期债：中期资金面和基本面的支撑减弱

期货研究 金融 衍2022年09月26日 生品研 究期债：中期资金面和基本面的支撑减弱 王笑投资咨询从业资格号：Z0013736wangxiao019787@gtjas.com 国万欣（联系人）期货从业资格编号：F03095575wanxin025897@gtjas.com 债 期【报告导读】 货本周债市先涨后跌总体震荡，现券收益率曲线陡峭化（中短端利率小幅下行0-1.5BP，周长端利率上行0.5-1BP），国债期货全线小幅收涨（T和TF、TS分别收涨0.010%、0.069%和报0.069%）。海外方面：美股全周大幅收跌、美债收益率继续大幅上行、美元指数继续大涨、 商品多数收跌（特别是原油、金属和农产品），总体上海外从此前欧央行紧缩加速、美元指 数走软的交易中走出来，并继续回归到美联储紧缩预期矫正、美元指数上行并压制风险偏好的交易轨道之中，而本周美联储加息落地后也并没有呈现出今年前几次美联储加息落地后风险偏好回暖的走势；国内方面，受强美元影响本周人民币汇率大幅贬值，这对市场风险偏好形成显著压制，股市继续调整、商品和债市也受到一定压制。后续来看，随着政策性金融工具和专项债结存限额的使用，基建投资可能继续维持高增长。而房地产“因城施策”的效果有望逐步显现并推动商品房销售端的增速筑底回升，这块的持续性则需要通过商品房销售的高频数据加以验证。而财政政策或仍将以结构性和存量政策为主，货币政策可能边际上向“稳汇率”倾斜，进一步宽度的概率较低，且资金利率可能面临上行压力。债市可能由此前的战略进攻阶段转入战略相持阶段，且如果商品房销售面积的高频数据回暖具有持续性的话可能需要关注债市的调整风险。 中期趋势角度而言，房地产高频销售数据的变化（本周商品房成交面积较上周继续走弱）以及资金利率会否逐步向政策利率回归；海外方面，欧央行与美联储紧缩力度差的变化以及后续商品反弹的持续性（及其对美国CPI同比的影响）是影响大类资产表现的重要宏观因子。 【正文】 1.国债收益率回顾 本周，10年期国债收益率较上周小幅上行，其余关键期限国债到期收益率较上周小幅变动，1年、2年、3年、5年和10年期国债到期收益率分别为1.7900%、2.0700%、2.2325%、2.4550%和2.6825%，分别较上周上行-1.50BP、0.00BP、-0.75BP、0.50BP和0.95BP。（“-”为下行） 期限利差方面，5Y-1Y和10Y-1Y期限利差分别为66.5BP和89.25BP，较上周上行2BP和2.45BP。（“-”为下行） 图 1：关键期限国债到期收益率 图 2：国债期限利差 % 国债到期收益率:1年 3.052.85国债到期收益率:2年2.65国债到期收益率:3年2.45国债到期收益率:5年2.25 国债到期收益率:10年 2.051.851.65 % （5Y-1Y）期限利差 10595 （10Y-1Y）期限利差 85756555453525 资料来源：wind、国泰君安期货研究 资料来源：wind、国泰君安期货研究 今年以来，国债到期收益率均有所回落，特别是短端利率较年初下行幅度较大。截至本周，1年、2年、 3年、5年和10年期国债到期收益率较年初（2.16%、2.40%、2.43%、2.5725%和2.7775%）分别上行-37.00BP、 -33.00BP、-19.75BP、-11.75BP和-9.50BP。（“-”为下行） 图3:2022年以来各期限国债收益率涨跌情况 %2022年至今涨跌(bp)（右轴）2022-09-232022-09-16BP 3.5503.353.15-102.95-202.752.55-302.352.15-401.95-501.751.55-60 0.5Y1Y2Y3Y4Y5Y6Y7Y8Y9Y10Y15Y20Y30Y 资料来源：wind、国泰君安期货研究 2.国债期货市场表现 2.1基础行情回顾 本周国债期货明显收涨。至9月23日收盘，5年期国债期货主力合约TF2212收于101.820元，较前一周上涨0.069%；10年期国债期货主力合约T2212收于101.275元，较前一周上涨0.010%；2年期国债期货主力合约TS2212收于101.205元，较前一周上涨0.069%。 成交量方面，除10年期品种外活跃度均有抬升。5年期国债期货成交量为23.81万张，较前一周增加4.17%；10年期国债期货成交量为33.42万张，较前一周增减少9.49%；2年期国债期货成交量为23.13万张，较前一周增加46.79%。 持仓量方面，本周5年期国债期货持仓量为13.05万张，较前一周增加1.74%；10年期国债期货持仓量为18.96万张，较前一周减少1.21%；2年期国债期货持仓量为5.94万张，较前一周增加2.64%。 图4:国债期货上周行情回顾 合约 开盘价 最高价 最低价 收盘价 前收盘价 涨跌 涨跌幅 成交量 持仓量 持仓变化 TF2212 101.730 101.960 101.690 101.820 101.750 0.070 0.069% 233917 125864 1786 TF2303 101.400 101.650 101.340 101.445 101.380 0.065 0.064% 3241 4437 338 TF2306 101.000 101.195 101.000 101.105 101.035 0.070 0.069% 902 222 105 合约 开盘价 最高价 最低价 收盘价 前收盘价 涨跌 涨跌幅 成交量 持仓量 持仓变化 T2212 101.265 101.555 101.200 101.275 101.265 0.010 0.010% 325817 178894 -3697 T2303 100.810 101.065 100.715 100.790 100.765 0.025 0.025% 