农药行业系列报告之一：农药行业景气向上，登记证壁垒高筑，龙头企业迎发展良机

农药产品生命周期延长，非专利农药市场规模持续扩大。农药行业经过长期发展，大类农药产品的快速扩充期已经结束。随着对于新农药产品特性要求的增多以及整体研发成本的抬升，农药新产品的研发周期拉长、研发成功率降低，致使研发新产品的投资回报率下降。据Phillips McDougall统计，到2010-2014年发现和开发一种新农药的平均总成本已达2.86亿美元，从研发出新农药到投放市场的周期约11.3年，每成功上市一个新农药产品需要设计及合成约16万种化合物。在此情形下，非专利农药的市场占比和市场规模逐步提高，2000-2017年期间全球非专利农药市场占比由65%提升至83%。我国作为全球最大的非专利农药生产国和出口国将显著受益。近年来我国农药出口量持续增长，2021年农药出口量为220.2万吨，2016-2021年CAGR高达9.5%。 粮食安全重要性抬升拉动农药需求，成本推动农药价格维持高位，行业处于景气周期。2020年以来，新冠疫情和俄乌地缘政治冲突的全面升级再度加剧了全球粮食供给体系的不稳定性，同时也进一步推动了全球性的通胀，致使全球大宗商品价格抬升。粮食供给的不稳定，将推升“粮食安全”的重要性，进而推动高品质农药、化肥等农资产品的需求。另外，大宗商品价格的上涨也将推升农药的生产成本，进而推动农药价格的上行。2021年11月至2022年7月，国内农药领域PPI月度同比增速均超过16%，为自2007年以来的最高值。在此局面下，生产规模较大且产业链完善的头部企业更能够抓住发展良机。 农药市场准入严格，登记证获取壁垒高。世界各国对于农药都有着严格的市场准入要求，也拥有自己特定的农药登记管理制度。对于我国而言，登记证是生产销售农药的必备资质。然而，当前农药登记证的获取壁垒在逐步提高。一方面全球不同国家的相关政策法规调整频繁且日趋严格，相关的登记过程更为繁琐。此外，农药登记证等登记费用较高，同时还需要相关企业拥有较高的技术实力对产品等同性进行论证或根据不同国家的需要对产品生产过程进行优化。 在此情形下，具备数量众多、品类齐全的登记证，且依靠所拥有的登记证搭建了完善营销网络的企业拥有显著优势，更能在农药高景气背景下持续获益。 投资建议：受益于非专利农药市场规模及占比的持续提升，叠加粮食安全备受重视背景下对于高品质农药产品需求的提升，农药行业将维持较高的景气程度。此外，考虑到农药市场拓展过程中农药登记证的重要性，行业头部企业凭借数量庞大、品类丰富的登记证储备将在行业景气背景下更具优势。我们推荐全球非专利农药巨头安道麦A、专注农药出海的潜在巨头润丰股份，以及国内农药制剂行业的领先企业诺普信和国光股份。 风险分析：原油价格波动影响农药企业盈利风险，农产品价格下跌导致农药需求下滑风险，环保和安全生产风险。 投资聚焦 由于对新农药产品特性要求的增多以及整体研发成本的抬升，全球农药新产品的研发周期拉长、研发成功率降低，致使研发新产品的投资回报率下降。 据Phillips McDougall统计，到2010-2014年发现和开发一种新农药的平均总成本已达2.86亿美元，从研发出新农药到投放市场的周期约11.3年，每成功上市一个新农药产品需要设计及合成约16万种化合物。在此情形下，非专利农药的市场占比和市场规模逐步提高，2000-2017年期间全球非专利农药市场占比由65%提升至83%。我国作为全球最大的非专利农药生产国和出口国将显著受益。近年来我国农药出口量持续增长，2021年农药出口量为220.2万吨，2016-2021年CAGR高达9.5%。 此外，由于新冠疫情、全球通胀、俄乌地缘政治冲突等原因，全球粮食供给体系不稳定性加剧，推升“粮食安全”重要性，叠加大宗商品价格上涨对农药生产成本的抬升，2021年11月至2022年7月，国内农药领域PPI月度同比增速均超过16%，为自2007年以来的最高值。