国债周报：信用端未有较大起色

国债周报 信用端未有较大起色 2022年09月12日 国债周报（2022.09.05～2022.09.11） 创元研究 报告要点： 本周债市呈现震荡转弱的走势，主要在于稳增长和地产政策的升温，同时本轮国内疫情以及经济基本面的疲弱，这两大利多因素也已盘面充分交易，债市旺盛的看多情绪在近期有所缓和。 目前来看，经济下行压力仍较大，现阶段的政策宽松环境不会快速改变，基本面难以有效快速反弹，信用数据也未有明显好转的迹象，债市不具备大跌基础，重点关注下周的经济数据以及MLF续做情况，九月仍以逢低做多思路为主。 资金市场基本平衡，目前回购利率仍属于相对低位，只是近期大行资金供给略有不稳。当前流动性偏宽的环境不会快速改变，对9月资金面保持乐观。 风险点：国内疫情反复、海外超预期加速收紧 创元研究金融组研究员：刘钇含 邮箱：liuyh@cyqh.com.cn投资咨询资格号：Z0015686 研究助理：张紫卿 邮箱：zhangzq@cyqh.com.cn期货从业资格号：F3078632 目录 一、周度行情回顾3 二、宏观数据和事件3 2.1出口数据3 2.2通胀数据同比双双回落4 2.3信贷数据未有较大起色4 2.4海外继续紧缩步伐4 三、资金市场5 四、现券市场5 一、周度行情回顾 图1：十年期主力合约走势 103 102 102 101 101 100 100 99 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 资料来源：Wind、创元研究 本周债市呈现震荡转弱的走势，主要在于稳增长和地产政策的升温，同时本轮国内疫情以及经济基本面的疲弱，这两大利多因素也已盘面充分交易，债市旺盛的看多情绪在近期有所缓和。目前来看，经济下行压力仍较大，现阶段的政策宽松环境不会快速改变，基本面难以有效快速反弹，信用数据也未有明显好转的迹象，债市不具备大跌基础，九月仍以逢低做多思路为主。 截至周五收盘，T2212收于101.305，较上周五下跌0.36%；TF2212收于101.815，较上周五下跌0.21%；TS2212收于101.185，较上周五下跌0.05%。现券方面，十债活跃券220010收于2.643%，较上周上行1.05BP；五债活跃券220016收于2.4025%，较上周上行1.25bp。 二、宏观数据和事件 2.1出口数据 据海关总署统计，以美元计价，2022年8月中国出口同比7.1%，前值18.0%，市场预期12.3%；进口同比0.3%，前值2.3%，市场预期1.1%。贸易顺差793.9亿美元，前值1012.7亿美元，市场预期917.0亿美元。 总体来看，8月出口增速放缓主要由于去年同期高基数的影响，预计未来四个月基数的影响会更大，此外海外需求回落也造成拖累。 2.2通胀数据同比双双回落 国家统计局公布数据显示，中国8月CPI同比上涨2.5%，PPI同比上涨2.3%，均低于市场预期，分别较上月回落0.2个百分点、1.9个百分点。从环比看，CPI由上月上涨0.5%转为下降0.1%；PPI下降1.2%，降幅比上月收窄0.1个百分点。 目前来看，前期市场所担忧的CPI通胀仍属温和可控，预计同比年内破3%的概率较小。对货币政策来说，受到通胀的制约将明显弱化，后续仍有一定的施展空间，同时与财政政策、产业政策的配合也能够更为灵活。去除能源食品后，核心通胀表现平稳，显示终端需求保持偏弱。 2.3信贷数据未有较大起色 中国人民银行公布数据显示，中国8月人民币贷款增加1.25万亿元，同比 多增390亿元。其中住户中长期贷款增加2658亿元，同比少增1175亿元； 企业中长期贷款增加7353亿元，同比多增1787亿元；结构上呈现出“企业强居民弱”的特点。 8月新增社会融资规模为2.43万亿元，较7月环比大幅增加，但同比仍少增 5571亿元。从结构上看，非标、信贷是主要贡献，发债则转为主要拖累。其 中委托贷款当月新增1755亿元，创下2017年4月以来新高，或与8月份 3000亿政策性金融工具全部投放有关。8月末社会融资规模存量为337.21 万亿元，同比增长10.5%。 8月M2同比增长12.2%，已连续5个月保持两位数增速，在财政持续发力的背景下再次创出近六年新高。M1与M2剪刀差走阔至-6.1%，意味着实体经营活力仍然偏弱，表现出信贷需求不足，储蓄为王的情况。 目前看信用端依旧没有出现有效改善，预计接下来宏观政策将在提振信贷需求方面持续加码。 2.4海外继续紧缩步伐 欧央行9月议息会议宣布加息75基点，将基准利率升至0.75%。本次的加息动作较6月50bp的加息幅度进一步加大，主要原因是欧洲通胀高烧不退。 欧央行同时还下调了2023年欧元区的增长预测，上调2022～2023年的通胀预测。 此外，美联储主席鲍威尔再度发表鹰派言论，重申对抗高通胀的坚定决心，并且警告不要太早放宽货币政策。受此刺激，联邦利率期货隐含9月FOMC的加息幅度升至72.8bp。 三、资金市场 本周公开市场共有100亿逆回购到期，央行当周进行了100亿逆回购操作， 当周无净回笼净投放；商业银行本周共发行同业存单4479.30亿元，较前一 周增加1668.20亿元。 资金市场基本平衡，目前回购利率仍属于相对低位，只是近期大行资金供给略有不稳。中短期质押式回购利率当周全线上行，其中DR001较上周上行1.52bp报收1.1702%，绝对值继续处于低位；DR007上行1.40bp报收1.4454%；DR014上行5.33bp报收1.4350。 图2：银存间质押式回购加权利率（单位：%） DR001 DR007 DR014 DR1M 2.7 2.52.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 1.3 1.1 0.9 2022-032022-042022-052022-062022-072022-08 资料来源：Wind、创元研究 当前信用端未有较大起色，叠加国内疫情反复下经济基本面仍然堪忧，流动性偏宽的环境不会快速改变，对9月资金面保持乐观。 四、现券市场 本周国债现券收益率多数上行，短端与长端的表现没有明显分化，收益率 曲线没有明显的形态变化。