汽车汽配：九月同比大增但需求偏弱，后续关注季节与政策效应共振

2022年10月12日（星期三） 行业报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 梁勇活杨岱东 汽车汽配 九月同比大增但需求偏弱，后续关注季节与政策效应共振 ■9月旺季销量强劲，新能源/燃油车均发力，厂商主动加库存应对年末冲量 +8675582904571 liangy6@cmschina.com.cn 最新变动 +8675583235354 yangdd2@cmschina.com.cn ■四季度关注季节效应与政策效应共振，但市场风格切换影响成长股估值 ■整车推荐理想汽车/比亚迪，零部件推福耀玻璃/敏实集团/京东方精电 9月同比强劲增长，但旺季效应未充分释放 据中汽协，9月行业销量261万辆，同比/环比+25.7%/+9.5%，超过中汽协此 前预估（同比+21.3%），规模在历年同期中排名第二，仅次于2017年9月，反映购置税减半等促消费政策发力，以及去年缺芯造成低基数影响；但环比增幅弱于往年同期（平均超15%），反映需求强度不足，旺季效应不强。1-9 月累计销售1,947万辆，同比+4.4%。1）分车型：9月乘用车销售233万辆， 同比/环比+32.7%/+9.7%；商用车销售27.9万辆，同比/环比-12.5%/+7.9%，同比重回跌势。2）分市场：9月新能源车销售71万辆，环比+6.3%，再创新高，新能源乘用车渗透率为29.4%，环比-0.7ppt，其中自主品牌渗透率 47.9%，环比-1.9ppt；燃油车国内销量同比增长超15.8万辆；豪华车零售同比/环比+45%/+15%；出口30万辆，同比/环比+73.9%/-2.6%维持高位。3）分品牌：9月自主品牌销量同比+40.8%，市占率同比+2.9ppt至50%；美系上升，日系下降。4）库存：9月产量>批发>零售，疫情影响零售，厂商/渠道库存合计增加19万辆，为年末冲刺做准备。5）展望：10月疫情多发或削弱零售，但批发向好，春节较早+购置税/新能源补贴退坡，四季度冲量可期。 比亚迪势不可挡，理想完成产品线切换 1）吉利汽车（175HK）：9月销售13万辆，同比/环比+26%/+6%；其中领克 1.6万辆，同比/环比+2%/+7.1%；极氪8.3千辆；新能源渗透率突破至 9月行业销量点评；下调部分个股目标价 推荐 前次评级推荐 恒生指数（2022/10/11）16,832 国企指数（2022/10/11）5,730 行业表现 20%汽车汽配恒生指数 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 32.9%；雷神系列月销1万低于预期，原因是需求偏弱。2）比亚迪股份 （1211HK）：9月新能源乘用车销量突破20万辆大关，环比增加2.7万辆，纯电/插混分别为9万/11万辆。3）长城汽车（2333HK）：9月销售9万辆，同比/环比-6.4%/+6.1%跑输行业。新能源销售1万辆，渗透率11.1%，其中欧拉品牌7.6千辆；坦克品牌销售1.3万辆。4）理想汽车（2015HK）：9月交付1.2万辆，同比/环比+62.5%/+152.3%，L9首个完整月交付破万。5）小鹏汽车 （9868HK）：9月交付8.5千辆，同比/环比-18.7%/-11.6%，G9开始交付。 四季度关注季节效应与政策效应共振 9月数据以及近期汽车股回调验证了我们9月19日报告（链接）“需求强度不 足，警惕行业竞争加剧风险”的预判。四季度进入政策退坡倒逼提前消费的阶段，与旺季效应形成共振，销量保持强劲支撑基本面。海外市场预期流动性收缩触发成长股估值下行，因市场风格切换，我们下调部分个股估值（图 9）。推荐顺序：1）理想汽车产品线切换已经完成，L9首月销量验证产品力竞争能力。2）比亚迪新能源车销量相对同业优势扩大，技术、规模化、品牌优势显著。3）新能源增量零部件：关注福耀玻璃/敏实集团/京东方精电。风险因素：疫情扰动销量，行业景气度低于预期。 公司股票评级目标价股价上涨EPS（人民币）市盈率(x)市净率(x)净负债率 代码(港元)(港元)空间FY22EFY23EFY22EFY23EFY22EFY23EFY21 理想汽车 2015HK 增持 150.0 76.0 97% -0.68 0.26 n.a250.3 3.4 3.3 -53.2% 小鹏汽车 9868HK 增持 68.0 37.0 84% -4.89 -3.22 n.an.a 1.6 2.0 -83.5% 比亚迪股份 1211HK 增持 387.0 188.9 105% 3.19 4.79 51.1 34.1 4.6 4.1 -32.5% 吉利汽车 175HK 增持 19.0 10.2 86% 0.52 0.69 17.0 12.8 1.2 1.1 -38.1% 长城汽车 2333HK 增持 14.0 7.5 86% 0.88 1.11 7.3 5.8 0.9 0.8 -22.6% 福耀玻璃 3606HK 增持 50.0 30.3 65% 1.59 1.87 16.4 14.0 2.4 2.3 -14.2% 敏实集团 425HK 增持 29.5 16.2 83% 1.32 1.58 10.5 8.8 1.0 0.9 79.1% 中升控股 881HK 增持 65.0 31.0 110% 3.35 4.07 8.0 6.6 1.4 1.2 23.0% 潍柴动力 2338HK 增持 13.0 7.3 78% 1.17 1.29 5.4 4.9 0.7 0.6 -70.5% 京东方精电 710HK 增持 22.0 13.4 64% 0.63 0.86 18.5 13.4 2.8 2.4 -74.8% 重点公司主要财务指标 资料来源：彭博、招商证券（香港）预测，股价为2022年10月11日的收盘价 资料来源：彭博 %1m6m12m 绝对表现(24.9)(30.1)(50.4) 相对表现(11.8)(9.1)(17.9) 资料来源：彭博 相关报告 1.