业绩略低于预期，期待新能源项目投产

业绩略低于预期。公司2022前三季度实现营收33.1亿元，同比-1.9%，归母净利润12.5亿元，同比+1.4%，2022Q3单季度实现营收10.6亿元，同比-16.5%，归母净利润3.4亿元，同比-22.6%。业绩略低于预期，主要原因可能是垃圾焚烧项目拓展趋缓背景下在建工程减少，工程设备收入下降所致，此外，公司新能源项目尚处于在建筹建状态，业绩未释放。 利润率持续改善，经营管理稳健。公司2022前三季度毛利率为49.9%（+3.3pct）、净利率为37.9%（+1.7pct），持续改善，主要系公司管理优异及运营占比提升。公司2022前三季度销售费用率0.4%（+0.02pct），管理费用率3.7%（+1.5pct），主要为收购国源环保和盛运环保所致，财务费用率5.1%（+2.6pct），主要为收购国源环保及利息费用增加所致，三费合计比率9.2%（+4.1pct），整体费用把控合理。公司2022前三季度经营现金净流量12.8亿元，同比+47.5%，现金流大幅改善。 垃圾焚烧在手项目充足，保障未来业绩增长。2022Q3末公司控股的生活垃圾焚烧处理运营及试运营项目达到42个（其中试运行3个），投运产能约3.0万吨/日（不含参股和委托运营项目），重大在建和筹建项目产能约1.5万吨/日，2022年前三季度新签控股垃圾焚烧项目2000吨/日，产能充足支撑未来业绩增长。 全力进军动力电池全产业链，培育第二增长曲线。2022年1月、8月与9月，公司先后三次与Merit、欣旺达子公司及格林美子公司签署合资协议，拟以总计不超过12.3亿美元共同投资印尼红土镍矿冶炼含镍金属13万吨高冰镍项目（印尼嘉曼4万吨项目已开工建设）；2022年8月，公司与盛屯矿业、青山集团控股子公司永青科技、欣旺达签署合资协议，投资温州年产20万吨高镍三元正极材料项目（已取得一期用地），9月又与格林美、永青科技、福安青美等合作规划三元前驱体、磷酸铁锂材料、年10万辆报废汽车回收利用和10万吨动力电池与电池废料回收项目。公司产业资源丰富，项目推进力度大，期待未来业绩大力释放。 投资建议：公司作为民营垃圾焚烧龙头，盈利能力优异，在手项目充沛支撑业绩增长，新能源项目有望打开业绩增量空间。我们预计公司2022-2024归母净利分别为18.0/24.4/35.1亿元，EPS分别为1.1/1.4/2.1元，对应PE分别为22.6X/16.7X/11.6X，维持“买入”评级。 风险提示：垃圾焚烧政策风险、运营成本提升风险、项目进度不及预期 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 股票评级 场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 行业评级 间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街26号楼3层 地址：上海市浦明路868号保利One56 1号楼10层 邮编：100032 邮编：200120 传真：010-57671718 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼 邮编：330038 邮编：518033 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 邮箱：gsresearch@gszq.com