产线切换电池箔放量，定增扩产迎景气上行

证券研究报售 铝箔行业龙头，切入电池箔再启航。鼎胜新材于2003年8月成立，主要 从事各类铝及铝合金板带箔材及其深加工制品的研发生产与销售。公司与国内外多家主流空调企业合作，主导产品空调国内市占率达35%，近年切入新能源电池箔领域井迅速发展成为行业魅楚，2021年电池箔市占率超40%，并 与CATL、ATL、比亚迪、国轩高科等国内大型锂电池生产企业合作紧密。 行业票气供需双升，格局红利关注产能释放。电池箔主要用作锂电池正极的集流体，决定电池的可靠性和活环寿命。需求端看，锂电池构筑电池箔行业 的基本盘，根据GGII预测，到2025/2030年全球动力电池出货量将分别达到1550/3000GWh，对应电池铝箔需求量分别为54.25/105万吨。而未来 钠电池有望开启行业二次成长曲线，风光配诺需求下，低成本高安全性的纳离子电池将逐步成为化学惜能的主流之一 ，电池箔需求量有型进一步打开，我们 预计到2025年钠电池的铝箔需求将达到4.9万吨。供给端，2022年以来各 大企业规划或在建电池箔产能超过60万吨，但考虑到电油铝箔下游电池迭代快，未来铝箔的使用存在不确定性，且新建产能投产时间长，完全新进入者从设备订购到产品送样检测至最后的规模生产、切入下游供应链全周期需要4年左右，同时行业的低良率对于后续废料提出较高的要求，良品率低或将影响利润。因此，未来几年行业实际产能增量或有限，行业单吨利润水平有望延续。 规模为矛，成本为盾，铸就公司护城河。公司在建设产线之初就留有切换 的余地，通过转产电池箔产能可实现快速放量，加之公司投建“年产80万吨电池箔及配套坏料项目”，未来在建项目全部落成后公司电池箔总产能有望超30万吨。生产规模大幅提升，摊薄了采购成本和费用，同时内古基地新产 线的生产从原铝锭溶解变为从合作企业引入铝水，将大幅节省相关成本，预计从原材料到终端电池箔成品整体成本方面每吨可降干元，吨盒利水平进一步提 升。公司电池范产品实现完全范盖能充分满足客户需求，且公司具备超2000mm铝箔的生产能力，可根据下游客户不同宽度的产品进行组合，在 大程度满足客户的基础上，实现后续分切环节剩余废料的最小化。依托产品齐全和产能供给能力强，公司与比亚迪和宁德时代等客户保持良好合作，且公司拥有东国和意大利两大海外基地，全球布局能充分协同下游客户需求。 维持“增持”评级。鼎胜新材2010年起进入电池铝箔行业，经过10多年的研发和技术改进，公司产品良率、产品种类和盈利能力都处于行业前列，市占率稳占第一。产能方面，7月公司拟发布定增项目：年产80万吨电池箔及配套坏料，其中包括20万吨电池箔和60万吨还料：产能加速扩张有望进一 步巩固公司地位和支撑业绩增长。我们预计公司2022-2024年实现营业收入 214.32、253.82、281.96亿元，实现归母净利润14.05、22.07、29.10亿元，对应当前PE估值分别为19x、12X、9X，维持“增持”评级。 风险提示：疫情导致的经济风险、铝价波动风险、产能投放不及预期风险、同业竞争加剧风险 公司深度研究报告 CAITONG SECUHTIEM 盈利预测： 通请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 CAITONG SECURITIES 公司深度研究报告证券研究报告 ...15 公司深度研究报告 图20.抽水储能为主，化学储能上升空间大 图21.钠/锂离子电池工作原理相似 图22.2020年公司市占率位居行业第 图23.2021年公司市占率远超竞争对手... 图24.产能切换，2021年电池箔收入占比快速提升， 图25.公司的产能充分支撑下游锂电产能的全球布局， 图26.内蒙古具备电价优势（元/度） 图27.内蒙古基地靠近原材料厂商 图28.公司和客户有着较长的合作历史 图29.公司加强研发保证优势 图30.公司研发费用率稳步提升 表1.