有色•月谈第18期：不确定性因素较多，有色该何去何从？
中信期货研究|有色金属专题报告 不确定性因素较多，有色该何去何从？ ——中信期货有色•月谈第18期 2022-11-1 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货有色金属指数 中信期货贵金属指数 报告要点 10月31日，由中信期货主办的有色•月谈第18期在线上举行，本次线上会议，来自宏观及基本金属领域的几位嘉宾为大家呈现了最核心的逻辑和观点，以下为本次会议纪要。 440160 340140 240120 摘要： 有色月谈会议是每月一次，每次我们会邀请宏观及基本金属领域的几位嘉宾，每位嘉宾用10-15分钟时间跟大家呈现最核心的逻辑和观点，希望参会的领导后期持续关注我们有色月谈会议系列，我们的观点也会通过这个会议平台持续发布和跟踪。 发言嘉宾： 1、有色品种交易思路 沈照明中信期货研究所有色组负责人 2、宏观经济与政策展望 刘道钰中信期货研究所宏观研究组研究员 3、电解铝基本面分析与套保套利思路展望 张宪策国贸启润铝交易员 4、锌近期行情分析和展望 戴小林株冶集团期货交易部首席分析师 5、四季度镍和不锈钢供需分析 高吟弘则研究有色研究员 6、锡供需格局的转变何时会发生 李代胜上海有色网大数据总监 7、宏观“潮间带”环境下的铜交易逻辑 余章毅大冶有色期货部经理 140 Nov-21Feb-22May-22Aug-22 有色金属研究团队 研究员：沈照明 021-80401745 Shenzhaoming@citicsf.com 从业资格号：F3074367投资咨询号：Z0015479 李苏横 0755-82723054 lisuheng@citicsf.com从业资格号：F03093505投资咨询号：Z0017197 100 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 各位参会的投资者大家下午好，欢迎参加中信期货有色月谈第18期。9月美国非农数据好于预期且CPI高于预期，投资者预期美联储将维持快节奏加息，同时，美国中期选举临近，11月中期选举后货币政策是否会有所改变？国内疫情反复且防控政策较严格，同时，国内政府仍在维稳经济。宏观面不确定性因素较多，同时，有色品种供应端扰动的风险仍然存在。在宏观不确定的背景下，有色金属何去何从？本次会议我们邀请您共享行业专家的见解。 下面由我来介绍下今天除了我以外的参会嘉宾，中信期货研究所宏观研究员刘道钰、国贸启润铝交易员张宪策、株冶集团期货交易部首席分析师戴小林、弘则研究有色研究员高吟、上海有色网大数据总监李代胜和大冶有色期货部经理余章毅。各位嘉宾将会就有色金属主要品种的价格走势做详细探讨，希望对各位参会者有所帮助。首先，由我来介绍下我们对有色交易逻辑的观点。 一、有色品种交易思路 发言嘉宾1、沈照明中信期货研究所有色组负责人 1、宏观面不确定性较大。国内局部地区疫情反复且防控政策仍较为严格；海外重要事件较密集，比如：美国中期选举，G20会议等，同时汇率波动较大，9月美国就业数据好于预期且CPI高于预期，美联储将继续维持快节奏加息预期一度支撑美元指数，但是美国9月房屋数据继续走弱且随着欧洲天然气价格下跌， 高能源对欧洲的负面影响缓解，市场预期美联储可能在11月议息会议后货币政策边际趋松，欧元得到一定程度的喘息，美元兑人民币加速上冲后也出现明显调整。 2、供应端：原料端整体趋松，铜锌精矿加工费均持续回升；欧洲铝锌减产规模维持在高位，随着欧洲天然气价格下跌，欧洲铝锌进一步减产的压力降低，但若LME禁止俄罗斯金属交割将加大海外中短期供应扰动风险；国内有色品种多数冶炼利润维持偏中等水平，多数品种产量增速提升，但个别品种还存在限电扰动风险。 3、进入10月以来，有色供需有所走弱，供应有所回升，需求有所趋弱。