【机构】徐荔蓉一对多交流纪要

徐荔蓉一对多交流纪要20220921徐荔蓉，25年证券从业经验，15年基金经理年限CFA，CPA（非执业），律师（非执业），中央财经大学经济学硕士。 从业经历：历任中国技术进出口总公司金融部副总经理、融通基金基金经理、原申万巴黎基金经理、国海富兰克林高级顾问、资产管理部总经理兼投资经理、管理层董事。 现任国海富兰克林总经理（分管投研）、投资总监等。 代码产品名称投资类任职时晨星评级型间450001国富中国收益平衡混三年/五年混合合型2010-★★★★★09-29十年★★★★★评级 450011国富研究精选偏股混2012-三年/五年混合合型05-22★★★★450003国富潜力组合偏股混2014-五年/十年混合A合型02-21 ★★★★010271国富价值成长偏股混2020–-一年持合型11-04012510国富优质企业偏股混2021–-一年持合型08-03一、市场观点这两天市场应该是越来越悲观，很多公司因为市场情绪的原因出现暴跌。 整个市场的成交量其实也明显的相对于一两个月前下了台阶。 我觉得整个市场的情绪，其实是相对来说比较悲观，站在现在时间点来看，如果看短一点，到今年年底我个人是觉得现在悲观情绪，已经非常接近 4月底时候，大家集体讨论国运然后认为市场可能没有很大机会的时候，所以我觉得从市场情绪上来说，已经基本见底了，是这样的情况。 未来我觉得肯定会是有一些机会回归的，但是回归的幅度和力度、结构我觉得可能更多的取决于企业的盈利，就是不同企业盈利和估值的状况。 作为选股投资者的角度，我觉得可能接下来这几个月还是趋平，一些偏低估值的、偏重大市值的一些公司可能总体上来说，会表现略强一些，今年以来包括过去这一两年表现比较强的新能源类的公司，还有中小市值的公司，可能总体上来看，会表现偏弱一些。 但是其中从这种角度来看这种情况，一到三年的流入流出的情况都有，从我自己视角观察的情况来看，对中国感兴趣和想投中国的越来越多，越来越广，除了看重中国本身的阿尔法，相关度和全球比较低的这样的原因之外，还有考虑到俄乌战争以来地缘政治和中美等原因减持中国，个人的判断是最陡的那部分减持，可能在今年初无论在港股在A股其实已经发生过了，后面不是持续性和方向性的，但是流入是持续性和方向性的，所以往长一点来看，其实并不是很担心资金的流动性会给市场带来弱势的反应，反而这是比较正面的信息，即使考虑到现在的中美利差，现在接触到的对中国的债券市场感兴趣、希望增加投资的投资者还是比较多的，全球投资者有不同的取向。 当年我们的利差比美国高很多的时候，此时此刻相比如果我们都说债市的话也未必大，国内可能看的比较少，利差可能是影响资金流动性的重要因素，但不是唯一的因素，从中长期来看，可能是重要的因素，排在前三。 站在某个角度来看，不用特别悲观，反而看到资金在持续流入，如果你看沪港深的情况来看，总体上还是比较稳定的。并且中长期还有一个必然就是中国宏观经济的情况。 因为我们主要是自下而上的选股，从我们投资的这种角度观察来看，我对经济总体是比较乐观的，但是现在经济可能面临的最大问题就是消费的复苏需要时间。 因为疫情常态化之后，从国外的情况来看，即使是完全放开了，首先恢复的是商品，然后才是服务，而且美国到现在为止都没有恢复到疫情前的水平，我们国家未来随着消费类政策的放开，甚至是一些激励政策的出现，从宏观经济到实体，可能都需要花一点时间。 所以从整体来看，自己从选股的角度上来看还是选一些偏可选的消费品，相对来说还是偏中期一点，看一年左右。 如果看长期的话，一年左右，会有一些更好的投资机会，这也是决定这些公司未来的盈利与增长，也事关经济是否能有效恢复。从目前来看，看长一点，我自己还是比较乐观的。 但是看短一点，比如半年或者一年还是要谨慎一点，因为需要很多时间恢复，这是一个观察的角度，这是观察中长期比较重要的一个点。如果消费能够进入轨道，我觉得经济是不用担心的。 