季报点评：行业景气下行拖累业绩，新能源及钛产业链打造新的增长点

分析师：顾敏豪 登记编码：S0730512100001 gumh00@ccnew.com021-50586308 行业景气下行拖累业绩，新能源及钛产业 链打造新的增长点 ——龙佰集团(002601)季报点评 证券研究报告-季报点评增持(维持) 市场数据(2022-10-26) 收盘价(元)15.57 一年内最高/最低(元)29.85/15.06 沪深300指数3,656.90 市净率(倍)1.77 流通市值(亿元)258.18 基础数据(2022-09-30) 每股净资产(元)8.80 每股经营现金流(元)1.14 毛利率(%)33.87 净资产收益率_摊薄(%)15.09 资产负债率(%)57.84 总股本/流通股(万股)239,014.53/165,821.2 8 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 龙佰集团沪深300 4% -3% -10% -17% -24%2021.10 -31% -38% -45% 2022.02 2022.06 2022.10 资料来源：中原证券 相关报告 《龙佰集团(002601)年报点评：钛白粉景气上行推动增长，锂电材料投产在即》 2022-04-22 《龙佰集团(002601)年报点评：矿产品推动业绩增长，全钛产业链铸造公司未来》 2020-03-27 《龙佰集团(002601)年报点评：一季度业绩恢复增长，产业链一体化保障长期竞争优势》2019-04-26 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 发布日期：2022年10月27日 投资要点：公司公布2022年三季报，2022年前三季度公司实现营业收入180.30亿元，同比增长18.08%；实现归属于母公司股东的净利润31.73亿元，同比下滑17.17%，每股收益1.41元。其中三季度公司实现营业收入56.29亿元，同比增长3.66%，环比下滑11.10%；实现净利润9.07亿元，同比下滑35.02%，环比下滑24.55%。 钛白粉行业景气下滑拖累业绩。公司是我国钛白粉行业的龙头企业，规模和出口量均为国内第一。2022年以来，受房地产行业需求低迷及疫情反复等因素影响，钛白粉价格持续下行，行业景气处于下滑阶段。根据卓创资讯数据，2022年以来，国内钛白粉参考价从19667元/吨下跌至目前的15050元/吨，下跌幅度23.48%，前三季度均价为18838元/吨，同比下跌1.02%。其中第三季度，钛白粉均价为17127.5元/吨，同比下跌12.90%，环比下跌12.85%。需求方面，受房地产行业影响，2022年钛白粉内需表现较弱，但在出口的拉动下，钛白粉产量仍有小幅提升，推动公司产销增长。受价格下跌的拖累，公司三季度实现收入56.29亿元，环比下滑11.10%，前三季度共实现收入180.3亿元，同比增长18.08%。 从盈利能力上来看，2022年前三季度公司综合毛利率33.87%，同比下降8.74个百分点。其中第三季度毛利率31.37%，同比下降 13.73个百分点，环比下降3.81个百分点。前三季度公司期间费用率12.10%，同比提升0.35个百分点。整体上看，毛利率的下降是公司业绩下滑的主要因素。前三季度公司主要原材料钛精矿、硫酸均价分别下跌0.71%和上涨43.11%，导致了公司产品价差收窄，盈利的下滑。受此影响，前三季度公司实现净利润31.73亿元，同比下滑17.17%，其中三季度净利润9.07亿元，同比下滑35.02%，环比下滑24.55%。 持续推进产业链一体化，布局钛合金产业。公司近年来持续向上游延伸，推动产业链的一体化。公司先后收购了四川龙蟒钛业股份有限公司、云南冶金新立钛业有限公司、金川集团股份有限公司钛厂资产、湖南东方钪业股份有限公司等，又陆续投资建设了焦作年产20万吨氯化法钛白粉生产线、50万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣项目、年产30万吨硫氯耦合钛材料绿色制造项目等。在持续提升钛精矿、硫酸自给率的同时，向海绵钛、钛合金等领域延伸，进一步完善钛产业链。10月19日公司公告，计划投资40亿元，建设金昌冶炼副产硫酸资源及氯碱废电石渣综合利用生产40万吨合成金红石项目。该项目可为公司钛产业提供原料，与现有产业形成良好的协同效应。公司现有海绵钛产能5万吨，在建产能6万吨， 并规划6万吨钛合金项目。随着我国大飞机、航天航空等高端装备产业的快速发展，钛合金需求存在较大空间，为公司带来新的利润增长点。 切入锂电产业链，磷酸铁项目放量在即。公司凭借钛白粉产业副产硫酸亚铁带来的成本优势，切入锂电产业链。通过新建项目、合作、收购等方式，布局多个项目。包括年产20万吨电池材料级磷酸铁项目、年产20万吨锂离子电池材料产业化项目、年产10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目、年产20万吨锂离子电池负极材料一体化项目、年产15万吨电子级磷酸铁锂项目。其中磷酸铁/磷酸铁锂一期5万吨项目已经投产并实现达产，有望于四季度开始贡献业绩。 公司通过加大研发投入、引进高端人才，积累了磷酸铁、磷酸铁锂及石墨负极先进的规模化生产技术，同时公司现有的原材料供应体系能够有力支撑公司新能源发展战略，公司废副产品硫酸亚铁，富余产能烧碱、硫酸、蒸汽、氢气等可直接或间接用于锂电池正负极材料的生产，降低生产成本。公司在锂电材料领域的系列新项目有望打开公司发展的天花板，培育第二增长曲线。 盈利预测与投资评级：预计公司2022、2023年EPS为1.75元和 2.08元，以10月26日收盘价15.57元计算，PE分别为8.92倍和7.50倍，维持公司“增持”的投资评级。 