Q3单季度净利率环比提升，防水新规利好行业扩容

业绩符合预期，看好零售中长期发展，维持“买入”评级 10月25日公司发布22年三季报，22Q1-3公司实现收入233.8亿元，同比+3.1%，归母净利润16.6亿元，同比-38.2%，实现扣非归母净利润15.2亿元，同比-38.3%，其中22Q3单季度实现收入80.7亿元，同比-4.5%，实现归母净利润6.9亿元，同比-39.7%，实现扣非归母净利润6.3亿元，同比-38.2%，业绩承压主要受到疫情反复、房地产投资下行和沥青等原材料价格大幅上涨的影响，而零售端的持续高速发展及德爱威涂料、特种砂浆粉料等非防水业务仍然保持较快的增长趋势、各一体化公司属地经营、渠道下沉，通过聚焦本土市场的非房业务，为公司收入的平稳增长奠定了基础，维持“买入”评级。 Q3单季度净利率环比提升，现金流有所承压 22Q1-3公司毛利率25.8%，同比-4.8pct，其中Q3单季度毛利率23.8%，同比-5.1pct，我们判断毛利率下降较多与原材料沥青价格上涨较多有关。 22Q1-3公司期间费用率15.6%，同比提升0.96pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.40/+0.38/+0.21/-0.04pct，22Q1-3公司计提资产（含信用）减值损失6.31亿元，占收入的比重同比提升0.77pct至2.70%，22Q1-3公司净利率6.99%，同比-4.83pct，其中Q3单季度净利率8.52%，环比提升1.45pct。22Q1-3公司CFO净额-79.6亿元，同比多流出16.8亿元，22Q1-3公司收现比86.22%，同比-10.09pct，付现比104.84%，同比-18.92pct，22Q1-3公司其他应收账款40.66亿元，较22H1末增加16.13亿元，主要系支付履约保证金所致。 防水新规利好行业空间扩容，绿色建材推动产品品质提升 10月24日，住建部发文批准《建筑与市政工程防水通用规范》，自2023年4月1日起实施，本规范为强制性工程建设规范，全部条文必须严格执行，同日，财政部、住建部和工信部发布扩大政府采购支持绿色建材促进建筑品质提升政策实施范围的通知，自2022年11月起，在北京市朝阳区等48个市(市辖区)实施政府采购支持绿色建材促进建筑品质提升政策。考虑到防水新规有望提升整体防水用料需求，同时对于防水材料的品质要求提升，我们认为利好龙头市占率的进一步提升。 多元化布局持续推进，维持“买入”评级 目前公司在民用建材、涂料、保温、砂浆、修缮等多元化业务布局方面走在行业前列，考虑到疫情和地产下行对业绩造成一定压力，且沥青等原材料价格的持续维持高位 ，我们调整22-24年归母净利润预测为30.2/39.9/53.0亿元（前值40.7/52.9/68.4亿元），参考可比公司23年15.32倍平均PE，考虑到公司龙头地位以及新业务的快速放量，认可给予公司23年20倍PE，目标价31.60元，维持“买入”评级。 风险提示：房地产新开工低于预期，沥青价格大幅反弹，现金流大幅恶化。 财务数据和估值 公司历年经营情况及可比公司估值 图1：公司2018Q1-3至2022Q1-3收入及同比增速 图2：公司2018Q1-3至2022Q1-3归母净利润及同比增速 表1：可比公司估值表