深耕运营商生态，多点开花布局元宇宙产业链

数字阅读细分市场的领先者，转型通信硬件设备提供商。公司深耕数字阅读行业十几年，具备海量、优质的数字阅读内容，截至2022H1公司已拥有各类优质文字阅读产品60,000余本，签约作者原创作品37,000余本。公司依托自有原创阅读平台+CPS模式，内容和渠道双拓展，移动阅读业务实现稳健增长，近五年毛利率均维持在20%以上，高毛利率有望为公司持续贡献稳定现金流。公司以移动阅读业务为基，2019年通过收购深圳兆能51%股权布局智慧家庭及通信设备市场，实现“从0到1”的业务突破，将为公司未来发展提供主要的业绩增长动力。 “双千兆”浪潮推动下，公司网络终端设备+5G通信业务增长动能充沛。以5G和千兆光网为代表的“双千兆”网络，是制造强国和网络强国建设不可或缺的“两翼”和“双轮”，近年来，全行业加快“双千兆”建设，赋能社会数字化转型的供给能力不断提升。在双千兆浪潮下，网络终端设备+5G通信市场将充分受益，公司围绕“千兆光网”，将智能家庭网关、智能机顶盒等宽带网络终端设备进行了全面的升级迭代，同时打造了全方位的WiFi6路由解决方案，Wi-Fi6路由器产品实现批量出货，网络终端设备业绩增长确定性高。此外，公司2021年切入5G通信设备领域，于2021年12月通过定增募资5.85亿元，重点扩展5G无线接入网核心产品、新一代承载网产品、研发中心建设以及补充流动资金；中标中国移动多频段（含 700M ）天线产品集中采购项目、中国移动444天线及单4天线（含 700M ）产品集中采购项目、中国移动2022年基站天线集中采购项目等。定增+5G天线大单扩大5G端对端产业链布局，未来有望持续突破。 智慧家庭业务高速发展，深圳兆能订单密集落地，奠定公司成长基础。 公司依托子公司深圳兆能开展智慧家庭业务，智慧家庭业务的主要客户为国内主要通信运营商，深圳兆能凭借齐全的资质认证、领先的技术优势、优质的产品体系、完善的营销网络等，与通信运营商建立了深入的互惠互利合作模式，公司智慧家庭业务系列产品为中国移动、中国电信的第一梯队供应商行列。深圳兆能在通信运营商智能家庭网关、智能机顶盒等智慧家庭终端产品上持续中标，截至2022年6月底，深圳兆能累计中标金额约为115.30亿元，未执行订单约为59.62亿元，公司产品在运营商中的份额进一步扩大，未来智慧家庭业务成长动力强劲。 深耕运营商元宇宙生态，分布式储能有望打开新增长。公司以通信设备技术入局，近期开始布局元宇宙相关产品。公司拥有海量、优质的数字版权资源，未来可以转化虚拟世界的内容运营，此外，公司已有家庭VR设备、虚拟数字人产品，结合公司业务的渠道优势，公司拟从通信运营商领域切入元宇宙，联合互联网龙头企业快手科技，共同布局元宇宙。公司已与中国移动、中国联通、新华网、快手科技、达闼机器人签订了合作协议，并在虚拟数字人领域做了重点布局，公司已为浙江移动杭州分公司提供“小胖说云”虚拟数字人服务，浙江移动杭州分公司可使用虚拟数字人小胖向客户讲解云服务内容，公司的虚拟数字人产品开始走向市场化。此外，子公司深圳兆能已推出了一款型号为ZNVR-C07的分体式VR便携眼镜产品，该VR眼镜满足运营商的技术要求，目前已经商用，并于2020年10月便完成中国移动的入库，后续将通过运营商集采，参与到运营商的供货渠道中。此外，公司与浙江亿能能源服务有限公司签订联合开发分布式储能云合作协议，围绕分布式储能云开展开全面、深入的合作。作为未来电力行业主要发展方向，分布式储能云发展前景广阔，该协议的签署有利于公司产业链的有效延伸，并切入新能源综合利用的赛道，并有望成为新的重要利润增长点。 投资建议：公司以移动阅读业务为基础，移动阅读业务进入稳健发展阶段，内容研发+渠道拓展助力业务稳定增长；乘着5G新基建和“双千兆”网络的浪潮快速扩张，大力发展智慧家庭及5G通信业务，成为公司未来主要增长动能；同时切入元宇宙市场，积极布局分布式储能赛道。