陷入全球漩涡

新兴市场每周 在全球漩涡 全球宏观形势变得难看，核心利率的波动激增 和10国集团的外汇因美联储的超速发展、英国的财政支出而导致的计划和俄乌战争的升级。新兴市场资产 市场没有找到逃脱的办法，即使相对的表现是相当有弹性的。银色的衬里正在减少。 概述 陷入全球漩涡中。2 焦点 经济学 基督教凯勒 +44(0)2077732031 christian.keller@barclays.com 英国巴克莱银行 卜拉欣Razgallah +44(0)2035554762 brahim.razgallah@barclays.com 英国巴克莱银行 最高贸易建议 新兴市场信贷、利率、外汇7 在信贷方面，我们建议卖出蒙古国主权债券，买入阿美石油公司2029年债券。在外汇和 滞销 +91(0)2267196071 rahul.bajoria@barclays.comBSIPL、印度 当地利率，我们建议做多SGDIDR和做多MXN10yMbonoASW。加布里埃尔卡西利亚斯+12125267814 数据审核和预览 亚洲、拉美和欧洲、中东和非洲9 gabriel.casillas@barclays.comBCI,美国 信贷策略 安德烈亚斯•科尔伯 +44(0)2031343134 andreas.kolbe@barclays.com 英国巴克莱银行 塞巴斯蒂安•巴尔加斯 +12124126823 sebastian.vargas@barclays.comBCI,美国 外汇和EM宏观策略阿施施Agrawal +6563084246 ashish.agrawal@barclays.com 巴克莱银行、新加坡 本文件是为机构投资者准备的，不受所有独立性的限制。适用于为零售投资者编写的债务研究报告的披露标准，根据 美国金融业监管局规则2242。巴克莱公司为自己的账户交易本报告中所涉及的证券，并且代表某些客户进行全权委托。这种交易利益可能违背了 在这份报告的建议。 请参阅第17页开始的分析师证明和重要披露。 已完成。29-Sep-22,23:26GMT发布:29-Sep-22,23:31GMT限制——外部 概述 在全球漩涡 全球宏观形势变得难看，核心利率的波动激增 和10国集团的外汇因美联储的超速发展、英国的财政支出而导致的计划和俄乌战争的升级。新兴市场资产 市场没有找到逃脱的办法，即使相对的表现是相当有弹性的。银色的衬里正在减少。 核心 外汇与当地利率胡安·普拉达 +12124121726 juan.prada@barclays.comBCI,美国 更加鹰派的FOMC，乌克兰战争的升级，以及新的财政指令 在英国，这使本已复杂的全球形势更加复杂，加剧了人们对经济衰退的担忧。市场已经陷入了这些全球漩涡，因为他们继续消化了鹰派的 FOMC设定的"中枢理论"的基调未能实现，而一系列的负面消息也在不断涌现。最近的交易时段。行动的中心是10国集团的外汇和利率市场，其中名义上的 各种货币和美元的实际收益率创下了多年来的新高。FOMC后的举措欧洲的负面发展加剧了这种情况；出乎意料的扩张性财政计划 上周五，英国新政府提出的建议引起了金边债券收益率的飙升。促使英国央行最终以购买长期债券的方式稳定了市场。而 担心通过乌克兰管道运往欧洲的天然气会被停止，因为有人警告说 俄罗斯可能会制裁乌克兰的Nafogaz（"俄罗斯天然气工业股份公司警告说它将无法支付风险乌克兰过境"，彭博社8月27日）也重新引起了欧洲资产的不安。似乎 市场参与者正在寻找一个可能包含美联储加息的事件或数据。 周期。然而，我们不相信会有这样的催化剂，包括美国的劳动力市场下周的报告,在可预见的未来。 经济学 加布里埃尔卡西利亚斯 +12125267814 gabriel.casillas@barclays.comBCI,美国 新兴市场信贷费边哈罗德 +44(0)2077730753 fabian.herold@barclays.com 英国巴克莱银行 图1.