六福集团(国际)有限公司(0590.HK)23财年Q2整体同店销售转正，港澳业务表现突出(评级：增持；目标价：19.75港元)-221026

香港股市|珠宝首饰 六福集团(国际)有限公司（590HK） 23财年Q2整体同店销售转正，港澳业务表现突出 23财年Q2整体同店销售同比大增 六福集团日前公布了23财年Q2营运数据(22年7月-9月)，集团整体同店销售同比 +40.0%，其中黄金产品同比+62.0%，定价首饰同比-8.0%，其中港、澳的业务表现较为突出。期内，内地整体零售值(自营+品牌店)同比+7.0%，较19年同期+32.0%。内地同店销 售同比-4.0%，较19年同期+32.2%；港、澳地区同店销售同比+50.0%，恢复至18年(正 常时期)同期的70.8%。内地电商业务在高基数下，销售额同比+8.0%。截至22年9月30 日，内地门店数目达2,893家。23财年上半年净增加119家六福品牌店及62家包括六福精品廊(高端定价产品)与福满传家(古法金为主)等其他品牌。内地疫情反复是导致上半年六福品牌的开店步伐不如预期的主因，但其他品牌的发展势能良好。 黄金产品支撑内地同店销售，定价首饰表现继续疲弱 23财年Q2内地整体零售值同比+7.0%，其中黄金及定价首饰分别+16.0%及-12.0%，定价首饰中的钻石产品零售值同比-24.0%。内地消费者增加对黄金的传统保值功能需求以及年轻一代追求个性化自赏的黄金饰物，使黄金产品的销售增速继续高于定价首饰，其中 更新报告 评级：增持 目标价：19.75港元 股票资料（更新至2022年10月25日） 现价17.12港元 总市值10,051.29百万港元 流通股比例53.49% 已发行总股本587.11百万 52周价格区间15.98-25.8港元 3个月日均成交5.17百万港元 六福(控股)有限公司 主要股东 （48.58%） 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 黄金产品的同店销售同比+3.0%，而首价首饰则同比-23.0%，连续五季录得负增长。我们认为1)内地居民对钻石产品认知不足；2)收入预期下降影响较高单价的钻石销售；3)消费者的消费品味向黄金转移都是导致钻石等定价首饰销售疲弱的主因。往前看，疫情反复可能会持续影响公司在下沉城市的渠道扩张步伐。由于公司内地业务有90%的批发收入来自定价首饰，居民收入预期下降将持续影响定价首饰的同店销售，可能对批发业务的收入带来增长压力。 港澳地区同店销售增长亮丽 23财年Q2港、澳地区的零售收入同比+30.0%，同店销售同比+50.0%，其中黄金产品及定价首饰的同店销售分别+79.0%及-10.0%。香港的经济活动逐渐恢复、消费券效应及金价 (港元)24.0 22.0 20.0 18.0 16.0 14.0 12.0 10.0 17/2/22 成交量(右轴)股价恒生指数 (百万股) 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 下行等三个因素带动香港的同店销售同比+70.0%，其中黄金产品的同店销售同比 +98.0%。尽管7月澳门及内地因疫情反复收紧往来澳门与珠海的边境管制，但季内澳门的同店销售增长持平，反映业务具韧性。我们估计7月同店销售出现断崖式下跌后，8月强势反弹，9月则有回压，10月首两周同店销售仍维持可观升幅。内地恢复“四省一市”的旅行团无疑对澳门的销售带来正面作用，但我们认为恢复个人游电子签注才是推动业务增量的主要动力。 下调目标价至19.75港元，维持“增持”评级 因应内地疫情发展，我们把23财年内地净开店目标从此前预测的450家下调至350家，并把集团23-25财年收入预测分别下调2.6%/2.8%/3.0%至128.9亿/143.8亿/156.8亿港元；预测23-25财年股东应占溢利分别为15.5亿/17.6亿/20.1亿港元，对应每股盈利为2.63/3.00/3.42港元，同比+11.1%/+13.7%/+14.2%。我们把目标价从22.75港元下调至19.75港元，相当于23财年7.5倍市盈率，维持“增持”评级。 风险提示：(一)经济复苏动力放缓；(二)金价急涨抑制黄金产品需求；(三)香港疫情恶化风险 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20220705–更新报告：22财年业绩优于预期，管理层展望乐观 20220419–更新报告：22财年Q4同店销售下跌，但恢复率优于同业 20220118–更新报告：22财年Q3同店销售继续保持高双位数增长 分析师 颜招骏(AlvinNgan),CFA +85223591863 Alvin.ngan@ztsc.com.hk 主要财务数据（百万港元）（估值更新至2022年10月25日） 年结:3月31日 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 收入 8,861 11,738 12,898 14,375 15,681 增长(%) -21.1% 32.5% 9.9% 11.5% 9.1% 股东应占溢利 1,017 1,392 1,546 1,758 2,009 增长(%) 17.4% 36.9% 11.1% 13.7% 14.2% 毛利率 29.7% 27.5% 28.6% 28.8% 29.2% 净利率 11.5% 11.9% 12.0% 12.2% 12.8% 每股盈利(港元) 1.73 2.37 2.63 3.00 3.42 每股派息(港元) 1.50 1.10 1.19 1.35 1.54 市盈率(X) 9.83 7.17 6.45 5.67 4.97 市账率(X) 0.88 0.83 0.75 0.68 0.61 股息率(%) 8.8% 6.5% 7.0% 7.9% 9.1% 图表1：六福季度同店销售增长 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 财年 Jun-19 1Q20 Sep-192Q20 Dec-193Q20 Mar-204Q20 Jun-20 1Q21 Sep-202Q21 Dec-203Q21 