风险提示：新项目进度不及预期、原材料价格大幅波动、下游需求不及预期 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 14164 20617 23650 29540 36700 增长比率（%） 24.03% 45.56% 14.71% 24.90% 24.24% 净利润（百万元） 2289 4676 4174 4961 6134 增长比率（%） -11.77% 104.33% -10.75% 18.85% 23.66% 每股收益(元) 1.13 2.12 1.75 2.08 2.57 市盈率(倍) 27.23 13.49 8.92 7.50 6.07 资料来源：中原证券 图1：公司历年业绩图2：公司收入结构 25000500% 20000 15000 400% 300% 200% 10000 100% 5000 0% -100% 0 2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022Q3 -200% 营业收入（百万元）净利润（百万元）收入增长（%）利润增长（%）钛白粉(%)铁制品(%)钛制品(%)锆制品(%)其他主营业务(%)其他业务(%) 资料来源：中原证券，wind资料来源：中原证券，wind 图3：公司综合毛利率图4：公司分产品毛利率 2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022H 50%60% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022Q3 综合毛利率(%) -20% 钛白粉(%)锆制品(%)铁制品(%)钛制品(%) 资料来源：中原证券，wind资料来源：中原证券，wind 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 11995 15777 12105 14634 21942 营业收入 14164 20617 23650 29540 36700 现金 5127 6287 745 408 4576 营业成本 9121 11943 15240 19850 24650 应收票据及应收账款 2015 2250 2581 3224 4005 营业税金及附加 158 272 284 340 449 其他应收款 32 38 44 55 68 营业费用 319 468 532 650 807 预付账款 671 598 762 993 1233 管理费用 585 1114 1253 1507 1872 存货 3127 4516 5762 7505 9320 研发费用 539 1010 1064 1300 1615 其他流动资产 1024 2088 2211 2450 2741 财务费用 163 176 281 210 156 非流动资产 22776 29554 35672 40482 43982 资产减值损失 -5 -51 -313 -188 -189 长期投资 211 2317 3281 4343 5547 其他收益 142 114 118 202 213 固定资产 8817 11053 14560 15724 15784 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 2544 2770 3265 3753 4200 投资净收益 -514 -104 118 148 61 其他非流动资产 11205 13414 14566 16662 18452 资产处置收益 -19 -7 12 15 18 资产总计 34771 45331 47777 55117 65925 营业利润 2831 5554 4931 5861 7253 流动负债 14682 19943 18164 20493 25099 营业外收入 20 11 0 0 0 短期借款 4097 4624 2079 0 0 营业外支出 31 46 0 0 0 应付票据及应付账款 7730 10087 12860 16750 20801 利润总额 2820 5519 4931 5861 7253 其他流动负债 2856 5232 3224 3742 4299 所得税 492 783 715 850 1052 非流动负债 4252 4599 4599 4599 4599 净利润 2328 4735 4216 5011 6202 长期借款 3469 3799 3799 3799 3799 少数股东损益 39 59 42 50 67 其他非流动负债 783 800 800 800 800 归属母公司净利润 2289 4676 4174 4961 6134 负债合计 18934 24542 22763 25092 29699 EBITDA 4659 7456 5865 8326 11023 少数股东权益 1643 1871 1913 1963 2031 EPS（元） 1.13 2.12 1.75 2.08 2.57 股本 2032 2381 2390 2390 2390 资本公积 9579 14084 14084 14084 14084 主要财务比率 留存收益 2551 4616 8790 13751 19886 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益14195 18918 23100 28061 34196成长能力 负债和股东权益 34771 45331 47777 55117 65925 营业收入（%） 24.03% 45.56% 14.71% 24.90% 24.24% 营业利润（%） -7.19% 96.16% -11.21% 18.85% 23.76% 归属母公司净利润（%） -11.77% 104.33% -10.75% 18.85% 23.66% 获利能力毛利率（%） 35.60% 42.07% 35.56% 3