财政政策、基础设施和出口可能还是能够保持一定的韧性，这其实对宏观经济是有一定支撑的，但是房地产未来如何解决现在各类相关专家、各类经济学家包括政府都有各种各样的说法，资本市场也是每每有这种放松等有一些小小的波动，我觉饿得从经济和政策的角度比较难判断应该会怎么做和一定会怎么做，但是我觉得有一点判断，地产不太会再往下走，而且可能会有一些政策比我们想的更强一些，因为矫枉过正都是这样的情况。 预期发力也会不一样，所以也没有必要悲观，虽然8、9月份的数据，尤其是二线城市的数据不是特别理想，但是随着政策的发力会逐步恢复，这个是应该可以预期的。 自上而下看我们关注的这些公司的盈利成长，景气度还是很强的，虽然乐观的点不多。 从历史和情绪来看都是悲观情绪垫底的过程，从18年去杠杆再到12、13年再到09年都一样，资本市场都会提前反应，但会过度反应，情绪也是观察指标，悲观情绪现在到底，所以我比较乐观。 未来的风险无论是国内发展还是地缘政治之下，各国经济都不好，比烂情况下谁能摆好自己的位置谁就能收益，地缘政治的格局下别人的动作，你要预测也要应对，可能未来会让市场波动，全球的资本市场对地缘政治的判断，大部分是错的，俄乌就是典型情况，这是市场波动的催化剂。 二、产品操作我自己管理的产品比较均衡，争取在各行业选好的公司，逐步累积阿尔法，我最近不是很满意，主要是前几年在地产、煤炭里没有选到好的周期股，我自己不太愿意买周期股，今年以来这类公司有的表现好，组合的少了。 4月份在成长股加了一点，但是对新能源，尤其是车的布局少了，长期持有的公司表现弱了，尤其是一些银行股。 往未来看，会有均值回归，这在A股很常见，这和投资人偏好及市场情况都有关，未来会均衡持仓，在每个行业里有阿尔法，累积创造超额收益，大家有什么问题请提问。 三、相关问题1、世界银行预测了2023年的衰退，您觉得对A股有什么影响？我是自下而上选股，自上而下会给选股提供一些思路，宏观看法供参考。 虽然最近A股差，17年已经处于牛市，底部不断提高，一些企业会有波动，但是盈利在不断扩大，这在很多行业有体现，虽然有一些收到短期事件影响增长，但是各自行业的龙头不断盈利，还是乐观的。 从各国来看，经济偏弱不一定股市偏弱，还有行业和公司较好。 偏弱是慢牛，3-5增长水平不高，但全球经济走弱的情况下不一定很差，我们靠外需，出口受影响，这只是一部分，有的公司进展还是迅速，有的企业受到的冲击有限。 全球经济偏弱，对中国经济上可能不是最关键，最近几年对GDP、出口的要求都是因为消费的贡献度下来了，我更关注中国的消费能否恢复到19年，那时消费贡献了75%-80%，在整个GDP中贡献了53%-54%，若能有效恢复则可以经济恢复。 外需通过出口有影响，但是总体可控，若内需可以恢复则不用太担忧。 2、促进内循环发展的点是什么？增长方向是什么？ 地产不会再是主要经济增长，还是GDP主要的增长部分，美国地产占了十几的水平，我觉得中国地产恢复到正常贡献率，恢复常态就能够带来正面影响。 随着未来演进和政策放开，服务业会放开，现在需求没有被满足，中低端收入群体和消费者信心影响大，若正常恢复，消费和服务业的发展会很好支撑经济，这需要政策如何发力，如发消费券等形式，全球刺激消费有效的方式也就那么几个，我们可能也会采用这种方式。 3、您近期加仓电子电力，近期美国对半导体产能扩充和补贴，您加仓的考虑是什么？ 是基于自下而上，是偏周期的成长股，消费电子还是向下周期，何时见底还要看，内生成长可抵消一部分下滑，我自己偏左侧，不是基于对行业的看法而是基于对公司的看法。 4、您银行业持股高，但是现在息差收窄，不良贷款率高，您是如何看待的？我是看好中国的银行业，因为ROE、增速和估值水平，和全球比有吸引力。 