在需求和成本支撑作用下，农药行业景气上行。 我国作为全球最大的非专利农药生产国和出口国，将显著受益于非专利农药市场的持续扩增。而行业内生产规模较大且具有完善产业链的头部企业将更容易把握行业趋势，抓住发展良机。 我们区别于市场的观点 对于农药这类周期性行业而言，市场主要从行业供需周期性变化角度来对行业整体进行判断，对于公司层面的分析则主要是依据现有的产能情况和未来产能规划来进行分析。在本篇报告中，我们一方面对农药行业当前的发展情况进行了阐述，另一方面结合当前时点的行业催化剂进行了分析，同时我们还以登记证作为切入口去进一步阐述登记证对农药企业的重要性和对其后续经营发展的影响。 我们认为，登记证作为农药企业在国内外展业的必要证件，其数量、品类的丰富性和技术先进性一方面可以反映公司当前的整体实力，另一方面也可反映出公司整体的研发能力和产品投入，同时也可依据此来判断农药制剂企业未来的发展潜力。具备数量众多、品类齐全的登记证，且依靠所拥有的登记证搭建了完善营销网络的企业拥有显著优势，更能在农药高景气背景下持续获益。 股价上涨的催化因素 （1）粮食、原药及制剂价格上涨； （2）国内企业在海外市场农药登记取得显著突破，大幅开拓海外市场； （3）国家进一步出台农药原药及制剂行业的监管政策，行业集中度进一步向产业链完整且技术先进的头部企业集中。 投资观点 受益于非专利农药市场规模及占比的持续提升，叠加粮食安全备受重视背景下对于高品质农药产品需求的提升，农药行业将维持较高的景气程度。此外，考虑到农药市场拓展过程中农药登记证的重要性，行业头部企业凭借数量庞大、品类丰富的登记证储备将在行业景气背景下更具优势。我们推荐全球非专利农药巨头安道麦A、专注农药出海的潜在巨头润丰股份，以及国内农药制剂行业的领先企业诺普信和国光股份。 引言 农药行业经过长期的发展，由于创新难度的显著提升，当前创制农药的研发周期及投入与日俱增，而对应的收益则反向下滑。受此影响，非专利农药产品的生命周期也在同步延长，全球范围内非专利农药的市场占比及规模正在持续扩大，我国作为全球最大的非专利农药生产国和出口国将持续获益。 自新冠疫情出现以来，全球的粮食供应因为产能的缩减或运输受阻而受到影响，越来越多的国家开始愈发重视“粮食安全”问题。而2022年俄罗斯与乌克兰的地缘政治冲突也进一步使得全球粮食供应缩减，“粮食安全”的重要性持续凸显。高品质农药、化肥等农资产品的需求也在这一背景下持续提升，农化行业的高景气顺势而来。 在上述两大利好的助推下，国内的农药原药及制剂企业将迎来发展良机。 对于制剂企业而言，除了通过现有和在建/规划产能去衡量企业当前以及未来的经营实力以外，我们还可以通过登记证的数量、种类等指标去判断企业的技术实力、资本投入、发展潜力。由于各国都实行着严格的市场准入及农药登记管理制度，登记证的获取反映了企业的研发实力，同时这也是企业进入相关市场的先决条件，一定程度上也可反映出企业未来的经营面貌。登记证数量多、登记证品类齐全、登记证覆盖地域广的企业有望在未来国内以及全球的农药行业竞争中脱颖而出。 本篇报告作为我们团队农药系列报告的第一篇，我们一方面对农药行业当前的发展情况进行了阐述，另一方面结合当前时点的行业催化剂进行了分析，同时我们还以登记证作为切入口去进一步阐述登记证对农药企业的重要性和对其后续经营发展的影响。此外，我们也分别对全球非专利农药巨头安道麦、专注农药出海的潜在巨头润丰股份，以及国内农药制剂行业的领先企业诺普信和国光股份进行了分析。 1、农药关系国计民生，制剂附加值相对较高 1.1、农药提高农产品产量，保障粮食安全 农药在提高农产品产量和保障粮食安全等方面发挥着至关重要的作用。农药是保障粮食稳产增收的重要生产资料。根据《中华人民共和国农药管理条例》，农药是指“用于预防、消灭或者控制危害农业、林业的病、虫、草和其他有害生物以及有目的地调节植物、昆虫生长的化学合成或者来源于生物、其他天然物质的一种物质或者几种物质的混合物及其制剂”。 