银行行业点评：8月社融详解：中长期贷款再度高增，板块拐点曙光已至

社融预期内回落，存量同比增速下滑 8月单月社融新增2.43万亿元，同比少增5571亿元。社融存量增速略有下滑，8月末存量社融同比增速10.5%，同比增速较上月回落0.27pct。 稳增长坚决，信贷投放有助手 8月社融新增量预期内回落，主要系地方政府债今年和去年发行节奏上的错位，下半年政府债对社融托举的力度较上半年减弱。此外人民币贷款表现较好，社融口径下新增人民币贷款1.33万亿元，同比多增631亿元。表外融资当月净融资额不仅转正，而且同比多增量大幅提升至5826亿元。 8月宏观经济呈现复苏态势，企业融资需求提升。监管亦明确表示“在三季度形成更多实物工作量”。当月企业贷款新增贷款同比多增1787亿元，较7月明显转好，其中中长期贷款同比多增2138亿元。票据融资回落而中长期贷款增长显著，反映出实体融资需求回暖，我们预计与8月末货币信贷形势分析会后，部分金融机构积极配合地方项目开工建设、加大中长期贷款投放相关。我们判断随着项目启动，相应银行配套资金跟上，不仅有利于应对银行贷款需求不足，还可以带动上下游相关产业链发展，提升经济活性。因此可以看到8月末短期票据利率迅速抬升，且在9月初依旧保持1.5%以上水平，新增项目接续有望对信贷形成支撑。 8月居民中长期贷款同比少增量再度收缩，反映出居民端购房需求正在复苏。当前监管“保交楼”与“稳民生”态度明确，9月6日郑州召开“保交楼”动员会，提出“确保10月上旬停工、半停工项目全面实质性复工”，意味着本次房地产风险事件较为严重的郑州地区已经迈出关键一步。 随着后续更多政策利好释放，居民购房需求有望逐渐温和恢复。 8月政府债同比少增6693亿元。在8月出口增速回落下，投资支撑经济的重要性进一步凸显。9月7日国常会进一步表示，“依法盘活地方2019年以来结存的5000多亿元专项债限额，70%各地留用，30%中央财政统筹分配并向成熟项目多的地区倾斜”，并再次强调10月底前发行完毕。基建扩张助力融资需求回升，我们预计仍将保持对社融一定支撑力度。 如何看待8月社融？ 9月是三季度推动实物工作量加速形成的最后一个月，我们判断投资托底经济的重要性愈发凸显。我们再次强调，当前银行板块在政策反转下，基本面有望加速向上修复，部分优质中小行受益区位优势，成长性愈发凸显，继续推荐常熟银行、宁波银行、江苏银行、成都银行、兴业银行。 风险提示：宏观经济疲弱，信贷需求不足，资产质量恶化，政策变化。 重点标的推荐 1.社融超预期，信贷发力有空间 1.1.8月社融增速预期内回落，信贷和表外融资支撑强劲 8月单月社融新增2.43万亿元，同比少增5571亿元。市场预期8月社融新增2.04万亿元，同比少增9504亿元。社融存量增速继续下降，8月末存量社融同比增速10.5%，同比增速较上月回落0.27pct。 图1：社融当月新增（亿元）及存量同比增速 图2：社融同比多增走势（亿元） 8月信贷与表外融资表现较好，支撑社融软着陆。结构分析来看，8月社融同比少增量较7月进一步扩大，主要系直接融资走弱，尤其是政府债券融资同比少增6693亿元，较7月的同比多增2178亿元明显回落，这里主要由于去年地方债在下半年发力，今年地方债发行前置，节奏上形成错位；此外企业债券融资同比少增3501亿元，综合来看直接融资同比少增高达1.04万亿元，是拖累社融同比少增扩大的主要因素。不过人民币贷款表现较好，社融口径下新增人民币贷款1.33万亿元，当月同比多增631亿元。表外融资方面，当月净融资额不仅转正，而且实现4768亿元的较大规模新增量，且同比多增5826亿元，同比多增量较7月大幅提升。 图3：新增社会融资结构 1.2.稳增长坚决，信贷投放有抓手 人民币贷款投放回升。8月人民币贷款新增1.25万亿元，同比多增390亿元。相较7月份人民币贷款新增与同比多增量大幅回落，8月信贷温和修复。