高端战略推动量价齐升，协同发展拓宽业务覆盖

雪天盐业（600929） 证券研究报告 2022年10月28日 投资评级 高端战略推动量价齐升，协同发展拓宽业务覆盖 事件：公司发布2022年三季度报告，前三季度实现营业收入46.93亿元， 行业基础化工/化学原料 6个月评级买入（维持评级） 当前价格7.91元 目标价格元 与上年同期(调整后)相比增长53.44%；实现归母净利润6.17亿元，同比增 长149.25%；实现扣非归母净利润6.35亿元，同比增长759.33%。其中，单三季度实现营业收入13.98亿元，与上年同期(调整后)相比增长27.84%； 实现归母净利润1.56亿元，同比增长87.11%；实现扣非归母净利润1.58 基本数据 A股总股本(百万股)1,474.48 亿元，同比增长1172.44%。 流通A股股本(百万 股) 1,042.73 小包盐高端战略稳步向好，盐化工产能释放各产品量价齐升。公司22Q3实现营收13.98亿元，同比增长27.84%。细分业务来看，公司22Q3各类盐共实现营业收入6.12亿元，同比增幅达52.97%，占比43.78%；烧碱实现营收1.59亿元，同比增长75.9%；纯碱实现营收3.47亿元。全国化节奏稳 健，省外分公司销量持续大幅增长，单三季度省外营业收入达11.66亿元，同比增长180.57%，占比83.42%。22Q3公司业绩增长亮眼，主要系一则食用盐销售结构优化，均价提高，叠加省外市场拓展，销量增幅扩大显著。二则盐化工主要产品量价齐升，纯碱产品与电池材料企业展开合作测试，探索新能源发展机遇；年内烧碱产能通过技改将从20万吨提至24万吨，产能有望进一步释放。 主要产品量价齐升，推动利润显著上涨。公司22Q3归母净利润1.56亿元，同比上涨87.11%。22Q3实现毛利率35%，同比上升6.81pcts；归母净利率为11.15%，同比上升3.53pcts。公司盈利能力提升主要系收入增长、产品盈利能力提升所致。公司22Q3销售/管理/财务/研发费用率分别为5.81%/8.00%/5.14%/-0.03%，同比变动-6.76/-2.04/-2.75/-1.06pcts，相对保持稳定。 21年公司完成湘渝盐化注入后，成本压力得以分摊。公司主要产品量价齐升，食用盐结构升级成效释放，盈利能力显著提升，利润空间逐步打开。 公司食用盐+盐化工双轮驱动，业务布局着眼长远。一方面，公司持续推进食用盐高端化销售，同时开展省内营销模式改革，省内深耕细作，省外快速打开空间，针对受众精准投放扩大品牌影响力；另一方面，公司盐化工通过收购等方式拓展业务，促进协同发展。目前纯碱供给端生产扩产存在限制，下游新能源需求缺口尚存，公司积极关注钠电池的产业发展，探索电池产业合作机会。此外，子公司湘衡盐化盐穴资源丰富，盐穴储能具有良好的开发前景。预判22年纯碱价格或维持高位震荡，烧碱、氯化铵等价格或高位持稳，公司增长态势稳健。 盈利预测：预计2022-2024年实现营收64.30/78.12/93.80亿元,同比 +34.50%/+21.50%/+20.07%;归母净利润9.71/13.28/17.51亿元,同比 +141.77%/+36.74%/+31.87%，EPS为0.66/0.90/1.19元,维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济周期、主要能源价格变动、业务拓展不及预期 A股总市值(百万元)11,663.14 流通A股市值(百万 8,247.99 元) 每股净资产(元)4.11 资产负债率(%)28.79 一年内最高/最低(元)11.27/5.86 作者吴文德分析师 SAC执业证书编号：S1110520070003 wuwende@tfzq.com 刘章明分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 唐婕分析师 SAC执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 赵婕联系人 zhaojie@tfzq.com 股价走势 雪天盐业沪深300 73% 59% 45% 31% 17% 3% -11% -25% 2021-102022-022022-06 资料来源：聚源数据 相关报告 1《雪天盐业-半年报点评:双轮驱动业绩显著提升，布局长远多业务共同发力2022-08-12 2《雪天盐业-公司点评:量价齐升业绩高增亮眼，供需拉动有望维持强劲势头2022-07-14 3《雪天盐业-年报点评报告:需求景气量价齐升，湘渝盐化并入贡献显著增量2022-04-27 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,164.48 4,780.26 6,429.61 7,811.91 9,379.55 增长率(%) (4.73) 120.85 34.50 21.50 20.07 EBITDA(百万元) 505.73 1,083.30 1,685.40 2,074.52 2,567.75 归属母公司净利润(百万元) 145.35 401.71 971.23 1,328.01 1,751.22 增长率(%) (1.12) 176.37 141.77 36.74 31.87 EPS(元/股) 0.10 0.27 0.66 0.90 1.19 市盈率(P/E) 84.10 30.43 12.59 9.20 6.98 市净率(P/B) 4.49 2.42 1.95 1.77 1.59 市销率(P/S) 5.65 2.56 1.90 1.56 1.30 EV/EBITDA 10.42 9.10 6.68 4.24 3.30 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 483.42 713.04 944.62 3,828.43 4,215.41 营业收入 2,164.48 