三季报前瞻：宠物板块有望超预期，家居、造纸板块仍承压

行业观点更新： 三季报前瞻：宠物板块方面，海外需求韧性+提价成功带动3Q收入加速，汇兑贡献增量利润，业绩有望集体超预期。4Q伴随海外消费旺季到来，板块景气度有望延续。中期角度，看好中宠为代表的头部宠物食品公司凭借成本&供应链优势外销份额攀升。家居板块方面，3Q家居行业整体需求继续承压，整体主流公司内销营收预计降至个位数增长，4Q及明年在原材料成本边际下行叠加低基数下，关注盈利修复机会。造纸个护板块，3Q整体成本行至高位，盈利仍处底部徘徊，随着SAP等原材料成本压力趋缓，4Q个护板块盈利有望率先修复。 家居：根据渠道调研，多数经销商反馈国庆期间家居终端需求同比相对较为平稳，而部分前期受疫情影响较为明显的地区，终端接单确有出现改善。目前“减免个税”等地产端需求侧政策频出，并且在“保交付”大背景下，地产竣工有望逐步改善，此后家居终端需求及板块估值均有望迎来修复。四季度及明年可关注两个方向：1）头部企业收入增长韧性较强，并且盈利修复趋势较为确定，估值也已回调至历史低位，布局机会凸显；2）关注受益人民币贬值，汇兑收益明显叠加原材料价格边际下降的出口企业。 新型烟草：雾化板块方面，国内市场方面，10月1日起电子烟新规正式执行，根据渠道调研反馈，国庆期间终端销售明显承压。后续随着产品不断迭代，基于减害与合法背景下，国内市场需求有望逐步修复，长期趋势依然较为确定。海外市场方面，公司与英美烟草合作稳固，目前一次性烟产品快速起量，此产品明年高增可期。整体来看，思摩尔短期业绩确将受多重因素影响而波动，但目前估值已较充分体现悲观预期，在长期成长空间与确定性依然不变的情况下，长期布局价值凸显。 宠物板块：乖宝更新招股书，1H22营收增速创新高，盈利能力持续优化。 主品牌麦富迪快速成长，并购+代理品牌助力羽翼渐丰，1H22年公司营业收入16.8亿元，同比+55%，1H2022净利润1.37亿元，净利率提升至+8.1%，受益于升级高毛利产品占比提升、提价等，盈利能力创新高。 造纸：针叶浆现货价格已现拐点但短期仍高位震荡，下游纸厂保持低开工率。尽管近期国内针叶浆现货交易价格有下调，短期浆价预计仍高位震荡。 部分纸企发布涨价函进行成本转嫁型上涨，3Q盈利修复弹性排序：特种纸>浆系纸>废纸系。中期木浆供给端压制因素解除，原料宽松供需格局下价格有望回落，看好格局较好的特种纸盈利弹性兑现。 投资建议 宠物：推荐中宠股份（看好3Q外销提价顺利落地、受益人民币贬值、海外湿粮工厂复工，国内渠道改革推进成果显著开启加速成长）、佩蒂股份 家居：推荐欧派家居（整装业务&平台化）、慕思股份（业绩增长具韧性，估值弹性较大）、索菲亚（自身多方面正改善，估值修复空间较大）。 风险因素 国内消费增长放缓的幅度和时间超预期；地产销售进入较长时间大幅萎缩的状态；原材料价格上涨幅度和时间超预期；汇率大幅波动的风险 一、轻工行业三季报前瞻 家居：3Q需求仍承压，关注4Q盈利修复趋势 营收方面，受疫情反复及地产竣工下滑影响，3Q家居行业整体需求继续承压，整体主流公司内销营收预计降至个位数增长，外销方面，由于海外需求放缓，出口增长开始承压。展望4Q及明年，在“保交付”的大环境下，随着地产竣工逐渐回暖，家居板块营收增长有望迎来修复。利润方面，定制家居板块由于原材料成本仍处高位叠加基数较高，3Q盈利或仍承压，但4Q随着产品提价落地、成本边际回落及基数降低，盈利或将迎来改善。软体家居板块由于外销受益人民币贬值叠加聚醚等原材料价格边际回落，3Q利润同比增长仍具韧性，4Q利润有望进一步显现弹性。 造纸个护：成本行至高位3Q盈利底部徘徊，个护关注盈利修复 1）大宗纸：淡季盈利底部徘徊，看好4Q需求转暖下盈利压力缓解。龙头在供应链、品类均衡布局带来的优势已在业绩修复端显现，看好以太阳纸业为代表的龙头逆势扩张优化格局巩固地位。 2）特种纸：淡季头部优势纸种提价落地，静待成本压力缓解。