软商品策略日报：郑糖上行空间有限，短期回归基本面主导

中信期货研究|软商品策略日报 2022-10-19 郑糖上行空间有限，短期回归基本面主导 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：供需变化不强势，天胶整体维持偏弱判断；纸浆：纸浆预计震荡偏弱状态还 会延续；棉花：短期供需错配；白糖：郑糖上行空间有限，短期回归基本面主导。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：供需变化不强势，天胶整体维持偏弱判断 01交割品行情的盘面演变已经结束。橡胶整体逻辑趋于一致。在需求疲弱，且盘面给出交割利润，且正套利润依旧较好的影响下，预计橡胶震荡偏弱，但暂时预计不会创出新低。 操作策略：反弹抛空；期现正套。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：纸浆预计震荡偏弱状态还会延续 美金报价松动打开期货的下行空间，抑制反弹空间。但行情还是取决于核心驱动是否出现。目前并无确切逻辑表明针叶供应开始不断复苏，因此供需并无确定的下行驱动。6400以下存在低估，7000以上存在高估。短期如出现剧烈波动，可选择高低估区间反向操作。 操作策略：6400~6900区间外反向操作。 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：短期供需错配 收购价格小幅抬升，受疫情影响，收购进度缓慢，物流受阻，短期供应收紧，皮棉价格坚挺，基差偏强，棉花期货价格获支撑。中期来看，现货价格在一定程度上是疫情顶起来的，存在“虚高”的可能，四季度后期的供应压力在逐渐积蓄，待疫情缓解后集中释放。 操作：1-5做多持有。 风险因素：宏观、需求、疫情。 白糖：郑糖上行空间有限，短期回归基本面主导 国际方面，原糖期价维持高位震荡，主要是巴西9月下半月产糖数据不及预期尚能暂时支撑原糖价格；基本面方面，印度新榨季已经开启，高产量预期较强，后续需关注产量及出口政策数据。宏观及天气变化也是重要因素。国内方面，外盘提振作用尚存，郑糖区间震荡，短期或回归基本面主导。全国9月产销数据陆续出炉，广西、云南、海南三地榨季结转库存再次刷新记录，或抑制糖价反弹幅度。国内后期进口预期依旧高位，短期或维持震荡或跟随原糖走势；中期或受原油及宏观影响较大。 操作策略：逢高空。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：供需变化不强势，天胶整体维持偏弱判断（1）青岛保税区人民币泰混价格11000元/吨，-100，对上一交易日RU01收盘价基差为-1700；国产全乳老胶11750元/吨，-150。保税区STR20价格1350美元/吨，-15。（2）10月18日合艾原料市场报价：白片无；烟片52.70；胶水46.90；杯胶42.05。云南产区，乳胶工厂原料胶水收购价格在10.8-11.2(-0.1)元/公斤不等，全乳胶原料价格10.4-11.0(-0.2)元/公斤。海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格11200元/吨；胶水制全乳胶原料收购价格10800元/吨。逻辑：昨日橡胶期货下行。假期后橡胶行情偏弱，主因工业品氛围偏弱以及RU交割品偏少逻辑减弱的影响。浓乳胶需求不振，原料争夺不剧烈的全乳胶在有交割利润的情况下，存在产出相对增量的可能。且当前RU01非标基差也较大。因此，正套驱动开始增加，而正套的行为就带来了沪胶金融属性上的利空。01与05的价差再度回到0以下，就说明了01交割品逻辑消退的显著证明。那么橡胶依旧会回到天胶整体供需逻辑下运行。内外需疲弱是橡胶整体上价格难以上涨的核心理由。当前宏观预期并没有出现巨大改变，因此橡胶上方的压力是较大的。昨日海南胶水大幅走高，修正了一定的巨大的交割利润。但，成本对价格支撑依旧不显著。需观察这一涨价能否继续。走势上，在需求疲弱，且盘面给出交割利润，且正套利润依旧较好的影响下，预计橡胶震荡偏弱，但暂时预计不会创出新低。操作端，反弹抛空操作策略：单边：反弹抛空。套利：非标正套逐步进入。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡偏弱 纸浆 观点：纸浆预计震荡偏弱状态还会延续（1）针叶浆银星参考报价在7500-7500，-50/-50；俄针报价7350-7350，-50/-50；阔叶鹦鹉6800-6800，-50/-50。逻辑：昨日纸浆期货近2日小福反弹。近期美金报价松动迹象明显，这种变动，打开期货的下行空间，抑制反弹空间。按照7500的完税，期货主力极限可以贴水到1200~1300测算，主力的可下跌空间打开了。但这仅仅是可运行区间，行情还是取决于核心驱动是否出现。从过去历史来看，供应端增量的预期是一个显著的利空，但目前这种预期目前并不强烈，或者说确定性不高。报价的变动可能是对冲汇率的变动，市场显示出这一美金报价成交尚可，又说明国内的缺货问题还没有得到解决。因此，中国的针叶浆供应能否逐步进入到正常是不确定的。即，下行的驱动并没有完全的确认。期货深度贴水，在布局空头的时候会是一个非常不利的指标。基于以上情况，纸浆偏向于在震荡的合理边际外做操作。目前所谓的高低估的区间大致会在，6400以下存在低估，6900~7000以上存在高估。短期如出现剧烈波动，可选择高低估区间反向操作。近期走势预计震荡偏跌。操作策略：6400~6900区间外反向操作。风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 震荡 棉花 观点：短期供需错配数据：1、棉花仓单6587张，折合26.35万吨，环比-159张，-0.64万吨。