A股房地产开发行业年报综述：营收业绩双升下滑，分化趋势愈发显著

证券研究报告|行业专题 2022年09月09日 A股房地产开发行业年报综述 营收业绩双升下滑，分化趋势愈发显著 分析师金晶 分析师杨然 执业证书编号： S0680518050002 邮箱：yangran@gszq.com 诚信|担当|包容|共赢2018.8 执业证书编号： S0680522030001 邮箱：jinjing3@gszq.com 研究助理肖畅 执业证书编号： S0680121050002 邮箱：xiaochang@gszq.com 研究助理肖依依 执业证书编号： S0680121070010 邮箱：xiaoyiyi3664@gszq.com 打造极致专业与效率 A股房地产开发公司分类标准 根据销售规模和市值大小对A股房地产企业进行分类 2021年随着三道红线、贷款集中度、集中供地等调控政策的出台，叠加预售资金的监管加强以及部分民企暴雷带来的信用危机影响下，房地产市场步入下行通道，2022年上半年疫情反复和民企的持续暴雷使得房地产市场持续低迷。不同规模大小的分化趋势逐步显现。诸多中小型腰部民企现金流承压，而大型房企也面临规模增长放缓、利润率下降等问题。 共4家 万科A保利发展招商蛇口 金地集团 大型龙头房企 共16家 绿地控股华发股份新城控股首开股份滨江集团华侨城A金科股份中交地产世茂股份大悦城中南建设信达地产阳光城金融街 荣盛发展新湖中宝 中型腰部房企 共13家 城建发展格力地产荣安地产万通发展光明地产城投控股大名城中洲控股苏州高新合肥城建 中华企业华联控股华远地产 小型房企 共9家 南山控股浦东金桥陆家嘴南京高科上海临港上实发展张江高科光大嘉宝 万业企业 多元业务房企 我们将A股中共计42家房地产企业根据销售规模和市值大小进行分类，另外将多元业务占比较高的小型房企单独分为一类，并对企业性质进行标注，粉色为混合所有制企业，红色为国央企，黑色为民企。可以看到大型房企均为国央企或带有国企背景的混合所有制企业，中型房企有一半为民企。 诚信|担当|包容|共赢 数据来源：Wind，国盛证券研究所 从2022上半年整体情况看：（1）大中型房企营收占比进一步提升，4家大型房企营收占比44.3（2021年38.4%），16家中型房企占比48.4%（2021年53.7%），合计92.7%。（2）房企整体营收增速出现断崖式下降，2019年营收增速步入下行通道，2022上半年降至-15.3%，同比下降50.4pct。 营收增速由正转负原因主要是：上半年受疫情和多家民企暴雷影响项目结算进度不及预期，以及近年来销售下滑显著，房企出于平滑业绩考虑放缓结算速度。由于结算滞后于销售大概2-3年，预计今年全年营收增速将继续保持负值。 分类来看：（1）大型房企增速较为稳定，从去年同期的27.2%降至20.1%。（2）中型房企营收增速从去年同期的37.8%降至-32.7%，主要受多家民企营收骤降拖累。（3）小型房企增速从去年同期的68.3%降至-24.4%。 图：样本房企营业收入及同比增速 图：各类型房企营收增速一览 3000000 2500000 2000000 1500000 1000000 500000 0 大型房企入(百万元,左轴)中型房企(百万元,左轴) 35.1% 23.2%23.4% 15.2%12.9% -15.3% 小型房企(百万元,左轴)多元业务房企(百万元,左轴)样本房企营业收入增速(右轴) 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 20182019202020211H211H22 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 大型房企同比增速中型房企同比增速 小型房企同比增速多元业务房企同比增速 20182019202020211H211H22 从整体情况看：（1）自2018-2019年以来，房企毛利率呈现逐步下滑态势，主要是受2017-2018年高价地和限价政策影响。（2）2022上半年继续降至19.3%，同比下降1.9pct。 从高价地的结算进度看，预计房地产整体毛利率将在23-24年触底。 分类来看：（1）除多元业务房企外，样本房企在2018以来均呈现毛利率下滑态势，近两年降幅逐步扩大。（2）四类房企中中型房企毛利率最低，2022上半年仅为15.4%，主要原因是大部分中型民营房企在暴雷后毛利率骤降如金科、世茂、中南、阳光城、荣盛。（3）大型房企和小型房企上半年毛利率在21.0%左右。（4）多元业务房企由于带有大量高毛利多元业务，毛利率始终居于高位且近两年呈现小幅上升趋势，上半年为49.8%；。 图：样本房企税前毛利率 图：各类型房企税前毛利率一览 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 样本房企毛利率 31.8% 30.8% 26.4% 20.7% 21.2% 19.3% 20182019202020211H211H22 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 大型房企中型房企小型房企多元业务房企 20182019202020211H211H22 1H21毛利率1H22毛利率 1H21毛利率 1H22毛利率 1H21毛利率 1H22毛利率 45%45% 40%40% 35%35% 30%30% 25%25% 20%20% 15%15% 10%10% 5%5% 0%0% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 万保招金绿新滨金世中阳荣 科利商地地城江科茂南光盛 发蛇集控控集股股建城发 展口团股股团份份设展 华首华中大信金新发开侨交悦达融湖股股城地城地街中份份产产宝 城荣光大苏中华格万城中合华建安明名州华远力通投洲肥联发地地城高企地地发控控城控 展产产 新业产产展股股建股 图：小型房企毛利率 图：中型房企毛利率 图：大型房企毛利率 A A 从整体情况看：（1）自2018-2019年以来，房企毛利率呈现逐步下滑态势，主要是受2017-2018年高价地和限价政策影响。