国债期货周报：节前观望情绪渐浓

南华期货研究所高翔分析师 投资咨询从业资格：Z0016413gaoxiang@nawaa.com 0571-87839252 南华期货研究NFR 国债期货周报2022年9月25日 节前观望情绪渐浓 摘要 本周我们从国内与海外两个方面来追踪宏观环境的最近动态。 国内方面经济数据缺失，但值得关注的是楼市政策的陆续推出以及层层加码，此前国常会表示各地楼市“因城施策”利用好政策工具箱，在按揭比例、贷款利率等方面做出优惠后，各城市开始纷纷试水创新性政策，例如“交房即发证”以及“带押过户”等。另一方面，我们也需要关注到数据端的变化，本周不论是商品房销售还是房企拿地数据环比均出现改善，商品房销售面积同比增速回升，但依旧处于往年同期的底部。资金面来看，跨季窗口是近期最值得关注的扰动因素，尽管央行表现出了维护资金平稳的态度，但利率中枢上移的趋势无法更改，从绝对水平来看可能仍旧会维持在充裕的水平上，但其对于市场情绪的影响难以避免。 将目光转移到海外，当地时间9月21日美联储召开议息会议，上调联邦基金利率75bp至3%-3.25%，加息幅度基本符合市场预期。但会议后发布会美联储主席鲍威尔偏鹰影响市场对未来的预判，“保持紧缩直至通胀消弭”的言论也让市场将更多的注意力放在了持续加息后的衰退可能，经济“硬着陆”的风险增加。结合国内出口贸易的下滑，外需回落的影响正越来越明显，亟需内需的提振来接替外需维持中国经济的平稳势头，我们期待后续更多刺激政策的出台。 整体来看，国内基本面的修复以及政策出台的速度依旧延续，维持着稳定输出却不走强刺激的观感，但随着外部环境逐渐恶化，需要关注内需是否能够及时跟上，特别是在传统拉动项——地产行业景气度低迷的环境之下。而未来一周来看，受到即将到来的小长假以及关键会议的影响，市场整体的观望情绪会逐渐升温，同时流动性的收敛也会带来压力，债市整体预期震荡偏弱。 。 请务必阅读正文之后的免责条款部分1 第1章行情回顾与展望 1.1本周债市行情复盘 截至周五收盘，T2212收为101.245，较上周五持平；TF2212收为101.805，较上周五涨0.08%；TS2212收为101.19，较上周五涨0.05%。现券方面，十债活跃券220017收益率收为2.6725%；二债活跃券220020收报2.03%。 表格1：上周数据统计 期货数据 周五结算价 周涨跌幅 10年期国债期货 T2212.CFE 101.245 0.00% T2303.CFE 100.770 0.01% 5年期国债期货 TF2212.CFE 101.805 0.08% TF2303.CFE 101.435 0.07% 2年期国债期货 TS2212.CFE 101.190 0.05% TS2303.CFE 100.980 0.05% 价差数据 价差 周涨跌 跨期价差 T2212-T2303 0.490 0.00 TF2212-TF2303 0.360 0.00 TS2212-TS2303 0.225 0.01 跨品种价差 2TS-T 303.475 0.18 2TF-T 102.385 0.18 TS-TF 100.545 0.00 现券收益率 周五收盘价 周涨跌 国债收益率 1Y国债 1.83% 1.31BP 2Y国债 2.07% -3.33BP 3Y国债 2.25% 1.57BP 5Y国债 2.45% -0.74BP 7Y国债 2.66% -0.68BP 10Y国债 2.68% -0.23BP 国开收益率 1Y国开 1.87% 0.07BP 3Y国开 2.30% -3.54BP 5Y国开 2.52% -1.74BP 7Y国开 2.80% 1.38BP 10Y国开 2.82% -1.47BP 资金利率 最新价 周涨跌 银行间质押回购利率 R001 1.46% 17.72BP R007 1.56% -5.97BP R014 1.87% 34.96BP SHIBOR利率 SHIBOR1M 1.61% 