新致转债，国内领先的软件服务提供商

新致转债，国内领先的软件服务提供商证券研究报告 2022年09月27日 建议积极参与申购 申购分析： 1.新致转债发行规模4.8481亿元，债项与主体评级为A/A级；转股价 10.70元，截至2022年9月26日转股价值94.58元；各年票息的算术 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 李由联系人 liyou@tfzq.com 平均值为1.53元，到期补偿利率12%，属于新发行转债一般水平。按 2022年9月23日6年期A级中债企业到期收益率8.54%的贴现率计算， 债底为74.93元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为19.15%，对流通股本的摊薄压力为29.07%，对现有股本摊薄压力较大。 2.截至2022年9月26日，公司前三大股东上海前置通信技术有限公司、上海中件管理咨询有限公司、上海点距投资咨询合伙企业(有限合伙)分别持有占总股本26.44%、5.62%、4.19%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在74%左右。剩余网上申购新债规模为1.26亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0012%-0.0013%左右。 3.公司所处行业为软件开发（申万三级），从估值角度来看，截至2022 近期报告 1《固定收益：崧盛转债，国内领先的LED驱动电源生产商-建议积极参与申购》2022-09-26 2《固定收益：央行上调外汇风险准备金率点评-央行上调外汇风险准备金率点评》2022-09-26 3《固定收益：本周资产证券化市场回顾-资产证券化市场周报 （2022-09-25）》2022-09-25 年9月23日收盘，公司PE(TTM)为19.95倍，在收入相近的10家同业 企业中处于中等偏低水平，市值23.95亿元，处于同业较低水平。截至 2022年9月26日，公司今年以来正股下跌27.24%，同期行业指数下跌18.90%，万得全A下跌18.90%，上市以来年化波动率为47.47%，股票弹性较大。公司目前无股权质押风险。其他风险点：1.技术人员流失或无法及时补充风险；2.核心技术失密的风险；3.宏观经济波动的风险；4.对金融行业存在依赖的风险；5.人力成本快速上升的风险；6.新冠疫情对公司经营业绩带来不利影响的风险；7.员工规模扩张及高流动性对公司业务经营和管理带来不利影响的风险等。 4.新致转债规模较小，债底保护较弱，平价低于面值，市场或给予25%的溢价，预计上市价格为115元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 关注我们 扫码关注天风证券 研究所官方微信号 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.新致转债要素表3 2.新致转债价值分析3 3.新致软件基本面分析4 图表目录 图1：公司2022H1营收结构（分产品或服务）4 图2：公司2022H1营收结构（分行业）4 图3：新致软件股权关系示意图（截至2022年9月25日）4 图4：营业收入、营业成本与营收增长情况5 图5：归母净利润、毛利率与净利率变动情况5 图6：期间费用率变动情况5 图7：现金流情况5 图8：2019-2020年中国保险和银行IT解决方案市场规模（亿元）6 图9：新致软件近3年PE-Band8 图10：新致分布式PaaS平台结构示意图9 表1：新致转债发行要素表3 表2：公司在各行业的主要竞争对手7 表3：公司获得多项专项认证8 表4：募集资金使用计划（单位：万元）8 1.新致转债要素表 表1：新致转债发行要素表 代码118021.SH证券简称新致转债 公司代码 688590.SH 公司名称 新致软件 外部评级:债项/主体 A/A 发行额 4.8481亿元 期限（年） 6年 利率 0.50%、0.70%、1.00%、1.80%、2.20%、3.00% 预计发行/起息日期 2022-09-27 转股起始日期 2023-04-10 转股价 10.70元 赎回条款 转股期，15/30，130% 向下修正条款 存续期，15/30，85% 回售条款 最后两个计息年度，30，70% 补偿条款 到期赎回价格：112元 原始股东股权登记日 2022-09-26 网上申购及配售日期 2022-09-27 申购代码/配售代码 718590/726590 主承销商 长江承销保荐 资料来源:：公司公告，天风证券研究所 2.新致转债价值分析 转债基本情况分析 新致转债发行规模4.8481亿元，债项与主体评级为A/A级；转股价10.70元，截至2022 年9月26日转股价值94.58元；各年票息的算术平均值为1.53元，到期补偿利率12%， 属于新发行转债一般水平。按2022年9月23日6年期A级中债企业到期收益率8.54% 的贴现率计算，债底为74.93元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为19.15%，对流通股本的摊薄压力为29.07%，对现有股本摊薄压力较大。 中签率分析 截至2022年9月26日，公司前三大股东上海前置通信技术有限公司、上海中件管理咨询有限公司、上海点距投资咨询合伙企业(有限合伙)分别持有占总股本26.44%、5.62%、4.19%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在74%左右。剩余网上申购新债规模为1.26亿元，因单户申购上限为100 万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0012%-0.0013% 左右。 