3Q淡季下纸企提价难度加大，但具备优质纸种布局的头部特种纸企调价仍有成功落地，盈利修复仍需静待浆价成本下行，重点推荐仙鹤股份，关注华旺科技。 3）个护：SAP等成本压力趋缓盈利有望修复，区域型卫生巾企业受局部疫情影响，短期收入成长节奏或有放缓但中期推新品、拓区域战略不变，百亚股份8月受限电影响，发货节奏受到一定干扰，电商&外围省份Q3保持高速成长。 4）生活用纸：3Q受制于浆价行至高位成本盈利短期承压，中期角度，维达、洁柔、恒安等头部企业在逆势下龙头一方面在线上传统平台的强运营力再次彰显，份额稳步提升；抖音、快手等新渠道先发优势凸显，我们认为以维达为代表的头部企业已构筑在中高端纸品、卫生巾领域建立产品与品牌竞争壁垒，有望凭借“升级”趋势保证成长动能，中长期提升盈利中枢。 消费轻工：看好必选消费品需求韧性，宠物食品业绩超预期，文具环比修复 1）宠物：海外需求韧性+提价成功带动3Q收入加速，汇兑贡献增量利润，业绩有望集体超预期。1-8月宠物食品累计出口量102.7万吨，同比+9.2%，累计出口金额为135.5亿元，同比+29%，其中8月出口量11.97万吨，同比+21.1%，当月出口金额16.92亿元，同比+28.4%。4Q伴随海外消费旺季到来，下游客户开启补库存。中期角度，看好中宠为代表的头部宠物食品公司凭借成本&供应链优势外销份额攀升。①中宠股份：7-8月外销保持高双位数增长，内销凭借线下渠道改革营收增速+35%以上，zeal主推湿粮罐+顽皮干粮新品线加速推广中，伴随高端产线投放，4Q+1H23起中高端高肉干粮产品线有望凭借线下渠道杠杆进行快速放量，拓品类逻辑持续验证中。②佩蒂股份：3Q业绩环比正增，外销订单景气度仍反馈较好，内销大单品逻辑初步验证，23年看好柬埔寨产能投放+新西兰高端干粮代工线释放。③依依股份：3Q订单高基数下保持高单位数增长彰显强韧性，提价+汇率+原料下行助力盈利环比修复。 2）文具：学汛催化下，8月起客流环比修复，营收较2Q环比修复明显。晨光股份在传统业务稳步修复基础上，通过新推出体育用品系列，定位性价比，借助前期积累的强渠道壁垒，拓品类驱动成长，2B科力普业务亦保持快速成长。 图表1：轻工行业三季度业绩前瞻梳理 二、本周重点行业及公司基本面更新 2.1家居板块 根据渠道调研，多数经销商反馈国庆期间家居终端需求同比相对较为平稳，而部分前期受疫情影响较为明显的地区，终端接单确有出现改善。目前“减免个税”等地产端需求侧政策频出，并且在“保交付”大背景下，地产竣工有望逐步改善，此后家居终端需求及板块估值均有望迎来修复。四季度及明年可关注两个方向：1）头部企业收入增长韧性较强，并且盈利修复趋势较为确定，估值也已回调至历史低位，布局机会凸显；2）关注受益人民币贬值，汇兑收益明显叠加原材料价格边际下降的出口企业。 索菲亚：公司在2021年大比例计提恒大款项的减值损失后，公司的坏账风险基本释放，2022年将轻装上阵，公司盈利质量将显著改善。从基本面来看，在未来战略方向明确下，杨鑫总的离任不会动摇公司深度变革的决心，整装&拎包等新渠道建设稳步推进，产品升级以及渠道赋能变革也进入实质性阶段，经销商配合度明显提升，公司战略&战术均显现积极信号。整体来看，公司零售渠道2022年有望逐步改善，22年PE仅12x，在预期改善下，公司估值具备较大修复空间。 动态：根据渠道调研，大部分经销商反馈国庆期间需求相对一般，但部分此前受疫情影响的地区国庆期间接单改善较为明显。 梦百合：公司22年H1已实现扭亏为盈，原材料、海运、海外产能爬坡等几大变量均处于向好趋势中。随着美国工厂产能释放，2022年公司盈利有望逐步修复。 动态：本周国内软泡聚醚/MDI/TDI环比上周分别-72.5/-215/+295元/吨。 欧派家居：公司目前在渠道布局、品类融合、品牌口碑等方面均已明显领先行业，在CAXA软件越发成熟的情况下，公司前后端的效率均在提升，零售优势进一步扩大。