贵金属周报：10年期美债利率上行至4.2%关口 金属短线或有反弹

研究咨询部 10年期美债利率上行至4.2%关口贵金属短线或有反弹 ——国信期货贵金属周报 2022年10月23日 研究咨询部 1行情回顾 目录 CONTENTS 2基本面分析 3库存及持仓 4高频数据更新 5后市展望 研究咨询部 Part1 第一部分 行情回顾 研究咨询部 1.1行情概览 10月17日-10月21日，内盘贵金属价格维持震荡，外盘黄金价格先跌后涨，白银价格震荡偏强。 截至10月20日，市场完全计入11月加息75bp的预期，12月市场普遍预期再加息75bp，明年2月和3月分别加息25bp。对本轮加息终点升至5-5.25%，预计这一峰值将在明年3月达到，并保持至明年9月。相应地，本周各期限的美债利率升势重启，10年期美债利率上升24bp升至4.24%高位，2年期美债利率上升14bp升至4.62%，实际利率跟随上涨。 多名美联储官员对外发言，上半周普遍维持鹰派预计明年会有转机，周五晚间则迎来多个鸽派发言。其中票委Bullard预期美联储将在明年年初结束前置性的激进加息，随着通胀好转，预计将转为保持足够限制性的政策并进行小幅调整。费城联储主席Harker表示，明年某个时候，我们将停止加息。华尔街日报报道称美联储可能考虑暗示缩小12月加息幅度，美联储官员戴利表示现在是时候开始谈论放慢加息速度。 更早的9月美联储会议纪要指出，一段时期低于趋势的实际GDP增长将有助于减轻通胀压力，做得太多总比做得少好。美国9月核心CPI高于预期，并创1982年8月以来新高，不过从多个前瞻指标看，通胀压力最大的时候接近过去。结合中期选举、海外经济下行压力增大等因素，9月和11月的两场美联储会议可能是联储紧缩压力高点。当前美联储快加息仍在持续，10年期美债利率和美元指数上行仍未结束，贵金属承压局面不改，短期内或因美联储官员观点差异有反弹。长期来看，一旦通胀同比上行压力缓解，今年底或明年初，加息速度放缓可期，贵金属多头有望迎来布局机会，白银库存下行若延续，将较黄金有更强弹性。 操作上建议，轻仓试多，关注长线贵金属左侧做多机会。 1.2内外盘黄金价格走势 研究咨询部 10月17日-10月21日，内盘金价弱势震荡，外盘黄金价格显著下跌：沪金主力2212合约最低点在387.08元，最高点触及 392.82元，收于387.46元，下跌1.07%。COMEX黄金期货最低点在1621.1美元，最高点触及1674.3美元，收于1662.5美元，上涨0.82%。 数据来源：WIND国信期货 1.3内外盘白银价格走势 研究咨询部 10月17日-10月21日，内盘银价维持震荡，外盘银价显著上涨：沪银主力2212合约最低点在4351元，最高点触及4440元，收于4384元，下跌0.70%。COMEX白银期货最低点在18.150美元，最高点触及19.405美元，收于19.400美元，上涨7.35%。 数据来源：WIND国信期货 研究咨询部 Part2 第二部分 基本面分析 研究咨询部 2.1美联储官员普遍维持鹰派但明年或有转机 本周，多名美联储官员对外发言，普遍维持鹰派。 •美国圣路易斯联储主席、票委Bullard:预期美联储将在明年年初结束“前置性”的激进加息，随着通胀好转，预计将转为保持足够限制性的政策并进行小幅调整。美联储的目标是进入“一些有意义的限制性水平”从而降低通胀，这并不意味着要一直加息。重申美联储可能将预期的紧缩政策从2023年提前到2022年实施。 •美国明尼阿波利斯联储主席Kashkari：总体通胀可能已经见顶，但没有看到推动潜在通胀因素停止攀升的证据，在这些潜在因素停止攀升之前，不应停止加息。目前最好的猜测是，通胀，包括服务通胀和核心通胀，在未来几个月开始趋于平稳，这可能会让美联储在明年某个时候暂停加息。 •芝加哥联储主席、2023年票委Evans：避免经济下滑的难度比以往更大，如果美联储的紧缩力度超过9月SEP中所预测的，可能会使经济陷入衰退。