就国内金属来看，国内有色有所累库，甚至部分品种还出现超季节性累库，比如：铜等，但绝对库存量仍普遍偏低；由于供应有所回升，国内部分品种的极端挤仓有所放缓，如：铜锌等。同期，外盘金属10月份库存增减互现，伦铝出现明显交仓，但绝对库存量仍普遍偏低，Cash-3M价差波动有所加大，伦敦铜Back处于偏高水平。 4、对冲及结构机会建议：对冲上，供应端存在扰动风险且库存偏低的品种，建议多配，比如：铜、铝和镍等；需求偏弱或者长期供需预期偏弱的品种建议空配，比如：铅和锡等。结构上建议关注铝内外盘正套，继续关注锡锭内外盘反套机会，关注LME铜铝镍Borrow机会。 5、价格目标 铜：国内局部地区疫情反复，但政府仍积极维稳经济；9月美国CPI高预期且就业好于预期，美联储将维持快节奏加息，但考虑到11月美国中期选举临近且美国房屋数据持续走弱，美联储政策或有望边际趋弱。精铜产量增速提升且进口维持偏高水平，国内精铜供应增加，但海外供应端存在扰动风险；国内铜消费将季节性趋弱，供需已经开始逐步趋松，但绝对库存仍偏低。整体上看，宏观面略偏负面压制铜价，但低库存问题支撑铜价，预计11月铜价维持震荡整理走势，主 力合约大致运行区间在6.1-6.5万。 铝：云南铝企维持减产，但同时四川铝厂复产较预期提前，因此预计11月份 日产环比回升并与9月份日产基本持平，进口方面俄罗斯金属被制裁消息发酵，海外贸易商交仓对伦铝价格产生一定压力，铝进口窗口或短暂打开并对国内供给给予一定补充。考虑到国内疫情有所缓解，国内运输问题边际改善，下游各板块需求在“保交楼”和“稳增长”的预期下有一定回补预期，11月份铝库存预计维持去化，并对铝价构成支撑，策略上建议逢低买入，预计主力合约运行区间在1.75-1.95w。 锌：供给端来看，国内外TC近期皆快速攀升，锌矿进口盈利窗口打开，自8月份以来进口锌矿流入国内加速，锌矿港口库存逐渐累积，锌矿供应紧张局面得到缓解，同时锌冶炼厂利润边际恢复，预计后续锌锭产量将边际增加。需求端来看，基建投资对于锌锭需求的拉动开始显现，镀锌开工率逐渐回升至年内高位。虽然国庆节后锌锭库存有所增加，但累库幅度不大，当前锌锭库存仍处于历史极低位置，预计低库存对于锌价仍有支撑作用，但是市场对于海外衰退的担忧以及供给回升预期将限制锌价上涨高度，预计沪锌主力合约运行区间2.2-2.5W。 铅：供给端：10月安徽、宁夏和内蒙等地再生铅原料受疫情影响运输受阻，再生铅原料或出现一定累库，待疫情被控制，相关管控政策逐渐解除再生铅原料或集中释放，改善再生铅利润同时带来再生铅产量增量，原生铅矿端TC保持稳定，向上空间不大，目前原生铅冶炼利润尚可，预计11月再生铅或季节性环比略增。需求端：高基数的汽车、电动自行车的保有量保证了国内铅酸蓄电池国内消费相对稳定，山东旧国标电动车年底前过渡期到期面临换购需求，新能源汽车保持高增长态势，终端需求相对稳定。总体而言，短期铅需求相对稳定偏乐观，但长期铅酸蓄电池被锂电池替代消费趋弱格局不改，而供给端存供应增长预期，预计11月铅价震荡偏弱，主力合约区间预测14500-15500。 镍：供应端，雨季状态下镍矿资源偏紧平衡，印尼镍铁投产资源回流继续，部分压港资源有待释放，10月小幅紧张涨价局面11月或改善；电解镍产量、进口大体维持，国内库存低位波动；需求端，不锈钢、硫酸镍11月产量或大体延续 10月高位，MHP仍有部分产能投产，镍豆需求预计难有明显提振，合金电镀等刚需仍存，整体价格相对高位下成交预计偏弱。整体来看，LME库存或难再明显去化，支撑弱化，电解镍较之镍铁等依旧偏高估，原生镍过剩，但电解镍相对平衡，宏观面虽承压，但消息面上同样面临LME俄镍禁令、印尼镍税收政策及镍豆纳入 交割等扰动，11月价格运行或以高位震荡整理，消化事件影响为主，运行区间 16.8-19.8W。 不锈钢：供应端，一体化产能逐步投放放量，11月生产或延续10月高位，原料镍铁、铬铁经历9、10月边际改善后过剩逐步转向相对平衡，价格偏高位运行，成本支撑或仍强劲；需求端，国内稳增长政策虽有发力，但地产侧表现依旧疲软，家电、五金、餐饮器具等终端均未现明显增量恢复，仅汽车表现尚好，且经历9月以来正反馈带动需求回补后，当前下游刚需成交为主，备库颇为慎重。