中联重科三季报点评：Q3业绩降幅缩窄，行业持续边际改善

买入（维持） 股价（2022年10月28日）5.49元 Q3业绩降幅缩窄，行业持续边际改善 ——中联重科三季报点评 公司研究|季报点评中联重科000157.SZ 目标价格6.30元 52周最高价/最低价7.42/5.18元 总股本/流通A股（万股）867,799/865,069 A股市值（百万元）47,642 Q3业绩降幅收窄。22Q3公司实现营收93.49亿元，同比-21.94%，环比-17.17%；实现归母净利润4.93亿元，同比-49.72%，环比-44.06%。2022年前三季度，公司实现营收306.49亿元，同比-43.69%；实现归母净利润21.69亿元，同比-62.29%。 盈利能力承压。22Q3公司实现毛利率21.41%，同比-0.64pct，环比基本持平；实现净利率4.89%，同比-2.58pct，环比-2.40pct。2022前三季度，公司整体毛利率为 20.97%，同比-3.38pct；整体净利率为7.23%，同比-3.45pct。我们认为公司毛利率短期承压，一方面Q3仍然略受原材料价格影响；另一方面随着国三切国四的到来，国三存货或存在降价压力。2022年前三季度公司期间费用率13.82%，同比 +1.08pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为6.15%/3.62%/-1.79%/5.84%，同比变动+0.98/+1.35/-1.70/+0.44pct，费用率的上升主要是受收入下滑的影响，财务收益主要受汇兑收益影响。 四季度稳增长预期增强，边际有望持续改善。随着政府放宽地产约束，我们预计地产行业有望得到改善；前三季度基建发力明显，9月全国基础设施建设投资累计同比 增长11.2%，创年内新高，也将对工程机械需求形成支撑。9月挖掘机销量同比增长 5.5%，增速持续回升。 盈利预测与投资建议 行业边际改善，公司盈利有望修复：我们认为在疫情、原材料价格冲击、国标切换等因素影响下，公司今年前三季度营收及盈利降幅较大。而根据行业协会统计，三季度挖机销量增速由负转正，随着原材料价格下降体现在报表端，国标切换阵痛缓解，我们认为22Q4至23H1公司营收和盈利能力有望企稳修复。考虑到Q3收入拖累，我们下调公司22年的收入和毛利率预期，同时考虑到Q1-3费用率短期提升，我们略上调22年费用率假设，下调投资收益假设，上调汇兑收益，预计2022-2024年归母净利润为32.4/43.3/50.4亿元（原预测为38.9/49.7/57.2亿元）。可比公司22 国家/地区中国 行业机械设备 核心观点 报告发布日期2022年10月30日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -1.96 -1.79 -11.88 -21.95 相对表现 3.43 5.72 4.31 5.25 沪深300 -5.39 -7.51 -16.19 -27.2 杨震021-63325888*6090 yangzhen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520060002香港证监会牌照：BSW113 刘嘉倩liujiaqian@orientsec.com.cn 年平均估值14.18xPE，我们维持给予公司20%的溢价，对应22年PE17倍，目标价6.30元，维持买入评级。 风险提示 基建地产投资下降，原材料价格上升，行业竞争加剧，新产品市场变化。 Q2盈利承压，下半年有望企稳复苏：——中联重科中报点评 股份回购彰显价值信心：——中联重科公告点评 21Q4行业承压，22年受益逆周期调节： ——中联重科2021年报点评 2022-09-05 2022-07-21 2022-04-01 公司主要财务信息 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 65,109 67,131 45,636 55,740 63,771 同比增长(%) 50.3% 3.1% -32.0% 22.1% 14.4% 营业利润(百万元) 8,537 7,231 3,661 4,927 5,756 同比增长(%) 70.3% -15.3% -49.4% 34.6% 16.8% 归属母公司净利润(百万元) 7,281 6,270 3,240 4,330 5,044 同比增长(%) 66.6% -13.9% -48.3% 33.6% 16.5% 每股收益（元） 0.84 0.72 0.37 0.50 0.58 毛利率(%) 28.6% 23.6% 20.5% 22.2% 22.5% 净利率(%) 11.2% 9.3% 7.1% 7.8% 7.9% 净资产收益率(%) 17.0% 12.1% 5.5% 7.0% 7.8% 市盈率 6.5 7.6 14.7 11.0 9.4 市净率 1.0 0.8 0.8 0.8 0.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：2017-2022Q3公司营收及同比增速图2：2017-2022Q3公司归母净利润及同比增速 800 营业总收入（亿元，左轴）同比增速（右轴） 60% 归母净利润（亿元，左轴）同比增速（右轴） 80300% 600 400 40% 60 20% 0%40 200% 100% -20% 200200% -40% 0 2017201820192020202122Q1-3 -60% 0 2017201820192020202122Q1-3 -100% 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 图3：2017-2022Q3公司毛利率及净利率图4：2017-2022Q3公司费用率 