三季报前瞻：曲折中前进，关注强韧性个股

今年三季度消费环比改善，但9月未延续7-8月逐月复苏增强的趋势，考虑去年同期南京疫情低基数，因此我们预期多数社服公司表现不弱于去年同期，但相较去年二季度的强势复苏仍有显著差距。部分公司复苏表现或将领先同业，如酒店中锦江有海外复苏增强加持、君亭有区域强韧性加持，餐饮中同庆楼有区域强韧性加持、广酒有品牌稳定性加持，景区中天目湖和中青旅旗下古北水镇受益周边游、携程和同程作为OTA复苏表现领先板块，但人服板块因TOB属性复苏更慢或业绩环比表现承压。 1.酒店： 回顾22Q3酒店行业，1）终端复苏层面，7/8/9月酒店集团RevPAR同比增速-26%/60%/-8%、环比增速+26%/+8%/-24%。8月同比系今年3月以来首次转正、9月因疫情反复同比及环比均转负。我们预计7/8/9月锦江境内恢复度分别86%/82%/77%、华住境内恢复度分别90%/88%/78%、7-8月首旅境内恢复度分别75%/71%。2）加盟商开店层面，我们认为信心修复比以往需要更长时间，我们预计Q3锦江/首旅将全年开店目标下调20%/30%/暂不提供指引至1200/1300-1400家；往后看锦江和华住纷纷从规模增长向高质量增长目标转变，未来或将维持更稳定的开店速度但更注重开店质量（品牌精简+开发属地化+运营精细化）。 2.餐饮： 回顾22Q3餐饮行业，1）终端复苏层面，7/8月社零餐饮同比增速为-1.5%/8.4%（6月为-4.0%）。 8月同比为今年3月以来首次转正、预计9月可能因疫情而承压；五一/端午/七夕/中秋/国庆线下商场客流同比下滑26%/13%/8.9%/18.4%/13.8%。2）上市餐企开店层面，Q3新开店估计太二26/怂6/海底捞5/奈雪68/呷哺13/凑凑15/海伦司34家（参考窄门餐眼）、对应上半年新开店太二35/怂2/海底捞18/呷哺6/凑凑15/海伦司133家，奈雪净开87家，疫情扰动下开店进程阶段性受阻。 3.景区OTA： 回顾22Q3景区行业，三季度值暑期旺季恢复环比明显改善，端午/中秋节假期全国国内出游人次分别恢复至19年同期的87%/73%，好于清明68%的恢复度（但国庆恢复度触底至61%）； 根据携程《2022年暑期旅游市场趋势报告》，今年暑期酒旅市场已恢复至去年7成。 4.人力： 回顾22Q3人服行业，7/8月全国城镇调查失业率5.4%/5.3%，环比下降0.1/0.1pct，青年失业率19.9%/18.7%，7月青年（16-24岁人口）失业率创统计以来新高、8月为今年以来首次下降； 据万宝盛华4/7月统计，Q3/4雇佣前景经季节性调整净雇佣前景指数+29%/+46%、三季度雇佣步伐放缓、四季度雇佣信心或有望增强。 5.基于谨慎乐观的预期，建议关注： 1、基本面环比有望改善，【首旅】【中免】【锦江】【携程】【华住】【同程】。 2、基本面复苏领先、且有望短期持续强势的弹性标的【同庆楼】【天目湖】【君亭酒店】；以及基本面复苏慢但估值不高的大票（复苏预期增强有望受益）【宋城演艺】【中青旅】；以及基本面扎实、且新品牌有望超预期的【九毛九】并关注自身有改善逻辑的【海底捞】【呷哺呷哺】 【海伦司】。 3、基本面稳中有进、估值较低的【广州酒家】。 4、最后关注已超跌的人服板块拐点机会，预期或先行、潜在弹性空间大，【北京城乡】【科锐国际】【BOSS直聘】。 风险提示：宏观经济波动风险；疫情反复风险；公司经营风险；测算具有主观性，仅供参考。 今年三季度消费环比改善，但9月未延续7-8月逐月复苏增强的趋势，考虑去年同期南京疫情低基数，因此我们预期多数社服公司表现不弱于去年同期，但相较去年二季度的强势复苏仍有显著差距。部分公司复苏表现或将领先同业，如酒店中锦江有海外复苏增强加持、君亭有区域强韧性加持，餐饮中同庆楼有区域强韧性加持、广酒有品牌稳定性加持，景区中天目湖和中青旅旗下古北水镇受益周边游、携程和同程作为OTA复苏表现领先板块，但人服板块因TOB属性复苏更慢或业绩环比表现承压。 1.酒店： 回顾22Q3酒店行业， 1） 终端复苏层面，7/8/9月酒店集团RevPAR同比增速-26%/60%/-8%、 环比增速+26%/+8%/-24%。8月同比系今年3月以来首次转正、9月因疫情反复同比及环比均转负。 我们预计7/8/9月锦江境内恢复度分别86%/82%/77%、华住境内恢复度分别90%/88%/78%、7-8月首旅境内恢复度分别75%/71%。 2）加盟商开店层面，我们认为信心修复比以往需要更长时间，往后看锦江和华住纷纷从规模增长向高质量增长目标转变，未来或将维持更稳定的开店速度但更注重开店质量（品牌精简+开发属地化+运营精细化）。 图1：2022年中国大陆月度整体RevPAR 图2：三大酒店集团RevPAR恢复度 首旅酒店：我们假设22Q3RevPAR恢复度70%、收入恢复度为67%、归母净利率3.3%。 华住集团：我们预计华住集团22Q3 NON-GAAP归母净利为2.5亿元，同比扭亏为盈、恢复至19年同期的57%。