贵金属策略日报：美债利率上行但期限结构继续下行，贵金属震荡，关注白银

中信期货研究|贵金属策略日报 2022-09-20 美债利率上行但期限结构继续下行，贵金属震荡，关注白银 报告要点 昨日贵金属震荡，10年美债利率日内突破3.5%，但最终贵金属却维持韧性，主要原因来自于尽管利率上行，但期限结构下行加深产生了风险溢价，而这部分溢价抗通胀债券无法反映，而人民币相对贬值使得贵金属获得支撑。短期我们关注白银现货短缺产生的强势效应，长期我们关注经济下行和核心通胀回落可能。 摘要： 昨日贵金属震荡，表征实际利率的10年期抗通胀债券大幅上升，盈亏平衡通胀率小幅下降，10年美债利率日内突破3.5%，但最终贵金属却维持韧性，主要原因来自于尽管利率上行，但期限倒挂程度加深，同时人民币相对贬值使得贵金属获得支撑。 当前货币政策内核在于，8月美国核心通胀继续上行使得通胀持续性担忧加深，这使得美联储会在无视需求回落预期的情况下继续加大收紧力度，调控通胀预期，下杀需求，利率端对贵金属持续压制。但值得注意的是，一方面美国经济数据的韧性其实并不牢靠（前月消费数据下修，且为名义数值）；另一方面，往往抗通胀债券利率与贵金属背离，都是由于期限结构产生了风险溢价，而这部分溢价抗通胀债券无法反映，这使得贵金属出现韧性。 短期建议关注白银和金银比：我们曾在二季度推荐，关注金银比与通胀预期的反向相关性，取得良好效果。但9月我们发现，白银相对黄金明显坚挺，之前负相关性减弱，显示白银相对黄金的宏观属性估值能力减弱。此外，伦敦金银协会以及Comex白银库存从去年12月开始大幅下降，这或显示，白银库存充裕受宏观定价影响减弱。 此外我们尝试建立金银相对短缺指数，尽管当前该指数尚未平滑完善，但也显示9月以来白银相对黄金明显短缺。 长期关注核心通胀回落，我们当前正在关注相关指标情况。操作建议：1.单边长线部分持有，回调为建仓机会。 风险因子：1.美联储货币政策变化；2.通胀预期变化 投资咨询业务资格： （下为中信期货xx指数走势） 证监许可【2012】669号 大宗商品策略研究团队 研究员： 郑非凡 从业资格号：F03088415投资咨询号：Z0016667zhengfeifan@citicsf.com 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、数据追踪&行情观点 （一）数据跟踪： 黄金 单位 昨日 上一日 涨跌幅 环比变化 沪金 元/克 384.70 383.60 1.10 0.29% comex黄金 美元/盎司 1679.30 1684.50 -5.20 -0.31% 沪金基差 元/克 -0.57 1.17 -1.74 -148.72% 内外价差 元/克 8.63 6.37 2.26 35.57% COMEX黄金库存 吨 872.30 873.54 -1.25 -0.14% SPDRETF持有量 吨 957.95 960.85 -2.90 -0.30% 美债收益率-10年 % 3.49 3.45 0.04 1.16% 人民币汇率 点 6.9396 6.9305 0.01 0.13% 美元指数 点 109.77 109.66 0.10 0.09% 美国抗通胀债券利率-10年 % 1.15 1.07 0.08 7.48% 美国10年期盈亏平衡利率 % 2.34 2.38 -0.04 -1.68% 金银比 点 86.69 86.86 -0.17 -0.20% 标普500指数 点 3873.33 3901.35 -28.02 -0.72% VIX波动率指数 点 25.76 26.30 -0.54 -2.05% 白银 单位 昨日 上一日 涨跌幅 环比变化 沪银 元/千克 4405.00 4362.00 43.00 0.99% comex白银 美元/盎司 19.35 19.62 -0.26 -1.35% 基差 元/克 -13.00 8.00 -21.00 -262.50% 内外价差 元/克 71.68 -30.67 102.35 -333.75% COMEX白银库存 吨 10282.39 10299.20 -16.80 -0.16% SLVETF持有量 吨 14905.20 14859.34 45.86 0.31% （二）行情观点： 品种观点展望观点:短期货币政策变化与经济不确定性交织，或将震荡 逻辑：尽管通胀绝对值回落，但由于核心通胀持续上升，因此美 联储和美国政府需要采用“快刀斩乱麻”的态度调控通胀预期，黄金防止根深蒂固，这使得货币持续压制贵金属。但期限结构不断下行，经济压力愈发凸显，预计美债长期利率将逐渐趋于见顶，此 时贵金属的机会将逐渐显现。 风险因子:1.通胀恶化导致美联储再度前瞻性指引 观点:短期面临现货短缺，库存持续下降，支撑强于黄金 逻辑：金融属性同黄金，商品属性端近期白银相对黄金短缺，近 白银 半年海外库存大幅下降，此时宏观通胀预期定价方式趋于减弱， 因此相比黄金更具韧性。 在核心通胀大幅回 落前，美联储均将显示鹰派，关注经济走弱下局部机会 白银库存大幅下降，现货紧缺，相对更具支撑 二、当周经济日历 地区 时间 指标 类型 前值 预期 现值 美国 2022-09-19 9月NAHB房价指数 同步 49 48 46 2022-09-20 8月新屋开工(年化月率) 同步 -9.6% 0.3% -- 2022-09-21 上周API原油库存变化(万桶) 领先 603.5 -- -- 2022-09-21 上周EIA原油库存变化(万桶)(至0909) 领先 224.2 -- -- 2022-09-21 上周季调后初请失业金人数(千人)(至0903) 领先 213 218 -- 欧元区 2022-09-23 9月Markit制造业采购经理人指数初值 49.6 48.8 -- 中国 2022-09-16 一年期贷款市场报价利率 同步 3.65% 3.65% -- 2022-09-16 8月社会消费品零售总额(年率) 同步 2.7% 3.5% -- 资料来源：东方财富中信期货研究所 三、重要资讯跟踪 （一）政策信息 1.