我们预计公司2022年-2024年收入分别为45.21/54.41/65.69亿元，净利润分别为3.28/ 4.24/ 5.44亿元，对应EPS 2.35/ 3.04/3.90元。给予2023年14倍PE，对应12个月目标价42.56元，首次覆盖给予买入-A投资评级。 风险提示：智慧家庭业务发展不及预期、订单中标情况不及预期、元宇宙进展不及预期、市场竞争加剧风险 1.始于移动阅读业务，转型通信硬件设备提供商 1.1.重点布局通信领域，智慧家庭和5G建设助推发展 公司以移动阅读为基础，主攻通信硬件设备。2002年11月，公司前身平治有限成立。2016年12月，公司在深交所创业板挂牌上市。通过多年经营，公司成功打造了国内领先的移动阅读平台，近年来移动互联网付费阅读业务发展迅速。2019年4月，公司收购深圳兆能51%股权，后于2020年10月收购剩余49%股权。公司借助深圳兆能积累的研究和应用经验，转而重点布局通信领域，开拓智慧家庭和5G相关业务，积极从事宽带网络终端设备和loT泛智能终端设备的研发生产与销售服务。 图1：公司发展历程 研发两大板块九类产品，形成智慧家庭业务体系。公司智慧家庭业务主要由深圳兆能执行，深圳兆能作为国家高新技术企业，已获专利授权104项和计算机软件著作权92项，研发技术优势明显。公司智慧家庭业务的产品矩阵可分为两大板块九种类型：在宽带网络终端设备板块，产品类型包括智能网络机顶盒、家庭智能网关、智能路由器和5G CPE等；在loT泛智能终端设备板块，产品类型包括云视频终端、摄像头、家庭VR/AR设备、智能音箱和智能机器人等。公司智慧家庭业务的合作客户主要为中国移动、中国电信和中国联通三大通信运营商，产品及售后服务覆盖全国30个省级行政区。 图2：智慧家庭业务产品矩阵 定增募资投入建设5G衍生品项目，在通信运营商基础上积极拓展广电系客户。公司于2020年9月发布公告，拟定增募集不超过9亿元的资金支持研发5G衍生品，包括5G无线接入网、新一代承载网产品等。2021年1月，中国移动与中国广电签署“5G战略”合作协议，共建共享700MHz 5G网络。公司自2021年9月起与中国移动通有限公司签订关于多频段（含 700M ）天线产品集中采购项目的总框架协议，2022年7月与中国移动通信有限公司签订的《【中国移动2022年基站天线】集中采购框架协议》，根据2022年半年报5G基站天线累计中标约9.66亿元。未来，公司在通信运营商的基础上，将积极拓展广电系客户，在5G专网领域深入合作。 表1：公司签订的天线项目总框架和具体框架协议 1.2.股权结构明晰，众多子公司丰富通信业务 公司股权结构明晰，旗下子公司众多。根据2022年半年报披露，郭庆先生系公司董事长、总经理，持有公司22.8%的股份，是公司实际控制人和第一大股东。此外，福建齐智兴股权投资合伙企业（有限合伙）持有公司13.80%的股份，公司前十名股东还有浙报数字文化集团股份有限公司和新华网股份有限公司等。公司旗下子公司众多，包括杭州千润信息技术有限公司和杭州讯奇信息技术有限公司等。 图3：公司股权结构 子公司经营范围广泛，开拓通信相关业务。根据2022年半年报披露，公司旗下共有69家子公司，覆盖11种业务性质，其中数量最多的是移动阅读业务性质的子公司，有43家，例如杭州千越信息技术有限公司、杭州千润信息技术有限公司等。其次是硬件制造业务性质的子公司，有10家，例如深圳市兆能讯通科技有限公司、深圳市创微达电子科技有限公司等。 此外还包括技术服务、软件服务、科技推广和应用服务业等业务性质的子公司。众多子公司扩大了经营范围，开拓了通信相关业务。 表2：子公司业务性质和数量 1.3.经营情况稳中向好，通信设备制造贡献主要增量 公司营收迅速增长，归母净利润稳步提升。公司营业总收入从2015年的0.75亿元增长到2021年的36.01亿元，平均复合增速达66.67%，2021H1营收增速达61.48%。公司归母净利润从2015年的0.26亿元提升至2021年的2.44亿元，平均复合增速达45.23%。 