油脂油料季报：美豆收割压力凸显 油脂弱势行情延续

国信期货油脂油料季报 油脂油料 分析师：曹彦辉 从业资格号：F0247183投资咨询号：Z0000597电话：021-55007766-6617 邮箱：15037@guosen.com.cn 美豆收割压力凸显油脂弱势行情延续 2022年9月25日 四季度全球将面临诸多政治事件，经济衰退加剧，美元高涨，大宗商品压力陡增，尤其是需求预期的下滑越发明显，但由于全球大豆供给相对偏紧，大豆需求下降的预期明显要弱于油脂等其他品种。 蛋白粕方面，国际大豆方面，四季度美豆进入收割季而南美则进入播种季。美豆收割在即，偏低的单产正在逐步被市场做消化，市场等待单产的最终证伪，美豆22/23年度产量同比或有下降。随着新豆上市量的增加，美豆面临季节性收割压力。目前巴西大豆播种刚刚展开，当下天气成为影响南美大豆播种的关键。从目前天气预估来看，巴西大豆播种开局不错，但阿根廷略显堪忧。可见美豆四季度或将呈现宽幅震荡走势，期价或将先抑后扬，美豆季节性收割低点或将在10-11月份左右出现，波动区间在1300-1500美分/蒲式耳。国内方面，进入四季度，进口大豆供给量同比开始增加，但需求或有回落，豆粕库存回升概率增加。从时间上来看，由于市场预期11月到港增加，下游可能将需求后移，导致10月中旬以后豆粕库存开始回升。10月份基差继续高涨的概率减弱，市场或有回落。相对而言现货跌幅可能超期货。连粕可能受到人民币贬值造成远期榨利亏损，进口成本高涨，油厂挺粕意愿增强，下跌幅弱于现货。1月合约有望回补下方缺口。 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 油脂方面，四季度国际油脂或将延续弱势，期价或将跌至11月后止跌震荡。美豆油四季度供给量有望大幅增加，如国际原油仍在60美元之上，生柴需求将保持高位，出口和食用需求因经济衰退加剧而稳中趋降，美豆油库存或开启增库存模式。四季度东南亚棕榈油产量先增后降。国内需求以及出口稳中趋降，四季度马棕油库存维持在200万吨以上概率极大。从马棕油的历史熊市对比来看，四季度马棕油跌势或延续到11月末，12月随着减产周期来临，价格跌势暂缓，演绎低位震荡行情。国内市场，内盘油脂整体依然呈现震荡偏弱格局。国内棕榈油面临供给的增加与需求恢复缓慢，这使得四季度棕榈油库存回升或加速。棕榈油基差仍有进一步回落的可能。棕榈油供给压力或远高于其他油脂，价格或承压。当前国内菜油库存最为紧张，市场预期10月上旬以后加菜籽有望陆续到港，国内菜籽紧张局面或将有所缓和，国内菜油供给有望增加，不过市场预估四季度有部分菜籽压榨称菜油后可能直接入库，商业供给量可能比市场预期要低。菜油库存有望在10月中旬开始从低位回升，基差或从高位回落。相对而言，豆油的库存修复可能要慢于其他油脂，市场预期11月以后豆油库存回升幅度才有望加大，这使得豆油整体略强于其他油脂。可见四季度国内油脂将陆续进入增库存周期，价格承压，基差或加速回落。 第一部分行情回顾 三季度CBOT大豆呈现低位区间震荡的走势，市场在6月大跌后低位震荡反复。经济衰退担忧不断充斥市场，投机基金撤离风险资产，原油下行，美元走强，商品市场需求前景悲观，大宗商品整体承压。进入7月下旬美豆出口销售增加，作物状况继续下滑，美豆进入天气炒作模式，期价触底反弹。但USDA和ProFarmer上调美豆新年度单产，美豆库存回升市场承压回落。进入9月，阿根廷出台汇率优惠措施鼓励出口，美豆出口承压。而后USDA报告大幅下调单产，库存降至7年新低，期价回升，美豆在宏观悲观，库存偏紧、出口承压等多空因素交错中震荡反复。与之相比，国内豆粕市场走势明显强于美豆市场。8月份市场预期进口大豆到港不足，豆粕现货高涨，下游提货明显加快，豆粕库存稳中有降，基差大幅走高。连粕市场则受到更多因素的冲击，人民币不断贬值抵消了美豆下跌的不足，进口成本不断攀升，油脂的走低导致油粕套利的投机资金对连粕形成买盘支撑。