2.90BP SHIBOR3M 1.78% 2.40BP 资料来源：Ifind资讯南华研究 1.2未来一周机会有限 本周初利率市场延续了前一周以来的上行势头，但我们在周中的日报中提示短期策略的投资者可以考虑择机平仓止盈，主要原因有二：一是在基本面消息真空的阶段，市场情绪的影响会被放大，而前期楼市政策的反复导致市场风险偏好回落的影响基本已经被纳入定价，后续可能会出现上行动力不足的问题；第二上一次周报中我们曾经提示，资金面的充裕是多头情绪饱满的另外一重支撑，但随着跨季时点的临近，来自资金面的压力逐渐增加，这也会对市场情绪造成干扰。 图1.1本周国债期货走势 102.1 101.9 101.7 101.5 101.3 101.1 100.9 100.7 TF2212.CFE TS2212.CFET2212.CFE(右轴) 101.6 101.4 101.2 101.0 资料来源：Ifind资讯南华研究 本周我们从国内与海外两个方面来追踪宏观环境的最近动态。国内方面经济数据缺失，但值得关注的是楼市政策的陆续推出以及层层加码，此前国常会表示各地楼市“因城施策”利用好政策工具箱，在按揭比例、贷款利率等方面做出优惠后，各城市开始纷纷试水创新性政策，例如“交房即发证”以及“带押过户”等。而风险处置也在有序进展，根据银监会消息国开行已经向沈阳市支付全国首笔“保交楼”专项借款，同时指出“房地产金融化泡沫化势头得到实质性扭转。另一方面，我们也需要关注到数据端的变化，本周不论是商品房销售还是房企拿地数据环比均出现改善，商品房销售面积同比增速回升，但依旧处于往年同期的底部。整体来看，我们认为行业风险正在有序出清，底部较为稳定，但筑底与反弹，显然不是同一件事情。在地产链条低位企稳的同时，市场需要新的内需抓 手，刺激政策指向了投资以及消费，但需要数据上的证据来说服市场，在此之前，行情走势依旧会颇为纠结。 图1.2地产数据边际改善 资料来源：Ifind资讯南华研究 资金面来看，跨季窗口是近期最值得关注的扰动因素，从周一开始央行在第一时间开启了14天期逆回购投放，呵护跨季流动性的意向不言而喻，未来一周随着跨季时点的临 近，预计7天以及隔夜端的资金利率会逐渐有所反应。尽管央行表现出了维护资金平稳的态度，但利率中枢上移的趋势无法更改，从绝对水平来看可能仍旧会维持在充裕的水平上，但其对于市场情绪的影响难以避免。 图1.2跨月资金利率小幅抬升 2.10 1.90 1.70 1.50 1.30 1.10 0.90 0.70 0.50 DR001%DR007%政策利率% 08/1708/2208/2709/0109/0609/1109/1609/21 资料来源：Ifind资讯南华研究 最后将目光转移到海外，当地时间9月21日美联储召开议息会议，上调联邦基金利率75bp至3%-3.25%，加息幅度基本符合市场预期。但会议后发布会美联储主席鲍威尔偏鹰影响市场对未来的预判，“保持紧缩直至通胀消弭”的言论也让市场将更多的注意力放在了持续加息后的衰退可能，经济“硬着陆”的风险增加。而周五海外主要经济体分别公布最新PMI数据，其中欧元区9月制造业PMI初值48.5创27个月新低，服务业PMI初值48.9创19个月新低；德、法、英国9月制造业PMI分别为48.3、47.8以及48.5，其中德、法两边数据分别创下27个月和28个月以来新低，数据公布后欧美股市全线大幅下跌。结合国内出口贸易的下滑，外需回落的影响正越来越明显，亟需内需的提振来接替外需维持中国经济的平稳势头，我们期待后续更多刺激政策的出台。 整体来看，国内基本面的修复以及政策出台的速度依旧延续，维持着稳定输出却不走强刺激的观感，但随着外部环境逐渐恶化，需要关注内需是否能够及时跟上，特别是在传统拉动项——地产行业景气度低迷的环境之下。而未来一周来看，受到即将到来的小长假以及关键会议的影响，市场整体的观望情绪会逐渐升温，同时流动性的收敛也会带来压力，债市整体预期震荡偏弱。 