Mar-214Q21 Jun-21 1Q22 Sep-212Q22 Dec-213Q22 Mar-224Q22 Jun-21 1Q23 Sep-212Q23 整体 -10.0% -37.0% -25.0% -57.0% -71.0% -55.0% -29.0% 30.0% 118.0% 105.0% 45.0% -8.0% -1.0% 40.0% 黄金 -19.0% -43.0% -20.0% -51.0% -67.0% -46.0% -25.0% 42.0% 143.0% 116.0% 52.0% -6.0% 9.0% 62.0% 定价首饰 4.0% -25.0% -32.0% -64.0% -77.0% -65.0% -35.0% 17.0% 94.0% 89.0% 31.0% -13.0% -19.0% -8.0% 中国内地 -7.0% -25.0% -12.0% -41.0% -40.0% -15.0% 4.0% 93.0% 124.0% 62.0% 33.0% 5.0% -28.0% -4.0% 黄金 -4.0% -28.0% -12.0% -42.0% -45.0% -15.0% 11.0% 110.0% 197.0% 115.0% 58.0% 12.0% -26.0% 3.0% 定价首饰 -7.0% -18.0% -9.0% -39.0% -32.0% -16.0% -11.0% 62.0% 29.0% -5.0% -17.0% -14.0% -34.0% -23.0% 港、澳地区 -10.0% -39.0% -27.0% -60.0% -76.0% -63.0% -35.0% 19.0% 111.0% 109.0% 41.0% -17.0% 2.0% 50.0% 黄金 -20.0% -46.0% -21.0% -53.0% -72.0% -53.0% -32.0% 28.0% 124.0% 107.0% 45.0% -17.0% 15.0% 79.0% 定价首饰 6.0% -26.0% -35.0% -67.0% -81.0% -74.0% -40.0% 9.0% 108.0% 119.0% 35.0% -18.0% -21.0% -10.0% 来源：公司资料、中泰国际研究部 图表2：六福盈利预测变化 旧预测 新预测 变动(%) FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E 收入 13,249 14,788 16,161 12,898 14,375 15,681 -2.6% -2.8% -3.0% 零售 8,319 9,013 9,561 8,505 9,247 9,810 2.2% 2.6% 2.6% 批发 3,419 4,009 4,595 2,910 3,416 3,921 -14.9% -14.8% -14.7% 品牌业务 1,511 1,767 2,005 1,484 1,713 1,950 -1.8% -3.1% -2.7% 销售成本 -9,519 -10,598 -11,524 -9,207 -10,242 -11,108 -3.3% -3.4% -3.6% 毛利 3,730 4,190 4,637 3,692 4,133 4,573 -1.0% -1.4% -1.4% 其他收入 159 177 194 155 173 188 -2.6% -2.8% -3.0% 销售及行政开支 -1,988 -2,238 -2,380 -1,976 -2,221 -2,360 -0.6% -0.7% -0.9% 经营利润 1,901 2,130 2,450 1,870 2,085 2,402 -1.6% -2.1% -2.0% 财务收入 80 121 109 80 126 113 0.0% 4.7% 4.3% 财务费用 -42 -43 -42 -42 -43 -42 0.0% 0.0% 0.0% 应占联营公司损益 -24 -24 -24 -24 -24 -24 0.0% 0.0% 0.0% 除税前溢利 1,916 2,184 2,494 1,885 2,144 2,449 -1.6% -1.8% -1.8% 所得税 -345 -393 -449 -339 -386 -441 -1.6% -1.8% -1.8% 净利润 1,572 1,791 2,045 1,546 1,758 2,008 -1.6% -1.8% -1.8% 股东应占溢利 1,572 1,791 2,045 1,546 1,758 2,009 -1.6% -1.8% -1.8% 来源：公司资料、中泰国际研究部預測 图表3：六福市盈率区间表现 PE(FY1)平均 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 来源：Bloomberg、中泰国际研究部 图表4：财务摘要（年结：3月31日；港元百万元） 损益表 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E现金流量表 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 收入 8,861 11,738 12,898 14,375 15,681 净利润 1,017 1,392 1,546 1,758 2,009 零售 4,953 7,408 8,505 9,247 9,810 加：折旧与摊销 545 465 510 602 678 批发 2,962 3,077 2,910 3,416 3,921 营运资本变动 494 -1,189 380 -578 -430 品牌业务 946 1,253 1,484 1,713 1,950 其他非现金调整 390 -80 -86 -147 -118 营业成本 -6,229 -8,504 -9,207 -10,242 -11,108 经营活动现金流 2,446 587 2,351 1,635 2,139 毛利 2,632 3,234 3,692 4,133 4,573 减：资本支出 -238 -558 -400 -400 -350 其他经营收入 295 279 155 173