连粕在9月创新高后，1月接棒继续高涨。 三季度国际油脂震荡下滑，马棕油跌幅明显，美豆油低位震荡。7月以来，印尼棕榈油出口政策不断利好，马棕油出口受阻，叠加全球经济担忧，国际原油大幅下挫，导致油脂消费预期下滑，进入8月东南亚棕榈油迎来增产周期，库存回升明显，马棕油承压下行。相比之下，美豆油则在多空博弈中震荡反复。进入7月底，美国政府推出的降低通胀法案中延长了生物柴油信贷期限，同时还推出了可持续航空燃料信贷，此外由于美豆粕出口低迷，导致买油卖粕套利增多，利多支撑抵消了宏观的悲观情绪，美豆油在6月形成的低位震荡。受此影响，国内油脂走势跟随国际油脂下行，整体走势弱于外盘。内盘油脂中，棕榈油表现最为疲软，菜油则表现最为坚挺。主要是由于国内各自供求结构导致。由于随着棕榈油到港量的增加，国内油脂库存稳中有增。而国内菜籽库存偏低，菜油在加菜籽上市前库存稳中有降。国内疫情出现多地爆发，这让餐饮需求受阻，需求的预期再度悲观。棕榈油基差率先回落。而菜油基差高位格局未变。 表：2022年3季度国内外主要油脂油料期价变化 品种 (指数) 2022/6/30 2022/9/22 涨跌 涨幅% 品种 (指数) 2022/6/30 2022/9/22 涨跌 涨幅% 美豆 1474.75 1461 -13.75 -0.93% 连豆二 4883 5298 415 8.50% 美豆粕 412.8 424.9 12.1 2.93% 连粕 3826 4110 284 7.42% 美豆油 65.02 65.46 0.44 0.68% 连豆油 10232 9240 -992 -9.70% 马棕油 4932 3865 -1067 -21.63% 连棕油 9532 7924 -1608 -16.87% 美原油 97.29 81.15 -16.14 -16.59% 郑菜粕 3042 3108 66 2.17% 生猪 20530 21330 800 3.90% 郑菜油 11867 10777 -1090 -9.19% 数据来源：文华财经国信期货 第二部分蛋白粕 一、美豆面临收割压力需求或有支撑 四季度美豆单产将会尘埃落地，市场对于本年度美豆单产的最终仍有较大的分歧。从8月到9月美豆单产经过了大幅的调整，8月USDA将美豆单产从51.5蒲/英亩上调至51.9蒲/英亩，随后ProFarmer进行田间巡查，考察结果为大豆单产预计为51.7蒲/英亩。市场普遍预估美豆单产大概率在51-52蒲/英亩，但随后USDA在9月报告下调单产至50.5蒲/英亩，这远超过市场预期。进入9月下旬美豆收割将会陆续展开，各州单产 将预估和现实的兑现。从USDA最新单产数据来看，种植面积占比超过5%的地区只有内布拉斯加、堪萨斯单产同比、环比有较大幅度下调，这与ProFarmer的预估相一致。对于9月份单产大幅下调的原因并非出现在主产州，而是出现在种植面积不及1%的美豆种植区，以往这些地区对于美豆整体单产影响相对不大，但是9月这些产区同比、环比出现了较大的调整，这些州美豆面积合计占比在5.92%，相当于一个堪萨斯州的占比，尤其是路易斯安纳、弗吉尼亚、宾夕法尼亚、马里兰、新泽西降幅较大。也就是说有将近20%的美豆遭遇严重旱情，单产降至低位存在一定的可能性。由于目前市场各方对于单产如此偏低并不认可，随着收割进度的加快，单产多寡仍在等待证伪中。截至9月18日当周美国大豆收割率为3%，市场预估为5%，上年同期为5%，五年均值为5%。美豆开启从南往北的收割季。 图：美豆各州单产与优良率对比图：美豆收割进度 数据来源：USDA国信期货数据来源：USDA国信期货 美国农业部通常10月份才会对种植面积进行修订，但是9月根据农户调查将大豆面积调低了57万英亩，至8750万英亩，面积的下降主要集中在南北达科塔州、明尼苏达州。由于种植面积的下滑，单产的下降，导致22/23年度美豆产量不增反降。这使得美豆本来宽松的供给环境变成紧张。