季报点评：扣非后净利润倍增，关注产能释放进展

分析师：牟国洪 登记编码：S0730513030002 mough@ccnew.com021-50586980 扣非后净利润倍增，关注产能释放进展 ——当升科技(300073)季报点评 证券研究报告-季报点评增持(首次) 市场数据(2022-10-24) 收盘价(元)65.78 一年内最高/最低(元)112.99/59.17 沪深300指数3,633.37 市净率(倍)3.11 流通市值(亿元)319.82 基础数据(2022-09-30) 每股净资产(元)21.15 每股经营现金流(元)0.68 毛利率(%)17.66 净资产收益率_摊薄(%)13.80 资产负债率(%)43.95 总股本/流通股(万股)50,650.08/48,618.92B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 当升科技沪深300 40% 31% 21% 12% 2% -8% -17% -272%021.10 2022.02 2022.06 2022.10 资料来源：中原证券 相关报告 《当升科技(300073)年报点评：业绩符合预期，多元材料和海外市场发力》2021-03-24 《当升科技(300073)中报点评：多元材料海外放量，关注产能建设进展》2020-09-01 《当升科技(300073)公司点评报告：减值拖累业绩，2020值得期待》2020-03-02 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 发布日期：2022年10月25日 事件：10月23日，公司公布2022年第三季度报告。 投资要点： 公司业绩略超预期。2022年前三季度，公司实现营收140.87亿元，同比增长172.40%；净利润14.78亿元，同比增长103.18%；扣非后净利润16.48亿元，同比增长220.40%；经营活动产生的现金流 净额3.460亿元，同比下降16.61%；基本每股收益2.92元。其中，公司第三季度实现营收49.74亿元，同比增长127.88%；净利润 5.66亿元，同比增长101.78%；扣非后净利润6.73亿元，同比增 长202%；基本每股收益1.12元。公司业绩略超预期，业绩增长受益于正极材料量价齐升。目前，公司主营业务为锂电池正极材料。 公司锂电池正极材料业绩持续高增长，预计出货量将持续增长。2014-2018年，公司锂电材料及其他业务营收增速总体持续提升，其中2018年营收31.08亿元，同比增长61.09%；2019年营收21.47亿元，同比下降30.91%，主要系上游原材料价格回落致行业价格下降；2020年以来，锂电材料相关营收增速持续提升，且在公司营收中的占比均维持在94%以上。2022年上半年，公司多元材料销售均价28.80万元/吨，同比增长81.82%；对应营收81.29亿元， 同比大幅增长245.24%，其中海外销售10679.76吨、海外营收 31.13亿元；钴酸锂营收4.36亿元，同比下降9.03%，二者合计营收85.66亿元，同比增长202.2%，占比94%，量价齐升致业绩高增长。截止2022年6月底：公司锂电材料年产能5万吨，上半年产量2.93万吨，产能利用率117.22%，合计在建产能7万吨。 公司锂电材料业绩持续高增长，主要逻辑包括：一是我国新能源汽车销售持续高增长，对应动力电池及相应关键材料需求增长。具体而言：2021年我国新能源汽车合计销售350.72万辆，同比增长165.17%，占比13.36%；2022年1-9月为455.8万辆，同比增长 112.69%，占比23.42%，且月度销量和占比总体持续新高。伴随新能源汽车销售增长，2021年，我国动力电池装机155.02GWh，同比增长143.63%；2022年1-8月，我国新能源汽车动力电池合计装机162.08GWh，同比增长112.31%，动力电池已成为锂电池最主要增长点。根据起点研究统计：2021年全球锂电池正极材料出货量为129万吨，同比大幅增长98%。其中全球多元材料出货量约69.36万吨，同比增长113%。二是多元材料等主要正极材料行业均提价升大(幅详见表1)，上涨主要逻辑为上游碳酸锂价格大幅 上涨、短期需求高增长而产能建设有一定的周期，后续需密切跟踪相关细分产品的产能释放速度，如产能大幅释放，不排除相关产品 价格大幅回调可能。三是公司长期注重研发投入，产品具备较强竞争力，新产品持续投入特别是多元材料增长迅速。近三年，公司研发投入在公司营收中占比均超过4%，其中2021年投入3.36亿元，占比4.07%；相继推出了多款中镍高电压、高镍高容量材料、高镍无钴、新型富锰正极以及新一代纳电正极材料等，如Ni90产品已成功向包括欧美著名电池生产商、车企客户发货，Ni93成功导入国际高端电动汽车供应链并批量供货；公司与卫蓝新能源签订协议：2022-2025年供应不低于2.5万吨的固态锂电材料(主要是高镍正 极)。截止2022年6月底：公司累计获得授权专利219项，已成为国内正极材料行业技术引领者。目前，公司产品大批量供应中、日、韩及欧美等锂电巨头和车企，国际客户业务占比超70%。伴随公司产能逐步释放，预计公司正极出货量将持续增长，但须密切跟踪产能释放进展及产品价格。 公司盈利能力回落，预计全年总体承压。2022年前三季度，公司销售毛利率17.66%，同比回落1.70个百分点，主要系上游原材料价格显著上涨，而产品提价滞后；第三季度毛利率为17.52%，环比第二季度回落0.49个百分点。2022上半年公司分产品毛利率显示：多元材料为18.42%，同比回落3.02个百分点；钴酸锂为13.04%，同比回落4.51个百分点。结合上游原材料价格走势及正极材料细分领域议价能力，预计四季度盈利仍将承压。但伴随三元高附加值占比提升，预计明年盈利水平有望改善。 给予公司“增持”投资评级。