申购价值分析 公司所处行业为软件开发（申万三级），从估值角度来看，截至2022年9月23日收盘， 公司PE(TTM)为19.95倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏低水平，市值23.95 亿元，处于同业较低水平。截至2022年9月26日，公司今年以来正股下跌27.24%，同期行业指数下跌18.90%，万得全A下跌18.90%，上市以来年化波动率为47.47%，股票弹性较大。公司目前无股权质押风险。其他风险点：1.技术人员流失或无法及时补充风险；2.核心技术失密的风险；3.宏观经济波动的风险；4.对金融行业存在依赖的风险； 5.人力成本快速上升的风险；6.新冠疫情对公司经营业绩带来不利影响的风险；7.员工规模扩张及高流动性对公司业务经营和管理带来不利影响的风险等。 新致转债规模较小，债底保护较弱，平价低于面值，市场或给予25%的溢价，预计上市价格为115元左右，建议积极参与新债申购。 3.新致软件基本面分析 国内领先的软件服务提供商 公司主营业务包括向保险公司、银行等金融机构和其他行业终端客户提供科技服务，从事包括咨询规划、设计、开发、运维等软件开发服务，以及向一级软件承包商提供软件项目分包服务。公司的主要产品或服务分为软件开发、技术服务、软件开发分包、创新业务等， 2022上半年分别占公司营收的34.98%、47.53%、7.24%、8.48%。公司在智能化渠 道类、大数据平台类和风控预警类等金融科技细分领域保持行业领先地位。 图1：公司2022H1营收结构（分产品或服务）图2：公司2022H1营收结构（分行业） 资料来源：公司公告，天风证券研究所资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司成立于1994年，于2020年12月7日在科创板上市。截至2022年9月25日，公司前三大股东分别是上海前置通信技术有限公司、上海中件管理咨询有限公司和上海点距投资咨询合伙企业(有限合伙)，持股比例分别为26.44%、5.62%和4.19%。其中，上海 前置通信技术有限公司、上海中件管理咨询有限公司都受同一实际控制人郭玮控制。 图3：新致软件股权关系示意图（截至2022年9月25日） 资料来源：WIND，天风证券研究所 新致软件2022年H1营业收入5.66亿元，同比上升0.73%；归母净利润0.09亿元，同比下降69.87%；毛利率27.75%，同比减少2.77pct。其中，Q2实现营业收入3.12亿元，同比上升0.94%；归母净利润0.06亿元，同比下降71.42%。2022H1营收增速 不及预期，主要系上半年内疫情影响。2022H1毛利率略有下降，主要原因是受疫情反复影响，以及受处于发展初期的创新业务拓展渠道、完善产品相关投入等拖累。 图4：营业收入、营业成本与营收增长情况图5：归母净利润、毛利率与净利率变动情况 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 2022年H1，公司销售费用率6.05%，同比下降0.24pct；管理费用率5.61%，同比下降1.08pct；财务费用率1.20%，同比下降0.99pct；研发费用率10.51%，同比上升 0.93pct。其中，从量上看，财务费用0.07亿，下降幅度44.75%，在期间费用中变动 率最大，主要系上半年内公司加强资金管理，利息支出减少所致；管理费用下降0.06亿， 下降幅度15.53%，主要系上半年内受疫情影响及公司加强费用管控，办公费支出减少所致。 2022年H1，公司经营活动产生的现金流量为净流出3.87亿元，2021年同期为净流出 2.57亿元，同比下降51.03%；收现比0.68，上升0.04；付现比0.22，上升0.10。公 司经营活动净现金流下降主要系上半年内公司受疫情影响，部分项目回款进度延后，晚于人员工资等固定成本所致。 图6：期间费用率变动情况图7：现金流情况 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 金融服务外包ITO市场发展景气，我国软件外包行业继续保持快速增长 公司所处的软件和信息技术服务业是国民经济和社会发展的基础性、先导性、战略性和支柱性产业，上游行业主要是软件和信息技术服务企业在提供服务过程中所需的软件及硬件设备供应商等，整体较为成熟，因此软件和信息技术服务业基本不受上游供给影响，下游终端客户主要集中于保险、银行、电信、汽车等行业。 新致软件是国内领先的软件外包服务提供商，公司业务类型属于“软件和信息技术服务外包”中的ITO（信息技术外包）业务。从外包业务规模来看，金融服务外包ITO市场规模最大，业务范围最广、发展速度较快、未来潜力较大。 金融服务外包ITO市场持续增长。根据赛迪顾问，2020年中国保险行业IT解决方案市场的整体规模达105.61亿元，同比增长17.3%，预计到2025年时中国保险行业IT解决方案市场规模将达到287.54亿元，CAGR2021-2025为22.0%。根据赛迪顾问，2020年度中国银行业IT解决方案市场的整体规模已达到384.6亿元人民币，比2019年增长25.20%，预计到2025年时中国银行业IT解决方案市场规模将达到1181.18亿元，CAGR 2021-2025为25.05%。去IOE化的政策要求，以及国内金融机构以新一代信息技术实现其系统智能化升级的强烈需求，为信息化解决方案市场创造了可观的增长空间。 图8：2019-2020年中国保险和银行IT解决方案市场规模（亿元） 资料来源：赛迪顾问，公司募集说明书，天风证券研究所 政策支持+信息化建设推进，产业发展增添新动力。“十四五”规划提出，“充分发挥海量数据和丰富应用场景优势，促进数字技术与实体经济深度融合，赋能传统产业转型升级，催生新产业新业态新模式，壮大经济发展新引擎”。在政策支持的大背景下，一方面，企业数字化和信息化意识增强，IT支出意愿和规模增加，本土企业对IT技术服务外包的需求大大增加；另一方面，随着中国市场的成长壮大，越来越多的跨国企业要求将其与中国相关的软件技术服务