公司铝箔多产品覆盖 表2.铝材种类繁多适用于各领域 表3.各国持续加码新能源车扶持政策 表4.钢离子电池具备成本、安全性等方面优势 表5.各企业纷纷布局钠离子电池产能 表6.2021-2025年电池箔需求快速提升 表7.电池箔潜在产能规模大.. 表8.采用进口设备的产线投产周期更长 表9.募投项目快速扩产能迎行业量气 表10.相比于同行业其他公司，公司产品种类更加齐全 表11.公司全球布局满足下游锂电企业产能需求， 表12.公司长期协议多，未来业绩有保障 表13，鼎胜新材核心设备国产化成本优势奕出 表14.预计2023新增涂碳铝箔产能释放. 表15.公司营业收入及归母净利润预测， 表16.可比公司估值 公司深度研究报告 1.铝箔行业龙头，切入电池箔再启航 1.1.铝箔行业领导者，深耕行业铸就龙头地位 铝箔行业领跑者，问鼎多细分领域第一。鼎胜新材位于江苏镇江京口经济开发区，于2003年8月成立，是基于新材料技术成立的铝加工生产及销售的民营企业，主要从事各类铝及铝合金板、带、箔材及其深加工制品的研发、生产与销售。公司主导产品为铝合金板、带、箔材及涂层材，以及深加工产品氧化铝板、电缆箔空调箔、装饰建材用铝箔、空调冰箱用蒸发器、冷凝器等多系列铝产品，广泛用于绿色包装、家用、家电、电子通讯、交通运输、印刷、化工、建材、装饰等行业。 公司与日本三菱、松下、东洋铝、韩国LG、三星、美的、海尔、格力、格兰仕、 GEA集团、南京金箔集团、连云港中金玛泰公司、广州万吕等众多国内外知名企业结成了良好的合作关系，主导产品空调铝箔的国内市场占有率达35%。近年来，公司抓住我国新能源汽车战珞新兴产业的发展机遇优先切入新能源电池箔领域，并迅速发展成为行业翘楚，客户覆益了CATL、ATL、比亚迫、国轩高科等国内大型锂电池生产企业，2021年公司市占率超40%。 表1.公司铝箔多产品覆盖 回溯公司发展历史，可分为四个阶段： 第一阶段（2003-2008年）：公司设立，产销扩张 2003年8月12日公司前身镇江鼎胜铝业有限公司成立，年设计产能10万吨：2004年6月公司整体搬迁至江苏镇江京口经济开发区；2005年公司产品实现 出口；2006年成功开发用铸轧还料生产铝箔行毛料，首次被认定为省级高新技术企业；2007年单零箔实现零的突破，初步完成股份制改造前期工作，并成立杭州五星铝业有限公司：2008年公司名称变更为镇江鼎胜铝业股份有限公司 销售发货总量突破10万吨。 第二阶段（2009-2014年）：逆势发展，从弱到强 2009年金融危机下公司逆势发展，“DSLY”商标菜获江苏省著名商标，开展新 能源动力电池箔技术研发：2010年开发新品PS版基，新产品新能源动力电池箔投入市场，公司荣获“中国民营500强”称号：2011年开发新品宽幅双零毛料，销售发货总量突破20万吨：2013年销售发货总量突破30万吨，投资设立 内蒙古联晟新能源材料有限公司，并投建10万级新能源动力电池箔净化车间：2014年荣获国家火炬计划重点高新技术企业称号；中国民营企业制造业500强 排名372位。 第三阶段（2015-2018年）：启动上市，进军海外 2015年主启上市工作，公司名称变更为江苏鼎胜新能源材料，开发钎焊箔冷合新品，来年动力电池箔产销量突破万吨：2017年公司产量突破50万吨，在泰国设立泰鼎立新材料有限公司：2018年4月18日公司上海证券交易所成功上市，并在泰国设立鼎亨新材料有限公司。 第四阶段（2019年以后）：深化东亚，布局全球 2019年公司全资子公司鼎胜香港以自有资金出资50万美元认购 ProsvicHoldingInc(简称“美国控股”），美国控股以自有资金40万美元出资 公司深度研究报告证券研究报告 认购ProsvicSalesInc（简称“美国销告”)：公司全资子公司鼎胜香港以自有 资金2.5万欧元和2.0亿元分别出资设立德国新能源和欧洲轻合金：2020年 4月27日，公司以自有资金向联晟新材增加注册资本5.0亿元：2021年6月24日，公司以自有资金向鼎胜进出口增加注册资本1.5亿元。 