营收快速增长，前瞻布局研发创新

投资要点 业绩总结：公司2022年前三季度实现营业收入1.7亿元，同比增长24.8%；实现归母净利润-2.3亿元，同比下降7%。 公司积极开拓市场，营收稳健增长。1）从收入端来看，公司2022年前三季度营业收入1.7亿元，同比增长24.8%，主要系公司进行产品更新迭代，并大力拓展金融、政府、能源等行业，得到市场的正向反馈，订单逐步增长。2）从利润端看，公司2022年前三季度归母利润-2.3亿元，同比下降7%，主要系公司处于快速成长期，人员规模扩张，在研发、销售及管理等方面投入较大。公司毛利率整体维持较高水平，2022年前三季度毛利率为53.9%。3）从费用端来看，公司研发、销售和管理费用率分别为75.5%、77.5%和49.0%，其中研发费用同比增长40.7%，主要系公司加大力度投入研发。 大数据市场规模持续增长，政策助推大数据软件行业发展。根据沙利文数据，2015-2019年中国大数据市场规模复合增长率达31.9%，预计2024年将持续增长至1527亿元；2015-2019年中国大数据软件市场规模复合增长率为29.5%，预计2024年市场规模将达到492亿元，2019-2024年复合增长率达到27.5%。 政策积极推动国产替代，星环科技在大数据基础软件领域加大力度开展研发，积极把握大数据产业创新发展机遇。 产品技术持续发展，覆盖行业核心客户。公司有效整合核心技术，在产品性能方面持续优化；同时不断丰富产品体系，围绕数据集成、存储、治理、建模、分析、挖掘和流通等数据全生命周期管理的各个阶段，提供“一站式”数据管理解决方案。公司产品技术实力得到市场的广泛认可，覆盖金融、政府、能源、交通、制造业等众多国民经济支柱领域头部核心客户。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年营业收入分别为4.7亿元、6.6亿元、9.1亿元，未来三年营业收入将达到40.31%的复合增长率。考虑到大数据基础软件需求持续增加，公司作为我国领先的企业级大数据基础软件开发商，深刻理解行业趋势，前瞻布局研发创新，快速响应客户需求，打造大数据生态闭环，品牌影响力持续提升，预计订单量将迎来显著增长，给予“持有”评级。 风险提示：研发项目不及预期、市场拓展不及预期。 指标/年度 1企业级大数据基础软件开发商，积极推动国产化进程 星环科技成立于2013年，致力于打造企业级大数据基础软件，围绕数据的集成、存储、治理、建模、分析、挖掘和流通等数据全生命周期提供基础软件与服务。公司以上海为总部，以北京、南京、广州、新加坡为区域总部，在郑州、成都、重庆、济南设有支持中心，同时在深圳、西安等地设有办事机构，并在加拿大设有海外分支机构。公司积极参与信息产业国产化进程，成为大数据基础软件国产化的重要推动者之一。 公司通过自主研发实现多项技术突破，牵头承担了包括工信部《2020年新兴平台软件项目-大数据平台软件》、上海市《全栈型云平台产品研发及生态建设》等项目，得到项目主管单位的高度认可。公司软件产品化程度较高，可以在不同行业实现广泛布局和快速复制，直至上市时已有累计超过1000家终端用户。 图1：公司发展历程 公司作为大数据基础软件开发商，主要提供两大类的产品和服务：一类是大数据基础软件业务，包含基础软件产品和技术服务；一类是应用与解决方案，主要针对大数据应用场景，提供大数据存储、处理以及分析等相关场景下的咨询及定制开发等服务的解决方案；除上述两类业务以外，公司根据客户及项目需求销售少量第三方软件、硬件等其他业务。 公司产品具体情况如下： 表1：公司主要产品 客户覆盖广泛，得到行业优质客户认可。公司客户范围广泛，覆盖金融、政府、能源、交通、制造业等众多国民经济支柱领域，具备长期稳定的潜在需求。公司累计有超1000家终端用户，在细分市场中已积累了一批头部的精英客户。例如金融机构中的监管机构和交易所，中国银行、民生银行等银行，招商证券、银河证券等证券公司，易方达基金、南方基金等基金公司，浦东区、徐汇区、海南全省等政府的大数据中心，中石油、中石化等能源领域头部公司，东方航空、郑州地铁等交通领域客户。 公司在金融、交建等行业优势明显，在交建行业市占率超过80%；行业客户中，金融客户的交易复杂度对大数据厂商产品性能和客户信任度提出较高要求，公司金融业务为主要收入来源，客户覆盖率高，2021年公司金融客户收入占总收入的42%，覆盖全国500家使用大数据相关的软件产品的银行中的300家，全国共有3000家银行，大数据软件渗透率处于较低水平，发展空间广阔，公司有望持续拓展金融客户。 