毛利率触底修复，一体化扩产夯实龙头地位

单季度收入同比转正，净利润企稳回升。公司前三季度实现营收33.26亿元（-4.61%），实现归母净利润1.70亿元（-70.15%）；公司第三季度实现营业收入12.86亿元（同比+28.79%，环比+21.44%），实现归母净利润0.68亿元（同比-33.01%，环比+33.33%），实现扣非净利润0.75亿元（同比+58.18%，环比+58.14%）。受大宗材料价格此前持续处于高位、风电抢装结束后产品价格有所下降和公司生产工艺尚处于改进过程等多重因素影响公司前三季度业绩承压；第三季度公司净利润企稳回升。 第三季度毛利率环比修复，大宗降价与工艺改进助力持续修复。第三季度公司销售毛利率为11.9%（环比+1.7pct），销售净利率为5.3%（环比+1.2pct），盈利能力迎来触底反弹。6月以来包括铸造生铁、废钢、铸造焦等公司主要原材料价格发生显著下降，公司积极推进冲天炉改电炉和呋喃树脂用量优化，预计公司盈利能力将持续修复。 “十四五”末铸造/机加工产能有望分别达到100/70万吨。目前公司已形成48万吨铸造+22万吨机加工产能。考虑到全球风电大兆瓦轮毂、底座需求旺盛，新能源汽车大型压铸机对铸铁和铸钢的需求增加等因素，公司面向需求积极扩产。我们预计2025年底公司有望形成100万吨的铸造产能和70万吨的机加工产能，一体化扩产将进一步夯实公司铸件龙头地位。 铸造主轴和齿轮箱铸件机加工产能逐步释放补齐风电铸件产业拼图。机组大型化趋势下铸造主轴行业需求大幅提升，公司此前受制于后端精加工设备铸造主轴出货量与盈利能力受限；预计随着后端设备的到位公司铸造主轴产能将得到有效释放。此外，当前行业对于齿轮箱铸件+精加工供货能力需求较为迫切，随着公司非公开发行22万吨大型铸件精加工项目的逐步释放，公司将具备齿轮箱铸件+精加工出货能力。 风险提示：原材料价格持续上涨；疫情反复影响生产与交付；风电行业装机量不及预期。 投资建议：维持“买入”评级。 我们预计2022-2024年归母净利润分别为3.13/8.13/12.09亿元，同比增速分别为-53.1/159.8/48.8%，当前股价对应PE分别为69/27/18x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司第三季度收入增速转正，利润环比增速转正。公司2022年前三季度实现营业收入33.26亿元（-4.61%），实现归母净利润1.70亿元（-70.15%），实现扣非归母净利润1.06亿元（+12.03%）。公司第三季度实现营业收入12.86亿元（同比+28.79%，环比+21.44%），实现归母净利润0.68亿元（同比-33.01%，环比+33.33%），实现扣非净利润0.75亿元（同比+58.18%，环比+58.14%）。受大宗材料价格此前持续处于高位、风电抢装结束后产品价格有所下降和公司生产工艺尚处于改进过程等多重因素影响公司前三季度业绩承压；第三季度公司营业收入同比增速转正，净利润环比增速转正，公司正逐渐走出低谷。 图1：公司营业收入及增速（单位：百万元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%） 图3：公司归母净利润及增速（单位：百万元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%） 三季度毛利率迎来修复，大宗价格下行+工艺改进助力持续修复。公司前三季度销售毛利率为10.4%，销售净利润为5.1%，主要系包括铸造生铁、废钢、铸造焦等原材料价格自2021年5月以来大幅上涨叠加2022年铸件销售价格同比2021年未发生明显上涨所致。此外，上半年产能利用率不饱满也造成折旧和人工成本有所增加。2021年11月初大宗商品价格发生小幅回调，2022年1-4月大宗价格再次进入上行通道，5月价格有所回调，7月价格发生较大幅度下跌，目前维持振荡走势。第三季度公司销售毛利率为11.9%（环比+1.7pct），销售净利率为5.3%（环比+1.2pct），盈利能力迎来触底反弹。