9月金融数据点评：社融回升的可持续性仍有待观察

│ 社融回升的可持续性仍有待观察 证券研究报告 2022年10月12日 核心观点: ——9月金融数据点评 10月11日，人民银行发布9月金融数据。9月社会融资规模当月新增3.5万亿、人民币贷款当月新增2.5万亿，超市场预期回暖，M2-M1增速剪刀差有所收窄。稳增长政策持续加码的背景下，社融超预期回暖在结构上受到政策性银行工具支持企业信贷回升的支撑；但是与专项债发行节奏和住房需求疲软相关，政府部门、居民部门信用增速仍在下滑。由于6000亿政策性金融机构债券对应贷款已经完成投放，社融改善的可持续性仍然有待观察。M2维持较快增长体现短期信用投放较快、市场流动性充裕，M1、M2增速剪刀差收窄相当程度与基数效应有关。 事件点评 社融超预期回暖，融资结构分化 在稳增长政策的发力下，9月社融当月新增规模超市场预期，尤其是当月同比增量，是7月以来首次由负转正。在社融结构方面，9月政府债券当月同比少增2539亿元，相较于企业部门融资而言，政府融资成为最大的拖累项，融资结构分化。 企业部门信贷回暖可持续性有待观察，居民部门信贷受地产拖累 企业部门信贷回暖反映了近期基建相关融资持续发力的迹象。但是由于国开行6000亿工具已经完成投放，其改善可持续性需要进一步观察。居民部门信贷处于同比少增状态，反映房地产市场需求依然偏弱。 M2增速较快增长，剪刀差收窄一定程度与基数效应有关 M2增速延续快速回升体现货币供应充足、市场流动性充裕。虽然目前M1与M2的增速剪刀差收窄，但是一定程度与基数效应有关，是否反映出企业主动把存款活化对未来预期改善也有待观察。 风险提示：疫情反复超预期，地产修复不及预期，政策效果不及预期。 分析师：樊磊 执业证书编号：S0590521120002电话：15221881900 邮箱：fanl@glsc.com.cn 相关报告 1、《制造业环比增速或见顶9月PMI数据以及未来经济展望》2022.10.09 2、《保教楼的前景》2022.10.09 3、《人民币汇率何去何从？——对人民币汇率和政策干预的思考》2022.09.29 宏观报告 宏观点评 19月金融数据情况 10月11日，人民银行发布9月金融数据。9月社会融资规模当月新增3.5万亿，当月同比多增6245亿，7月以来当月同比增量首次转正，超过市场预期；9月社融同比增速录得10.6%，较上月增加0.1%。分项来看，人民币贷款、外币贷款、信托贷款、企业债券、非金融企业境内股票融资、政府债券均较8月明显好转，其中人民币贷款是最大的贡献项，明显超过市场预期。 具体看9月新增人民币贷款，当月新增2.5万亿，前值1.25万亿；同比多增 8108亿，前值300亿，数据均超市场预期。分项来看，企业部门同比多增贷款9370 亿；居民部门同比少增1383亿。企业部门依然是新增信贷的主要贡献者，居民部门信贷继续下滑。 9月末，M2余额262.7万亿，同比增长12.1%，增速比8月末低0.1%；M1余额66.5万亿，同比增长6.4%，增速比8月末高0.3%。M2-M1剪刀差有所收窄。 图表1：社融存量同比图表2：M1、M2增速剪刀差 1416 14 13 12 1210 8 116 104 2 2020-1 2020-3 2020-5 2020-7 2020-9 2020-11 2021-1 2021-3 2021-5 2021-7 2021-9 2021-11 2022-1 2022-3 2022-5 2022-7 2022-9 90 -2 8 2021-1 2021-2 2021-3 2021-4 2021-5 2021-6 2021-7 2021-8 2021-9 2021-10 2021-11 2021-12 2022-1 2022-2 2022-3 2022-4 2022-5 2022-6 2022-7 2022-8 2022-9 -4 M1同比M2同比 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 2社融超预期回暖，融资结构分化 在稳增长政策的发力下，9月社融当月新增规模超市场预期，尤其是当月同比增量，是7月以来首次由负转正。