对话交银施罗德黄莹洁：奋斗在小数点后几位的人–20221016

你在交银工作了10年，能否谈谈投资框架是如何建立起来的吗？ 黄莹洁最早我是做股票交易员的，到了交银施罗德后开始做债券交易员，再到后来有一个很好的契机让我做货币基金的投资，就这么从一名交易员变成了一个固定收益的基金经理。 最开始做投资的时候，主要把固定收益中比较基础的部分纳入到我的框架中，去思考如何确定组合的久期、杠杆、信用结构、期限结构。 在这个过程中，又恰好经历了中国固定收益市场的投资工具丰富，比如说同业存单、二级资本债、以及今天许多新的衍生品，都是在过去十年的投资工具创新。 我也通过对不同工具的研究，让自己的投资框架变得更加丰富起来。整个框架的建立，是一个动态过程。 许多过去有效的研究方法，随着宏观环境的变化，也会变得没有那么有效。 举个例子，之前看流动性分析的时候，外汇占款是非常重要的指标，今天映射流动性的指标更加多样了，外汇占款可能已经不是主要的考虑因素，背后也是因为经济发展结构的变化。 所以说，十年中跟随市场的不断变化，逐步建立自己的框架，这个框架也伴随着经济发展结构的变化和市场工具的创新动态调整。作为一名固收的基金经理，能否谈谈你是如何看待投资的？ 黄莹洁投资是一个人价值观的体现。 不同的基金经理，呈现的组合风格都不一样。 对于我来说，投资是在最大风险承受的基础上，再去谋求更高的收益。我管理的货币基金和债券基金，都属于偏低风险的品种。 客户买这些产品的目标，并不是去获得多么高的收益，而是作为资产配置中的底仓部分。 那么，我管理的这些产品，就要去做好资产配置中的基础部分，落实到我的投资原则上，就是以稳为先，不要为了蝇头小利去冒风险。 我给自己管理的债基设定了一个小目标，希望每一个季度都能在市场二分之一左右的水平，那么从三五年的维度看，长期就会取得一个还不错的结果。 历史上看，你管理的纯债和中短债业绩很好，能否谈谈这方面的投资框架？黄莹洁说实话，在纯债和中短债的投资上，大家框架体系的差别没有那么大。 如果说我们的投资框架有什么不同，可能主要在两个方面：首先，我们在各个环节做得比较细。我们的超额收益，都是几个点几个点的BP去抠出来的，我们属于奋战在小数点后几位的人。 比如说对于个券定价的把握，就会结合绝对收益率水平和相对利差水平进行密切跟踪，并且结合市场的流动性情况和一级二（）级成交信息等综合因素进行深入分析和跟踪，以期能更好的跟踪个券的收益水平，再比如说，现在流动性的影响因素和之前相比更加复杂，因此我们定期都会对流动性做一些精细化的预测，给基金经理投资决策提供较好的依据。 其次，我们和机构客户沟通的比较紧密，以更好的把握负债端的变动情况。 我们会将不同产品的定位、风险收益特征和客户进行沟通，并持续跟踪了解负债端的投资调整意向，尽量减少规模的变动对组合投资的或有冲击。落实到具体的投资中，我们在交易执行层面也会做得比较细，比如说投资的策略在交易层面的可行性如何。 而稳定的负债端，也有利于我们资产端的稳定。 久期的判断是最重要的环节，宏观层面的久期是怎么做的？ 黄莹洁我主要会盯着央行流动性的变化，宽松还是紧张，直接决定了市场上钱多还是钱少。 我们有一个比较强大的研究团队，会对流动性相关数据做比较细致的跟踪，前面也提到过，我们定期都会有详细分析对影响流动性的因素做一些精细化的展示，方便基金经理对流动性做出提前的预判。 整个研究的颗粒度是比较细的。 我们还会去看央行在公开市场操作中透露出来的指导性信息。 我印象比较深刻的是2020年5月那次的流动性意外收紧，超出了许多人的预期。 其实回头看，这一次收紧也是有端倪的，已经连续一段时间银行间市场回购开盘价格都明显高于加权均价，可能已经体现了一定央行指导收紧的行为。 另外，如果央行有一些关于流动性方面的表述，也需要足够重视。 这些都会对市场情绪、市场资金面产生深远的影响。你在具体的交易上，偏左侧还是右侧？ 黄莹洁我的信用债底仓会偏左侧一些，一旦真的趋势起来，无论买还是卖，都是比较困难的。对于流动性比较好的利率债，我会偏右侧一些，特别是对一些偏意外的流动性事件应对。 左侧意味着你要比市场更前瞻一些，你是如何做到的？ 黄莹洁我比较看重绝对估值和基本利差的情况，在市场情绪比较浓厚的时候，绝对收益角度看性价比不高，会做一些适当的减仓。当市场情绪比较悲观的时候，我们也会适度加仓。 拉长时间看，你管理的产品获得过不错的超额收益。 超额收益的背后是一种竞争优势，在这样一个都是机构的市场中，你觉得自己哪些方面比别人做得更好？黄莹洁我觉得团队合作是我们比较大的优势，也体现在两个层面。 第一个层面，来自研究的支持。 我们投研团队是非常扁平的模式，基金经理和研究员平时的交流比较充分。 我们的团队也有求同存异的文化，每个基金经理都会结合各自的组合特点、持有人结构特点进行更有针对性的分析和市场研判。由于我们的组合以信用配置为主，就需要比较强的信用研究团队支持。 我们的团队，搭建了一套较为全面的信用基础数据库，对市场上所有信用主体的研究都进行了全面的覆盖，对信用债的投资效率提升明显。我们的交易团队也给了很大的支持，能在交易端帮助我们去盯住一些比较细的环节。 