前美国财政部长拉里·萨默斯认为，如果利率不接近4%，通胀问题无法得到解决。他补充说，如果9月让他在加息50基点和100基点之间做选择，他会选择升息100基点，因为这样可以增强美联储公信力。 2.美国白宫顾问Sperling表示，有迹象表明，美国核心通胀将在正确的方向上前进。拜登政府寻求在避免就业岗位减少的同时实现物价下滑。 （二）市场跟踪 1.美东时间周一，美股三大指数尾盘止跌回升，投资者正在为美联储再次大幅加息做准备。截止收盘，道指涨197.26点，涨幅为0.64%，报31019.68点；纳指涨86.62点，涨幅为0.76%，报11535.02点；标普500指数涨26.56点，涨幅为0.69%，报3899.89点。 标普500指数和纳斯达克指数上周录得6月以来最大单周跌幅，因一连串企业警告为美国经济走势敲响警钟。联邦快递和通用电气等公司都指出了经济出现问题的迹象。高盛在提高了对美联储加息的预测后，下调了对美国2023年GDP增长的预测。 四、贵金属相关市场观察 （一）国内贵金属市场表现 图表2：沪金和沪银行情表现 持仓量变化（右轴） 黄金期货收盘价：主力合约（左轴） 持仓量变化（右轴） 白银期货收盘价：主力合约（左轴） 420 406 392 378 364 350 2021/122022/022022/042022/062022/08 20000 12000 4000 -4000 -12000 -20000 5500 5200 4900 4600 4300 4000 2021/122022/022022/042022/062022/08 100000 64000 28000 -8000 -44000 -80000 资料来源：同花顺iFinD中信期货研究所 图表3：国内黄金和白银期现价差表现 国内黄金期现价差-左轴国内白银期现价差-右轴 1.8 1.2 0.6 0 -0.6 -1.2 2022/8/292022/9/62022/9/14 资料来源：同花顺iFinD中信期货研究所 10 0 -10 -20 图表4：重要比价关系（采用Comex期货价格比值） 金银比 100 96 92 88 84 80 2022/07/152022/07/292022/08/122022/08/262022/09/09 金油比 23 21 19 17 15 13 2022/07/202022/08/032022/08/172022/08/312022/09/14 资料来源：同花顺iFinD中信期货研究所 580 金铜比 540 500 460 420 380 2022/07/202022/08/042022/08/192022/09/032022/09/18 （二）风险监测 图表5：VIX市场恐慌指数、标普500指数和SOFR担保隔夜融资利率 VIX恐慌指数（左轴）标普500指数（右轴） 604800 3.00 担保隔夜融资利率（SOFR)联邦基金有效利率（EFFR) 404200 2.40 1.80 203600 1.20 0 2021/082021/112022/022022/052022/08 3000 0.60 0.00 2021-092021-112022-012022-03 2022-052022-072022-09 资料来源：同花顺iFinD中信期货研究所 （三）实际利率与通胀预期监测 图表6：美国10年期以通胀为标的国债收益率&黄金价格，通胀预期&金银比 Comex黄金期货收盘价（左轴） 美国10年期以通胀为标的利率Tips-逆序（右轴） 1,900 1,850 1,800 1,750 1,700 1,650 2022-07-192022-08-082022-08-28 -0.30 0.00 0.30 0.60 0.90 1.20 100 金银比（左轴） 通胀预期：盈亏平衡通胀率（右轴） 95 90 85 80 75 2022/032022/042022/052022/062022/072022/08 3.10 2.92 2.74 2.56 2.38 2.20 资料来源：同花顺iFinD中信期货研究所 （四）美元指数和人民币汇率监测 图表7：美元指数和人民币兑美元中间价 112 美元指数 7.00 人民币兑美元中间价 1106.97 1086.94 1066.91 1046.88 102 2022-08-052022-08-192022-09-022022-09-16 6.85 2022-08-292022-09-042022-09-102022-09-16 资料来源：同花顺iFinD中信期货研究所 免责声明 除非另有说明，中信期货有限公司拥有本报告的版权和/或其他相关知识产权。未经中信期货有限公司事先书面许可，任何单位或个人不得以任何方式复制、转载、引用、刊登、发表、发行、修改、翻译此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记。未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。 如果在任何国家或地区管辖范围内，本报告内容或其适用与任何政府机构、监管机构、自律组织或者清算机构的法律、规则或规定内容相抵触，或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务，那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织，任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告。本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人。 此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，且中信期货有限公司不会因接收人收到此