预测公司2022-2023年全面摊薄后的EPS分别为4.17元与5.29元，按10月24日65.78元收盘价计算，对应的PE分别为15.76倍与12.43倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投 资评级。 风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3183 8258 20262 26645 34538 增长比率（%） 39.36% 159.41% 145.37% 31.50% 29.63% 净利润（百万元） 385 1091 2114 2679 3414 增长比率（%） 284.12% 183.45% 93.78% 26.74% 27.42% 每股收益(元) 0.76 2.15 4.17 5.29 6.74 市盈率(倍) 86.56 30.54 15.76 12.43 9.76 资料来源：中原证券 图1：公司单季度营收及增速图2：公司单季度净利润及增速 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，Wind 图3：公司锂电材料营收、增速及占比图4：我国新能源汽车销售及增速 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，中汽协，工信部 图5：钴酸锂价格曲线图6：三元材料价格曲线 资料来源：中原证券，百川资讯资料来源：中原证券，百川资讯 表1：行业主要正极材料价格概况 2021年均价2022年均价(截止 较2021年均价 2022.10.10) 增速(%) 三元523(万元/吨) 17.73 33.59 89.45 34.25 磷酸铁锂(万元/吨) 6.01 15.39 156.07 16.10 钴酸锂(万元/吨) 33.52 49.87 48.78 43.50 10月10日价格 资料来源：中原证券，百川资讯 (注：均价根据百川资讯高频报价计算得出，非实际成交均价) 图7：公司单季度盈利能力图8：公司主营产品盈利能力 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，Wind 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4186 12367 21604 22084 34398 营业收入 3183 8258 20262 26645 34538 现金 1727 4318 6586 8383 12264 营业成本 2572 6752 16709 21977 28459 应收票据及应收账款 968 2429 6639 4804 10341 营业税金及附加 8 21 52 69 89 其他应收款 14 18 98 30 152 营业费用 29 45 132 173 224 预付账款 10 403 530 1004 1102 管理费用 88 170 426 546 694 存货 523 1439 3387 2981 5253 研发费用 148 336 871 1132 1468 其他流动资产 945 3759 4363 4881 5287 财务费用 49 2 -387 -233 -219 非流动资产 1756 2120 2288 2377 2438 资产减值损失 -2 1 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 31 29 18 32 31 固定资产 1044 1453 1810 2034 2191 公允价值变动收益 70 92 0 0 0 无形资产 138 161 183 206 228 投资净收益 106 85 -51 53 52 其他非流动资产 574 506 295 137 20 资产处置收益 0 0 0 1 0 资产总计 5941 14487 23891 24460 36837 营业利润 452 1241 2427 3066 3906 流动负债 1864 4749 12254 10144 19107 营业外收入 2 8 0 0 0 短期借款 0 0 -16 -24 -36 营业外支出 0 0 0 0 0 应付票据及应付账款 1676 4351 11197 8837 17376 利润总额 453 1249 2427 3066 3906 其他流动负债 187 398 1073 1331 1767 所得税 64 158 313 386 492 非流动负债 267 289 289 289 289 净利润 389 1091 2114 2679 3414 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 4 0 0 0 0 其他非流动负债 267 289 289 289 289 归属母公司净利润 385 1091 2114 2679 3414 负债合计 2131 5039 12544 10434 19396 EBITDA 404 1197 2351 3074 3979 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 0.88 2.38 4.17 5.29 6.74 股本 454 507 507 507 507 资本公积 2594 7163 7163 7163 7163 主要财务比率 留存收益 763 1779 3678 6358 9772 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益3811 9448 11347 14027 17441成长能力 负债和股东权益 5941 14487 23891 24460 36837 营业收入（%） 39.36% 159.41% 145.37% 31.50% 29.63% 营业利润（%） 324.23% 174.70% 95.65% 26.30% 27.42% 归属母公司净利润（%） 284.12% 183.45% 93.78% 26.74% 27.42% 获利能力毛利率（%） 19.21% 18.24% 17.54% 17.52%