假设22Q3境内/境外RevPAR恢复度为85%/100%，预计22Q3境内/整体收入同比增长7%/15%，预计境内/整体净利率为9%/6%。 君亭酒店：我们预计君亭酒店22Q3归母净利为0.13亿元、部分受益区域强韧性及君澜并表，同比增77%。假设22Q3君亭RevPAR恢复度约为21Q2/21Q3的83%/104%，君澜、景澜Q3收入均约为Q1+Q2的70%，因此预计君亭部分业绩同比增长8%、余下是君澜及景澜贡献。 2.餐饮： 回顾22Q3餐饮行业， 1）终端复苏层面，7/8月社零餐饮同比增速为-1.5%/8.4%（6月为-4.0%）。8月同比为今年3月以来首次转正、预计9月可能因疫情而承压；五一/端午/七夕/中秋/国庆线下商场客流同比下滑26%/13%/8.9%/18.4%/13.8%。 2）上市餐企开店层面，Q3新开店估计太二26/怂6/海底捞5/奈雪68/呷哺13/凑凑15/海伦司34家（参考窄门餐眼）、对应上半年新开店太二35/怂2/海底捞18/呷哺6/凑凑15/海伦司133家，奈雪净开87家，疫情扰动下开店进程阶段性受阻。 图3 图4 广州酒家：我们预计广州酒家22Q3归母净利为4.60亿元，同比增长13%。收入端假设月饼/速冻/其他产品/餐饮营收增速为5%/25%/4%/11%，月饼小年保持稳健低增长、速冻较快餐饮稳健；成本端假设食品/餐饮毛利率同比持平/提升2pct，费用端假设基本持平。 同庆楼：我们预计同庆楼22Q3归母净利为0.52亿元，同比增长512%。收入端考虑疫情平稳叠加暑期宴会旺季，参考21Q2/Q4较19年同期收入增长均20%+、净利分别为0.4/0.65亿元，假设22Q3较19年同期收入增长25%、净利率13%。 味知香：我们预计味知香22Q3归母净利为0.45亿元，同比增10%。收入端假设加盟/经销/批发/直销及其他/电商/其他业务增速为28%/2.5%/10%/1%/17%，加盟渠道维持快速稳健发展，餐饮端修复带动批发渠道增长；成本端假设加盟/经销/批发/直销及其他/电商毛利率较21年略提升1.5pct/略提升0.5pct/持平/持平/提升4pct；费用端假设环比持平。 3.景区OTA： 回顾22Q3景区行业， 三季度值暑期旺季恢复环比明显改善，端午/中秋节假期全国国内出游人次分别恢复至19年同期的87%/73%，好于清明68%的恢复度（但国庆恢复度触底至61%）； 根据携程《2022年暑期旅游市场趋势报告》，今年暑期旅游市场已恢复至去年7成。 图5 图6 宋城演艺：我们预计宋城演艺22Q3归母净利为1.2亿元，同比增长122%，恢复至19年同期的25%。根据我们跟踪宋城演艺演出场次数据，预计22Q3营收2.8亿元、归母净利率参考21Q1预计为43%。 中青旅：我们预计中青旅22Q3归母净利为0.1亿元，同比增长175%，恢复至19年同期的6%。预计22Q3古北水镇客流/营收恢复到19年70%/110%、乌镇相应为30%/50%，古北水镇受益周边游表现超预期。 携程集团：我们预计携程集团22Q3收入在65.4-65.5亿元，同比增加22%、较19年恢复度62%；NON-GAAP净利润12.4亿元，同比增加137%、较19年恢复度55%，NON-GAAP净利率约19%。 同程旅行：公司预计同程旅行22Q3收入在20.4-21.3亿元，同比增长5%-10%、较19年同期增长0%-5%。 4.人力： 回顾22Q3人服行业，7/8月全国城镇调查失业率5.4%/5.3%，环比下降0.1/0.1pct，青年失业率19.9%/18.7%，7月青年（16-24岁人口）失业率创统计以来新高、8月为今年以来首次下降；据万宝盛华4/7月统计，Q3/4雇佣前景经季节性调整净雇佣前景指数+29%/+46%、三季度雇佣步伐放缓、四季度雇佣信心或有望增强。 图7 科锐国际：我们预计科锐国际22Q3归母净利为0.86亿元，同比增长1%。我们预计今年Q3公司总收入及灵活用工收入增速降至20%左右，较Q1-2的40%增速有所放缓、主要考虑去年Q3呈现高基数。 北京城乡&外服控股：我们预计FESCO/外服控股22Q3归母净利同比增长12%/9%、较上半年增速也有所放缓。 BOSS直聘：我们预计BOSS直聘22Q3收入在11.4-11.6亿，同比下降5.9%-4.3%； NON-GAAP净利润为2.63亿元、同比增长4%，NON-GAAP净利率约23%。 5.基于谨慎乐观的预期，建议关注： 1、基本面环比有望改善，【首旅】【中免】【锦江】【携程】【华住】【同程】。 2、基本面复苏领先、且有望短期持续强势的弹性标的【同庆楼】【天目湖】【君亭酒店】； 以及基本面复苏慢但估值不高的大票（复苏预期增强有望受益）【宋城演艺】【中青旅】； 以及基本面扎实、且新品牌有望超预期的【九毛九】并关注自身有改善逻辑的【海底捞】和【呷哺呷哺】及【海伦司】。 3、基本面稳中有进、估值较低的【广州酒家】。 4、最后关注已超跌的人服板块拐点机会，预期或先行、潜在弹性空间大，【北京城乡】【科锐国际】【BOSS直聘】。 风险提示：宏观经济波动风险；疫情反复风险；公司经营风险；测算具有主观性，仅供参考。