策略专题研究：2022Q3业绩解读(一)，花开绝境，危中寻机

策略专题研究 花开绝境，危中寻机：2022Q3业绩解读（一） 2022年11月02日 2022年Q3全A业绩边际走弱，单季度营收增速改善或仅为基数效应。三季报中，累计视角下全部A股与剔除金融石油石化后营收/归母净利润增速分别为8.54%/3.00%与8.44%/2.22%，相较上半年均有所走弱；相较之下，单季度视角下营收/利润增速则为7.09%/0.75%与7.73%/-1.80%，（Q2为6.83%/2.7%与5.59%/-0.64%）。初看之下Q3单季度营收增速表现似乎相较Q2出现边际改善，然而需要提醒投资者的是，2021年Q3受限电限产影响，上市公司业绩普遍走弱，相较Q2的基数压力明显偏低。从环比视角来看，全部A股与剔除金融石油石化后Q3营收相较Q2反而下滑-0.97与0.34%，这意味着营收单季度同比的改善仅仅是因为基数原因。宽基视角下沪深300增长压力凸显，“双创”指数景气度高企。2022年Q3沪深300指数单季度利润同比增速仅为3.81%，创下年内新低，且业绩兑现度（Q3业绩超预期与符合预期的占比）相较Q2显著下降，这似乎意味着在经济持续下行的背景下，即使抗压能力出色的龙头企业的业绩失速风险也正在暴露。相较之下，成分股大多为新兴产业相关板块龙头的创业板指与科创50指数的2022年Q3业绩表现则较为出色。而中证500与中证1000为代表的中小盘的业绩仍然处于困境之中，然而业绩兑现能力却在逐季提升，即中小盘股没有投资者预期的那般“差”，而这或许是其在过去一段时间市场表现相对大盘股显著占优的重要原因。然而如果投资者将其中的部分小盘成长股当成未来经济转型的方向，也不应当忽视其与相关龙头企业（科创50或创业板指）景气差距：即使投资者关注宏观经济下行环境中部分新兴产业的结构性高增长，也应当留意可能存在的景气由龙头公向中小公司扩散速度不及预期的风险。产业链视角下的A股面面观：上游仍存韧性，下游消费复苏。在传统周期产业链中，上游能源中煤炭业绩增速出现了边际下滑，然而无论是销售毛利率或是ROE仍延续了多个季度以来的改善趋势，盈利能力的不断提升彰显其在本轮经济下行周期中的业绩韧性，而油气板块无论从绝对或相对视角而言均处于业绩高增长区间，此外上游的农化制品（农药、化肥）的景气度同样相对领先。而在数字经济产业链中，计算机、电子与传媒的营收增速相较Q2均出现了一定的边际改善，这也意味着板块的“至暗时刻”似乎正在逐渐过去。结构上看，半导体设备、通信设备的表现依然亮眼；而消费电子板块业绩的明显改善更是或将表明半导体周期出现部分见底信号。对于高端制造链而言，代表性板块新能源车、光伏等业绩表现仍然出色，且上游占优格局仍在延续。同时我们也关注到锂电产业链内部的利润分配格局正在加速重构，锂电材料板块利润持续向上游金属锂与下游锂电池转移，产业链竞争正在加剧。而在军工板块之中，2022年Q3业绩表现延续分化趋势，航天/航海设备景气度改善明显。而对于消费风格而言，其在2022年Q3迎来了较大幅度的边际改善。尤其是餐饮链与出行链改善较为明显，其中航空营收与利润降幅大幅收敛，酒店与旅游净利润相较Q2环比改善幅度也在100%以上。与此同时，快递行业在2022年Q3延续了景气复苏的趋势这或许意味着在当前的疫情防控政策刺激的力度下，消费板块依然存在着一定的业绩复苏动能。而对于医药医美产业链而言，医药板块的单季度营收与利润增速在Q3均出现边际改善现象，ROE也同样抬升至近六个季度以来第二高的位置，且板块的业绩兑现能力也正在逐步提升，板块的复苏进程正在开启。而医美产业链中上游医美耗材则相较Q2下滑并不明显，业绩韧性凸显。 分析师牟一凌执业证书：S0100521120002邮箱：mouyiling@mszq.com研究助理吴晓明执业证书：S0100121120023邮箱：wuxiaoming@mszq.com相关研究1.行业信息跟踪（2022.10.24-2022.10.30）：粮食安全板块业绩大幅修复，钢铁价格小幅回落-2022/11/012.策略专题研究：资金跟踪系列之四十五：新“共识”之争-2022/10/313.策略专题研究：民生研究：2022年11月金股推荐-2022/10/314.A股策略周报20221030：记录本周（20221024-20221028）-2022/10/305.2022Q3基金持仓深度分析：新“认知”的起点-2022/10/27 资源瓶颈仍在，上游占优并非一朝一夕，而是一个新时代的开启。在经历了极端的下游需求压力测试与高基数效应干扰后，上游旧能源的业绩增速遭遇了滑坡，然而其毛利率与盈利能力仍在提升，这意味着产业链利润向上游分配的格局并未得到根本转变。我们需要强调的是，产业链利润分配格局的重塑进程的演绎并非是简单的非此即彼，在未来需求修复的伊始，中下游为度过当下的艰难时刻付出的努力同样将会为其带来一定的业绩弹性，这其中同样孕育着大量的机遇，而彼时投资者也将能更好地关注到上游时代的全面到来。 风险提示：测算误差；美联储超预期加息。 目录 1全部A股三季报业绩画像3 1.1全A业绩边际走弱，“双创”指数景气度逆势抬升3 1.2风格视角：周期与成长占优幅度出现收敛5 2产业链视角下的利润分配格局7 2.1传统周期：能源业绩增速出现下滑，盈利能力却仍在提升7 2.2数字经济：TMT营收边际改善，工业互联网业绩受阻9 2.3高端制造：“风光”业绩分化依旧，锂电产业链格局加速重构12 2.4餐饮零售：餐饮零售业绩不佳，食饮链表现相对占优15 2.5居家出行：出行链业绩相较Q2均得到了明显改善17 2.6医药医美：医药板块景气边际改善，医美耗材业绩韧性依旧19 3整体业绩兑现度与Q2接近，结构明显分化21 4花开绝境，危中寻机23 5风险提示24 插图目录25 1全部A股三季报业绩画像 1.1全A业绩边际走弱，“双创”指数景气度逆势抬升 截至2022年10月31日，全部A股的2022年三季报基本披露完毕。