10月美豆产区天气显示高温少雨，有利于美豆的收割，随着收割进程的开进，美豆产量也将逐步落地，市场普遍预期单产在50.5-51蒲/英亩之间，这使得美豆产量较往年同期略降，尽管整体供给相对偏紧，但是一般而言收割季来临，美豆会出现季节性收割低点。 图：美豆产量对比图：未来一个月美豆产区降雨 数据来源：USDA国信期货数据来源：NOAA国信期货 2022年以来全球主要经济体遭遇通胀压力，美联储持续加息，美元高涨，全球经济衰退的迹象越发明显，这将对商品需求有较大的冲击。对于四季度，全球将面临诸多重要时刻，美国大选、欧洲能源危机、俄乌冲突等等，这让下半年大宗商品面临的不仅仅供求的问题，而是更多经济层面的担忧。从目前来看，衰退正在进行时，大宗商品需求减弱或从预期向现实兑现，品种不同，需求降幅存在相对差异。 全球大豆可供出口大豆数量相对有限，这使得经济疲软对于美豆需求的影响弱于油脂等其他品种。由于南美上年度减产幅度较大，巴西大豆可供出口数量已经很少，阿根廷仍有一定数量的大豆可供出口。进入10月以后，美国、阿根廷或成为国际大豆市场主要出口国。从美国农业部最新出口销售数据来看，截止到9月8日，美豆累计出口销售2528万吨，同比上年增加299万吨，本年度累计装船42.25万吨，同比上年25.8万吨增加16.45万吨。可见本年度美豆整体销售进度好于上年。从升贴水来看，目前美豆11月以后升贴水为150美分/蒲式耳左右，阿根廷在135-140美分/蒲式耳之间。相对而言，阿根廷价格优势更为明显，一旦阿根廷政策利于出口，美豆出口或受阻。 图：美豆周度累计出口图：美国、南美生贴水对比 数据来源：USDA国信期货数据来源：WIND国信期货 NOPA最新公布数据显示，8月份美豆压榨量451万吨，环比下降2.75%，同比增加4.48%。21/22年度以来美豆月度压榨量保持相对旺盛的局面。这主要得益于美豆油需求高涨，美豆压榨利润可观。压榨企业压榨积极性强。截至2022年9月16日的一周，美国大豆压榨利润为每蒲3.99美元，尽管目前压榨利润比照年内峰值有所下滑，但是依然处于历史同期最高水平。一般而言，每年的10月-1月是美国一年中大豆压榨月度高峰期，因此四季度美豆压榨量或保持高位，月均480-500万吨的压榨量可期。 图：NOPA压榨月度数据图：美豆压榨利润 数据来源：NOPA国信期货数据来源：WIND国信期货 对于新年度美豆是否供给充裕，美豆新年度供给与陈作需求比例是一个相对指标，这一指标意在说明在需求不变的前提下，新年度大豆能否满足需求，如果低于100%，则表明供给不足，高于100%，则表明供给宽裕。如此计算21/22年度美豆新年度供给与陈作需求比例仅为98.48%。而22/23年度该比例降为98.01%这表明整体市场供给依然偏紧在恶化，并没有好转。从库消比来看，22/23年度美豆库消比从5.3%降至4.5%。这表明，美豆整体供求格局相对偏紧。 图：美国供给占需求比例图：G3国春秋季供给对比 数据来源：USDA国信期货数据来源：USDA国信期货 按照当前市场预估来看，2022年G3国秋季供给量为1.7亿吨，较上年同期下降11万吨。主要是由于美国产量、美国以及南美大豆结转库存偏低导致。2022年秋季供给量为2016年以来最低供给量。市场供给的增加或只能期待南美新年度大豆供应的增加来弥补。 总的来看，美豆收割在即，偏低的单产正在逐步被市场做消化，市场等待单产的最终证伪，美豆22/23年度产量同比或有下降。随着新豆上市量的增加，美豆迎来季节性收割压力。四季度全球将面临诸多政治事件，经济衰退加剧，美元高涨，这对大宗商品需求减弱的应将加剧，但由于全球大豆供给相对偏紧，大豆需求下降的预期明显要弱于油脂等其他品种。四季度美豆需求保持平稳，高企的压榨利润让年内压榨高峰期，油厂加工积极性保持高位。出口方面在于阿根廷争夺份额仍在进行中，尽管价格优势并不明显，但由于阿根廷政府政策的多变或也给美豆带