宏观灼见：从贸易角度，分析主要经济体汇率趋势

浦银国际研究 宏观经济|宏观灼见 扫码关注浦银国际研究 相关报告： 《双维度分析加息对美国消费的影响》 （2022-07-28） 《2022年中期宏观经济展望：全球完美风暴，中国韧性突显》（2022-06-02） 《俄乌冲突，对当前的全球经济复苏有何影响》（2022-02-25） 林琰 宏观分析师|研究部主管sharon_lam@spdbi.com(852)28086438 王彦臣，PhD 宏观分析师yannson_wang@spdbi.com(852)28086440 2022年09月21日 浦银国际 从贸易角度，分析主要经济体汇率趋势 随着明年发达国家经济衰退概率上升，差异化的货币政策情景将结束，之后对于国际收支中货物贸易差额的分析，将更有助于判断主要经济体的汇率走势。 宏观灼见 通过对货物贸易差额的分析，我们可以把主要经济体贸易差额的影响因素划分为四类：1）货物贸易差额主要受大宗商品价格的影响（欧盟、日本、韩国、泰国、菲律宾）；2）贸易差额受大宗商品和全球经济复苏的双重影响（新加坡、马来西亚、印尼）；3）贸易差额受自身贸易结构的影响（中国和越南）；4）贸易差额受自身经济影响（美国）。 展望未来6-12个月，全球经济在大宗商品价格回落和全球经济增速放缓这两个宏观趋势下，主要经济体的贸易差额将会受到不同程度的影响，这将进一步反映在各个经济体的汇率上面、并影响市场的投资决策。 从贸易角度，分析主要经济体汇率趋势 大宗商品价格回落：能源价格回落将带动日本和韩国的贸易差额回升，叠加货币贬值提升本身较稳定的出口优势，我们认为明年日元和韩元有明显的升值空间。泰国和菲律宾的贸易逆差收窄幅度受大宗商品价格影响更显著，泰铢和菲律宾比索在商品价格回落后有较大的升值空间，但是其经济基本面较弱，货币升值存在不确定性。欧盟贸易逆差受能源缺口影响为主，加上欧洲在资本制造产业的出口竞争力长期下滑，能源价格回落对其贸易逆差的影响作用较小，欧元短期升值空间有限。 全球经济增速放缓：随着货币政策继续大幅度收紧，我们认为美国经济明年大概率步入衰退，美国内需必定受到影响，叠加库存结构问题影响，贸易逆差将有所收窄、导致全球美元流动性进一步收缩，未来6个月，美元在贸易差额的角度短期依然有升值动力。中国出口韧性强，但也会面临全球需求收量的考验、出口单位价格上升空间有限，贸易顺差收窄导致人民币短期升值机会较小。印尼的出口贸易虽然集中在大宗商品，但种类相对分散，印尼盾的波动幅度将小于新加坡元和马来西亚林吉特。 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 目录 货物贸易对主要经济体汇率的影响8 主要经济体货物贸易的分析10 美国：贸易逆差将受自身经济衰退而收窄，能源价格影响较小12 欧盟27国：出口竞争力的结构性下降导致易受进口价格飙升影响18 中国：结构性出口韧性遇上全球周期性需求减弱24 日本：有望在2023年下旬恢复贸易顺差29 韩国：贸易逆差将是短暂的32 东盟——新加坡：邻国的加工贸易增长同时推高新加坡转口贸易35 东盟——马来西亚：半导体行业推动下的贸易顺差阶段性走阔38 东盟——印尼：贸易顺差受大宗商品影响较大，但来源也较分散42 东盟——越南、泰国、菲律宾46 图表目录 图表1：2022年1-6月，美元指数和主要出口经济体货币较美元的相对表现6 图表2：2022年1-6月，主要出口经济体的贸易差额同比变动情况（亿美元）7 图表3：相较于2021年，2022年1-6月主要出口经济体贸易差额占GDP比例的同比变动幅度 （百分点）7 图表4：从货物贸易角度，分析主要经济体的汇率趋势9 图表5：国际贸易标准分类（SITC）结构示意图11 图表6：美国贸易差额及其所占GDP的比例12 图表7：二分法下，美国初级产品和工业制品的贸易差额12 图表8：历年美国初级产品和工业制品各项目的贸易差额趋势（亿美元）12 图表9：2022年1-6月，美国初级产品和工业制品各项目的贸易差额同比情况（亿美元）13 图表10：美国初级产品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）13 图表11：美国初级产品中，天然气和人工煤气、油籽、金属矿石、煤炭、纺织纤维的贸易顺差较大13 图表12：美国工业制品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）14 图表13：美国工业制品中，工业制成品的主要贸易逆差来源14 图表14：美国工业制品中，机械及运输设备的主要贸易逆差来源14 图表15：美国工业制品中，杂项制品的主要贸易逆差来源14 图表16：美国实际GDP同比增速和贸易差额同比增速的趋势15 图表17：美国制造业PMI趋势15 图表18：美国实际库存（制造商、批发商、零售商）及线性趋势15 图表19：美国制造商、批发商、零售商实际库存同比增速15 图表20：美国工业制品中机械及运输设备的主要进口来源经济体和进口额占比16 图表21：美国工业制品中机械及运输设备的主要进口来源经济体和进口额（亿美元）16 图表22：美国自各经济体进口机械及运输设备的同比增速17 图表23：欧盟贸易差额及其所占GDP的比例18 图表24：二分法下，欧盟初级产品和工业制品的贸易差额18 图表25：历年欧盟初级产品和工业制品各项目的贸易差额趋势（亿美元）18 图表26：2022年1-6月，欧盟初级产品和工业制品各项目的贸易差额同比情况（亿美元）19 图表27：欧盟中间产品出口保持高增速，资本货物出口增速回落，显示欧盟在机械及运输设备的贸易竞争力在结构性退步19 图表28：欧盟初级产品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）20 图表29：欧盟初级产品中，石油产品、天然气和人工煤气的贸易逆差较大20 图表30：目前，欧盟天然气库存储气率仍低于2019年和2020年的同期水平21 图表31：欧元区HICP同比增速及各项贡献率21 图表32：欧盟初级产品中矿物燃料的主要进口来源经济体和进口额（亿美元）21 图表33：欧盟初级产品中矿物燃料的主要进口来源经济体和进口额占比21 图表34：欧盟工业制品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）22 图表35：欧盟工业制品中，化工产品的主要贸易顺差/逆差项目22 