宏观金融月报：经济景气回落，期指弱势期债上行

宏观金融月报 国元期货研究咨询部2022年11月1日 投资咨询业务资格： 京证监许可【2012】76号 许雯 电话：010-84555101 邮箱xuwen@guoyuanqh.com 期货从业资格号F3023704 投资咨询资格号Z0012103 经济景气回落期指弱势期债上行 【策略观点】 2022年一季度我国经济企稳回升实现平稳增长。二季度中京沪等特大城市出现疫情，对经济造成较大的负面影响。三季度的状况较前期好转，经济逐渐恢复、经济数据较二季度逐步改善。但也观察到由于各种内外部因素的影响，经济修复的过程偏缓慢。市场目前对四季度经济保持增长势头的预期保持乐观，四季度大概率延续增长态势。 10月股指期货弱势震荡，涨跌分化。虽然当前的市场情绪偏悲观，但我们判断后市继续调整空间有限，主要是因为在政策层面的利好支持下，股市出现系统性风险的概率极低。同时年内经济将大概率继续恢复增长，经济数据持续小幅改善，经济增长逐步转强的可能性较高。技术上来说指数已经进入了低位区间，后市或以底部震荡为主。 10月期债大幅上涨。经济数据上来看我国经济已经见底，但底部回升过程仍有较多的不确定风险，10月份的经济景气阶段性走弱支持债市上行，但长期来看随着我国经济由弱转强，期债或面临由强转弱。年内货币政策大方向无疑延续宽松，有利于期债价格维持在高位，但临近年末债市投资者逐步开始关注明年的货币政策动向。多空交织、驱动因素暂时难以判定，建议暂时观望，或以震荡思路操作。 【目录】 一、经济持续恢复1 （一）、PMI回落至收缩区间1 （二）、工业生产小幅增长2 （三）、需求端继续恢复3 1、投资增速小幅上升3 2、消费相对偏弱5 3、进出口增速回落6 （四）、价格指标分化6 （五）、宏观经济展望8 二、股指期货弱势震荡8 （一）、期指10月行情回顾8 （二）、融券余额上升10 （三）、指数估值表现分化10 （四）、企业盈利承压11 （五）、基差处于低位11 （六）、期指后市行情研判12 三、国债期货上涨13 （一）、期债10月行情回顾13 （二）、现货市场上涨14 （三）、资金面边际收紧15 （四）、金融数据好于预期15 （五）、期债后市行情展望16 风险揭示16 一、经济持续恢复 2022年一季度我国经济实现平稳增长，受疫情影响二季度经济增速回落，三季度经济逐步恢复，下行压力有所缓解。9月份我国经济继续恢复，各项经济指标继续小幅改善。由于内外部一些因素造成三季度的恢复过程偏缓慢，但恢复的势头稳健，四季度延续回升态势的概率较高。 一季度中国GDP增速较去年四季度回升，实现平稳增长。受疫情影响二季度国内经济增速下滑。三季度经济运行恢复，增速回升。2022年前三季度我国GDP为87万亿，同比增涨3%，较上半年加快0.5个百分点。其中一季度GDP同比增长4.8%，二季度增速为0.4%，三季度增速为3.9%。今年二季度应为国内经济增速的阶段性低位。 分产业看，前三季度第一产业增加值5.5万亿元，同比增涨4.2%；第二产业增加值35万亿元，同比增涨3.9%；第三产业增加值46.5万亿元，同比增涨2.3%。第二产业增长提速，第三产业受疫情影响较大、增速较低。从行业来看，前三季度房地产业同比下降4.4%，地产行业收缩对前三季度GDP增速形成拖累；信息传输、软件和信息技术服务业痛惜增长8.8%，代表新经济增长动能。其他行业小幅波动，基本保持稳定增长。 IMF在今年10月世界经济展望报告中，下调今年全球GDP增速预期至3.2%，2023年至2.7%。并预测中国经济将在今年和明年分别增长3.2%和4.4%。 （一）、PMI回落至收缩区间 领先指标来看，10月份制造业、非制造业PMI均回落，经济景气偏弱、恢复过程较缓慢，产需两端均有所放缓。10月官方制造业PMI为49.2%，较9月回落0.9个百分点，由扩张区间进入收缩区间。10月受疫情等因素影响，经济景气度下滑，制造业修复进程偏缓慢。经济增长恢复进程中压力与风险仍存。 图1：制造业PMI图2：非制造业PMI 中国制造业采购经理指数（PMI）非制造业PMI 6065 60 5555 2017-02 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2017-02 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 5050 45 4540 4035 30 3525 制造业PMI财新PMI:制造业非制造业PMI:商务活动财新PMI:服务业经营活动指数 数据来源：Wind、国元期货数据来源：Wind、国元期货 从分类指数来看，构成制造业PMI的5个分类指数均处于荣枯线下方。其中生产指数为49.6%，较9月下降1.9个百分点，生产回落；新订单指数为48.1%下降1.7个百分点，制造业需求收缩；原材料库存指数47.7%上升0.1个百分点，原材料库存下降；从业人员指数为48.3%下降0.7个百分点，用工方面景 气持续低迷；供应商配送时间指数47.1%下降1.6个百分点，原材料供应交货时间放慢。