在指数层面上，新兴市场的资产表现一直落后于那些 DMUSD-denominated资产 01-Jun-22=100 170160150140130120110 总回报 图2.核心利率的波动推动了G10外汇波动的飙升，其次是小程度上 4%150 140 2% 0% -2% -4% -6% -8% 他们当地的新兴市 场 新兴市场外汇Tsy我们搞笑我们怎么DXY 130 120 110 100 90 80 70 Jun-22 波动率 Jul-228月22日Sep-22 美国利率卷 100 90 80 9 信贷 公开市场委员会月以来 资料来源:彭博,巴克莱(Barclays)的研究 自从杰克逊霍尔 指G1数0汇市卷(RHS) 注：我们在2022年6月将所有的波动指标规范化为100。资料来源:彭博,巴克莱(Barclays)的研究 新兴市场外汇卷 (RHS) EM本地和FX:美元破坏球 2022年9月29日2 巴克莱|新兴市场周报 新兴市场的回报受到全球市场走势的打击，表现不如DM美元。 在过去的几个月里，新兴市场外汇在以货币计价的资产中占了很大比例，然而，并不是很多（图1）。新兴市场外汇已 疲软，高贝塔和对金融条件收紧敏感的货币（布拉格，匈牙利福林。 COP）更多。而当地的利率也大多跟随核心收益率走高。但是，在中国 市场波动一直在新兴市场之外，在核心利率方面，这推动了G10外汇波动的飙升（图2）。新兴市场的波动紧随其后，但就目前而言，它是全球力量的乘客。然而，波动性的增加在主要资产类别中，美元和美国收益率的走高，可能会增加风险。 的较大风险值冲击。有风险限制的资产管理人可以减少对风险的暴露。资产，即使冲击的来源不在新兴市场。本地利率的低流动性和价格差距可能是对新兴市场资产兴趣不大的一个症状，而定位拥挤的地方 可能会更加危险。 美元的攀升也给新兴市场央行带来压力。外汇干预已经 在印度、韩国和菲律宾都有增加。干预的有效性随着美联储的到来而下降鹰派和货币政策的分歧，这可能导致滞后的低收益者 在全球紧缩周期的情况下，我们需要更多的加息。在拉丁美洲和欧洲、中东和非洲地区，央行在这些地区没有那么多钱。 参与日常的外汇微观管理和徒步旅行的周期更先进，压力更大在更长时间内，利率仍将保持在高位。全球金融条件的收紧也增加了对外部脆弱国家的压力。我们已经确定智利和哥伦比亚在9月的FOMC会议之后，COP和CLP的表现不如拉美同行。 会议。但我们认为市场对其经常账户赤字的担忧被夸大了。有一些缓解因素，而且应该有有利于COP而不是CLP的区别。 总的来说，对于当地的利率来说，这仍然是一个具有挑战性的环境。但是卖出的机会更多。 相对价值交易，特别是在错位挑战国内基本面的情况下。我们 继续建议做多10年期MXNMbonoASW，做多10年期COPASW，支付1s5s。韩元国税局,支付2台s5INROIS利差。 图3.新兴市场信贷基金在FOMC后的资金外流情况已经 截至周二（9月27日）达到约30亿美元，这是每周最大的一次。外流使 图4.历史表明，累计流出的资金占总收入的2-2.5%。 在FOMC之后的四个星期里，AuM，即50-55亿美元，是可信的。 1.5% 0% 2 1.0%-1% 1 0.5%-2% 0 0.0%-3% 1 2 -0.5%-4% 3 -1.0% -5% 4 1月22日 -1.5% -6% 3天 5月22日 Jul-22 Sep-22 5天滚动EM信贷资金流动 5天滚动的新兴市场信贷基金流量（占AuM的百分比，Rhs T0T1 6/14/2022 12/16/2014 T23/1/2022 6/11/2013 T3 T411/15/2016 中位数 我们Dbn的资产管理新兴市场资产的信贷资金流出% - - - - ）。 注：EPFR记者的每日样本。数据截止到2022年9月27日星期二。