（2）2022上半年继续降至19.3%，同比下降1.9pct。 从高价地的结算进度看，预计房地产整体毛利率将在23-24年触底。 分类来看：（1）除多元业务房企外，样本房企在2018以来均呈现毛利率下滑态势，近两年降幅逐步扩大。（2）四类房企中中型房企毛利率最低，2022上半年仅为15.4%，主要原因是大部分中型民营房企在暴雷后毛利率骤降如金科、世茂、中南、阳光城、荣盛。（3）大型房企和小型房企上半年毛利率在21.0%左右。（4）多元业务房企由于带有大量高毛利多元业务，毛利率始终居于高位且近两年呈现小幅上升趋势，上半年为49.8%；。 从整体情况看：（1）自2018年房企毛利率开始下滑后，房地产进入管理红利时代。房企销售费率稳定在2.8%附近，而管理费率逐年降低至2.7%附近。（2）2022上半年销售费率和管理费率均持平，分别为2.6%和3.1%。从趋势看，销管费率已经没有太多压降的空间。 分类来看：（1）大型房企控费成果领先费率下降，中小型房企费率均有所上升。（2）销售费率方面：大型房企上半年由2.7%降至2.4%，中型房企由2.5%升至2.8%，小型房企由2.7%升至3.4%。（3）管理费率方面：大型房企上半年由3.1%降至2.4%，中型房企由3.0%升至3.6%，小型房企由2.8%升至3.4%。 一方面，受暴雷和停贷影响中小型民营房企销售愈发困难，促销力度加大；另一方面，中小型房企营收大幅下降；两个因素共同导致其销管费率走高。 图：样本房企销售费率 图：各类型房企销售费率一览 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% 样本房企销售费率 2.8% 2.9% 2.7% 2.8% 2.6% 2.6% 图：样本房企管理费率 样本房企管理费率 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 3.3% 3.1% 3.1% 3.1% 2.8% 2.7% 20182019202020211H211H22 大型房企 中型房企 小型房企 多元业务房企 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% 2018201920202021 1H211H22 20182019202020211H211H22 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 大型房企中型房企小型房企多元业务房企 图：各类型房企管理费率一览 20182019202020211H211H22 诚信|担当|包容|共赢 数据来源：Wind，国盛证券研究 从整体情况看：（1）财务费率2020年降至1.5%，但在2021年重新提升0.2pct至1.7%，而2022上半年大幅上涨至2.4%，较2021年提升0.7pct。（2）考虑原因为一方面部分房企由于暴雷或疫情因素影响导致项目停工，会计准则中对于不满足资本化条件的利息支出计入当期损益，从而导致财务费率的显著提升；另一方面部分中型民企融资渠道不畅，融资成本提高。 分类来看：（1）大型房企财务费率下降且绝对值最低，中小型房企费率均有所上升。（2）大型房企上半年由1.3%降至1.0%，中型房企由1.8%升至3.2%，小型房企由3.4%升至3.8%。 图：样本房企财务费率 图：各类型房企财务费率一览 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 样本房企财务费率 2.4% 2.0% 2.0% 1.8% 1.5% 1.7% 20182019202020211H211H22 10.0% 9.0% 8.0% 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% 大型房企中型房企小型房企多元业务房企 20182019202020211H211H22 诚信|担当|包容|共赢 从整体情况看：（1）房地产企业的投资收益2021年同比增速大幅下滑，从13.4%降至-50.5%。（2）而投资收益占归母净利润比重由19.5%升至20.7%。 分类来看：（1）各类型房企增速均由正转负，小型房企跌幅最大。上半年大型房企同比下降-25.9%，中型房企同比下降-50.0%，小型房企同比下降-143.8%，多元业务房企为-65.9%。（2）投资收益占归母净利润比重方面：中型房企大幅抬升，大型房企保持稳定，小型房企下降。中型房企由14.6%升至94.5%，大型房企由21.5%降至16.2%，小型房企由21.9%降至-63.2%，多元业务房企由31.4%降至20.8%。 图：样本房企投资收益及同比增速 40000 30000 20000 10000 0 (10000) 大型房企入(百万元,左轴)中型房企(百万元,左轴) 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% -150% -200% 大型房企同比增速小型房企同比增速 中型房企同比增速 多元业务房企同比增速 2018201920202021 1H211H22 图：各类型房企投资收益占归母净利润比重一览 图：各类型房企投资收益增速一览 小型房企(百万元,左轴)多元业务房企(百万元,左轴)样本房企投资收益增速(右轴) 32.9% 31.1% 33.8% 13.4% -22.9% 2018201920202021 -50.5% 1H211H22 40% 20% 0% -20% -40% -60% 诚信|担当|包容|共赢 图：样本房企投资收益占归母净利润比重 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 样本房企投资收益占归母净利润比重 25.7% 20.7% 18.5% 19.5% 12.8% 13.9% 20182019202020211H211H22 大型房企 中型房企 小型房企 多元业务房企 120% 100% 80