4,780.26 6,429.61 7,811.91 9,379.55 应收票据及应收账款 81.99 104.04 571.70 284.64 393.47 营业成本 1,482.48 3,353.36 4,065.79 4,839.37 5,635.75 预付账款 38.28 76.43 63.52 113.32 84.25 营业税金及附加 61.14 103.18 178.17 201.92 253.25 存货 215.96 557.37 657.79 667.14 841.86 销售费用 195.13 342.27 405.07 503.87 590.91 其他 643.82 1,463.89 1,194.88 1,285.83 1,359.08 管理费用 159.17 334.33 392.21 484.34 572.15 流动资产合计 1,463.47 2,914.76 3,432.51 6,179.36 6,894.08 研发费用 84.99 187.88 205.75 253.89 290.77 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 20.05 29.84 10.56 (11.55) (21.94) 固定资产 1,805.81 3,183.60 2,706.11 2,228.61 1,751.12 资产/信用减值损失 (4.27) 4.67 (1.30) (0.30) 1.03 在建工程 567.11 1,093.50 1,093.50 1,093.50 1,093.50 公允价值变动收益 3.77 18.12 (30.74) 15.37 0.00 无形资产 586.01 861.17 813.84 766.51 719.18 投资净收益 2.19 1.34 5.71 3.08 3.38 其他 149.98 323.21 299.43 305.17 295.37 其他 (22.81) (97.42) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 3,108.91 5,461.47 4,912.88 4,393.79 3,859.17 营业利润 182.65 502.70 1,145.75 1,558.22 2,063.06 资产总计 4,572.37 8,376.24 8,345.38 10,573.16 10,753.25 营业外收入 3.95 10.61 7.69 7.42 8.57 短期借款 277.65 201.69 0.00 208.84 174.34 营业外支出 6.01 42.72 20.18 22.97 28.62 应付票据及应付账款 309.35 885.12 288.20 1,229.04 571.21 利润总额 180.58 470.59 1,133.26 1,542.66 2,043.01 其他 344.92 923.33 985.46 1,194.31 1,221.64 所得税 24.28 29.56 70.26 96.27 127.48 流动负债合计 931.92 2,010.14 1,273.66 2,632.19 1,967.18 净利润 156.30 441.03 1,062.99 1,446.40 1,915.52 长期借款 0.00 96.50 48.25 72.38 60.31 少数股东损益 10.95 39.32 91.77 118.38 164.31 应付债券 611.97 635.66 415.88 554.50 535.34 归属于母公司净利润 145.35 401.71 971.23 1,328.01 1,751.22 其他 108.60 217.70 142.42 156.24 172.12 每股收益（元） 0.10 0.27 0.66 0.90 1.19 非流动负债合计 720.57 949.85 606.55 783.12 767.78 负债合计 1,713.30 3,176.98 1,880.21 3,415.31 2,734.96 少数股东权益 138.77 155.64 208.13 263.15 337.87 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 917.75 1,350.17 1,474.48 1,474.48 1,474.48 成长能力 资本公积 588.47 2,356.27 2,898.91 2,898.91 2,898.91 营业收入 -4.73% 120.85% 34.50% 21.50% 20.07% 留存收益 1,105.51 1,271.74 1,827.32 2,444.53 3,240.85 营业利润 -6.60% 175.23% 127.92% 36.00% 32.40% 其他 108.57 65.44 56.33 76.78 66.18 归属于母公司净利润 -1.12% 176.37% 141.77% 36.74% 31.87% 股东权益合计 2,859.07 5,199.25 6,465.17 7,157.85 8,018.29 获利能力 负债和股东权益总计 4,572.37 8,376.24 8,345.38 10,573.16 10,753.25 毛利率 31.51% 29.85% 36.76% 38.05% 39.91% 净利率 6.72% 8.40% 15.11% 17.00% 18.67% ROE 5.34% 7.96% 15.52% 19.26% 22.80% ROIC 6.66% 17.29% 22.47% 27.41% 55.23% 现金流量表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 156.30 441.03 971.23 1,328.01 1,751.22 资产负债率 37.47% 37