宏观经济点评：供需双弱，经济再承压

事件： 10月31日，国家统计局公布10月PMI指数，制造业PMI指数录得49.2%、较上月回落0.9个百分点 点评： 制造业PMI超季节性回落、产需均走弱，新出口订单略升难改出口下滑趋势 制造业PMI超季节性回落，疫情反复、需求走弱的影响增强。10月，制造业PMI录得49.2%、低于市场平均预期的49.7%，较上月回落0.9个百分点、降幅超过历史均值的0.2个百分点；多数分项指标回落，生产和新订单分别回落1.9和1.7个百分点至49.6%和48.1%，采购量明显下降、而原材料库存处于低位。 新出口订单略有回升，对出口的提振可能有限。10月，PMI新出口订单较上月回升0.6个百分点至47.6%、但低于历史均值的49%，新出口订单的小幅增加或与海外圣诞节等备货有关，或较难改变出口下滑趋势。海外需求走弱影响的不只是终端消费品出口，对中间品和资本品出口的拖累也已明显显现、加速出口回落。 不同企业景气均回落，大、中型企业回落更明显。10月，大型和中型企业PMI分别较上月回落1和0.8个百分点至50.1%和48.9%，小型企业景气持续低迷； 主要分项来看，大、中型企业生产和新订单回落幅度更大，中型和小型企业新出口订单回升、后者回升尤为明显，可能指向一些劳动密集型消费品出口订单。 非制造业PMI时隔4个月再度回落至临界值下方，服务业和建筑业均有拖累 疫情反复下，服务业PMI进一步回落，继续拖累非制造业PMI。10月，非制造业PMI较上月回落1.9个百分点至48.7%、时隔4个月再度回落至临界值下方，其中服务业PMI连续下滑4个月、10月回落1.9个百分点至47%，服务业新订单低迷、连续两个月不足42%，活动预期略有改善、较上月回升0.6个百分点。 建筑业PMI有所回落，稳增长落地或有所放缓。10月，建筑业PMI较上月回落2个百分点至58.2%，其中，建筑业新订单连续2个月回落、10月只有48.9%，但建筑业活动预期边际改善、较上月回升1.5个百分点至64.2%；高频指标显示，10月沥青开工、钢材成交等均较9月有所走弱，皆指向稳增长落地放缓。 重申观点：内外需“接力”过程中，警惕经济“二次探底”风险。伴随外需走弱，出口已进入趋势性回落通道，对经济支撑或趋于减弱。内需“接力”下，稳增长仍是重要支撑、但弹性有限，持续性依赖“准财政”加力。然而，疫情反复对线下活动的潜在扰动，以及出口的加速回落，可能加大经济阶段性回落压力。 风险提示：政策效果不及预期，疫情反复 1、制造业PMI超季节性回落，产、需双双走弱 制造业PMI超季节性回落，疫情反复、需求走弱的影响增强。10月，制造业PMI录得49.2%、低于市场平均预期的49.7%，较上月回落0.9个百分点、降幅超过历史均值的0.2个百分点；多数分项指标回落，生产和新订单分别回落1.9和1.7个百分点至49.6%和48.1%，采购量明显下降、而原材料库存处于低位。 图表1：10月，制造业PMI超季节性回落 图表2：10月，PMI多数分项均回落 新出口订单略有回升，对出口的提振可能有限。10月，PMI新出口订单较上月回升0.6个百分点至47.6%、但低于历史均值的49%，新出口订单的小幅增加或与海外圣诞节等备货有关，或较难改变出口下滑趋势。海外需求走弱影响的不只是终端消费品出口，对中间品和资本品出口的拖累也已明显显现、加速出口回落。 图表3：10月，新订单回落、新出口订单略回升 图表4：9月，中间品和资本品出口走弱更为明显 不同企业景气均回落，大、中型企业回落更明显。10月，大型和中型企业PMI分别较上月回落1和0.8个百分点至50.1%和48.9%，小型企业景气持续低迷；主要分项来看，大、中型企业生产和新订单回落幅度更大，中型和小型企业新出口订单回升、后者回升尤为明显，可能指向一些劳动密集型消费品出口订单。 图表5：10月，不同类型企业PMI均回落 图表6：10月，小型企业新出口订单回升明显 2、非制造业PMI回落至临界值下方，服务业和建筑业均有拖累 疫情反复下，服务业PMI进一步回落，继续拖累非制造业PMI。10月，非制造业PMI较上月回落1.9个百分点至48.7%、时隔4个月再度回落至临界值下方，其中服务业PMI连续下滑4个月、10月回落1.9个百分点至47%，服务业新订单低迷、连续两个月不足42%，活动预期略有改善、较上月回升0.6个百分点。 图表7：10月，非制造业PMI继续回落 图表8：10月，服务业活动预期略改善、新订单低位 建筑业PMI有所回落，稳增长落地或有所放缓。10月，建筑业PMI较上月回落2个百分点至58.2%，其中，建筑业新订单连续2个月回落、10月只有48.9%，但建筑业活动预期边际改善、较上月回升1.5个百分点至64.2%；高频指标显示，10月沥青开工、钢材成交等均较9月有所走弱，皆指向稳增长落地放缓。 图表9：10月，建筑业PMI回落、但活动预期改善 图表10：10月沥青开工率较9月回落 重申观点：内外需“接力”过程中，警惕经济“二次探底”风险。伴随外需走弱，出口已进入趋势性回落通道，对经济支撑或趋于减弱。内需“接力”下，稳增长仍是重要支撑、但弹性有限，持续性依赖“准财政”加力。然而，疫情反复对线下活动的潜在扰动，以及出口的加速回落，可能加大经济阶段性回落压力。 风险提示：1、政策效果不及预期。债务压制、项目质量等拖累稳增长需求释放，资金滞留在金融体系；疫情反复等，对项目开工、生产经营活动等的抑制。2、疫情反复。疫情反复对线下活动，尤其是消费和服务业的抑制加大。