在 2022年中报分析中我们曾提到，即使在上半年面临着疫情防控、俄乌冲突、供应链扰动与地产景气度低迷的种种不利因素，上市公司的业绩表现却差强人意 （当然也有部分投资者预期过于悲观的原因），毕竟在2021年Q2的业绩基数并不低（全部A股的单季度营收与利润增速尚有23.22%与31.95%）。而三季报中，累计视角下全部A股与剔除金融石油石化后营收/归母净利润增速分别为8.54%/3.00%与8.44%/2.22%，相较上半年均有所走弱（本文如无特殊注明，增速均指同比增速）；相较之下，单季度视角下营收/利润增速则为7.09%/0.75%与7.73%/-1.80%（Q2为6.83%/2.7%与5.59%/-0.64%）。初看之下Q3单季度营收增速表现似乎相较Q2出现边际改善，然而需要提醒投资者的是，2021年Q3受限电限产影响，上市公司业绩普遍走弱，相较Q2的基数压力明显偏低。从环比视角来看，全部A股与剔除金融石油石化后Q3营收相较Q2反而下滑- 0.97与0.34%，这意味着营收单季度同比的改善仅仅是因为基数原因。 图1：三季报中，累计视角下全部A股与剔除金融石油 石化后营收增速分别为8.54%与8.44%（%） 万得全A万得全A(非金融石油石化) 图2：单季度视角下全部A股与剔除金融石油石化后营 收/利润增速则为7.09%与7.73%（%） 万得全A万得全A(非金融石油石化) 50.00 40.00 30.00 44.78 33.18 26.86 20.99 50.00 40.00 30.00 44.78 24.68 20.00 10.00 0.00-9.82 -10.00 -7.84 -20.00 0.09 -1.68 4.207.19 1.363.71 31.71 27.17 23.38 19.44 12.72 12.13 8.848.44 9.318.54 20.00 10.00 0.00-9.81 -10.00 -7.84 -20.00 8.70 4.05 12.3714.76 7.609.60 31.71 23.22 17.23 17.20 7.74 9.68 12.72 12.13 5.597.73 6.837.09 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图3：三季报中，累计视角下全部A股与剔除金融石油 石化后归母净利润增速分别为3.00%与2.22%（%） 万得全A万得全A(非金融石油石化) 图4：三季报中，全部A股与剔除金融石油石化后单季 度视角下利润增速则为70.75%与-1.80% 万得全A万得全A(非金融石油石化) 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 113.48 56.74 33.00 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 113.51 72.41 30.18 40.00 20.00 0.00 -13.34 -1.715.63 53.62 41.54 22.33 10.42 25.2518.87 3.912.22 40.00 20.00 0.00 21.82 6.6551.0853.62 16.32 31.95 2.35 10.43 -0.64-1.80 -20.00-39.16-5.76 -40.00-22.83-16.08 -60.00 1.93 5.653.963.00 -20.00-39.17 -40.00-22.83-10.64 -60.00 1.44 -32.63 -9.85 5.652.700.75 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 结构上看，主要宽基指数中仅有沪深300的2022年Q3单季度营收增速边际下滑，并且利润增速也同样终结了2022年以来连续抬升的趋势，仅仅录得 3.81%，为年内新低。由于沪深300成分股与宏观经济的相关性显著，其相对偏弱的业绩表现恰是体现了下行的宏观总量需求在微观上市公司层面的映射。相较之下，成分股大多来源于新兴产业的创业板指与科创50指数的2022年Q3业绩表现则较为出色，其Q3单季度营收/利润增速分别高达47.17%/62.68%，46.93%/27.19%，即使在剔除温氏股份后，创业板指依然录得46.85%与20.04%的营收与利润增速，景气复苏相对明显。而从大小盘风格上来看，以中证500、中证1000为代表的中小盘股在Q3的单季度营收/利润同比增速分别为3.12%/-19.62%，4.01%/-8.06%，仍然处于困境之中。创业板指/科创50与中证500/中证1000之间的景气度分化或表明：即使投资者关注宏观经济下行环境中部分新兴产业的结构性增长，也应当留意可能存在的景气由龙头公司（以创业板指、科创50成分股为代表）向中小公司扩散速度不及预期的风险。 图5：主要宽基指数中仅有沪深300的2022年Q3单 日期 2020/3/31 2020/6/30 2020/9/30 2020/12/31 2021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 沪深300 -5.22 -0.76 1.47 2.78 25.01 22.72 20.54 18.39 14.05 12.19 累计营收增速创业板指中证500中证1000 5.69 17.26 20.43 21.03 48.77 37.82 31.66 32.28 32.39 34.26 -7.57 0.31 4.10 7.68 42.31 36.03 30.91 24.37 9.61 4.79 4.21 -8.02 0.05 4.49 9.26 46.05 37.57 30.08 21.02 9.14 5.02 4.69 科创50基金重仓 -0.89-4.10 -0.204.99 8.568.78 15.819.10 60.1028.20 47.7123.18 3