固定收益周报：点阵图预测加息风暴，美国经济软着陆成疑

固定收益周报 2022年09月25日 点阵图预测加息风暴，美国经济软着陆成疑 定 期——固定收益周报(20220919-20220925) 报核心观点 告鲍威尔在新闻发布会中表示，美联储正在有目的性地转向一个充分 ·紧缩的政策立场以使得通货膨胀率回到2%水平，其认为当前美国经济 固放缓，但劳动力市场仍然饱和，抗通胀仍为首要目标。 定点阵图今年年底的联邦基金利率适当水平的预测中值为4.4%，意收味着今年剩余的11月、12月两次会议共有125bp的加息空间。明年年益底预测中值4.6%，意味着明年仍有一次25bp的加息。同时，点阵图中 ·值虽然预测2024年开始降息。 9月美联储经济预测摘要（SEP）对GDP增速预测较上一次预测大证幅下调，对通胀指标以及失业率预测均上调。反映了委员会对于美联储券未来牺牲经济增速和劳动力市场以应对通胀风险的预期。 研影响通胀预期是美联储货币政策分析和决策的核心，若衰退无法避 究免，维护抗通胀信誉也许是美联储的较优解，因为一旦通胀预期脱锚经报济将进入更深更长时间的衰退。历史上实现经济软着陆大多付出相应代告价，美联储此次能否精准掌握紧缩幅度从而实现经济软着陆主要取决于顽固的高通胀、外部能源价格压力以及全球疫情不确定性、紧缩政策带 来的信贷收缩深度、美国劳动力市场结构能否优化等诸多因素。 根据目前美国劳动力市场结构，我们判断实现软着陆的概率较低。基于锚定通胀预期的重要性，我们认为从决策角度出发，在合理评估紧缩政策带来的信贷收缩不会大范围地影响房地产和商品市场后，坚定将通胀水平带回合理区间或为美联储的最终选择。 利率债：1）流动性：上周央行净投放为520亿元；2）资金面：DR001利率上升16.11BP；DR007利率下降5.43BP。从交易量来看，银行间隔夜成交量上升；3）一级发行：上周利率债发行规模有所上升。上周共44 只利率债招投标，总体规模为4840.7亿元。同业存单发行规模环比上升到期规模环比上升，净融资规模环比下降。从同业存单发行利率看，国有商业银行、城商行和股份制商业银行同业存单发行利率均小幅上升。4）二级市场：上周国债收益率多数下行，5年期国债上行0.22BP；国开债收益率多数下行，5年期国开债收益率下行0.19BP；上周10年期国债与1年期国债期限利差为85.22BP，环比上升1.07%，10年期国开债与1年期国开债期限利差为96.59BP，环比上升2.42%。从成交量来看，国债成交量上升，环比上升43.81%；政策性金融债成交量上升，环比上升34.46%。10年期国开债隐含税率小幅下降，环比下降6.19%，9月23日 10年期国开债隐含税率为5%。 信用债：1）一级发行：信用债发行量上升，净融资额环比上升。发行人主体评级以AAA为主，期限以5年以内为主。上周有7只高收益债券发行，前三发行利率分别为7.8%、7.5%和7.5%。上周有5只债券发行失败。从信用风险事件来看，上周有3只债券展期、2只债券违约没有发行人主体评级下调以及债券债项评级下调；2）二级市场：中票收益率多数下行，5年期AAA和5年期AA中票收益率下行幅度最大，达4.24BP；城投债收益率多数下行，5年期AA城投债收益率下行幅度最大，达1.96BP。信用利差方面，中票信用利差多数收窄，城投债信用利差多数收窄。 风险提示 宽信用不及预期；疫情反复超预期；海外地缘政治影响超预期。 报告作者 作者姓名倪华 资格证书S1710522020001 电子邮箱nih835@easec.com.cn 联系人杨逸飞 电子邮箱yangyf729@easec.com.cn 相关研究 《【固收】居民消费现积极信号，地产走势仍未见拐点_20220918》2022.09.18 《【固收】降外准释放稳汇率信号，对内政策仍以宽货币为主_20220912》2022.09.12 《【固收】制造业修复缓慢，企业进入被动去库存阶段_20220905》2022.09.05 《【固收】国常会加码稳经济，增量政策落地效果待验证_20220828》2022.08.28 《【固收】留抵退税影响渐消，财政收入回暖支出仍高_20220821》2022.08.21 正文目录 1.