按照9月SEP中的路径持续加息可能导致低于趋势的增长和失业率上升，但不认为失业率会飙升。如果不得不更大幅度地加息，那么加息可能对经济造成“非线性”影响。一旦利率达到某个水平，企业会变得非常悲观，并以某种明显的方式改变策略。 •费城联储主席Harker:明年某个时候，我们将停止加息。到那时，我认为我们应该在一段时间内保持限制性利率，让货币政策发挥作用。较高的资本成本需要一段时间才能在经济中发挥作用。之后，如果必须，我们可以根据数据进一步收紧。央行将能够退后一步，看看其加息周期的影响如何影响经济的时间已经临近。 •周五晚间则迎来多个鸽派发言。华尔街日报报道称美联储可能考虑暗示缩小12月加息幅度，美联储官员戴利表示现在是时候开始谈论放慢加息速度。 2.2市场加息预期上移，加息终点升至5-5.25% 研究咨询部 截至10月20日，市场加息再度大幅上移，市场完全计入11月加息75bp的预期，12月市场普遍预期再加息75bp，明年2月和3月分别加息25bp。对本轮加息终点升至5-5.25%，预计这一峰值将在明年3月达到，并保持至明年9月。 •11月：市场完全计入11月加息75bp的预期，这在10月14日美国9月CPI公布且核心值创新高超预期后，已完全计入。 •12月：市场预期从加息50bp升至75bp，目前市场预计12月加息75bp的概率自61.8%升至74%，加息50bp的概率自36.9%降至25.7%。 •加息终点：过去一周，市场对加息终点利率的预期再次抬升，自9月底的4.5%-4.75%，上周抬升至4.75-5.00%，本周普遍升至5.00-5.25%，预计这一峰值将在明年3月达到，并保持至明年9月。 更新于2022年10月25日 2.3核心通胀创新高且超预期，但压力最大的时候接近过去 研究咨询部 美国9月CPI同比升8.2%，前值8.3%，高于预期的8.1%。核心CPI同比升6.6%，前值6.3%，高于预期的6.5%，创1982年8月以来新高。CPI环比升0.4%，核心CPI环比升0.6%，均超市场预期。通胀绝对水平仍然高企，市场加息预期抬升仍在持续。在数据出炉后，市场完全计入11月加息75bp的预期，对12月的加息预期从50bp升至75bp，对加息终点利率的预期也从9月底时的4.5%-4.75%，抬升至4.75-5.00%，甚至对5.00-5.25%也已有较强的预期。 分项数据看，核心服务业，尤其是房租，仍然是通胀的主要贡献项，通胀仍展现出较强粘性。房租环比上涨0.7%维持高位，医疗服务环比上涨1%也对核心服务有较大贡献。另外受能源价格下跌放缓影响，能源分项对通胀的负拖累减弱，环比下降2.1%较前值跌幅收窄，运输服务环比上涨1.9%较前值涨幅扩大。 但从多个前瞻指标看，通胀压力最大的时候接近过去，在CPI同比在6月基本见顶后，现在核心CPI同比也可能已经接近顶部。就业问题上，9月非农薪资同比增速放缓，职位空缺数和失业人数的比值大幅下滑，多行业就业人数录得净减少，劳动力需求可能已高位回落，薪资上涨压力有望缓解。房租问题上，Zillow市场调查的房租环比增速已回落、realpage调查显示美国租房需求三季度已降温，当前CPI中房租项的居高不下，更多体现为统计方法带来的滞后，预计房租项环比增速明年初将出现下降。另外基数效应影响下，去年四季度的高基数，也有利于缓解四季度核心CPI同比上行的压力。 另外，结合中期选举、海外经济下行压力增大等因素，9月和11月的两场美联储会议可能是联储紧缩压力高点。尽管当前美联储快加息仍在持续，10年期美债利率和美元指数上行仍未结束，贵金属短期承压局面不改，但一旦通胀同比上行压力缓解，今年底或明年初，加息速度放缓可期，贵金属多头有望迎来布局机会，白银库存下行若延续，将较黄金有更强弹性。 