一级市场方面，本周共发行利率债48只，实际 发行总额5185.83亿元，较上周明显增加2238.53亿元。从发行结构来看，国债、地方政府债、政金债发行总额分别为3369.00亿元、569.43亿元、以及1247.40亿元，增量贡献项主要是国债发行。 本周10Y-1Y、10Y-5Y以及3Y-1Y的期限利差窄幅震荡，国债收益率曲线未表现出陡峭平坦特征。 图3：国债收益率变动（单位：%） 本周变动(右轴)现值2022-09-02 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 0.5Y1Y2Y3Y4Y5Y6Y7Y8Y9Y10Y15Y20Y30Y 0.04 0.03 0.02 0.01 0 -0.01 -0.02 -0.03 资料来源：Wind、创元研究 10年-1年 10年-5年 3年-1年 图4：国债期限利差（单位：%） 1.6 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 2017/092018/052019/012019/092020/052021/012021/092022/05 资料来源：Wind、创元研 图5：全球主要经济体制造业PMI图6：制造业PMI：中采与财新 中国美国欧元区德国日本 中采 财新 60 70 6555 60 50 55 5045 4540 40 35 35 3030 2017-092018-092019-092020-092021-092017-092018-092019-092020-092021-09 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 图7：制造业PMI：原材料库存与生产图8：制造业PMI主要分项（近三月对比） 602022-082022-072022-06 生产 原材料库存 生产 55经营预期60 50供货时间50 4540 从业人员 4030 35 原材料库存 30 新订单 新出口订单在手订单 产成品库存 25 2017-092018-092019-092020-092021-09 原材料价格 出厂价格 采购量 进口 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 图9：调查失业率（单位：%）图10：城镇新增就业（单位：万人、%） 城镇调查失业率 31个大城市城镇调查失业率 7.5 7 6.5 6 5.5 5 4.5 2019-082020-042020-122021-082022-04 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 20172018201920202021 50 累计值 累计同比(右轴) 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 图11：GDP同比增速（单位：%）图12：三驾马车对GDP的拉动率（单位：%） 实际GDP:同比 名义GDP:同比 消费投资净出口 2520 2015 15 10 10 5 5 0 0 -5-5 -10 2012201320142015201620172018201920202021 -10 2017-092018-072019-052020-032021-012021-11 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 图13：工业增加值（单位：%）图14：工业企业利润（单位：%） 工业增加值:当月同比 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2017-082018-062019-042020-022020-122021-10 200 利润总额:当月同比 利润总额:累计同比 150 100 50 0 -50 2017-082018-062019-042020-022020-122021-10 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 图15：固定资产投资增速（单位：%）图16：固定资产投资增速：三大类（单位：%） 名义:累计同比 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2017-082018-062019-042020-022020-122021-10 50 制造业:累计同比 房地产业:累计同比 基础设施建设投资:累计同比 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 2017-082018-062019-042020-022020-122021-10 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 名义:当月同比 实际:当月同比 汽车类:当月同比 家电类:当月同比 日用品类(必选品):当月同比 金银珠宝类(可选品):当月同比 图17：社会消费品零售总额（单位：%）图18：限额以上企业零售：代表商品（单位：%） 40150 30 20 10 0 -10 -20 100 50 0 -30 2017-082018-062019-042020-022020-122021-10 -50 2017-082018-062019-042020-022020-122021-10 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 图19：出口（单位：%）图20：进口（单位：%） 出口金额:当月同比 出口金额(季调):当月同比 200 150 100 50 0 -50 -100 2017-092018-072019-052020-032021-012021-11 60 进口金额:当月同比 进口金额:季调:当月同比 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2017-092018-0720