上周要闻4 2.点阵图预测加息风暴，美国经济软着陆成疑4 2.1.鲍威尔讲话：经济放缓，但坚定抗通胀5 2.2.点阵图预测今年再加125bp5 2.3.美联储经济前景预测大幅下调6 2.4.若软着陆成疑，维护抗通胀信誉或为较优解7 3.利率债10 3.1.流动性跟踪：上周央行净投放520亿元10 3.2.一级市场跟踪：上周利率债发行规模有所上升11 3.3.二级市场跟踪：上周国债收益率多数下行14 4.信用债16 4.1.一级市场：信用债发行上升，净融资额环比上升16 4.2.二级市场：上周信用债收益率多数下行22 4.3.上周违约及评级调整事件23 5.风险提示24 图表目录 图表1.6月FOMC利率点阵图6 图表2.9月FOMC利率点阵图6 图表3.CME利率期货市场预期6 图表4.美联储大幅下调经济前景预测7 图表5.1994年美国“债市屠杀”8 图表6.美国贝弗里奇曲线正在外移9 图表7.目前美国职位空缺数位于接近历史高点，失业率接近历史低点9 图表8.上周(20220919-20220923)央行在公开市场上净投放520亿元10 图表9.上周DR利率多数上行10 图表10.上周R利率多数上行10 图表11.上周R-DR小幅上升11 图表12.上周隔夜成交量占比上升至95.1%11 图表13.上周利率债招投标情况11 图表14.上周同业存单净融资额环比下降13 图表15.国有商业银行、城商行和股份制商业银行同业存单发行利率均小幅上升14 图表16.上周国债收益率多数下行14 图表17.上周国开债收益率多数下行14 图表18.上周国债10Y-1Y期限利差为85.22BP15 图表19.上周国开债10Y-1Y期限利差为96.59BP15 图表20.上周国债成交量环比小幅上升15 图表21.10年国开债隐含税率环比小幅下降15 图表22.上周2年期、5年期和10年期国债期货结算价均小幅上升16 图表23.上周各品种期货成交情况16 图表24.上周信用债净融资额环比上升17 图表25.上周信用债发行结构（按债券类型划分）18 图表26.上周发债主体评级分布情况19 图表27.上周债券发行以短期为主19 图表28.上周信用债发行结构（按发行主体行业划分）19 图表29.上周共7只高收益债发行20 图表30.债券推迟或取消发行情况20 图表31.本周到期前十城投债21 图表32.本周到期前十产业债22 图表33.上周中票收益率多数下行(%)22 图表34.上周城投债收益率多数下行(%)22 图表35.上周中票信用利差多数收窄23 图表36.上周城投债信用利差多数收窄23 图表37.上周信用债成交环比上升23 图表38.上周信用债成交依旧以中票、短融为主23 图表39.上周有3只债券展期，2只债券违约24 1.上周要闻 上周要闻： 1）9月22日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，听取国务院第九次大督查情况汇报，要求狠抓政策落实，推动经济回稳向上；确定深入推进“一件事一次办”改革，为企业和群众增便利；确定强化交通物流保通保畅和支持相关市场主体纾困政策，支撑经济平稳运行；通过《中华人民共和国行政复议法（修订草案）》。 会议指出，交通物流是市场经济命脉，要保通保畅并强化支持。一是保障港口、货站等正常运转和主干道、微循环畅通，防止“层层加码”“一刀切”。二是在第四季度，将收费公路货车通行费减免10%，对收费公路经营主体给予定向金融政策支持，适当降低融资成本。三是第四季度政府定价货物港务费降低20%。（国务院） 2）9月21日，FOMC发布声明：美联储如预期加息75基点，上调联邦基金利率目标区间至3.00%-3.25%。上调储备余额利率(IOR)至3.15%，提高贴现利率至3.25%。重申继续加息是适宜的，按计划推进缩表，称通胀仍偏高。