我们此前也强调过，季节性波动使得6-7月信贷数据呈现大起大落，结合来看并不算差，6-7月人民币贷款合计新增3.49万亿元，同比多增2825亿元，在近五年中处于较高水平。单8月来看新增人民贷款与同比多增量也处于近五年来较高水平。 图4：新增人民币贷款结构 图5：近五年来8月人民币新增贷款及同比多增情况（亿元） 8月宏观经济弱复苏，政策力度有望加强。8月宏观经济呈现弱复苏状态，全国高炉开工率由7月份末的70%左右抬升至8月末的80%以上；同时8月PMI环比提升0.4pct至49.4%。8月疫情对宏观经济的扰动减轻，企业生产经营有所恢复，融资需求提升。同时监管稳增长决心仍然坚定，8月16日李克强总理主持召开经济大省政府主要负责人经济形势座谈会，罕见地表示“当前正处于经济回稳最吃劲的节点，必须以时不我待的紧迫感，巩固经济恢复发展基础”，并强调“各地要加快成熟项目建设，在三季度形成更多实物工作量”。8月24日国常会部署，追加3000亿元以上政策性开发金融工具，依法用好5000多亿元专项债地方结存限额，10月底前发行完毕。 我们预计，随着项目启动，相应银行配套资金跟上，不仅有利于应对银行贷款需求不足，还可以带动上下游相关产业链发展，提升经济活性。8月22日人民银行组织召开部分金融机构货币信贷形势分析会，强调主要金融机构要充分发挥带头和支柱作用，保持贷款总量增长的稳定性，并“尽快形成实物工作量，并带动贷款投放”。政策力度层层加码下，推动金融支持实体经济修复。 8月企业贷款新增8750亿元，同比多增1787亿元，较7月的同比少增1457亿元明显转好。其中短期贷款同比多增1028亿元、票据融资同比少增1222亿元、中长期贷款同比多增2138亿元。短期贷款和票据融资合计同比多增量较7月份下滑590亿元，中长期贷款同比多增量再度转正。票据融资回落而中长期贷款增长显著，反映出实体融资需求回暖，我们预计与8月末货币信贷形势分析会后，部分金融机构积极配合地方项目开工建设、加大中长期贷款投放相关。因此可以看到8月末短期限票据利率迅速抬升，且在9月初依旧保持在1.5%以上水平，未来的新增项目接续有望对信贷形成支撑。 图6：居民户与非金融企业及机关团体贷款结构 图7：国股行银票转贴现（无三农）利率走势（%） 居民端融资需求有抬升。8月居民贷款新增量为4580亿元，单月同比少增1175亿元，融资热情有所恢复。8月居民短期贷款新增量为1922亿元，同比多增426亿元。8月多地疫情影响下，居民短贷仍表现不错，我们预计与近期市场利率持续下行、居民融资成本降低，同时消费意愿提升相关。 住房贷款需求有望继续回暖。8月居民中长期贷款新增2658亿元，同比少增1601亿元，同比少增量再度收缩。8月房地产市场景气度有所回升，8月30城商品房成交面积同比下滑19.10%、同比下滑幅度较7月收窄14pct。去年下半年在房地产信用风险逐步暴露下，商品房销售面积同比增速下滑明显，相对今年下半年低基数效应逐步显现。 同时监管“保交楼”与“稳民生”态度明确，政策有望持续推进房地产信用风险逐步化解。多地亦出台利好楼市回暖政策，9月6日，郑州召开强力攻坚“保交楼”专项行动动员会，明确攻坚目标为“确保10月上旬停工、半停工项目全面实质性复工”，表示“加快推进纾困基金盘活项目工作，尽快发放首批50亿元保交楼专项借款”，这意味着本次房地产风险事件较为严重的郑州地区已经迈出了实质的关键一步。随着后续更多政策利好释放，居民购房需求有望逐渐实现温和恢复。 图8：8月居民中长期贷款新增量及同比多增环比回升（亿元） 图9：30大中城市商品房成交面积变化（万平方米） 1.3.政府债融资回落，表外融资增长超预期 非标融资回升，未贴现银承大幅多增。8月表外融资新增量为4768亿元，同比多增5826亿元，表外融资不仅实现净增长，而且同比多增量大幅提升。其中委托贷款+信托贷款净融资额单月新增量为1283亿元，同比多增2468亿元，连续9个月实现同比多增，且同比多增量进一步扩大。