开源：对话白酒-韧性尤在，大浪淘金20221025

白酒每年最核心的两个旺季，春节与中秋，但今年中秋节的时候很不巧，全国很多地方出现了疫情，我们今天白酒的对话，就从这里开始吧。晓娟，首先你先来介绍一下今年中秋国庆白酒动销情况？ A:疫情可以极大影响白酒消费场景，而双节旺季期间疫情有较好的控制，因此白酒动销呈明显改善，我们以五粮液动销举例，根据五粮液数据系统显示1-8月8代五粮液动销持平，8月15-9月11日，8代五粮液中秋动销增长6%，三季度动销确实是有明显提速的。上市公司近期业绩也基本披露完毕，可以看出三季度大部分白酒公司根据体量的不同均取得了10-20%的收入增长，所以白酒的动销尤其是强势品牌的动销情况还是不错的。 Q:明年（尤其是开门红行情）的展望？ A:大家普遍担心一季度高基数下的开门红，我们认为品牌分化会加大，优势品牌今年动销好于行业，库存压力尚可，经销商实力雄厚，消费者粘性强，强势品牌开门红仍然无需担心。部分次高端品牌一季度基数较高，可能面临一定压力。 Q:今年白酒行业面临哪些问题？可以总结一下今年白酒行业和其他年份相比，有哪此不同？ A:今年白酒行业面临的压力大一些，主要还是宏观因素导致的。产业转换过程中经济疲弱和疫情管控限制了白酒的消费。标志信号是从21年三季度开始，茅台以及五粮液价格进入了较长的盘整阶段。其实从2015年以来，每年高端白酒行业的价格都在上行，2019年五粮液价格取得了突破，2020年茅台价格大涨冲破3000元，高端白酒价格是白酒行业活力的标志。2022年高端白酒行业价格盘整中略有下降，这个是与往年都不一样的。 大家比较担心今年行业库存高，我们倒不觉得库存是一个很大的问题，首先即使强势品牌的供给也是比较克制的，在增加供给的同时，加大了费用投放和渠道建设，强势品牌的增长很大一部分是通过份额抢占带来的。另一方面对未来预期一般的情况下，渠道也不接受太多压货。所以行业库存其实在渠道的承受范围内。只要动销好转，库存很快就可以解决，如果动销不好转，那库存也不会无限制的升高致使埋下隐患。 Q:经销商现在的偏好？哪些酒对经销商来说挣钱？ A:今年行业整体动销压力较大，相比高毛利的二三线品牌和新品牌，经销商更偏爱消费者基础好、客户自点率高、流速更快的传统一线品牌。其次，酒厂的良好信誉和组织能力也是经销商考虑的另一个重要因素。例如动销压力较大的情况下，市场管理能力较差的品牌容易出现低价窜货的现象，对遵守秩序的经销商会造成较大的损失。又比如没有责任感的酒厂，容易造成短期压货，费用兑付不及时等，都会伤害经销商利益。 目前我们看上市公司在市场秩序管理、费用投放等方面做的都比较好，相反过去大火的很多新兴酱酒品牌价格出现较大的波动，同时对于如何帮助经销商去库存方面也没有勇气去做系统性方案，这样就容易出现经销商脱网行为。 Q:之前大家都在讲千元价格带白酒扩容，目前来看这个价格带的竞争格局是什 么样的？ A:（2017-2019年）：贵州茅台提价脱离千元价位，五粮液和国窖引领千元价位扩容。2017年消费升级持续下，贵州茅台成交价突破至1500元以上，出厂价提升至969元。贵州茅台提价后逐步脱离千元价格带，打开行业向上提价空间，千元市场产生新的发展机会。2017年五粮液和国窖开始冲击千元价位，五粮液开启“二次创业”，在管理层多维改革调整下，成交价回升至千元，同时国窖品牌专营公司也开始逐步发力，产品实行控量挺价和精细化管理，成交价紧跟五粮液提升。2017-2019年五粮液和国窖的成功提价，带动千元白酒市场规模持续增长，年均增速超30%。 2020年开始受益于贵州茅台红利溢出和酱酒热潮，千元价格带产品增多，行业进入繁荣期。2020年疫情加速行业分化，飞天茅台价格持续提升，成交价一度超过3000元。茅台价格快速突破，不仅为千元价位产品流出更大市场空间，更带动酱酒板块热潮涌动，酱酒产品借助行业东风，快速提升品牌影响力和产品价格，青花郎、习酒、国台等持续向千元价格带发力。此外，其他酒企也进行战略重心转变和新品推出，如洋河重点发力梦9、汾酒推出新品复兴版替换老青花30、水井坊成立高端酒销售公司单独运作新版典藏等，千元价格带市场参与者增多。 