美联储下调美国2022年GDP增长预期至0.2%；美联储上调2022年PCE通胀预期至5.4%。点阵图显示，美联储预计在2022年至少还会加息75个基点，直到2024年才会降息。（美联储） 3）9月21日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2022年9月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.65%，5年期以上LPR为4.3%，均与上次持平。（央行） 4）9月19日，国家发改委新闻发言人孟玮在国家发改委9月例行新闻发布会上介绍，正加快研究推动出台政策举措促进消费加快复苏；将着力用好政策性开发性金融工具，推动项目尽快开工建设；进一步研究完善新能源汽车政策体系，营造有利于新能源汽车发展政策环境。（发改委） 2.点阵图预测加息风暴，美国经济软着陆成疑 9月美联储议息会议决定将联邦基金利率的目标范围提高到3%至3.25% 水平，较上次上调75bp。此外决定继续实行5月制定缩表计划，于9月起 加速缩表，每月缩表950亿美元，其中MBS的每月缩减上限从之前的300 亿美元提升至350亿美元，而国债的每月缩减上限维持600亿美元。 货币政策声明方面，7月会议的“最近消费和生产指标显示出疲软”被 修改为“最近消费和生产指标显示出适度增长”。劳动力市场和通胀方面表述不变，依然为“近月劳动力市场强势，失业率保持低水平。通货膨胀仍然上升，反映出新冠大流行、食品和能源价格上涨以及更广泛的价格压力。”其余表述较7月也几乎不变。 2.1.鲍威尔讲话：经济放缓，但坚定抗通胀 鲍威尔在新闻发布会中表示，美联储正在有目的性地转向一个充分紧缩（sufficientlyrestrictive）的政策立场以使得通货膨胀率回到2%水平，对比7月份措辞“使政策至少达到一个适度紧缩水平（amoderatelyrestrictivelevel）”显得更加鹰派。 鲍威尔对当前美国经济形势进行分析，认为当前美国经济放缓，但劳动力市场仍然饱和，抗通胀仍为首要目标，主要观点如下： 1）虽然近期数据显示消费和生产指标显示出适度增长，但是增速相比去年明显下降。居民消费受限于紧缩的金融环境和更低的真实收入、房地产行业因较高的贷款利率而疲软、高利率和经济低增速也使得企业固定投资下降、同时外需疲软也限制了出口。 2）劳动力市场供不应求，空缺的职位数量处于历史高位，失业率位于 50年低位，同时工资水平继续增长。 3）通胀方面，最近录得的通胀指标仍然远高于美联储2%的长期目标，PCE和核心PCE分别为6.3%和4.6%，CPI和核心CPI分别为8.3%和6.3%。通胀压力主要来自于近期俄乌冲突带来的能源和食品价格上涨。 鲍威尔在发布会中重申了锚定长期通胀预期的重要性。虽然根据最近对家庭、企业的调查以及金融市场反映，美国长期通胀预期依然稳定，但是随着高通胀的持续，通胀预期脱锚的风险会大大增加。鲍威尔表示，减少通货膨胀可能需要经济增长一段时间内低于长期水平，并且可能使劳动力市场有所弱化。 2.2.点阵图预测今年再加125bp 根据点阵图，今年年底的联邦基金利率适当水平的预测中值为4.4%，比6月份预测的3.4%高出1个百分点。意味着今年剩余的11月、12月两次会议共有125bp的加息空间。 点阵图明年年底预测中值较6月预测上升1个百分点至4.6%，意味着明年仍有一次25bp的加息。同时，点阵图中值虽然预测2024年开始降息，至年底降至3.9%，比6月预测3.4%提高了到0.5个百分点，但从分布来看更加分散，反映了委员会成员预期更加分化；本次点阵图增加了2025年底的预测，预测中值为2.9%，仍高于长期预期中值2.5%。 2022-072022-08 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 图表1.6月FOMC利率点阵图图表2.9月FOMC利率点阵图 资料来源：美联储，东亚前海证券研究所资料来源：美联