固收专题：汇率贬值的“至暗时刻”可能已经过去

固收专题 2022年10月28日 汇率贬值的“至暗时刻”可能已经过去 固定收益研究团队 ——固收专题 陈曦（分析师）张维凡（联系人） chenxi2@kysec.cn 证书编号：S0790521100002 zhangweifan@kysec.cn 证书编号：S0790122030054 固定收益研究 固收专题 开源证券 证券研究报 告 美联储转鸽，美元指数近期已经大幅走弱 因美国经济数据转弱，市场对美国未来加息步伐的预期降温，美元指数自10月 14日起震荡下跌。10月21日，“新美联储通讯社”暗示美联储可能将缩小12月加息幅度，之后美联储亲自发声，表示“开始考虑放慢加息步伐”，可能缩小12月加息幅度，美元指数应声下跌，在24日后开始快速下行，24日至26日跌幅达到2.31%。后续随着美国经济数据的持续走弱和通胀压力缓解，我们预计美元指数将会延续下行趋势。 影响汇率贬值的主要压力已从外部强势美元转为对国内经济预期谨慎 从历史经验看，人民币汇率和美元指数高度相关，但近期美元指数和人民币汇率却出现分化，美元的走弱并未带动人民币汇率反弹。与之相反，10月至今人民币汇率一路走贬，在10月22日美联储释放放缓加息步伐，美元指数快速走弱后， 人民币贬值趋势不仅没有放缓，单边贬值斜率反而更加陡峭，出现了进一步恶化的迹象，兑美元的贬值压力不断放大。除美元外，人民币兑欧元、英镑等一篮子货币汇率也在不断走弱。 相关研究报告 究其原因，我们认为人民币汇率与美元指数的背离主要是因为影响人民币汇率的核心因素已经从外部转向国内，从美联储强势加息导致的强势美元压力，转变为了市场对国内经济的谨慎预期。虽然外部美联储加息压力暂时缓解，但是由 于目前内需仍然较为疲软，基本面修复不太稳固，市场对经济的预期较为谨慎， 这是近期导致美元指数走弱但人民币汇率依然快速贬值的主要原因。 稳汇率措施加码后，目前汇率过快贬值趋势已经初步逆转 为应对汇率过快贬值趋势，央行在10月26日稳汇率措施再加码，将全口径跨境 融资宏观审慎调节参数从1上调至1.25，在释放出强烈稳汇率决心后，人民币兑美元汇率由10月25日的7.30回升至10月26日的7.18，10月27日汇率小幅走弱，但趋势可控，目前汇率过快贬值的趋势已经初步逆转。 汇率贬值的“至暗时刻”可能已经过去 虽然短期内汇率可能会维持双向震荡，但我们认为，汇率的“至暗时刻”可能已 经过去。 首先，若后续美联储的加息节奏放缓兑现，将大幅缓解人民币贬值的外部压力。其次，此前汇率的过快贬值已经突破了央行的合意水平，预计后续将打出更多稳汇率组合拳。央行副行长潘功胜于10月20日表态“中国央行将维持人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定”，目前央行工具箱依然充足，后续央行势必 将对汇率进行更高强度的调节，预计短期内汇率将在央行的合意区间里双向震荡，难有再度快速单边下行的空间。 再次，国内基本面上行和内需修复将逐渐修复市场对未来的谨慎预期，从根本上扭转人民币贬值压力。目前市场对国内经济的谨慎预期是导致汇率贬值的主要因素，因此修复市场对未来预期才能从根本上扭转汇率单边贬值的趋势。三季度经济持续恢复，基建投资高位运行的同时，工业和制造业开始发力，地产投资边际回暖。我们认为，目前基本面已经筑底企稳。此外，二十大报告中明确指出，经济发展不仅要追求质的有效提升，也要保持量的合理增长，作为2035年人均GDP翻一番目标的开局之年，中央有必要也有动力实现稳增长目标。因此我们认为后续经济基本面大概率将持续修复，市场对经济的预期也将触底回升，来自经济基本面的汇率贬值压力将得到根本性扭转，汇率贬值的“至暗时刻”可能已经过去。 风险提示：汇率贬值超预期；疫情扩散超预期。 图1：近期美元指数和人民币汇率出现分化 115.0 114.0 113.0 112.0 111.0 110.0 109.0 108.0 7.4 7.3 7.2 7.1 7.0 6.9 6.8 6.7 6.6 美元指数美元兑人民币 数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正 式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。 行业评级 看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 股票投资评级说明 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 上海深圳 地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼10层 邮编：200120 邮箱：research@kysec.cn 地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层 邮编：518000 邮箱：research@kysec.cn 北京西安 地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座16层邮编：100044 邮箱：research@kysec.cn 地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065 邮箱：research@kysec.cn