舜宇光学科技：8月软HLS／HCM；仍在等待拐点

2022年9月13日 招银国际环球市场|股票研究|公司更新 舜宇光学(2382HK) 8月的软HLS/HCM；仍在等待拐点 舜宇光学报告8月HLS/HCM出货量同比下降26%/30%（对比 -15%/-34%inJul)，我们认为由于智能手机低迷而疲软需求和安卓库存去库存。尽管8月VLS复苏稳健 （同比增长29%），我们低于预期的每股收益（22/23财年低于预期14%/12%）主要是反映了我们对HCM/HLS需求恶化和利润率压力的担忧 4Q22E。尽管我们看到iPhoneHLS、AR/VR和汽车的潜在上行空间 2H22E模块，我们预计Android客户的销售敞口（75% 销售）将在短期内继续对股票构成压力。以35.9x/24.3x交易FY22/23EP/E，我们认为该股估值合理。维持持有。 8月HLS/HCM出货疲软；iPhoneHLS订单很难移动 针。Sunny报告8月HLS/HCM出货量为9260万/3870万，-26% /-30%YoY（与Jul的-15%/-34%相比）。8月22日HLS/HCM出货量达到8.33亿 /3.64亿，同比-12%/-23%（与全年指引-15/-20%同比）。总的来说，我们预计Android持续去库存将继续拖累HCM/HLS复苏 目标价 （以前的TP上行/下行时价 中国科技 亚历克斯·吴 (852)39000881 alexng@cmbi.com.hk 杨百合，博士 (852)39163716 lilyyang@cmbi.com.hk 李汉清 lihanqing@cmbi.com.hk 股票数据 港币102.30元 港币102.30元） 0.5% 港币101.80元 在2H22E，如Sunny的iPhoneHLS业务（全年出货量的6%）为 市值上限（百万港元）111,674.6 成长，但在这个阶段不会动针。 平均3个月t/o（百万港元）52w高/低(HK$) 112.6 252.60/95.30 汽车镜头/凸轮模组和AR/VR前景看好。VLS装运 8月达到700万台（同比29%/月环比9%），8M22出货 为5110万辆，同比增长6.7%，因为汽车需求在ADAS上逐渐恢复 已发行股份总数（百万）1097.0 资料来源：事实集 股权结构 2H21需求和低基数。此外，我们看好自动镜头平均售价像素升级和管理的好处。引导100亿元汽车收入 LiDAR/AU-HUD订单上的摄像头模块胜出。对于AR/VR，管理。预期的VR产品强劲增长，引领50%的收入同比增长 1个月 -12.2% -9.3% 3个月 -12.8% -1.6% 估值/关键风险。虽然我们对Sunny的p持积极态度产品路线图 6个月 -29.7% -23.5% 2022年的VR/AR细分市场。 孙旭有限公司摩根大通公司 资料来源：港交所 分享业绩 35.5% 4.9% 绝对相对的 和技术领先，最近的智能手机库存去库存和 Sunny对手机的曝光率很高细分市场（占销售额的79%，汽车为8%）相关）将在短期内继续打压该股。我们认为股票 公平估值为35.9x/24.3xFY22/23EP/E。用SOTP维持HOLD- 基于102.3港元的目标价（23.0倍FY23EP/E）。 收益摘要(YE12月31日) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E 收入（百万人民币） 38,002 37,497 34,253 39,141 44,853 同比增长(%) 0.4 (1.3) (8.7) 14.3 14.6 净利润（百万元） 4,950.3 5,061.1 2,781.6 4,109.3 4,925.0 同比增长(%) 23.2 2.2 (45.0) 47.7 19.9 每股收益（报告）（人民币） 4.47 4.57 2.50 3.69 4.43 共识每股收益（人民币） 不适用 不适用 2.91 4.20 5.38 市盈率(x) 25.5 38.3 35.9 24.3 20.3 市账率(x) 7.4 9.2 4.2 3.7 3.2 屈服（％） 0.6 0.5 0.5 0.8 1.0 ROE(%) 33.5 26.8 12.6 16.6 17.3 净负债率(%) (4.6) (19.5) (20.0) (21.8) (30.4) 资料来源：公司数据、彭博、招银国际M估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 更多来自彭博的报道：RESPCMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 资料来源：事实集 12个月价格表现 资料来源：事实集 1 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 2022年9月13日 焦点图 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 （百万人民币） 2019A2020A2021A2022E2023E2024E 其他自动镜头 手机镜头3D传感 摄像头模组同比 图1：舜宇光学收入趋势图2：舜宇光学GPM趋势 50,000 46% 50% 45,000 40% 40,00035,000 30% 30,000 14% 15% 20% 25,00020,000 0% -1% 10% 15,000 -9% 0% 10,0005,000 -10% 0 -20% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图3：SunnyHCM出货趋势图4：SunnyHLS出货趋势 (百万单位) 2018 2019 2020 2021 2022 70 60 50 40 39 30 20 10 0 (百万单位) 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2018 2019 2020 2021 2022 93 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 