今年以来公司积极推进冲天炉向电炉的转变，同时通过工艺改进减少呋喃树脂用量，目前已经取得一定成效，我们预计随着大宗降价和工艺改进效果的持续释放公司盈利能力有望持续修复。 图5：公司年度销售毛利率、净利率变化情况（单位：%） 图6：公司季度销售毛利率、净利率变化情况（单位：%） 图7：公司费用率变化情况（单位：%） 图8：公司资产负债率/ROE变化情况（单位：%） 图9：主要流动资产周转天数情况（单位：天） 图10：公司经营活动净现金流情况（单位：百万元） 经营现金流保持稳定，三季度末存货环比下降7%。上半年公司经营活动现金流保持稳健，上半年净流入4.57亿元，其中一季度为2.30亿元，二季度为2.53亿元； 第三季度公司经营活动现金流净流出，估计主要系原材料和设备采购支出所致。 第三季度公司存货周转天数环比下降，表明公司发货情况有所好转；应收账款周转天数环比持平。三季度末公司存货8.48亿元，环比下降6.9%，主要系公司出货量环比增加引起。 前三季度实现铸件销量约31万吨，出货量逐季度上行。公司上半年实现铸件销量19.18万吨，同比下降17.01%，其中一季度销量约9.3万吨（其中风电铸件7.2万吨、注塑机铸件2万吨、其他铸件0.1万吨），二季度销量约9.8万吨（其中风电铸件7.8万吨、注塑机铸件1.9万吨、其中铸件0.1万吨）。第三季度公司铸件销量约为12万吨（其中风电铸件10.2万吨、注塑机铸件1.5万吨、其中铸件0.3万吨），公司风电铸件出货量逐季度上行。今年以来各区域散发疫情、风机设计定型和项目手续等因素制约风电行业装机，公司风电铸件出货量略低于预期，随着明年陆上风电和海上风电的双重放量，我们预计2023年公司风电铸件出货量有望实现显著增长。 图11：公司各类铸件销售量（单位：万吨） 图12：公司各类铸件毛利润情况（单位：百万元） 图13：公司风电铸件价格与毛利率（单位：元/吨，%） 图14：公司风电铸件营业成本拆分（单位：元/吨） 按需扩产，“十四五”末公司铸造/精加工产能有望分别达到100万吨和70万吨。 截至目前公司已形成48万吨铸造+22万吨精加工产能，其中年产12万吨海装关键部件精加工项目已在2022年7月初结项，18万吨海装关键铸件项目二期8万吨产能已在2022年一季度结顶并开始产能爬坡。考虑到未来全球风电大兆瓦轮毂、底座需求旺盛，新能源汽车大型压铸机对铸铁和铸钢的需求增加等因素，公司面向需求积极扩产。公司年产13.2万吨大型化铸造产能项目厂房已经结顶，日月甘肃年产10万吨一体化风力发电关键部件项目已经开始动工建设，2020年11月非公开发行股票融资投资年产22万吨大型铸件精加工项目处于建设初期。上述项目全部完成后，公司将形成年产70万吨铸造产能和54万吨精加工产能规模。 此外，公司5月发布公告拟在塞尔维亚设立全资子公司，我们预计塞尔维亚将贡献5-15万吨的新增产能。考虑到其他区域远期可能的布局，我们预计2025年公司铸造产能将达到100万吨左右，精加工产能有望达到70万吨。 铸造主轴和齿轮箱铸件精加工产能补齐提升远期盈利能力。随着机组大型化带动主轴“铸改锻”和部分整机企业技术路线的变化，铸造主轴的需求大幅提升，公司此前受制于后端精加工设备制约铸造主轴出货量与盈利能力受限；预计随着后端设备在今年年内到位公司铸造主轴产能和盈利能力将得到有效释放。此外，当前行业对于齿轮箱铸件+精加工供货能力需求较为迫切，随着公司非公开发行22万吨大型铸件精加工项目的逐步释放，公司将具备齿轮箱铸件+精加工出货能力，盈利能力预计将高于轮毂底座类铸件。 图15：公司注塑机铸件价格与毛利率（单位：元/吨，%） 图16：公司注塑机铸件营业成本拆分（单位：元/吨） 表1：日月股份产能预测 投资建议：维持“买入”评级。 我们预计2022-2024年归母净利润分别为3.13/8.13/12.09亿元，同比增速分别为-53.1/159.8/48.8%，当前股价对应PE分别为69/27/18x，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值表（2022年11月1日） 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明