第2章策略建议 2.1基差策略缺乏机会 本周债市基差小幅回升，但中期震荡趋势不改，套保盘规模很小，IRR绝对水平也很低，难以推动基差趋势走升。基差并无持续上行的逻辑推动，而做空基差机会也不大，空 间有限、且要承担借贷成本，整体性价比不高。策略上，基差策略缺乏机会。 图2.1基差保持窄幅波动 200006.IB220003.IB220010.IB 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 资料来源：Ifind资讯南华研究 2.2继续做平曲线 过去一周，国债收益率曲线下移，贡献主要来源于短端，当前10Y-1Y利差收为84.39bp，较上周小幅收窄。我们认为做平曲线仍可为，原因有三：一是资产荒后期的曲线扁平化。由于债市资金面依然充裕，但债市收益率处于绝对低位，投资者为了达到预期收益，而选择拉长久期。大量买盘支撑下，长端通常表现更优。二是资金面季度充裕的局面恐难以持久，若资金利率抬升，短端利率上行更快，曲线呈现熊平。三是目前曲线仍过于陡峭，10-1Y利差位于过去五年88%分位，10-2Y利差位于过去五年92%分位水平，均值回归预计也会推动曲线走平。 策略上，建议继续在12合约上做平曲线策略，推荐T-2TS。 图2.2国债长短利差走势(bp) 5Y-2YBP 10Y-5YBP 10Y-2YBP 4065 63 3561 59 3057 55 2553 51 2049 47 1545 资料来源：Ifind资讯南华研究 图2.3跨品种价差走势(元) 102.8 2TF-T2TS-T(右) 304.0 102.6303.8 102.4303.6 102.2303.4 102.0303.2 101.8303.0 101.6 2022-06-092022-07-092022-08-092022-09-09 302.8 资料来源：Ifind资讯南华研究 表格2：上周数据统计 期货数据 周五结算价 周涨跌幅 10年期国债期货 T2212.CFE 101.390 -0.25% T2303.CFE 100.950 -0.21% 5年期国债期货 TF2212.CFE 101.880 -0.13% TF2303.CFE 101.530 -0.11% 2年期国债期货 TS2212.CFE 101.215 -0.01% TS2303.CFE 101.010 -0.02% 价差数据 价差 周涨跌 跨期价差 T2212-T2303 0.460 -0.02 TF2212-TF2303 0.345 -0.02 TS2212-TS2303 0.195 -0.01 跨品种价差 2TS-T 303.440 0.16 2TF-T 102.370 -0.01 TS-TF 100.535 0.08 现券收益率 周五收盘价 周涨跌 国债收益率 1Y国债 1.73% 0.02BP 2Y国债 2.05% -2.90BP 3Y国债 2.17% -1.10BP 5Y国债 2.39% 0.81BP 7Y国债 2.61% 0.23BP 10Y国债 2.62% 0.09BP 国开收益率 1Y国开 1.82% -0.10BP 3Y国开 2.28% -4.13BP 5Y国开 2.48% 0.69BP 7Y国开 2.78% -2.20BP 10Y国开 2.78% -1.06BP 资金利率 最新价 周涨跌 银行间质押回购利率 R001 1.16% 0.43BP R007 1.45% 2.46BP R014 1.40% 1.56BP SHIBOR利率 SHIBOR1M 1.60% 0.00BP SHIBOR3M 1.75% 0.00BP 资料来源：Ifind资讯南华研究 免责申明 本报告中的信息均来源于已公开的资料，尽管我们相信报告中资料来源的可靠性，但我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。也不保证我公司所做出的意见和建议不会发生任何的变更，在任何情况下，我公