资料来源：Counterpoint，CMBIGM估计 图5：Sunny的下一代手机摄像头产品图6：车载摄像头的阳光机会 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 2022年9月13日 盈利预测： 图7：损益预测 百万人民币 20财年 21财年 1H22 2H22E FY22E FY23E FY24E 收入 38,002 37,497 16,972 17,282 34,253 39,141 44,853 …同比 0.4% -1.3% -14.4% -2.2% -8.7% 14.3% 14.6% 销售成本 (29,304) (28,761) (13,449) (14,027) (27,476) (30,950) (35,231) 毛利 8,698 8,736 3,522 3,255 6,777 8,191 9,622 毛利率(%) 22.9% 23.3% 20.8% 18.8% 19.7% 20.9% 21.5% …同比 12.2% 0.4% -28.8% -14.1% -22.4% 20.9% 17.5% SG&A (1,032) (1,032) (601) (570) (1,172) (1,096) (1,256) …转速百分比 -2.7% -2.8% -3.5% -3.3% -3.4% -2.8% -2.8% 研发 (2,499) (2,642) (1,468) (1,469) (2,937) (2,857) (3,274) …转速百分比 -6.6% -7.0% -8.7% -8.5% -8.6% -7.3% -7.3% 其他损益 698 252 698 252 537 449 - 营业利润 5,877 5,851 1,798 1,665 3,463 4,903 5,855 OPM(%) 15.5% 15.6% 10.6% 9.6% 10.1% 12.5% 13.1% …同比 22.3% -0.4% -46.3% -33.6% -40.8% 41.6% 19.4% 净利 4,882 4,993 1,358 1,373 2,731 4,035 4,836 净颗粒物(%) 12.8% 13.3% 8.0% 7.9% 8.0% 10.3% 10.8% …同比 22.3% 2.3% -49.5% -40.4% -45.3% 47.7% 19.9% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计图8：主要假设 20财年 21财年 FY22E FY23E FY24E 出货量（百万台）光学元件手机镜头组 1,530 1,440 1,222 1,345 1,479 …同比(%) 14% -6% -15% 10% 10% 车载镜头组 56 68 77 92 111 …同比(%) 12% 21% 13% 20% 20% 光电产品手和相机模块 593 674 539 578 636 …同比(%) 10% 14% -20% 7% 10% 其他光电（3D传感） 41 59 70 101 146 …同比(%) -18% 45% 18% 45% 45% 光学仪器显微仪器 195 258 287 316 348 …同比(%) -1% 32% 11% 10% 10% 收入（百万人民币）光学元件 9,181 8,776 9,788 12,154 14,186 光电产品 28,494 28,334 24,135 26,678 30,327 光学仪器 326 387 330 310 341 总收入 38,002 37,497 34,253 39,141 44,853 …同比(%) 0.4% -1.3% -8.7% 14.3% 14.6% 毛利率 22.9% 23.3% 19.7% 20.9% 21.5% 光学元件 42.8% 39.5% 34.7% 35.0% 35.0% 光电产品 12.6% 13.7% 10.3% 11.2% 11.9% 光学仪器 39.2% 45.1% 45.1% 45.5% 45.5% 2022年9月13日 估值 我们维持HOLD评级，目标价102.3港元。我们从SOTP得出12个月的目标价估值方法和我们的目标价基于加权平均目标市盈率倍数 23.0xFY23EEPS，以反映1)Sunny在多个业务领域的多元化 不同的增长概况，以及2)跨不同细分市场的产品升级周期的可见性。 我们给予其CCM业务15倍P/E以反映其中国第一的地位、产品升级周期和先进的技术能力。我们为其车载镜头业务分配35倍市盈率 反映车载镜头的高利润和高增长行业性质（25%CAGRFY20- 23E)和舜宇的全球市场份额第一。我们采用25倍市盈率到它的手机镜头鉴于长期升级趋势和同行的持续份额增长。 维持持有，目标价102.3港元 图9：舜宇光学–SOTP估值业务板块FY23E利润百分比 FY23E每股收益（人民币） 目标市盈率 摄像头模组36.6% 1.35 15倍 手机镜头45.3% 1.67 25倍 车载镜头16.5% 0.61 35x 其他1.6% 0.06 25倍 合计（人民币）/隐含市盈率 3.69 23.0x 目标价（港币） 102.3 资料来源：公司数据、CMBIGM估计图10:同行估值 市场帽 价格TP 向上/ 下市盈率(x) 市账率(x) ROE(%) 公司 股票代码 评级（百万美元） (LC) (LC) -边 FY22EFY23EFY22EFY23EFY22EFY23E 舜宇光学 2382香港 抓住 14,227 101.8 102.3 0% 36.5 24.7 4.3 3.8 11.8 15.3 Q科技 1478香港 买 628 4.2 5.6 35% 16.2 7.9 0.9 0.8 5.5 10.3 考威尔 1415香港 NR 1,783 16.72 不适用 不适用 23.9 15.2 4.2 - 21.4 27.3 真的 732香港 NR 650 1.56 不适用 不适用 5.4 4.5 0.4 0.4 8.2 9.2 捕手 第2474章 NR 3,968 171.50 不适用 不适用 14.3 15.9 0.8 0.8 5.7 4.8 大立光 3008TT