我们预计2022年锂价仍将呈现出供不应求的紧张局面，但随着后续供给端的跟上，供需有望在明年迎来拐点。并且后续供给端产能快于需求端不断释放，再结合供给端相较需求端较弱的弹性，预计市场在2023年至2026年的市场余量将不断放大，届时锂价可能将迎来快速调整。 风险提示 新能源汽车、储能发展导致需求端不及预期；国外政治风险导致供应端不及预期；国内外产能扩张不及预期。 分析师：王卉 中央编号：BLN172 联系电话：852-21806499 邮箱：faywang@cnzsqh.hk 相关报告 1.《新能源汽车行业深度报告：行业黄金时代已到来，国产新势力乘风起航》-2022年8月8日 2.《蔚来汽车深度报告：产品矩阵逐步完善静待换挡期后的加速超车》-2022年10月 13日 正文目录 1.“白色石油”锂已成战略资源4 2.锂价的周期波动源于供需错配4 3.锂价波动对新能源汽车产业链影响深远5 3.1.锂在新能源汽车产业链中的角色5 3.2.锂价暴涨导致新能源汽车产业链承压6 3.3.国内新能源汽车已进入市场驱动阶段7 4.锂资源供需两端讨论与展望8 4.1.需求端8 4.1.1.锂资源需求结构9 4.1.2.新能源汽车市场9 4.1.3.储能市场13 4.2.供给端15 4.3.结合供需，锂价有望在2023年迎来拐点17 图表目录 图表1：2022锂需求结构预测4 图表2：碳酸锂价格走势5 图表3：全球动力电池市场规模5 图表4：全球储能电池市场规模5 图表5：锂在新能源汽车产业链中的角色6 图表6：磷酸铁锂正极材料成本构成6 图表7：三元正极材料成本构成（NCM811材料）6 图表8：碳酸锂价格走势7 图表9：产业链公司业绩变化7 图表10：中国新能源汽车销量8 图表11：中国新能源汽车渗透率8 图表12：全球锂需求展望8 图表13：全球锂需求结构变化展望9 图表14：中国新能源汽车销量10 图表15：中国新能源汽车渗透率10 图表16：德国新能源汽车销量及渗透率10 图表17：英国新能源汽车销量及渗透率10 图表18：法国新能源汽车销量及渗透率11 图表19：挪威新能源汽车销量及渗透率11 图表20：美国新能源汽车销量及渗透率11 图表21：全球乘用电动汽车渗透率展望12 图表22：各大车企燃油车停售时间表12 图表23：部分国家的燃油车停售时间表12 图表24：储能在新能源发电中的应用13 图表25：2021年全球储能结构13 图表26：2021年全球新型储能结构13 图表27：全球电化学储能累计装机量展望14 图表28：中国电化学储能累计装机量展望14 图表29：全球锂资源总量/探明储量/产量15 图表30：全球探明锂资源量分布15 图表31：全球锂产品产量分布15 图表32：锂行业生产流程16 图表33：全球碳酸锂产量展望16 图表34：全球氢氧化锂产量展望17 图表35：锂市场余量和价格展望17 1.“白色石油”锂已成战略资源 在讨论新能源汽车时，动力电池始终是绕不开的话题，动力电池作为新能源汽车最为关键的零部件，占到了新能源汽车总成本的40%到60%。而当我们讨论起动力电池，锂资源又成了难以绕开的话题，在组成锂电池的各类重要组件中，例如正负极材料和电解液，锂资源都扮演着至关重要的角色。再加上锂资源在新能源汽车、消费电子、储能等新兴领域都有广泛应用，锂资源已经成为各国至关重要的战略资源，被誉为“白色石油”。 图表1：2022锂需求结构预测 资料来源：Marklines，浙商国际 2.锂价的周期波动源于供需错配 复盘锂价的历史走势，我们发现锂价在历史上呈现出了工业金属较为典型的周期属性。锂价的周期变化主要源于供需的周期性错配，主要体现在：下游需求端可选消费品占比大，受政策和经济影响较大，例如新能源汽车和消费电子；而上游供给端的产能释放，也就是锂资源开发，投入大周期长，难以跟上下游的需求变化。 举例来看，2015-2016Q2新能源汽车高额补贴政策带动新能源汽车销量大增，磷酸铁锂电池需求爆发，但供给端吃紧导致市场整体供不应求，碳酸锂价格由4万元/吨涨至2016年中期的17万元/吨；2016Q3-2017Q1新能源汽车销量不及预期，且供给端产能开始释放并规划新产能，碳酸锂价格回落至13万元/吨；2017Q2-2017Q4期间发生了补贴退坡导致的抢装，造成了供应吃紧，碳酸锂价格回升至17万元/吨；2018-2020Q3期间，在需求端陆续遭遇了消费电子和新能源汽车销量低迷，在结合供给端产能的超预期释放，导致整体供过于求，在经历了各产地暂停扩产并开始限产停产后，碳酸锂价格仍持续下跌逼近成本线，并在2020Q3期间跌破4万元/吨后开始逐步企稳。 2020Q3至今，全球碳达峰碳中和的大背景下，需求端新能源汽车销量的持续超预期暴涨叠加对于未来庞大储能市场的高预期；供给端在经历了上一轮产能出清后，难以在短期内增产弥补缺口，需求端的持续增长导致供需矛盾不断加剧，碳酸锂价格从2020Q3不足4万元/吨暴涨至50万元/吨以上。 