近期，稳增长政策持续加码并加快落地，在政策性开发性金融工具加速落地、设立设备更新改造专项再贷款、抵押补充贷款（PSL）结构性货币政策工具重新发力的背景下，社会融资需求有所回升。 在社融结构方面，9月政府债券当月同比少增2539亿元，相较于企业部门融资而言，政府融资成为最大的拖累项，融资结构分化。原因是今年财政提前发力，本年 度专项债额度已经基本发放完毕，即便国务院在8月份要求盘活结存的5000多亿专项债限额，10月底前发放完毕，继续发行政府债券的空间也已经不大，所以体现出企业部门融资需求回暖，政府部门融资需求降低的结构分化。 3企业部门信贷回暖可持续性有待观察，居民部门信贷受地产拖累 企业部门信贷回暖反映了近期基建相关融资持续发力的迹象。今年以来，基建领域信贷政策持续发力，包括调增政策性银行8000亿元信贷支持基建，部署6000亿 元以上政策性开发性金融工具补充重大项目资本金。国家开发银行披露，截至2022 年9月20日，国家开发银行基础设施投资基金已投放资本金3600亿元；农业发展 银行披露，截至9月16日，首批和第二批共计1900亿元基础设施投资基金均已投 完。进出口银行9月28日披露，基础设施基金圆满完成500亿元基金投放任务。这 样看全部6000亿开发性银行金融债券全部完成投放。我们认为，这意味着9月社融存在脉冲式改善的风险，其可持续性仍然需要观察。 居民部门信贷处于同比少增状态，反映房地产市场需求依然偏弱。虽然保交楼方面的政策力度也不小，9月29日人民银行、银保监会阶段性放宽部分城市首套房贷款利率下限，9月30日人民银行下调首套公积金贷款利率0.15%，10月8日监管通过窗口指导的方式要求各大行年内新增地产融资至少1000亿元，各地保交楼取得一定进展，但目前的救助方案仍未彻底解决复工问题，居民部门信心尚未恢复，房地产市场需求依然偏弱拖累了居民部门的信贷需求。 4M2增速较快增长，剪刀差收窄一定程度与基数效应有关 M2增速保持较快增长体现货币供应充足、市场流动性充裕。一方面，增量政策持续发力下，信贷投放超预期放量，推动居民和企业存款较快增长；另一方面，9月财政支出力度较大和减税降费推动财政存款向M2转移，也有助于广义市场流动性的提升。 剪刀差收窄或体现市场主体预期的边际改善。通常认为，M1和M2的剪刀差能够直接反映市场主体对未来经济的预期。若M1增速大于M2增速，即M1-M2为正剪刀差，表明市场主体对经济预期乐观、存款活期化、经济活力较强。但是，目前M1与M2的剪刀差虽然差值收窄，相当程度与去年同期M1增速明显下滑的低基数推升9月M1同比有关，是否能够体现市场主体对未来经济预期的边际改善仍有待观察。 5风险提示 疫情反复超预期，地产修复不及预期，政策效果不及预期。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表指数涨幅10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联证券”）。未经国联证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 国联证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，国联证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 版权声明 未经国联证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用。否则由此造成的一切不良后果及法律责任有私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。 联系我们 无锡：江苏省无锡市太湖新城金融一街8号国联金融大厦9层上海：上海市浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场1座37层电话：0510-82833337电话：021-38991500 传真：0510-82833217传真：021-38571373 北京：北京市东城区安定门外大街208号中粮置地广场4层深圳：广东省深圳市福田区益田路6009号新世界中心29层电话：010-64285217电话：0755-82775695 传真：010-64285805