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2017201820192020202122Q1-3 30% 毛利率 净利率 销售费用率 财务费用率 管理费用率 期间费用率 2017201820192020202122Q1-3 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 表1：可比公司估值比较 公司 代码 最新价格(元)2022/10/28 每股收益（元） 市盈率 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 三一重工 600031 14.36 1.42 0.76 1.00 10.14 18.99 14.39 徐工机械 000425 4.61 0.48 0.47 0.53 9.70 9.84 8.70 柳工 000528 5.76 0.51 0.42 0.51 11.31 13.71 11.29 平均 14.18 11.46 数据来源：朝阳永续，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 12,483 15,167 39,433 37,050 37,614 营业收入 65,109 67,131 45,636 55,740 63,771 应收票据、账款及款项融资 35,247 44,908 29,420 35,587 40,321 营业成本 46,493 51,280 36,288 43,345 49,402 预付账款 880 845 614 735 824 营业税金及附加 424 375 274 334 383 存货 14,652 13,501 10,196 12,179 13,881 销售费用 4,046 3,473 2,708 3,260 3,711 其他 17,982 14,832 14,862 15,255 15,610 管理费用及研发费用 5,300 5,538 4,009 4,826 5,494 流动资产合计 81,245 89,253 94,524 100,806 108,249 财务费用 181 31 (429) (117) (116) 长期股权投资 3,388 4,190 4,273 4,359 4,446 资产、信用减值损失 1,775 749 340 462 511 固定资产 6,109 6,773 7,156 7,205 7,091 公允价值变动收益 66 65 66 67 69 在建工程 1,233 2,523 1,745 1,202 915 投资净收益 796 300 50 200 250 无形资产 4,555 5,472 5,211 4,951 4,690 其他 786 1,182 1,100 1,030 1,050 其他 19,745 13,808 5,333 6,784 6,885 营业利润 8,537 7,231 3,661 4,927 5,756 非流动资产合计 35,030 32,765 23,719 24,501 24,027 营业外收入 223 170 200 200 200 资产总计 116,275 122,018 118,243 125,306 132,277 营业外支出 108 78 100 100 100 短期借款 2,958 3,313 3,313 3,313 3,313 利润总额 8,652 7,324 3,761 5,027 5,856 应付票据及应付账款 32,584 24,237 18,546 22,153 25,248 所得税 1,297 938 489 653 761 其他 11,405 22,122 22,091 22,807 23,478 净利润 7,355 6,386 3,272 4,373 5,095 流动负债合计 46,948 49,672 43,949 48,273 52,039 少数股东损益 75 116 33 44 51 长期借款 2,927 4,902 4,902 4,902 4,902 归属于母公司净利润 7,281 6,270 3,240 4,330 5,044 应付债券 13,410 2,992 2,000 1,500 1,125 每股收益（元） 0.84 0.72 0.37 0.50 0.58 其他 5,103 6,155 5,991 5,991 5,991 非流动负债合计 21,440 14,049 12,893 12,393 12,018 主要财务比率 负债合计 68,388 63,721 56,843 60,666 64,057 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 1,143 1,429 1,462 1,506 1,557 成长能力 实收资本（或股本） 7,938 8,678 8,678 8,678 8,678 营业收入 50.3% 3.1% -32.0% 22.1% 14.4% 资本公积 13,517 19,601 19,601 19,601 19,601 营业利润 70.3% -15.3% -49.4% 34.6% 16.8% 留存收益 26,517 29,789 33,029 36,225 39,753 归属于母公司净利润 66.6% -13.9% -48.3% 33.6% 16.5% 其他 (1,228) (1,201) (1,369) (1,369) (1,369) 获利能力 股东权益合计 47,887 58,297 61,401 64,640 68,220 毛利率 28.6% 23.6% 20.5% 22.2% 22.5% 负债和股东权益总计 116,275 122,018 118,243 125,306 132,277 净利率 11.2% 9.3% 7.1% 7.8% 7.9% ROE 17.0% 12.1% 5.5% 7.0% 7.8% 现金流量表 RO