图4：2015-2022h1公司营业收入（亿元） 图5：2015-2022h1公司归母净利润（亿元） 通信设备制造为营收注入增长新动力，宽带网络终端设备占比较高。2015-2018年，公司营业收入全部集中在互联网和相关服务行业，后公司收购深圳兆能重点布局通信硬件设备领域。 2019年，公司在通信设备制造行业的营业收入为9.98亿元，2021年提升至17.67亿元，还有关于通信设备的其他收入8.94亿元。从具体产品来看，智慧家庭业务中的宽带网络终端设备在公司2021年的营收中占比最高，达到47.53%，超过了占比22.23%的移动阅读业务。 图6：2015-2022h1公司分行业营业收入（亿元） 图7：2022h1公司分产品营业收入占比 互联网和相关服务行业毛利率较高，公司整体毛利率下降主要系通信设备制造行业影响。 2015-2021年，公司毛利率先上升后下降，2018年最高达到46.43%，2021跌至10.43%。 从具体行业来看，互联网和相关服务行业毛利率虽然自2020年起略有下降，但始终维持在20%以上。2019年公司收购深圳兆能，从事通信设备制造行业，该行业毛利率位于10%-20%的区间内，是导致公司毛利率下降的主要原因。 图8：2015-2022h1公司毛利率和分行业毛利率 公司费用管控能力良好，持续重视研发投入。2015-2021年，公司销售费用率始终维持在4%以下，财务费用率始终维持在2%以下。公司管理费用率波动式大幅下降，从2015年的13.12%下降至2021年的3.48%。2018-2021年公司研发费用率逐渐下降，但研发支出整体呈现上升趋势，从2015年的871.16万元增长至2021年的5230.86万元，平均复合增速达34.82%。 图9：2015-2022h1公司费用率 图10：2015-2022h1公司研发支出变化情况 2.“双千兆”时代来临，网络终端设备+ 5G通信业务增长动能充沛 2.1.政策与需求共振，开启“双千兆”智能新时代 “双千兆”网络是制造强国和网络强国建设不可或缺的“两翼”和“双轮”，是新型基础设施的重要组成部分和承载底座。以5G和千兆光网为代表的“双千兆”网络，能向单个用户提供固定和移动千兆的接入能力，具有超大带宽、超低时延、先进可靠等特征。千兆光网采用固定光纤连接，具有传输带宽大、抗干扰性强的优势，适合室内和一些复杂的环境。与之相比，5G网络还具有灵活性高、移动性强、连接数大等技术优势，二者互为补充、互相促进，是制造强国和网络强国建设不可或缺的“两翼”和“双轮”，是新型基础设施的重要组成部分和承载底座，在拉动有效投资、促进信息消费和助力制造业数字化转型等方面发挥着重要的作用。 党中央、国务院把推进宽带网络发展、拓展融合应用、全面推动数字经济发展作为抢抓战略机遇的重要手段，一系列重要战略部署为“双千兆”网络建设发展指明了方向。2021年3月25日，工信部发布《“双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023年）》，提出用三年时间基本建成全面覆盖城市地区和有条件乡镇的“双千兆”网络基础设施，实现固定和移动网络普遍具备千兆到户的能力，并制定了到2021年底千兆光纤网络具备覆盖2亿户家庭的能力，万兆无源光网络（10G-PON）及以上端口规模超过500万个，千兆宽带用户突破1000万户；到2023年底千兆光纤网络具备覆盖4亿户家庭的能力，10G-PON及以上端口规模超过1000万个，千兆宽带用户突破3000万户的具体目标。2022年1月12日，国务院发布《“十四五”数字经济发展规划》，加快千兆光纤网络部署，持续推进新一代超大容量、超长距离、智能调度的光传输网建设，实现城市地区和重点乡镇千兆光纤网络全面覆盖；推动5G独立组网(SA）规模商用，以重大工程应用为牵引，支持在工业、电网、港口等典型领域实现5G网络深度覆盖，助推行业融合应用；目标千兆宽带