分项指数显示出制造业生产端、需求端均走弱。 进出口前瞻指标显示，制造业新出口订单指数47.6%上升0.6个百分点，进口指数为47.9%下降0.2个百分点，进出口指数均处于收缩区间。外贸高位回落的风险逐渐积累。 两个重要价格指标显示工业品价格回升。主要原材料购进价格指数为53.3%，较9月上升2个百分点，上游原材料价格上涨。出厂价格指数为48.7%，上升1.6个百分点，下游产品价格下跌放缓。上游原材料受供给因素支撑，由于需求偏弱下游工业品价格走低。 图3：PMI生产和新订单指数图4：各类型企业PMI 生产指数和新订单指数大、中、小型企业PMI 60 55 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 50 45 40 35 30 25 20 制造业PMI:生产制造业PMI:新订单 55 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 50 45 40 35 30 制造业PMI:大型企业制造业PMI:中型企业制造业PMI:小型企业 数据来源：Wind、国元期货数据来源：Wind、国元期货 10月大型企业PMI为50.1%比上月下降1个百分点；中型企业PMI为48.9%比上月下降0.8个百分点，仍处于收缩区间；小型企业PMI为48.2%下降0.1个百分点，在临界点以下。当前各类企业受到的压力都比较大。小企业较长时间处于收缩区间，在经济下行过程中小企业受到的负面影响最大，而且长期没有显著改善。 10月官方非制造业PMI为48.7%，较9月下降1.9个百分点，非制造回落至收缩区间。其中建筑业指数为58.2%，较上月下降2个百分点；服务业指数47%，下降1.9个百分点，服务业面临收缩压力。非制造分类指数中，仅业务活动预期指数57.7%处于扩张区间，其他主要分类指数均处于收缩区间。疫情对线下消费场景、旅游、交运等服务业相关领域影响较大。 （二）、工业生产小幅增长 生产方面，规模以上工业增加值增速回升。1-9月中国规模以上工业增加值同比增长3.9%，较1-8月回升0.3个百分点。9月份单月规模以上工业增加值同比增长6.3%，较8月份回升2.1个百分点。今年年初工业生产延续了回升态势，但二季度受疫情影响有所下滑，三季度开始恢复性增长。整体来看生产端表现仍有较强韧性，稳增长措施逐步见到成效，但从需求端反馈来看生产端的风险因素也未完全消除。 分产业看9月份采矿业增加值同比增长7.2%较8月上升1.9个百分点，制造业增长6.4%提升3.3个百分点，电热燃气水增长2.9%下降10.7个百分点。上游、中游制造业生产增速回升。41个行业大类中有32个行业增加值保持同比增长，较8月增加8个；617种产品中有325种产品同比增长，较上月增加75个。汽车、原煤、钢材、工业机器人等产品产量增速较高，集成电路、硫酸、手机、布等产品产量增速为 负。 生产端持续恢复，但需求偏弱、经济增速不高，制约了生产端持续提速。地产链未现改善、终端消费持续偏弱对供需两端都将构成压力。 图5：工业增加值图6：工业增加值 40 30 20 10 0 -10 -20 工业增加值 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 规模以上工业增加值:当月同比规模以上工业增加值:累计同比 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 三大门类工业增加值 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 采矿业:累计同比制造业:累计同比 电力、热力、燃气及水的生产和供应业:累计同比 数据来源：Wind，国元期货数据来源：Wind、国元期货 （三）、需求端继续恢复1、投资增速小幅上升 投资方面，固定资产投资增速小幅上升。投资主要构成中房地产开发投资收缩、制造业投资增速处于高位、基建投资小幅提速。 1-9月中国固定资产投资42.1万亿元，同比增长5.98%，增速较1-8月上升0.1个百分点。按投资主 体看民间投资23.2万亿元，同比增长2%，下降0.3个百分点。分产业看，第一产业投资1.06万亿，同比增长1.6%；第二产业投资13.2万亿，同比增长11%；第三产业投资27.9万亿元，同比增长3.9%。制造业投资增速较高，拉动整体投资增速；地产投资增速仍偏低拖累作用较大；基建投资加速起到托底作用。整体投资增速保持平稳增长。 制造业投资方面，制造业投资增速小幅提升。1-9月制造业投资同比增长10.1%，较1-8月上升0.1个百分点。9月单月增速亦有小幅提升。年内经济下行压力增加，制造业企业利润增速下滑，或对制造业投资继续保持高增长构成压力，同时由于宏观政策宽松、产业政策支持，制造业投资大概率平稳回落。 基础设施投资方面，增速小幅提高，保持平稳增长。1-9月基础设施投资同比增长8.6%，较1-8月上升0.3个百分点。今年经济下行压力