2、据全国棉花交易市场，截至10月17日，新疆地区累计加工皮棉29.31万吨，其中自治区17万吨，兵团12.31万吨。3、截止10月16号，美棉吐絮率为89%，上一周为84%，去年同期水平为85%，前五年同期平均水平在87%；美棉生长优良率为31%，上周为30%，去年同期水平为64%；美棉收割率为37%，上周收割率为29%，去年同期水平为27%，近五年同期平均水平在32%。逻辑昨日，郑棉1月合约收于13615，环比-130，郑棉5月合约收于13555，环比-100。籽棉收购方 震荡偏弱 面，新疆籽棉收购价格维持小幅抬升的态势，收购进度缓慢，日加工量曲线明显较往年平缓；疫情影响下，新棉上市进度偏慢，物流受阻，出疆发运受限，内地库现货供应收紧，原料库存偏低的纺织企业存在补库刚需，市场短期供需错配；在疫情未明显好转之前，这种情况还需持续一段时间，棉价短期存在一定支撑。中期来看，现货价格在一定程度上是疫情顶起来的，存在“虚高”的可能，四季度后期的供应压力在逐渐积蓄，待疫情缓解后集中释放。操作：1-5做多持有。风险因素：宏观、需求、疫情 白糖 观点：郑糖上行空间有限，短期回归基本面主导（1）广西制糖集团报价区间为5630～5880元/吨，云南制糖集团报价区间为5590～5620元/吨，加工糖厂报价区间为5680～6350元/吨，今日部分现货报价较昨日互有涨跌，幅度在10元/吨。 （2）据印度媒体10月17日报道，印度政府将在大约一周内宣布2022/23榨季的食糖出口政策。 （3）印度糖厂协会（ISMA）周一（2022年10月17日）表示，2022/23榨季，印度的糖产量预计为3650万吨，较上榨季增长2%。尽管预计到将有更多甘蔗用于生产乙醇，但预测食糖产量仍将增加。印度糖厂协会（ISMA）预计2022/23榨季印度食糖出口量将达到900万吨左右。逻辑：国际方面，原糖期价维持高位震荡但收盘时有所回落并收于18.75美分/磅，较前一日下跌0.1美分。是巴西9月下半月双周产糖数据出炉，受强降雨影响，产糖数据同比下降较多，压榨进度偏慢。虽强降雨天气已于9月末恢复，但在10月上半月数据公布前，巴西供应预期仍能支撑糖价。同时印度新榨季已于上周末正式开启，需关注印度即将公布的食糖出口政策。国内方面，郑糖主力合约2301昨日收跌于5641元/吨，但下跌幅度不大，属于正常波动。全国9月产销数据陆续出炉，广西、云南、海南三地榨季结转库存合计达122.09万吨，再次刷新榨季结转库存记录，或抑制糖价反弹幅度，市场或回归基本面主导。短期需关注陈糖消化进度和明日公布的9月食糖进口数据影响。内外持续倒挂。中期或受原油及宏观影响较大；后期的进口情况相对重要。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，对外依存度增加，郑糖价格将与原糖价格联动性增加；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。操作策略：逢高空。风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡偏弱 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1390 1390 0 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 915 930 -15 山东全乳胶老胶（元/吨） 11900 11900 0 NR主力-STR20(人民币计） -113 2 -115 山东RSS3（元/吨） 14400 14400 0 NR主力-STR20(美金计） -16 0 -16 山东越南3L（元/吨） 11850 11850 0 RU5-1 35 40 -5 期货价格 RU01（元/吨） 12815 12830 -15 RU9-5 75 75 0 RU05（元/吨） 12850 12870 -20 RU1-9 -110 -115 5 RU09（元/吨） 12925 12945 -20 NR12-NR11 -50 20 -70 NR主力（元/吨） 9770 9885 -115 RU主力-NR主力 3045 2945 100 数据来源：Wind，中信期货研究部 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 500 -1500 -2000 2300021000 0 1900017000 -500 15000 -1000 橡胶期、现货走势 13000 11000 9000 7000 2017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01 国产全乳泰国RSS3沪胶主力20号胶主力 基差（对老全乳） 数据来源：Wind，中信期货研究部 数据来源：Wind，中信期货研究部 图3：沪胶主力与20号胶主力价差 单位：元/吨 图4：沪胶1-5价差季节性 单位：元/吨 沪胶主力-NR主力 5300 4800 4300 3800 3300 2800 2300 1800 1300 800 2019-092020-042020-112021-062022-012022-08 1000 2022 2021 2020 500 0 -500 -1000 -1500 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 -2000 数据来源：Wind，中信期货研究部数据来源：Wind，中信期货研究部 图5：沪胶5-9价差季节性单位：元/吨图6：沪胶9-1价差季节性单位：元/吨 2000 1500 1000 500 0 2000 2022 2021 2020 1500 1000 500 0 -500 2022 2021 2