在地产商资金链紧张叠加精装渗透速度放缓的情况下，大宗渠道增长贡献下降不可避免，但公司凭借强大的零售能力，多品类扩张越发顺利，持续提升自身在零售市场份额，足以支撑公司继续稳健增长，具备自身α，长期配置价值凸显。 动态：1）根据渠道调研，部分经销商反馈国庆期间接单同比相对平稳。 2）9月30日，北京首家欧派整家定制2.0店落地，采用全新的菜单式方式报价。 顾家家居：短期来看，公司近年来持续深化“1+N+X”渠道布局，大家居店态持续升级，并且区域零售中心布局效果逐步体现，这一系列渠道变革将显著推动定制+功能+床垫三大高潜品类增长，随着定制家具业务的逐步增长，其为软体引流效果也将逐步显现，公司全品类融合销售优势正越发明显叠加外销利润弹性显现，未来两年业绩增长无忧。中长期来看，在迈向大家居时代中，尤其将考验各公司组织力，而公司经过多次组织变革，组织架构与组织活力将充分为公司在大家居时代进攻赋能，份额提升将越发顺畅，业绩持续增长可期，估值有望迎来实质性抬升。 敏华控股：虽然内销方面目前公司品类渗透红利释放的逻辑已在兑现，但整体空间依然巨大，并且公司新零售布局持续深化，前端推出升级版门店CRM系统进一步赋能经销商，生产端依托大数据精准推出热销产品叠加数字化提升生产效率，前后端持续优化，渗透率边际提升速度依然可期。 外销方面，利润弹性可期。公司目前估值较低，建议积极关注。 志邦家居：公司的衣柜业务在全国仍有较大空白市场亟待布局，此外整装渠道方面，除了总部与全国性大型装企形成战略联盟外，公司也正通过树立标杆以及专项支持来推动加盟商与地区性装企进行合作，公司渠道布局正逐步完善。此外，公司厨衣木品类外的软体配套成品也已丰富，在渠道布局逐步完善的情况下，多品类协同效果将进一步显现，公司中长期成长依然可期，目前估值仍较低，在疫情影响逐步消除，公司业绩逐步改善叠加地产压力逐步释放的情况下，估值仍具较大修复空间。 2.2新型烟草板块 雾化板块方面，国内市场方面，10月1日起电子烟新规正式执行，根据渠道调研反馈，国庆期间终端销售明显承压。后续随着产品不断迭代，基于减害与合法背景下，国内市场需求有望逐步修复，长期趋势依然较为确定。海外市场方面，公司与英美烟草合作稳固，目前一次性烟产品快速起量，此产品明年高增可期。整体来看，思摩尔短期业绩确将受多重因素影响而波动，但目前估值已较充分体现悲观预期，在长期成长空间与确定性依然不变的情况下，长期布局价值凸显。 思摩尔：从目前跟踪情况来看，海外市场公司客户Vuse销售依然强劲，预期公司海外业务仍将稳健增长，虽然短期来看国内确将受到口味禁令的影响，但目前公司估值已较为充分反应对公司国内业务的悲观预期。在国内业务长期增长空间依然可期的情况下，公司长期布局价值已凸显。 动态：10月1日起，电子烟新规正式执行，只允许销售烟草口味产品后，根据渠道反馈，国庆期间销售明显承压，整体终端消费者对于烟草味产品接受度仍有待提升。 2.3造纸板块 造纸：关注文化纸成本驱动型涨价，针叶浆现货价格已现拐点但短期仍高位震荡。尽管近期国内针叶浆现货交易价格有下调，短期浆价预计仍高位震荡。3Q盈利修复弹性排序：特种纸>浆系纸>废纸系。大宗纸一方面关注部分中小厂商中长期停工自然出清、并购等带来的格局优化，中期木浆供给端压制因素解除，原料宽松供需格局下价格有望回落，看好格局较好的特种纸盈利弹性兑现。 太阳纸业：短期制浆盈利有望继续稳定贡献业绩，造纸主业仍需静待需求修复。1H22实现营收198.55亿元，同比+25.56%，归母净利润16.59亿元，同比-25.64%；2Q营收101.88亿元，同比+24.70%，归母净利9.84亿元，同比-12.38%，业绩超市场预期。溶解浆&商品浆贡献主要盈利弹性，均衡布局优势凸显。1H制浆业务营收48.78亿元，同比+76.2%，毛利率21.78%（+1.4pct）。广西年初新投产100万吨浆产能部分对外销售贡献业绩弹性。6月底阔叶浆价格6660元/吨，较年初+1485元/吨，当前阔叶浆