图表36：欧盟工业制品中，机械及运输设备的主要贸易顺差项目22 图表37：欧盟工业制品中，机械及运输设备的主要贸易逆差项目22 图表38：欧盟制造业PMI趋势23 图表39：欧盟实际库存及线性趋势23 图表40：欧盟初级产品和工业制品各项目的进口额（亿美元）23 图表41：欧盟工业制品中机械及运输设备的主要进口来源经济体和进口额（亿美元）23 图表42：中国贸易差额及其所占GDP的比例24 图表43：二分法下，中国初级产品和工业制品的贸易差额24 图表44：历年中国初级产品和工业制品各项目的贸易差额趋势（亿美元）24 图表45：2022年1-6月，中国初级产品和工业制品各项目的贸易差额同比情况（亿美元）25 图表46：中国初级产品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）25 图表47：中国初级产品中，非食用原料和矿物燃料的主要贸易逆差项目25 图表48：中国金属矿石、石油、煤炭、天然气的进口量与三年年均增速26 图表49：中国石油进口量和进口额同比增速趋势26 图表50：中国工业制品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）26 图表51：中国工业制品中，工业制成品的主要贸易顺差项目26 图表52：中国工业制品中，机械及运输设备的主要贸易顺差项目27 图表53：中国工业制品中，杂项制品的主要贸易顺差项目27 图表54：中国生产端通胀通过出口提价传递至海外经济体27 图表55：全球与中国货物出口同比增速的趋势对比27 图表56：全球货物出口额增速回升，导致中国货物出口额的全球占比下降28 图表57：中国出口三大目的地：对东盟出口的比例在2022年不断回升、对美欧则持续下行28 图表58：美国经济步入衰退后、进口需求下降，中国部分出口项目将受到显著影响28 图表59：日本贸易差额及其所占GDP的比例29 图表60：二分法下，日本初级产品和工业制品的贸易差额29 图表61：历年日本初级产品和工业制品各项目的贸易差额趋势（亿美元）29 图表62：2022年1-6月，日本初级产品和工业制品各项目的贸易差额同比情况（亿美元）30 图表63：日本初级产品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）30 图表64：日本初级产品中，石油产品、天然气和人工煤气、煤炭的贸易逆差较大30 图表65：日本矿物燃料进口额与石油、天然气进口量的同比增速分化31 图表66：日本工业制品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）31 图表67：日本工业制品中，机械及运输设备的主要贸易顺差/逆差项目31 图表68：韩国贸易差额及其所占GDP的比例32 图表69：二分法下，韩国初级产品和工业制品的贸易差额32 图表70：历年韩国初级产品和工业制品各项目的贸易差额趋势（亿美元）32 图表71：2022年1-6月，韩国初级产品和工业制品各项目的贸易差额同比情况（亿美元）33 图表72：韩国初级产品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）33 图表73：韩国初级产品中，石油产品、天然气和人工煤气、煤炭的贸易逆差较大33 图表74：韩国矿物燃料进口额与石油、天然气进口量的同比增速分化34 图表75：韩国工业制品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）34 图表76：韩国工业制品中，机械及运输设备的主要贸易顺差/逆差项目34 图表77：新加坡贸易差额及其所占GDP的比例35 图表78：二分法下，新加坡初级产品和工业制品的贸易差额35 图表79：历年新加坡初级产品和工业制品各项目的贸易差额趋势（亿美元）35 图表80：2022年1-6月，新加坡初级产品和工业制品各项目的贸易差额同比情况（亿美元） ........................................................................................................................................................36 图表81：新加坡工业制品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）36 图表82：新加坡工业制品中，化工产品的主要贸易顺差项目36 图表83：新加坡工业制品中，机械及运输设备的主要贸易顺差项目37 图表84：新加坡初级产品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）37 图表85：新加坡石油贸易差额与原油价格有较强的关联37 图表86：新加坡石油产品出口额（亿美元）在2020年疫情暴发阶段有明显下降37 图表87：马来西亚贸易差额及其所占GDP的比例38 图表88：二分法下，马来西亚初级产品和工业制品的贸易差额38 图表89：历年马来西亚初级产品和工业制品各项目的贸易差额趋势（亿美元）38 图表90：2022年1-6月，马来西亚初级产品和工业制品各项目的贸易差额同比情况（亿美元） ........................................................................................................................................................39 图表91：马来西亚初级产品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）39 图表92：价格回升驱动下，马来西亚棕榈油出口额持续增长，带动了动植物油脂的贸易顺差走阔39 图表93：2022年1-6月，马来西亚棕榈油的主要出口目的地及所占份额40 图表94：马来西亚工业制品中，各项目的贸易差额情况（亿美元）40 图表95：马来西亚机械及运输设备中，电气机械设备的贸易顺差（亿美元）疫情后大幅走阔 ....................................................................................................