汽车汽配-新能源月报：高增长延续但警惕需求端及市场风格扰动（推荐）(2022/9/19) 重点图表 图1：汽车月销量及同比增长图2：汽车累计月销量及同比增长 当月销量同比增长 百万辆 3.5 2.8 2.1 1.4 0.7 0.0 400%40 350%35 300%30 250% 200%25 150%20 100% 50%15 0%10 -50% 5 -100% -150%0 100% 百万辆 当月销量 同比增长 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 资料来源：中汽协、招商证券（香港）资料来源：中汽协、招商证券（香港） 图3：乘用车月销量及同比增长图4：商用车月销量及同比增长 3.0 2.4 1.8 1.2 0.6 0.0 500% 当月销量 同比增长 百万辆 400% 300% 200% 100% 0% -100% -200% 720 600 480 360 240 120 0 当月销量 同比增长 千辆 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 资料来源：中汽协、招商证券（香港）资料来源：中汽协、招商证券（香港） 图5：新能源车月销量及同比增长图6：新能源车月销量拆分 纯电动插电混 800 700 600 500 400 300 200 100 - 当月销量同比增长 千辆 720% 600% 480% 360% 240% 120% 0% -120 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源：中汽协、招商证券（香港）资料来源：中汽协、招商证券（香港） 2022年9月经销商库存预警指数为55.2% 根据乘联会数据，9月经销商库存预警指数为55.2%（前值54.7%），同比+4.3ppt，环比+0.5ppt，在警戒线以上。9月份厂商库存环比增长6万辆，1-9月累计增长17万辆，9月渠道库存环比净增13万辆，1-9月渠道库存增长23万辆。 图7：中国汽车经销商库存预警指数 2020 2021 2022 警戒线 63.60% 66.40% 58.30% 56.10% 56.80% 54.40%54.70%55.20% 49.50% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：汽车流通协会、招商证券（香港） 我们渠道调研显示，9月及10月上旬，奔驰宝马大部分车型终端折扣力度有所提升，奥迪终端折扣力度收窄。 奥迪：奥迪各车型折扣均有收窄，其中A4L收紧力度最大。 宝马：宝马3系及5系等多种车型折扣环比有所提升，其中宝马5系提升力度最大。 奔驰：奔驰折扣力度加大，其中奔驰C级提升力度最大。 图8：豪华品牌终端折扣率跟踪 行业平均折扣率 奥迪 宝马 奔驰 24% 18% 12% 6% 0% 资料来源：汽车之家、招商证券（香港） 公司简称 股票代码 新评级 原评级 新目标价（港元） 原目标价（港元） 最新动态、盈利预测及目标价调整说明 9月新能源乘用车销量突破20万辆大关，环比增加2.7万辆，纯电/插混分别为9万/11万辆。 比亚迪股份 1211HK 增持 增持 387.0（维持） 387.0 盈利预测及目标价维持不变。9月交付1.2万辆，同比/环比+62.5%/+152.3%，L9首个完整月交付破万。盈利预测维持不变，下调港股/美股目标价29.5%/30.3%至150港元/37.8美 理想汽车 2015HK 增持 增持 150.0（下调） 213.0 元（原213港元/54.3美元），相当于5x2022EP/S（原7x），估值倍数下调以反映当前市场风格切换的不利影响。9月交付8.5千辆，同比/环比-18.7%/-11.6%，G9开始交付。盈利预测维持不变，下调港股/美股目标价49.7%/50.3%至68港元/17美元 小鹏汽车 9868HK 增持 增持 68.0（下调） 134.0 （原134港元/34美元），相当于2.8x2022EP/S（原5.5x），估值倍数下调以反映当前市场风格切换的不利影响。9月销售13万辆，同比/环比+26%/+6%；其中领克1.6万辆，同比/环比+2%/+7.1%；极氪8.3千辆；新能源渗透率突破至32.9%；雷神系列月销1万低于预期，原因是需求偏弱。盈利预测维持不变，下调目标价24%至19港元（原25港元），相当于23.8x2023EP/E（原30.9x），估值倍数下调以反映当前市场风格切换的不利影 吉利汽车 175HK 增持 增持 19.0（下调） 25.0 响。核心经销品牌动态：北京奔驰9月销量为6.7万辆，同比+142.4%；丰田9月在华销量为18.1万辆，同比+93.58%。雷克萨斯未披露销量。 中升控股 881HK 增持 增持 65.0（维持） 65.0 盈利预测及目标价维持不变。9月重型卡车市场（开票口径）销售5.2万辆，环比上涨13%，同比下降12%。盈利预测维持不变，下调目标价23.5%至13港元（原17港元），相当于9.6x2022EP/E（原12.5x），估值倍数下调以反映当前市场风格切换的不利影 潍柴动力 2338HK 增持 增持 13.0（下调） 17.0 响。n.a 敏实集团 425HK 增持 增持 29.5（维持） 29.5 盈利预测及目标价维持不变。n.a 福耀玻璃 3606HK 增持 增持 50.0（维持） 50.0 盈利预测及目标价维持不变。9月销售9万辆，同比/环比-6.4%/+6.1%跑输行业。新能源销售1万辆，渗透率11.1%，其中欧拉品牌7.6千辆；坦克品牌销售1.3万辆。盈利预测维持不变，下调目标价33.3%至14港元（原21港元），相当于 长城汽车 2333HK 增持 增持 14.0（下调） 21.0 13.7x2022EP/E（原21.9x），估值倍数下调以反映当前市场风格切换的不利影响。