今年以来非标融资压降力度持续减轻，同比多增量持续走高，我们预计在非标整改结束后，政信类和基建类融资需求向好带动非标融资表现强劲，而且后续在稳增长政策刺激下，非标融资有望延续向好趋势。 此外未贴现银行承兑汇票8月净融资额为3485亿元，同比多增3358亿元。未贴现银行融资表现较前几月大幅提升，我们判断一方面由于系前期票据利率低点企业开票增多，另一方面月末银行较少利用票据进行信贷冲量，导致更少的表外银承贴现入表，同时也反映出经济活性出现改善。 图10：新增表外融资结构 政府债错位发行，直接融资回落。8月直接融资新增5444亿元，其中政府债、企业债和非金融企业股票融资分别占比56%、21%、23%。当月直接融资同比少增1.04万亿元，今年以来首次出现大幅同比少增。其中政府债、企业债、非金融企业股票融资同比少增6693亿元、3501亿元、227亿元。政府债同比增量大幅转负带动直接融资走弱，政府债的同比表现主要系今年和去年地方政府债在发行节奏上错位。去年下半年专项债发力，月均发行规模达4300亿元。今年地方政府新增专项债已基本使用完毕，8月地方政府新增专项债发行量仅516亿元，不足上半年月均发行量的10%，也仅为去年同期的11%。 在8月出口增速回落下，投资支撑经济的重要性进一步凸显。如前文所述，监管持续发声，加大政策性金融工具对实物工作量落地的支撑。9月7日国常会进一步表示，“依法盘活地方2019年以来结存的5000多亿元专项债限额，70%各地留用，30%中央财政统筹分配并向成熟项目多的地区倾斜”，并再次强调“各地要在10月底前发行完毕，优先支持在建项目，年内形成更多实物工作量”。基建扩张助力融资需求回升，我们预计后续仍将保持对社融一定支撑力度。 图11：新增直接融资结构 图12：地方政府新增专项债发行走势（亿元） 1.4.M2-M1剪刀差扩大 M2与M1增速差扩大至6.1%。8月M2同比增速达12.20%，较7月提升0.2pct，在经济稳增长、推进宽信用背景下，流动性较为充裕，8月M2增速达近年新高。M2-M1同比增速差值为6.1%，较7月增加0.8pct，货币活期化程度较弱。去年8月M2同比增速为8.2%，为全年次低（去年4月为8.1%），对今年8月形成一定的低基数效应。同时受疫情反复、留抵退税等影响，实体资金使用效率趋弱，货币流通速度放缓。企业部门和居民部门资金向存款流动意愿均较大。具体来看： 8月存款新增量较7月大幅提升。8月人民币存款新增1.28万亿元，较7月大幅增加1.24万亿元，同比少增900亿元，结构分析来看： 1）居民户存款新增量为8286亿元，同比多增4948亿元，连续6个月同比多增。居民储蓄意愿较强，消费需求缓慢回暖。宏观经济走弱影响居民收入预期，同时市场趋弱下理财投资回报下滑，居民资金回流至银行存款，导致存款同比呈现较高的多增量。 2）非金融企业存款新增量为9551亿元，新增量由负转正可能与财政支出加快等因素有关；同比多增3943亿元，延续2月起的同比多增趋势，我们预计受生产再投资意愿较弱及留抵退税政策等影响，企业留存存款增加。 3）8月财政存款新增量为-2572亿元，同比少增4296亿元，主要受财政政策持续发力影响，二季度集中发行专项债，近期政策性开发金融工具加大对实体支撑，资金下沉至实体企业。 4）非银行金融机构存款新增-4353亿元，同比少增5346亿元，延续此前趋势。我们预计与居民理财投资回报率走低，资金向银行存款转移相关。 图13：新增人民币存款结构 图14：近五年来8月人民币新增存款及同比多增情况（亿元） 2.投资建议：政策拐点曙光已至，银行基本面有望加速修复 在三季度经济稳增长的关键窗口期，我们预计政策托底力度将会进一步增强。9月是三季度推动实物工作量加速形成的最后一个月，监管自上而下表态稳增长决心，我们判断投资托底经济增速的重要性愈发凸显，银行贷款投放有望继续向好。我们再次强调，当前银行板块在政策反转下，基本面有望加速向上修复，部分优质中小行受益于区位优