22Q3收入表现靓丽，利润率环比大幅改善

22Q3收入表现靓丽，利润率环比大幅改善 ■事件：百亚股份发布2022年三季度报告。2022Q1-3公司实现营业收 入11.29亿元，同比增长4.23%；归母净利润1.26亿元，同比下降27.23%；扣非后归母净利润1.20亿元，同比减少24.87%。其中2022Q3公司实现营业收入3.91亿元，同比增长20.90%；归母净利润0.48亿元，同比增长15.69%；扣非后归母净利润0.46亿元，同比增长22.85%。 ■电商增速靓丽，卫生巾快速增长，Q3收入显著回升 22Q3公司在疫情反复、高温限电等外部压力下，营收增速仍实现回升，营收恢复快速增长。分产品看，1）22Q3公司卫生巾业务收入增速较高，核心产品恢复快速增长态势。公司持续推广中高端品类，包括安睡裤、有机纯棉系列、敏感肌系列，带动自主品牌卫生巾产品销售不断增长。2）22Q3公司纸尿裤收入恢复增长。拆分来看，公司婴儿纸尿裤受新生儿人口下降及市场竞争加剧影响，收入同比下滑，成人纸尿裤受益人口老龄化实现较好增长。3）ODM业务收入有所下滑。 分渠道看，1）22Q3公司电商渠道收入增速靓丽，公司积极建设直播渠道，以抖音为主的直播电商引领增长。此外，公司积极开拓私域社群、团购、O2O等新零售渠道，预计贡献一定增量。2）22Q3公司线下渠道实现稳增，核心区域四川、贵州受疫情影响客流量较少，其他区域恢复较好，外围区域拓展顺利，带动线下渠道增速回升。 ■盈利环比修复，产品结构持续优化，营销投入加大 22Q3公司产品结构持续优化，自主品牌自由点占比提升，同时高端化 公司快报 百亚股份（003006.SZ） 2022年10月28日 证券研究报告 造纸投资评级买入-A 维持评级 6个月目标价：13.56元 股价（2022-10-27）11.26元 交易数据 总市值（百万元）4,845.52 流通市值（百万元）2,426.17 总股本（百万股）430.33 流通股本（百万股）215.47 12个月价格区间8.43/18.80元 股价表现 6% -2% -102%021-10 -18% -26% -34% -42% 2022-022022-06 百亚股份沪深300 -50% 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 24.76 14.0 -8.97 绝对收益 20.17 0.45 -33.62 罗乾生 分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 相关报告 百亚股份：自主品牌卫生 进展顺利，带动公司Q3毛利率显著修复。此外，22Q3浆价仍然居高不下，高分子、无纺布等其他核心原材料价格开始回落，Q4原材料影响有望减弱。公司22Q3毛利率为46.37%，同比增长2.20pct，环比增长5.29pct；22Q1-3公司毛利率为44.32%，同比下降0.90pct。期间费用方面，22Q1-3公司期间费用率为30.86%，同比增长4.16pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为23.65%/4.23%/3.23%/-0.24%，同比分别 +4.88pct/-0.41pct/-0.29pct/-0.03pct。其中销售费用率大幅增长，主要系公司持续推进自有品牌建设，根据市场开拓计划增加广告宣传投入，在线上发力抖音、小红书等短视频平台进行品牌宣传、品推，在线下进行试用等各类活动品推。综合影响下，22Q3公司净利率为12.20%，同比增长0.20pct；22Q1-3公司净利率为11.15%，同比下降4.66pct。 ■投资建议：百亚股份深耕个护领域多年，持续推进产品结构优化， 巾稳健，电商渠道快速增长/罗乾生 百亚股份：产品结构持续优化，渠道拓展成长可期/罗乾生 2022-08-15 2022-05-02 渠道、区域快速拓展，发力电商新渠道，未来市场份额有望进一步提升。我们预计百亚股份2022-2024年营业收入为15.70、18.89、23.04亿元，同比增长7.28%、20.37%、21.93%；归母净利润为1.98、2.43、3.02亿元，同比增长-13.28%、23.01%、24.34%，对应PE为24.5x、19.9x、16.0x，维持买入-A的投资评级。 ■风险提示：市场竞争日益加剧风险、原材料价格大幅波动风险、新渠道及区域拓展不达预期风险、疫情加剧风险。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 1,250.8 1,463.1 1,569.6 1,889.3 2,303.7 净利润 182.5 227.9 197.7 243.1 302.3 每股收益(元) 0.42 0.53 0.46 0.57 0.70 每股净资产(元) 2.61 2.82 3.09 3.34 3.68 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 26.5 21.3 24.5 19.9 16.0 市净率(倍) 4.3 4.0 3.6 3.4 3.1 净利润率 14.6% 15.6% 12.6% 12.9% 13.1% 净资产收益率 16.2% 18.8% 14.9% 16.9% 19.1% 股息收益率 2.6% 2.7% 1.7% 2.8% 3.2% ROIC 38.8% 48.4% 32.8% 47.7% 56.