整体来看，不锈钢供强于需的预期或转为现实，库存有望低位转累，原料端制约因素将逐步退去，11月价格或震荡小幅下行，但考虑到印尼镍税收政策存在干扰可能，价格看空也应保持谨慎，需关注政策落地实际、基本面库存及成本变化，运行区间1.6-1.78W。 锡：供应端来看，8月国内锡矿产量大幅回升，但随着锡价走弱，估计缅甸锡矿产量或收缩，中国锡矿进口或继续走弱，国内锡矿供应月环比来看或稳中有降，在当前锡矿加工费仍有利润背景下，预计锡锭产量维持偏高位，内外进口窗口持续打开背景下，预计锡锭维持净进口，锡锭供应在年内偏高位；需求端来看，主要消费板块表现偏弱，全球手机和PC三季度出货低迷。整体来看，需求偏弱且预期悲观不断压低锡价，预计11月锡价将维持偏弱势，主力合约区间预测15-17万。 二、宏观经济与政策展望 发言嘉宾2、刘道钰中信期货研究所宏观研究员 我国10月份经济有所走弱，主要因为国庆假期人员大规模跨区域流动导致 疫情多发散发。这是暂时的。随着稳增长政策的落地生效，未来2个月我国经济总体弱修复。海外方面，美欧核心通胀压力仍大，高通胀和加息进一步抑制美欧经济。综合来看，国内商品需求总体有支撑，而海外商品需求相对偏弱。 1、近期我国稳经济政策继续发力，房地产坚持“房住不炒” 为了支持经济企稳修复，近期我国持续推出稳增长政策。上周国常会部署落实好稳经济一揽子政策和接续措施，要求努力推动四季度经济好于三季度。因此，四季度仍是稳经济措施落地生效的阶段。 楼市政策方面，国庆节前我国密集推出三项全国性的楼市放松政策，支持合理购房需求，“房住不炒”仍是政策基调。国庆节前我国出台了三项全国性的楼市支持政策。下调房贷利率的政策仅针对首套房，二套房房贷利率并未下调。阶段性放宽部分城市首套住房贷款利率下限仅针对2022年6-8月份新建商品住宅销售价格环比、同比均连续下降的城市，这说明央行不希望楼市政策的放松导致房价快速上涨，进而刺激炒房需求。总的来看，这三项政策主要支持合理购房需求，“房住不炒”仍是政策基调。我们预计这些政策对今年四季度商品房销售会 有一定的提振效果，但影响不会很大。 货币政策方面，预计四季度央行降息概率不大，以宽信用为主。在我国经济仍明显偏弱的背景下，9月与10月份央行并未继续下调MLF利率，这与人民币贬值对我国货币宽松的制约有关。四季度美联储将继续快速加息，美元仍趋于走强，人民币仍面临贬值的压力。预计四季度我国降息的概率不大，货币政策仍以宽信用为主。 2、我国稳增长对冲经济下行压力，未来2个月经济大体弱修复 由于稳增长政策持续发力，未来2个月基建投资有望小幅改善。1-9月份我国基建投资同比增长11.2%，其中9月基建投资同比增长16.3%，增速较8月提高0.9个百分点，基建投资小幅改善。此前国务院部署依法用好5000多亿元专 项债地方结存限额。这部分新增专项债基本在10月份发行完毕，预计未来2个月将投入到项目中，支持基建投资进一步小幅改善。 房地产方面，预计年内房地产投资仍然偏弱。国庆节前出台的三项全国性的楼市支持政策会支撑四季度商品房销售边际修复，但在“房住不炒”的政策基调下，预计投资投机性需求继续受抑制，商品房销售难有显著改善。10月份以来30大中城市商品房销售面积环比略有回升，改善幅度不大，初步印证这一判断。从历史经验来看，房地产投资的显著改善至少滞后商品房销售6个月。在商品房销售尚未显著改善的背景下，四季度房地产投资也难有显著改善。此外，前期房屋新开工面积大幅下降会对房地产投资有滞后传导效应，这会使得四季度房地产投资仍然偏弱。 制造业方面，预计年内制造业投资增速大体保持稳定。9月份的制造业投资同比增速与8月大体一致，处于10%左右的偏高水平。此前国常会确定2000亿专项再贷款与财政贴息配套支持部分领域设备更