图表2：碳酸锂价格走势 资料来源：Wind，浙商国际 图表3：全球动力电池市场规模图表4：全球储能电池市场规模 资料来源：WoodMackenzie，浙商国际资料来源：CNESA，浙商国际 3.锂价波动对新能源汽车产业链影响深远 3.1.锂在新能源汽车产业链中的角色 上文中我们有提到动力电池是新能源汽车中最为关键的部件，其占整车成本近40%-60%。当前主流的动力电池主要有三元锂电池和磷酸铁锂电池，两者都为锂离子电池。 锂离子电池主要由正极材料、负极材料、隔膜和电解液组成，锂资源在正极材料、电解液和负极材料中都有广泛应用。其中正极材料是锂电池成本占比最大的部分（高达30%-40%），而正极材料的生产成本受原材料成本影响大，三元/磷酸铁锂电池的正极材料中氢氧化锂/碳酸锂都是成本占比最高的原材料。 因此，上游锂价的波动从正极材料到动力电池再到下游整车是一条重要的成本传导链条，上游锂价的波动对整个新能源汽车产业链都形成了较为深远的影响。 图表5：锂在新能源汽车产业链中的角色 资料来源：浙商国际整理 图表6：磷酸铁锂正极材料成本构成图表7：三元正极材料成本构成（NCM811材料） 资料来源：CBC金属网，浙商国际资料来源：Wind，浙商国际 3.2.锂价暴涨导致新能源汽车产业链承压 我们以上文中提到的“上游锂资源→正极材料→动力电池→下游整车厂”为主要传导路径，梳理了相关重要上市公司的业绩变化，可以更直观的看出上游锂价的大幅上涨对于中下游产业链带来的压力。 从碳酸锂价格的走势可以看出，2021H1期间碳酸锂价格仍处于此轮暴涨的初期，到2022H1期间已经飙涨至50万元每吨附近。上游锂资源厂商（天齐锂业、赣锋锂业等）2022H1业绩较去年同期暴涨，毛利率、净利率和净利润水平都实现大幅增长，其中天齐锂业净利润水平较2021H1的-0.78亿元暴涨至2022H1的102.3亿元；正极材料厂商（当升科技、德方纳米等）同样受益于下游需求暴涨，净利润水平大幅提升，但受上游锂资源价格影响，毛利率净利率水平承压；动力电池厂商（宁德时代、亿纬锂能等）2022H1同样面临原材料成本导致的毛利率下滑问题，部分厂商出现了增收不增利的情况，今年二季度随着向下游的顺价开始落地，利润率方面有所改善；下游整车厂（上汽集团、广汽集团等）也同样感受到了来自上游原材料的压力，行业毛利率净利率普遍承压，3月以来下游整车厂迫于成本压力出现了车型涨价潮。 图表8：碳酸锂价格走势 资料来源：Wind，浙商国际 图表9：产业链公司业绩变化 证券代码 证券简称 2021H1毛利率 2022H1毛利率 2021H1净利率 2022H1净利率 上游锂资源 9696.HK 天齐锂业 50.97 84.14 3.54 84.04 002240.SZ 盛新锂能 34.23 73.98 26.34 59.09 1772.HK 赣锋锂业 34.91 60.46 36.10 51.22 正极材料 300073.SZ 当升科技 20.87 17.66 14.96 10.01 300769.SZ 德方纳米 21.19 27.50 10.47 16.94 688005.SH 容百科技 14.19 12.73 8.92 6.36 动力电池 300750.SZ 宁德时代 26.85 18.44 12.08 8.56 300014.SZ 亿纬锂能 25.05 14.64 25.00 8.45 300207.SZ 欣旺达 16.32 13.48 3.93 1.07 下游整车厂 9866.HK 蔚来-SW 19.04 13.80 -6.32 -22.47 9868.HK 小鹏汽车-W 11.60 11.55 -29.52 -29.56 002594.SZ 比亚迪 11.13 12.12 1.99 2.61 600104.SH 上汽集团 10.86 8.69 5.20 3.08 601238.SH 广汽集团 4.67 4.39 12.59 11.94 资料来源：Wind，浙商国际整理 3.3.国内新能源汽车已进入市场驱动阶段 车型的涨价潮并未明显反应到销售量上，今年3月以来国内新能源汽车销量仍然保持 强劲增长。2022年3月至6月，即使考虑进了受疫情严重影响的4月，这4个月的累计销量仍然实现了同比100%左右的高速增长，反而实现了量价齐升。 由此可见，当下国内新能源汽车行业已经迈过了补贴和政策驱动的阶段，逐步完善的基础设施加上较燃油车更加智能舒适且节能环保的驾乘体验，消费者对于新能源汽车的认知和接受度正在进一步提升，行业已然进入了市场驱动的新阶段。 图表10：中国新能源汽车销量图表11：中国新能源汽车渗透率 资料来源：Wind，浙商国际资料来源：Wind，浙商国际 4.锂资源供需两端讨论与展望 上文中有提到，供给端产能开发投入大周期长，普遍滞后于下游需求端的变化，锂价的周期性变化主要源于供需的周期性错配。因此，我们将主要从需求和供应两端出发，综合探讨锂价未来变化趋势。 4.1.需求端 全球锂资源需求在过去受益于新能源汽车的快速发展，大幅拉动了锂电池需求，进而带动了锂资源需