7559 10123 1120 T2306 100.355 100.530 100.275 100.305 100.300 0.005 0.005% 781 579 257 合约 开盘价 最高价 最低价 收盘价 前收盘价 涨跌 涨跌幅 成交量 持仓量 持仓变化 TS2212 101.135 101.250 101.120 101.205 101.135 0.070 0.069% 227020 56691 1264 TS2303 100.925 101.025 100.910 100.990 100.920 0.070 0.069% 3958 2447 146 TS2306 100.730 100.800 100.730 100.785 100.750 0.035 0.035% 330 245 119 资料来源：wind、国泰君安期货研究 图5:国债期货活跃合约结算价 元5债10债2债 104103102101100 9998979695 资料来源：wind、国泰君安期货研究 图6：国债期货活跃合约成交量 图7：国债期货活跃合约持仓量 5债 10债 2债 5债 10债 2债 160000 200000 140000 180000 120000 160000140000 100000 120000 80000 100000 60000 8000060000 40000 40000 20000 20000 0 0 资料来源：wind、国泰君安期货研究 资料来源：wind、国泰君安期货研究 2.2CTD券隐含回购利率 CTD券IRR方面，5年期国债期货活跃合约TF2212的CTD券为220002.IB，IRR为0.8344%；2年期国债期货活跃合约TS2212的CTD券为019678.sh，IRR为1.1571%；10年期国债期货活跃合约T2212的CTD券为2000004.IB，IRR为-0.3147%。 图8：CFFEX5年国债期货CTD券隐含回购利率（%） 图9：CFFEX2年国债期货CTD券隐含回购利率（%） % TF2212.CFE TF2303.CFE TF2306.CFE % TS2212.CFE TS2303.CFE TS2306.CFE 2.15 2.4 1.95 2.2 1.75 2 1.551.35 1.8 1.15 1.6 0.95 1.4 0.750.55 1.2 0.35 1 0.15 0.8 2 资料来源：wind、国泰君安期货研究 资料来源：wind、国泰君安期货研究 图10:CFFEX10年国债期货CTD券隐含回购利率（%） %T2212.CFET2303.CFET2306.CFE 1.51.31.10.90.70.50.30.1 -0.1-0.3-0.5 资料来源：wind、国泰君安期货研究 2.3基差及跨期价差情况 基差方面，本周国债期货活跃合约TF2212、TS2212和T2212的基差较上周分别下行、下行和上行。 跨期价差（当季合约-下季合约）方面，本周5年期国债期货跨期价差为0.3750元，较上周上行；2年 期国债期货跨期价差为0.2150元，与上周持平；10年期国债期货跨期价差为0.4850元，较上周下行。 图11：CFFEX5年国债期货基差及跨期价差 图12：CFFEX2年国债期货基差及跨期价差 元TF2212基差TF2303基差 TF2212-TF2303跨期价差（右轴）元 元 TS2212基差 TS2303基差 TS2212-TS2303跨期价差（右轴） 1.4 0.5 1.05 1.3 0.45 0.95 1.21.1 0.4 0.85 1 0.35 0.75 0.9 0.65 0.8 0.3 0.7 0.55 0.25 0.6 0.45 0.5 0.2 2022-06-132022-07-13 2022-08-132022-09-13 0.35 资料来源：wind、国泰君安期货研究 资料来源：wind、国泰君安期货研究 图13:CFFEX10年国债期货基差及跨期价差 元T2212基差T2303基差T2212-T2303跨期价差（右轴）元2.50.55 2.3 0.5 2.1 0.45 1.91.70.41.5 0.35 1.3 0.3 1.10.90.25 资料来源：wind、国泰君安期货研究 3.资金利率 截至9月23日收盘，SHIBOR隔夜为1.4650%，较前一周上行17.1BP；SHIBOR1周为1.6080%，较前一周上行-3.5BP；SHIBOR1月为1.6250%，较前一周上行11.4BP；SHIBOR3月为1.6120%，较前一周上行1.3BP。 图14:SHIBOR %SHIBOR隔夜SHIBOR1周SHIBOR1月SHIBOR3月 2.62.42.221.81.61.41.21 资料来源：wind、国泰君安期货研究 截至9月23日，加权R007和加权DR007相较于上周分别上行-0.20BP和-5.43BP，分别为1.6611%和1.5554%，利差0.1057较上周走阔5.23BP。 图 16：R007& DR007 图 17：资金利差 % 加权R007 加权DR007 % R007-DR007 4.2 1.8 3.7 1.61.4 3.2 1.2 2.7 10.8 2.2 0.6 1.7 0.40.2 1.2 0-0.2 资料来源：wind、国泰君安期货研究 资料来源：wind、国泰君安期货研究 8月22日公布了8月贷款市场报价利率，1年期LPR为3.65%，5年期LPR为4.30%，1年期和5年期分别较上月下行5和15BP，基本符合市场预期（5年期调降幅度略低于市场预期，但正是因为低于预期，市场对于继续调降企业融资成本倒逼央行降息有了新的期待）。 图18：LPR报价（%） %贷款市场报价利率(LPR):1年 5贷款市场报价利率(LPR):5年4.8 4.64.44.243.83.63.43.2 3