坏账问题是因为担忧地产，过去比较好的银行比如招行和宁波跌的都多一些，反映了市场情绪，这些银行的坏账率和拨备覆盖率，和估值相比差的较远，覆盖还是很好，增长速度不错，中国银行业无论是中间还是理财业务的发展，各方面对利差的下降相对来说影响小，类似于宏观经济，好的银行能做出好的阿尔法，之前表现好的城商行还有今年抗跌的四大行，和宏观的特征密切相关。 我只担心，我们目前类似于89年之后的日本，但是我们不自知，自己认为各方面还不错，但实际我们处于89年日本情况，如果站在这个角度，那银行业现在的数字没有用，随着经济的不断下降，正常贷款也会变成坏账。 我判断我们目前没有处于日本80年代末的迹象，也有类比我们目前处于日本90年代中后期或者中期的情况，各个宏观经济学家有不同看法。 虽然现在有未富先老、出生率的问题，但是大家要考虑经济的韧性比上世纪要强，不太会大起大落，我们经历过这种冲击，总体来看经济韧性强，从银行业长期偏低的估值我还是有信心的。 5、看好的低估值、中大市值的公司来源于哪些行业？ 银行还有周期类公司，如石化、机械、家电还是有一些机会。 6、请介绍下选股的关注点和研究团队的支持。 选股我比较关注中期投资者，看3-5年管理层，还会关注成长性、收入利润、市值的成长空间，还有收益风险比，向上的空间和向下的风险的比较要有吸引力。 现在市场风险点短期看贬值、地缘政治变化并不是很大，但是中长期来看会有释放。美联储这次加息对港股和A股有冲击，但是周期不长。 7、如何看后市房地产？ 过去一年我对地产有对的和错的方面。 地产里我没有投资，而是投资银行，因为认为都是靠杠杆获利。 地产里有一些不错的偏中小市值的公司，过去两年表现不错，回头来看还是要反思，未来地产基本面会越来越好，但是股价未必，因为大家可能更想寻找确定性，等这些因素消失后可能会表现比较好。 如果有大的反转，目前不好判断，我还是比较谨慎。 8、您现在的持仓是怎样的？ 从中观的角度看，看形成的结果，基本上和中报会比较接近，泛消费的是大概20点左右，还有一些偏必选消费的公司，还有金融类的大概十几个点，如银行、互联网、券商，光伏10个点左右，其他的还有十来个行业，比较分散，有一到两只不同持仓，未来能创造阿尔法。 9、您对港股互联网的看法？ 我自己是从去年年底到今年初比较看好，虽然到现在为止，港股的互联网表现仍然是比较差，今年继续又跌了，大概有个三十的水平，个别的一些股票还跌得多一些，但是整体我自己还是非常看好，因为我觉得港股现在的估值，其实是反映了整个行业的前面的这种政策，导致了公司开始收缩，那么开始在各个方面，如盈利空间、增长空间受到了一定的约束。 另外，整个经济整体来相对来说偏弱一些，那么这样的话，整个对他们广告收入有影响，整个行业不好，因为互联网行业有一个很重要的特点，他们的广告相当大一部分，其实来自于平台上，整个互联网行业都受到了一定的这种收缩，就叠加了这样的影响。 那么我觉得其实就可以把它理解为行业周期，或者周期的整个向下的情况。 然后情绪上来看，国外投资者，因为基于这个地缘政治变化，基于对中国政策的这种不理解，我在今年年初的时候和国外投资者开过很多场会议，大概都是在讨论对中国这个政策的这种看法，其实你可以发现这个可能跟隔离两年多有关系，可能是跟信息的传递方面都有关系。 很多理解其实是差的非常大，那么我觉得要做的核心判断，是否要把它变成公用事业类的行业，如果这样判断，现在的估值可能更合理，甚至还有可能。 未来我觉得随着经济逐步恢复，企业本身也在市场中找到自己发展的发展方向。 这些企业本身就是自己从市场中发展来的，没有人发给他们一个微信、一个淘宝，都是靠企业家的创新精神做出来，虽然大家对这种创新有诟病，但是这个领域大的方向是靠企业家的创新在支撑。 我觉得这些东西，没有什么明显的变化，但肯定会受到影响。 但那随着整个经济的恢复，政策环境的支持，也逐步的变化，其实我自己个人觉得政策环境在去年年底，今年年初就已经见好，我觉得后面这阵子都已经往好的方向，只不过过程也会比较慢一些，受到各种因素的这种影响，未