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 减:营业成本营业税费 1,250.8 1,463.1 1,569.6 1,889.3 2,303.7成长性 717.1 808.9 873.2 1,052.1 1,266.8营业收入增长率8.8% 12.4 13.6 15.5 18.3 22.5营业利润增长率43.2% 17.0%7.3%20.4%21.9% 20.1%-9.2%20.8%24.4% 59.9 74.8 86.3 100.1 130.5 29.9 51.0 62.8 75.6 88.2 销售费用221.9278.9306.1377.3460.3净利润增长率42.4%24.9%-13.3%23.0%24.3% 管理费用研发费用 EBITDA增长率37.6%17.4%-6.1%16.8%21.1% EBIT增长率41.8%17.1%-5.9%19.6%24.1% 财务费用-3.1-2.8-2.9-4.0-4.6NOPLAT增长率41.7%23.4%-10.6%20.9%24.5% 资产减值损失-3.2-3.7-4.1-3.6-3.8投资资本增长率-0.9%32.0%-16.9%4.4%-7.4% 2.3 -0.6 0.6 0.8 0.2净资产增长率59.6% 8.0% 9.8% 7.9% 10.1% - 12.8 6.5 13.0 12.0 加:公允价值变动收益 投资和汇兑收益 营业利润 加:营业外净收支 利润率 212.4 255.2 231.7 280.0 348.4 -0.2 -0.1 -0.1 -0.1 -0.1 毛利率42.7%44.7%44.4%44.3%45.0% 利润总额212.2255.1231.6279.8348.3营业利润率17.0%17.4%14.8%14.8%15.1% 减:所得税30.231.131.037.146.4净利润率14.6%15.6%12.6%12.9%13.1% 净利润182.5 227.9 197.7 243.1 302.3 EBITDA/营业收入20.0% 20.1% 17.6% 17.1% 17.0% EBIT/营业收入17.2%17.2%15.1%15.0%15.3% 资产负债表运营效率 202020212022E2023E2024E固定资产周转天数113104997556 货币资金248.3258.5476.9556.7743.7流动营业资本周转天数-11-7-8-7-1 交易性金融资产382.3331.7332.3333.0333.3流动资产周转天数202225233235225 25 30 25 27 27 40 38 39 39 39 应收帐款97.7142.777.2202.0145.1应收帐款周转天数 6.2 7.0 6.7 10.2 10.1 总资产周转天数 354 371 374 346 310 150.1 162.1 180.5 229.8 263.6 投资资本周转天数132 131 127 98 79 24.1 14.7 30.5 23.1 22.8 - - - - - 投资回报率 - - - - - ROE 16.2% 18.8% 14.9% 16.9% 19.1% - 19.6 19.6 19.6 19.6 ROA 12.4% 14.4% 11.7% 12.6% 14.8% - - - - - ROIC 38.8% 48.4% 32.8% 47.7% 56.8% 应收票据--6.71.33.0存货周转天数预付帐款 存货 其他流动资产 可供出售金融资产持有至到期投资长期股权投资 投资性房地产 固定资产在建工程 费用率 391.1 451.0 413.2 375.5 337.8 62.6 79.6 79.6 79.6 79.6 销售费用率17.74%19.06%19.5%20.0%20.0% 无形资产67.265.664.062.460.8管理费用率4.79%5.11%5.5%5.3%5.7% 2.39% 3.48% 4.0% 4.0% 3.8% -0.25% -0.19% -0.2% -0.2% -0.2% 其他非流动资产35.520.722.725.822.9研发费用率 资产总额1,465.01,553.21,709.91,919.12,042.3财务费用率 218.6 229.1 203.2 340.5 320.5 - - - - - 短期债务-----四费/营业收入24.67%27.46%28.8%29.1%29.3% 应付帐款应付票据 偿债能力 资产负债率23.3%21.8%22.0%25.0%22.4% 其他流动负债115.4101.3166.0132.0129.7负债权益比30.3%27.9%28.2%33.3%28.9% 2.72 2.77 3.01 2.87 3.38 2.27 2.28 2.52 2.38 2.79 长期借款-----流动比率其他非流动负债7.08.57.07.57.7速动比率 -0.5 1.1 3.8 3.4 3.0 427.8 427.8 430.3 430.3 430.3 负债总额341.0338.8376.2480.0457.8利息保障倍数-68.99-88.59-80.50-71.29-76.71 少数股东权益股本 分红指标 DPS(元)0.300.300.190.320.36 留存收益696.7 785.5 899.5 1,005.5 1,151.2 分红比率 70.3% 56.6% 42.3% 56.4% 51.8% 股东权益1,124.0 1,214.3 1,333.6 1,439.2 1,584.5 股息收益率 2.6% 2.7% 1.7% 2.8% 3.2% 现金流量表 业绩和估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 净利润182.1 224.1 197.7 243.1 302.3 EPS(元) 0.42 0.53 0.46 0.57 0.70 加:折旧和摊销37.1 42.8 39.3 39.3 39.3 BVPS(元) 2.61 2.82 3.09 3.34 3.68 资产减值准备3.