目前千元价格带呈现出头部格局稳定，尾部持续分散的趋势。2019年千元价格五粮液和国窖占据绝大部分市场。2021年千元价位头部品牌格局依旧稳定，五粮液和国窖主导千元市场，同时受益于千元价位扩容红利，尾部高端名酒品牌开始逐渐崭露头角，如茅台1935、汾酒复兴版、酒鬼内参、君品习酒等均保持高速增长，虽然产品体量较小，但尾部产品数量和规模占比较2019年有明显提升。 Q:今年次高端白酒有着什么样的特点？ A:次高端产品由于消费场景多为宴席场合，客户群体主要是企业单位，其增长与经济相关性更高，在经济波动和疫情管控下，次高端白酒整体受到的冲击较为明显。2021年浓香次高端企业扩张较快，酱酒产品大热，整个社会库存较高 ，今年受宏观环境影响进入库存去化周期，导致2022年次高端整体降速比较明显。但青花20和水晶剑表现的仍然较好，其共性是过去几年库存控制良好，且品牌和渠道建设发更加扎实牢固。 Q:有没有感觉到区域品脾、地产酒的变化？ A:今年地产酒白酒表现可谓两极分化。强势的地产酒龙头，比如安徽的古井迎驾口子窖，江苏的洋河今世缘，这种在当地消费者认可度不输全国性名酒，他们一方面通过强大的组织能力，进一步加大费用投入，另一方面，渠道主动抛弃新兴品牌，加强与传统品牌的合作，市场份额进一步提升，从而实现了业绩的稳定增长。反观三四线弱势地产白酒，例如安徽的宣酒、金种子，山东的花冠、景芝等。在今年这种状态下，面对强势品牌的大力抢夺，弱势地产酒品牌营收普遍出现大幅下滑。 Q:很多人提出现在白酒有消费降级的现象，您对这个问题怎么看？A:今年的白酒消费确实呈现“两头好于中间”的状态，即超高端和大众白酒表 现好于中间300-1000元价格带产品的情况，但我们不认为这个是消费降级，300-1000元的消费意愿仍在，更多的是他们的使用场景受到了抑制。后续随着疫情的放开，次高端和千元的恢复速度也会比较快。 Q:出于地产、基建的预期下修，有人提出现在到了白酒下行周期，您是如何判断的？白酒行业还具有高景气度么？ A:不可否认的是，白酒具有一定的周期属性。白酒尤其是中高端白酒的使用场景与经济活跃程度相关性较大。其次白酒的价格和库存也存在周期性的特点。2022年，宏观环境处于比较疲弱的状态，对白酒的量和价均造成了压力。但我们不觉得说行业处于下行周期，我们把这段时间定义为白酒行业发展过程中的波动和休整。因为长期来看，消费者对更高价值感白酒的追求是不会停止的。同时现在的价格和库存都没有泡沫，不存在持续大幅向下的风险，因此现在只是上行过程中的盘整阶段，我们对于行业的未来不需要太悲观。 Q:我们可以从哪些角度入手，来把握未来白酒的投资机会？ A:从投资角度，白酒产业跟大的宏观经济环境相关度较高，所以整体经济预期的波动将折射到白酒投资上，也是决定白酒产业方向最根本的原因。当然决定经济预期的有很多指标或者是影响因素需要综合关注。短期市场对这部分压力已有所预期，这也不仅仅是白酒行业面临的问题，实际上是整个大消费产业，甚至到整个经济结构现在正面临的一些挑战。对于由于景气预期变化产生的短期波动，实际上比较难准确判断。 因此，这个时间点的投资，我们会更建议从中长期的视角去看，长期看白酒行业还具有很大的发展空间，前面提到首先消费者对更高价值感白酒的追求是不会停止，次高端和高端白酒从量上看，只占白酒销量的不到10%，高端化还有很大空间，其次名酒全国化仍在途中，集中度仍有提升空间。基于此一方面我们应当对行业的未来具有信心，另一方面我们要自下而上仔细评判，选出能够保持持续成长的优秀企业。 如果站在一个相对偏中短期的角度，现在需要抓的是拐点，也就是对于整个经济预期的拐点，这背后的话有可能是政策主导，也有可能是实际的经济景气度变化主导。在国家稳增长的政策基调下，我们认为经历过短期的波动以后，它还是会回归到一个相对比较正常的状态，所以说对于白酒的一个长期的方向，我们还是比较乐观。 落实到具体结论，现阶段我们观点上相对会偏防御，建议以抗风险周期性更强的高端酒和强势地产酒为主配置。但是如果将时间拉长到一年到两年的中长期维度，我们认为在政策预期升温、景气回升的情况下，白酒行业次高端弹性是能够释放的。