由于债券交易和股票交易不同，是场外一对一的撮合交易，投资方案的实践还依赖交易团队的询价能力。交易团队的支持能够比较好执行我们投资端的想法，匹配我们的交易需求。 第二个层面，来自销售端的支持。 我们的货币和债券基金业绩比较好，很大一部分原因和负债端的稳定相关。在销售团队的支持下，我们的产品规模能够得到比较有序的扩张。 通常，在市场比较好的时候，规模扩张是很容易的，但这时候规模增长太快，容易对业绩产生比较大的冲击。 而在市场不好的时候，如果出现大量的赎回，又会造成被迫底部卖债的行为，也会对组合业绩带来比较大的影响。我们在负债端的管理上，就得到了销售团队很大的支持，确保了我们规模的增长是有序的。 而有序的规模变动，也会反过来对我们的投资业绩产生正面的影响。 在许多公司，销售希望实现更大的规模，而基金经理更看重自己的业绩，两者目标会有些矛盾，感觉你们公司的文化很不同，这是为什么？黄莹洁我们公司对规模的管理，给了基金经理比较大的自主权。 如果产品要接受新的认购、认购资金，一定不能对原有客户的利益产生不利影响。我们不会一下子进来很多资金，这样突然要配置很多新的品种，就会影响投资业绩。我们只有真正准备好了，才会让一些资金进来。 你们会看到，我们产品的规模在不同季度之间，并没有出现突然的抬升，是比较均衡比例的抬升。而对于规模的克制发展也是和交银基金的整体投研文化相匹配的。 我们也很在意客户的体验，注重沟通交流。 我自己一个人每年路演的次数在60到70场之间，以充分的进行观点的沟通。交银施罗德固收团队的“口味清淡”，能否具体谈谈？ 黄莹洁我们固收团队对信用风险管理的要求很高前几年我们内部还自嘲，因为我们的口味清淡，在一段时间看，超额收益就没有那么锐利。但是经过了债券市场的几轮风险事件后，许多客户又会想起我们一以贯之的“口味清淡”。 我们的“口味清淡”是没有变过的，并不是随行就市，而是要基于扎实的研究和持续跟踪。 我们的研究员，对于信用入库有很高的权限，基金经理没有权限去做干涉，研究员也不会因为基金经理的偏好就改变信用评级标准。那么你在交银施罗德的十年中，还有什么重要的时间节点吗？ 黄莹洁2015年算一个比较重要的时间点，那时候公司正好给到了我们这些年轻人做投资的机会。 我也是在那一年从债券交易员，直接成为管理货币、短期理财基金的基金经理。 而后续，就是在团队中和大家一起成长的过程，这个成长的过程也是自己随着规模的波动不断拓展能力圈的过程。 另外，在投资体系搭建上，部门内部也是结合着市场的变化，通过大家不断互相讨论沟通，逐渐搭建了一个团队层面的投资体系，用非常系统化的模式进行人才的培养、分工、以及协作。 我们现在的许多人才，都是这一套体系中培养出来的，每年也通过校招补充两三名应届毕业生。从交易员到管理产品，你觉得最大的变化是什么，这个角色转换的过程，有什么难点吗？ 黄莹洁角色转换一步跨越那是比较难的，但分步有序地走就会平稳和顺畅一些。 首先我是逐步承担货币基金的管理工作，从执行层面，在市场（久期、借钱、买券）和交易员的工作是有共通之处的，可以比较平滑地过渡，此前债券市场交易的积累，对工作很有帮助；从组合管理层面，我开始逐渐适应和掌握基金管理的风控和合规要求，学着从更宏观的视角来看待管理的基金。 接下来，有了货币基金的工作积累，再逐步过渡到管理债券基金，向更多关注信用和久期管理去转变，一手管好资产端的债，另一手评估好负债端的投资预期和久期要求，做好适配，通过两步分解，循序渐进，就把一个原本比较大的变化给平滑化了，一路走来，感觉和我公司的风格一样，还是比较稳健的。 你觉得客户关注的点是什么？ 黄莹洁客户投我们的产品，都会有明确的策略标签。 等到客户真的很了解你了，即便市场出现一定的调整，或者产品有些回撤，很多客户因为了解你的投资特点和投资风格，知道你投资什么样的品种。 另外，客户也很关注对于每个市场变化的拐点，我们对市场的判断和分析。从业生涯中，经历过什么对你影响比较大的事情？ 黄莹洁我入行至今，经历过一系列的风险事件，其中，2013年有段时间钱特别难借，对我影响很大。那一年我还在做交易，所以日常的交易压力很大，要想尽各种办法融资。 那一年是即便出比较高的价格，也借不到钱，所以经过了这个市场的冲击，个人感觉对于负债端的管理、杠杆操作的管理都有了全新的认识，相比之下后面几次危机事件都还可以扛过去。 也正是因为这样的经验积累，我在之后做投资都是比较偏谨慎的，一旦看到流动性有边际变化，就会做一些防御和提前应对，而这点对于债券基金的运作也是至关重要的。 你觉得自己什么时候状态最好？黄莹洁我觉得就是现在。 站在现在的时点和两年前的规模相比，会惊讶的发现变化挺大。前面做了很多的积累，一开始并没有看到一个明显突变的过程。 但是只要坚持做长期正确的事情，业绩累积到一定的时候，很快会被机构投资者识别，管理的规模从量变到了质变。另一方面，也是赶上了固收市场蓬勃发展的好时代，公司也抓住了这么一个机会。 你觉得自己性格上有什么特点吗？ 黄莹洁我比较少纠结，比较少想负面的东西，比较少有负面的情绪。 我也比较喜欢挑战，看到新的东西会比较兴奋，这样的态度对于我每天面对全新的市场，还是很有帮助的。