农药属于精细化工行业，其产业链可分为“原材料-中间体-原药生产（AI Synthesis）-制剂和包装-销售”五大环节。上游主要为石油/化工等原料，中游包括中间体、原药、制剂三个细分行业，下游为农作物或非农应用。就产业链而言，农药经营过程可分为农药研发、中间体合成、农药原药制造、农药制剂制造、农药销售等环节。 图1：农药产业链 1.2、农药分为原药和制剂，制剂附加值高于原药 原药的核心技术为化合物合成技术，一般不能直接施用。它以石油化工等相关产品为主要原料，通过化学合成技术与工艺生产或生物工程制造而成，其核心技术为农药有效成分化合物合成技术，由于原材料、合成方法的差异，可研发设计不同的工艺路线进行生产，并直接影响产品质量、成本以及环境污染程度，最终影响该产品的市场竞争力。原药一般不能直接施用，需要加工成各种类型的制剂才能使用。 制剂是各种农药加工品的总称，可直接施用，附加值相对原药更高。制剂是在原药的基础上，加入适当的辅助剂（如溶剂、乳化剂、润湿剂、分散剂等），经研制、复配、加工、生产出的具有一定形态、组成和规格的产品。制剂主要以植物保护技术和生物测定为基础，以界面化学技术及工艺为研发和制造手段，生产过程对环境的危害较小，可销售给客户直接使用。制剂属于高附加值产品，发达国家销售制剂的价格（折百）较原药价格增加300-500%，其技术创新关键在于新剂型开发和加工技术研究，主要特点在于减少有机溶剂的使用量，提高产品防效和作物产量，降低生产成本，保障环境安全。 图2：农药制剂的加工过程（以悬浮剂、水乳剂为例） 1.3、农药企业包括创制型、仿制类、制剂及中间体企业 根据新药创制能力进行区分，农药企业包括创制型农药企业、仿制类原药企业、农药制剂企业及农药中间体企业等，部分企业通过产业链延伸拓展了业务及产品线，形成了以原药制剂一体化企业为主的综合性农药企业。 创制类农药企业通过具有自主知识产权的新产品在保护期内的独家生产权利获得高额利润，资本及技术实力雄厚，是全球农药领域中的领军企业，包括跨国农药公司先正达、拜耳、巴斯夫、陶氏杜邦等。 仿制类原药企业主要生产专利期已满或是不受专利法保护的农药原药，面向下游农药制剂企业进行销售，通过规模效应以及技术与工艺的改进提升合成质量、降低生产成本，从而获得客户及订单，例如安道麦（ADAMA）、富美实（FMC）、纽发姆（NUFARM）、住友化学、联合磷化等。 农药制剂企业向上游企业采购原药，并以原药为基础，添加各类助剂并使用适当的复配工艺加工生产出可以直接用于农业生产的制剂产品，之后通过广泛的营销网络与渠道面向终端用户进行销售；农药中间体企业主要为跨国农药企业等领先的原药生产企业提供合成原药用的定制化中间体。 表1：根据新药创制能力区分的农药企业类型 2、创制农药研发回报率下降，非专利市场份额攀升 根据农药原药的专利保护程度，农药大体可分为专利农药和非专利农药两种，其中非专利农药又可分为专利到期农药及无专利农药。在专利到期农药方面，技术壁垒主要体现在残留率、纯度的控制等方面，低残留率、高纯度需要通过新生产设备的投入和生产环节中的工艺技术的突破和优化实现。 受创制农药研发回报率下降的影响，全球范围内非专利农药的市场规模正在持续扩大。农药行业经过长期发展，大类农药产品的快速扩充期已经结束。 但是，伴随着对于新农药产品特性要求的增多以及整体研发成本的抬升，全球农药创新难度的显著提升，农药新产品的研发周期拉长、研发成功率降低。当前创制农药的研发周期及投入与日俱增，而对应的收益则反向下滑，研发总体的投资回报率处于下降的态势。 2.1、农药创新难度攀升，利润向制剂与服务端倾斜 创制农药的研发成本较大，跨国公司垄断农药市场 创制农药的研发过程包括两个阶段，分别为研究和选择阶段、开发与上市准备阶段。其中研究和选择阶段又进一步分为先导化合物合成、先导化合物研究、优化、选择及化合物确认等步骤，开发和上市准备阶段又进一步分为初期开发和后期开发两个步骤。上世纪60年代