2.3核心通胀创新高且超预期，但压力最大的时候接近过去 研究咨询部 美国:核心CPI:季调:当月同比% 美国:CPI:季调:当月同比% 图：美国CPI回落但核心通胀创新高 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 2018-012018-102019-072020-042021-012021-102022-07 图：Zillow房租环比涨幅已接近0 Zillow房租同比 Zillow房租环比右轴 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 2018-012018-112019-092020-072021-052022-03 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% CPI同比，若环比0.4% CPI同比，若环比0.5% 预测范围 CPI同比，若环比0.2% 2022-09 2022-08 2022-07 食品 0.80.8 1.1 家庭食品 0.700.700.900.90 1.300.70 非家用食品 能源-2.1 -5-4.6 能源类商品 -4.70 -4.9 -10.10 -10.6 -7.60 -7.7 汽油(所有种类）燃油 -2.7-5.9-11 1.102.100.10 0.41.51.6 能源服务电力 图：对CPI在不同情形下的预测(至2023年6月）图：过去三个月美国CPI分项环比 10% 公共事业(管道)燃气服务 2.9 3.5 -3.6 8% 所有项目,不含食品、收容所和能源 0.5 0.5 0.2 商品,不含食品和能源类商品 0.00 0.50 0.20 新交通工具 0.7 0.8 0.6 二手汽车和卡车 -1.1 -0.1 -0.4 服装 -0.3 0.2 -0.1 医疗护理商品 -0.1 0.2 0.6 服务,不含能源服务 0.80 0.60 0.40 住宅 0.7 0.8 0.4 运输服务 1.9 0.5 -0.5 医疗保健 0.8 0.7 0.4 6% 4% 2% 0% 2020-012020-082021-032021-102022-052022-12 2.4职位空缺数减少反映需求高位回落但9月非农仍然强劲 研究咨询部 国庆假期期间，美国公布8月JOLTS职位空缺数大幅减少，反映劳动力需求高位回落，劳动力市场供需高度紧俏的情况有所缓解，这也为市场缓和了部分的通胀预期和加息预期。周五公布的9月非农就业报告显示，新增就业人数仍维持在20万以上，失业率也再次回到了历史低位，劳动参与率修复仍缓慢。不过已有多个行业就业人数录得净减少或预示市场就业需求已在回落，包括前期高景气的运输仓储业、受市场影响较大的金融活动业，波动较大的政府雇员，及零售业。就业市场疲软迹象渐显，市场紧张的加息预期或将在年底逐渐缓和，贵金属当前上方强压力有望随着就业市场的回落，衰退预期的增强，而逐渐减弱。 •9月非农就业人数增加26.3万人，略好于预期的增25.5万人，过去3月平均增加就业36.8万人，增幅有所回落。 •服务业增加24.4万人，仍是劳动力市场修复主力军，但录得就业人数减少的行业增多。其中教育和保健服务增加9万人，休闲酒店业增加8.3万人，商业服务业增加4.6万人。在美联储快速加息，GDP连续2个月环比负增长陷入技术性衰退的情况下，服务业和制造业表现持续分化，且服务业较多细分行业薪资水平不高，服务业就业韧性凸显。但需要注意的是，已有多个行业就业人数录得净减少或预示市场就业需求已在回落，包括前期高景气的运输仓储业、受市场影响较大的金融活动业，波动较大的政府雇员，及零售业。 •9月失业率再度回落至3.5%，回到3年来最低水平。劳动参与小幅回落至62.3%，劳动力人口略降5.7万人，劳动参与率变化不大，相比疫情前水平仍有距离。 •劳动力薪资上涨压力继续缓和，美国9月平均时薪和周薪同比分别增5.0%和4.0%较前显著回落。 •美国8月失业人数与职位空缺数的比值显著回落，职位空缺数大幅减少，反映劳动力需求高位回落，劳动力市场供需高度紧俏的情况有