注：所显示的观察结果是，新兴市场信贷在总体上损失了约3%。 返回的基础上，如FOMC后，在T1。从2013年3月开始的样本。基于每日样本的EPFR基金，比其他观察中显示的每周样本要小。 我们排除了2020年3月的观察，因为我们认为该观察不是代表当前的局势。 资料来源:彭博社,EPFR,巴克莱(Barclays)的研究资料来源:彭博,巴克莱(Barclays)的研究 新兴市场信贷：由于资金外流和对DM的弹性表现而导致的buff者递减 在新兴市场信贷方面，我们预计资金外流将挑战来自缺乏技术支撑的发行，现金余额高达专用资金的6%左右，以及相对防御性的 定位。根据每天的EPFR样本，这些已经累积到31亿美元。 在上周FOMC会议之后的几个交易日，这是最大的每周流出量。 迄今，美国信贷基金的资金流出量约为AuM的1%，远远超过了美国信贷基金的流出量。为了衡量最近的在价格走势可能暗示资金外流的情况下，我们看了一下过去类似的"价格走势"时期。 总回报率的大幅下降，发现当新兴市场信贷在一周内回报率为-3%时，如 自9月的FOMC会议以来，在FOMC会议开始后的四周时间内，累计资金流出量为1,000万美元。卖出的金额通常为AuM的2-2.5%。根据目前EPFR的规模 在我们进行分析的基金样本中，这意味着可以有20-25亿美元的进一步外流。在未来几周内，合理的预期是（除了已经看到的30亿美元之外）。 FOMC会议之后的交易日）。我们估计的风险是偏向于下行的，如果在短期内，回报率继续是深度负值。 图5.相对于DM信贷，新兴市场最近表现良好...图6.尽管历史上EM-DM利差率减弱了 当美元和科大同时激增 x,EM-DM传播率 每月EM/DM的传播比的变化,x 0.04 EMIG信贷 EMHY信贷 .2 .8 .4 .0 0.03 0.02 0.01 0 -0.01 .6 12月17日 -0.02 -0.03 12月18 EMHYggEMIGgg 12月19日 12月20日 12月21日 5y值重 5y值搞笑 美国利率下降美国利率上升美国利率下降美国利率上升 和新兴市场外汇收益和新兴市场外汇收益和新兴市场外汇下跌和新兴市场 外汇下跌 2 1 1 1 0 注意:动态评级和maturity-matched。资料来源:彭博社,巴克莱 内特:月度样本2013。资料来源:彭博社,巴克莱 虽然我们认为新兴市场的相对表现有一些中期的银线，但与此同时，我们也认为新兴市场的相对表现也有一些中期的银线。 大宗商品价格仍然很高，经济增长前景较好，因此信贷中的DM。 特别是在大型的欧洲、中东和非洲以及拉丁美洲国家中，短期内对新兴市场信贷的支持来自于与DM信贷的相对估值看起来相当薄。我们之前强调，美国的 美元和利率是新兴市场相对于德国市场表现的关键驱动因素（关注。美元和利率是关键 在这方面，值得注意的是，新兴市场对DM的表现，2021年2月26日）。在这方面，值得注意的是，EM(在利差比率的基础上（略微）超过了评级和期限匹配的DM信贷。 尽管美国国债收益率和美元飙升，但在FOMC会议后的一周内，美国国债收益率仍在飙升。我们的图6中的最新分析表明，这种反应确实与历史模式相悖。 通常，在这种时期，新兴市场信贷相对于DM信贷的表现往往是最差的。同时，投资者显然已经在对主权国家进行或多或少的区分。 暴露于利率和美元上涨，前者的10Y债券的利差扩大了15-20%。 25bp，取决于评级桶，比后者多（图7）。这说明了EM 投资者确实对利率和货币的变动感到担忧。我们同意并倾向于信贷 对稳固的HY主权信贷的选择（见《新兴市场季刊》。在风暴中航行,149月)。 图7.财政赤字和经常账户赤字较大的主权国家的表现低于同行。自FOMC会议以来，相同的评级桶下降了约15至25bp。 废话 27 坛 20 bb 17 作为 25 论 元b 051015202530 财政和经常性支出大于中位数的新兴市场国家的相关OAS指