图1.励精图治，成就铝箔龙头 图2.股权结构稳定，子公司布局各类铝箔加工板块 CAITONG SECURITIES 公司深度研究报告 1.3.产品结构调整，电池箔放量推动业绩倍增 营收业绩再创新高，盈利能力不断攀升。鼎胜新材营收从2014年的66.90亿 元提升至2021年的181.68亿元，CAGR为15.34%，主要系公司产能扩张销 量逐步增加，叠加近年产品结构调整，高附加值电池铝箔占比上升所致。公司 2019-2021年分别实现营收112.36/124.27/181.68亿元，同比增长 9.18%/10.59%/46.20%。2022H1实现营收114.45亿元，同比增长42.20%。 随若公司产品种类不新扩展，电池箔等高端产品的占比提升、加工单价较高拉高整体收入规模。 归母净利润方面鼎胜新材从2014年的0.75亿元提升至2021年的4.30亿元，CAGR为28.33%，得益于全球新能源汽车市场持续票气，动力电池需求增长带动了电池铝箔需求量攀升，公司产品量价齐升利润稳步增长。2019-2021年归母净利润为3.09/-0.15/4.30亿元，主要系高毛利的动力电池铝箔产销量大幅 提升：叠加传统类包装铝箱下游市场需求旺盛经过多轮上调产品加工费，进一步 提升公可盒利水平。2022H1实现归母净利润5.97亿元，同比增长292.47%。 图3.电池箔放量支撑营收高增 图4.高毛利电池箔占比提升释放利润 主业铝箔，电池箔占比快速提升。公司营收主要由多种铝箔制造销告构成，产品毛利率相对稳定。2018-2021年有色金厚铝压延业务收入从100.44亿元增至 176.15亿元，期间CAGR为20.59%，收入占比维持在96%以上。2021年 公司有色金属铝压延业务收入较上年相比增长44.49%，占总营业收入比例为 96.96%. 公司产品结构持续优化，2014-2021年电池箔营收从0.50亿元大幅增加至 17.53亿元，营收占比从0.75%大幅提升至2021年的9.65%。其他各类产品 的营收占比则相对稳定，昔板带、空调箔、单零箔和双零箔平均营收占比分别为 10.84%/33.54%/19.17%/20.85% 通请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 公司深度研究报告 2022年上半年，铝箔行业延续了2021年行情，报告期内公司实现铝箔收入99.06亿元，主营业务收入占比86.55%，实现普板带收入10.67亿元，主营 业务收入占比9.32%，合计占比为95.87%。 图5.电池箔业务收入占比持续提升 图6.电池箔业务毛利率居首 模式，利润率受原材料价格波动。公司产品定 产品定价采用“铝价+加工费” 价的方式使公司毛利率受原材料价格影响较大，2014-2021年的平均销售毛利率和平均销告净利率分别为11.42%和2.40%，期间公司毛利率和净利率高低 点分别相差在3.05pct与4.90pct，利润率受原材料波动影响明显。 具体来看，2019-2021年公司毛利率和净利率分别为10.63%/8.47%/10.82% 和2.74%/-0.13%/2.35%，2020年因受疫情影响叠加原材料铝锭价格大幅波 动，导致毛利率和净利率下降：2022H1由于高毛利的动力电池铝箔产销量大幅 提升，传统类包装铝箔持续景气，公司毛利率和净利率分别上升至14.35%和 5.23% 图7.产品定价模式决定利润率受原材料价格波动 通请参阅尾页重要声明及财漫证券股票和行业评级标准 公司深度研究报告证券研究报告 规模效应凸显，费用率稳步下降。受益于规族扩张和技术的不断优化，公司期间 费用率总体呈下降趋势，从2014年8.00%下降至2018年的4.81%，2019 年因加大新能源、新材料“两新”领域