表2：公司主要客户 营业收入稳健增长，利润短期承压。2022年前三季度实现营业收入1.7亿元，同比增长24.8%，主要系公司原有产品更新迭代、新产品持续推出，同时公司积极开拓市场，细致深耕金融、政府等领域，大力拓展能源、交通、电信等行业，市场前景广阔、订单逐步增长。 2022年前三季度实现归母净利润-2.3亿元，同比下降-7%，主要系公司处于快速成长期，前三季度公司在研发、销售及管理等方面持续投入较大，在未形成规模效应前暂时处于亏损阶段，同时由于疫情因素，公司部分项目的实施交付和销售拓展受到了一定的不利影响。 图2：2018-2022Q3公司营收情况 图3：2018-2022Q3公司归母净利润情况 毛利率整体维持较高水平，公司2022年前三季度毛利率为53.9%，同比有所下降，主要系疫情影响部分业务拓展，未来公司扩大软件授权业务规模，优化业务服务模式，毛利率仍有较大上升空间。公司2022前三季度净利率为-132.1%，主要系公司处于快速成长期，人员规模扩张，在研发、销售及管理等方面投入较大。 公司加大研发投入、销售投入，期间费用率增幅较大，2022年前三季度公司研发费用率为75.5%，同比提升8.5个百分点，主要系公司持续加大力度投入研发，研发人员规模扩张，薪酬增加；销售费用率为77.5%，同比下降17.2个百分点；管理费用率49.0%，同比下降17.5个百分点，公司销售费用率及管理费用率同比均有所下降，公司费用控制能力增强。 图4：2018-2022Q3公司毛利率及净利率 图5：2018-2022Q3公司费用情况 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 假设1：公司软件产品及软件服务业务主要为客户提供大数据基础软件产品及相关技术服务，其中软件授权业务为最主要收入来源，公司产品技术实力持续提升，并大力拓展金融、政府、能源等行业客户，得到市场的正向反馈，预计软件授权业务订单量将持续快速增长，软件产品及配套服务业务订单量将随之增长。未来公司技术支持人员将不再扩张，预计技术服务业务订单量增速低于软件授权和软件产品及配套服务业务。我们预计公司2022年-2024年软件授权业务订单量增速为65%、61%、58%，软件产品及配套服务业务订单量增速为29%、27%、25%，技术服务业务订单量增速为21%、13%、9%； 假设2：公司应用及解决方案业务主要为客户提供定制化数据应用和业务应用解决方案，提供定制化业务主要为打造品牌效应，毛利率处于较低水平，预计应用及解决方案业务将保持一定规模增长。我们预计公司2022年-2024年数据应用解决方案订单量增速为35%、29%、21%，业务应用解决方案订单量增速为23%、22%、20%； 假设3：公司软硬一体产品与服务收入规模较小，预计订单量将保持稳定增长，我们预计公司2022年-2024年软硬一体产品与服务订单量增速为39%、37%、34%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入及毛利率如下表： 表3：分业务收入及毛利率 2.2相对估值 综合考虑业务范围，选取海量数据、数据港2家从事数据相关业务的上市公司作为可比公司进行估值比较，2023年2家可比公司平均PS为7倍。公司是国内稀缺的大数据领域专业软件公司，从事企业级大数据基础软件开发，在技术方面引领发展，率先实现容器云、数据云等多项技术突破，公司核心基础软件可替代国外对标企业产品，并覆盖数据全生命周期管理的各个阶段，实现“一站式”数据管理解决方案，公司积极把握大数据行业发展机遇，快速覆盖金融、政府、能源、交通、制造业等众多国民经济支柱领域头部核心客户，各项业务加速发展，预计估值将高于行业平均水平。 预计2022-2024年营业收入分别为4.7亿元、6.6亿元、9.1亿元，未来三年营业收入将达到40.31%的复合增长率。考虑到大数据基础软件需求持续增加，公司作为我国领先的企业级大数据基础软件开发商，深刻理解行业趋势，前瞻布局研发创新，快速响应客户需求，打造大数据生态闭环，品牌影响力持续提升，预计订单量将迎来显著增长，给予“持有”评级。 表4：可比公司估值